TL;DR
· Citigroup duy trì xếp hạng Mua và giá mục tiêu 300 USD cho NVIDIA, cao hơn khoảng 47% so với giá đóng cửa ngày 8 tháng 7.
· Biên bản trao đổi cho thấy nhu cầu AI vẫn mạnh, lộ trình Rubin không bị ảnh hưởng đáng kể, CPO đã bước vào giai đoạn sản xuất sớm.
· 100 tỷ USD mỗi GW không phải là dự báo doanh thu trực tiếp, nhu cầu phi đám mây, áp dụng CPO và lợi nhuận từ AI vẫn cần được kiểm chứng.

Sau khi trao đổi với đội ngũ quan hệ nhà đầu tư của NVIDIA, Citigroup duy trì xếp hạng Mua và giá mục tiêu 300 USD cho NVIDIA. Tính theo giá đóng cửa 204,12 USD ngày 8 tháng 7, giá mục tiêu này tương ứng với tiềm năng tăng khoảng 47%. Đối với một cổ phiếu đầu ngành AI có vốn hóa thị trường gần 5 nghìn tỷ USD, tâm điểm thị trường không chỉ là GPU có còn bán chạy hay không, mà còn bao gồm liệu chi tiêu vốn AI có thể tiếp tục chuyển hóa thành doanh thu, nền tảng thế hệ tiếp theo có bị trì hoãn hay không, cách giải quyết các nút thắt về mạng và hiệu suất năng lượng, cũng như liệu biên lợi nhuận cao và mua lại cổ phiếu có thể tiếp tục hỗ trợ định giá hay không. Cần lưu ý rằng, các diễn giải cụ thể như Rubin, CPO và cường độ doanh thu mỗi GW chủ yếu đến từ biên bản trao đổi của Citigroup, không phải là toàn bộ thông tin chính thức do NVIDIA công bố công khai.

Dữ liệu chính về xếp hạng Mua của NVIDIA. Giá đóng cửa ngày 8 tháng 7 là 204,12 USD, giá mục tiêu 300 USD, lợi nhuận kỳ vọng khoảng 47%, vốn hóa thị trường khoảng 4,94 nghìn tỷ USD.

Giá mục tiêu 300 USD trước tiên đặt cược vào nhu cầu không suy giảm

Citigroup đưa ra giá mục tiêu 300 USD, cốt lõi vẫn là kỳ vọng tăng trưởng của mảng kinh doanh trung tâm dữ liệu. Quan điểm định giá của họ cho thấy, giá mục tiêu dựa trên kỳ vọng lợi nhuận năm tài chính 2027 và bội số định giá gần với mức trung bình ba năm qua của NVIDIA. Nói cách khác, nhận định này không chủ yếu dựa vào định giá cao hơn, mà đặt cược vào quy mô lợi nhuận còn dư địa tăng.

Phát biểu về phía cầu khá mạnh. Đối với kế hoạch đám mây của Meta mà thị trường quan tâm, NVIDIA không đưa ra bình luận cụ thể ở cấp độ khách hàng, nhưng trong trao đổi nhấn mạnh nhu cầu tổng thể vẫn mạnh mẽ, trọng tâm hiện tại của công ty vẫn là cố gắng đáp ứng nhu cầu của khách hàng.

Cơ cấu nhu cầu cũng đang thay đổi. Trước đây, việc triển khai cơ sở hạ tầng AI chủ yếu do các nhà cung cấp đám mây siêu quy mô dẫn dắt, nhưng trong hai năm qua, nhu cầu từ các phòng thí nghiệm AI, quốc gia có chủ quyền và triển khai tại doanh nghiệp đã tăng lên. Nhận định trong biên bản trao đổi cho rằng, với sự phát triển của các ứng dụng "AI vật lý", thị trường ngoài các nhà cung cấp đám mây siêu quy mô có thể trở nên lớn hơn trong tương lai.

Đây vẫn là kỳ vọng, chưa phải là kết quả đã đạt được. Đối với nhà đầu tư, câu hỏi trực tiếp hơn là liệu các phòng thí nghiệm AI, AI có chủ quyền và triển khai tại doanh nghiệp có thể tạo ra các đơn hàng liên tục hay không, hay chỉ cung cấp sự bổ sung theo giai đoạn ngoài đỉnh cao chi tiêu vốn của các nhà cung cấp đám mây.

Sự chậm trễ của Rubin không làm thay đổi lộ trình, CPO đã bước vào giai đoạn sản xuất sơ khai

Mối lo ngại của thị trường về lộ trình của NVIDIA tập trung vào việc liệu nền tảng GPU thế hệ mới và giải pháp kết nối hệ thống có thể tiến triển theo đúng kế hoạch hay không. Biên bản cuộc họp của Citigroup cho biết, ban lãnh đạo khẳng định sự chậm trễ liên quan đến Kyber Rubin Ultra không ảnh hưởng đến lộ trình tổng thể, và cấu hình miền NVLink được trưng bày tại Computex cũng không có thay đổi.

Điều này rất quan trọng đối với NVIDIA. Cạnh tranh máy chủ AI không chỉ dừng lại ở hiệu suất của từng GPU đơn lẻ, mà toàn bộ tủ rack, toàn bộ cụm, kết nối mạng và hiệu suất năng lượng cùng quyết định chi phí huấn luyện và suy luận. Nếu lộ trình có sự chậm trễ rõ rệt, nhịp độ mua sắm của các nhà cung cấp đám mây, kế hoạch chuyển đổi của khách hàng và đánh giá của thị trường về lợi nhuận dài hạn của NVIDIA đều sẽ bị ảnh hưởng.

Một điểm nóng khác là CPO, tức công nghệ quang học đóng gói chung. Bằng cách đưa kết nối quang học đến gần hơn với bao bì chip, nó giảm mức tiêu thụ năng lượng và độ trễ của truyền dữ liệu tốc độ cao, được coi là một trong những công nghệ chính trong việc mở rộng cụm AI trong tương lai. Theo biên bản cuộc họp của Citigroup, NVIDIA cho biết CPO đã bước vào giai đoạn sản xuất quy mô lớn cùng với Spectrum-X, và khách hàng có ý định áp dụng khá cao.

Tuy nhiên, điều này chưa phải là triển khai thương mại toàn diện. Biên bản đề cập rằng các tùy chọn rõ ràng hơn có thể bắt đầu xuất hiện từ nền tảng Feynman vào năm tài chính 2028, khi đó khách hàng có thể chọn NVLink kết hợp với CPO, hoặc tiếp tục sử dụng giải pháp cáp đồng. Nói cách khác, CPO đang chuyển từ chứng minh khái niệm sang sản xuất sơ khai, nhưng tỷ lệ áp dụng cuối cùng của khách hàng, lợi thế chi phí và nhịp độ triển khai quy mô lớn vẫn cần chờ thêm thông tin tiết lộ.

Cách diễn đạt này có tính ràng buộc hơn so với việc chỉ nhấn mạnh "bùng nổ CPO". Nó cho thấy NVIDIA đang chuẩn bị đường đi cho các cụm AI thế hệ tiếp theo, nhưng việc có các tùy chọn công nghệ không đồng nghĩa với việc khách hàng sẽ ngay lập tức chuyển đổi hàng loạt.

"1000 tỷ USD mỗi GW" không thể trực tiếp dùng làm dự báo doanh thu

Con số dễ bị hiểu sai nhất trong cuộc họp là tuyên bố dài hạn "1000 tỷ USD mỗi GW" trước đây của Jensen Huang. Giải thích trong biên bản cuộc họp của Citigroup là, điều này nên được hiểu như một xu hướng dài hạn về hiệu suất năng lượng và cường độ doanh thu, chứ không phải là dự báo doanh thu có thể áp dụng trực tiếp cho một năm cụ thể.

Mức hiện tại khoảng 30 tỷ đến 40 tỷ USD mỗi GW. Trong tương lai, nếu hiệu suất năng lượng của mỗi thế hệ GPU tiếp tục được cải thiện, với cùng một ràng buộc về điện năng, có thể triển khai sức mạnh tính toán mạnh hơn, và mật độ doanh thu do cơ sở hạ tầng AI tạo ra cũng sẽ tăng lên. Biên bản đề cập rằng, so với Hopper, hiệu suất tiêu thụ năng lượng của GPU Blackwell đã được cải thiện gấp 25 lần, đây là một trong những nền tảng quan trọng để tăng cường độ doanh thu mỗi GW.

Logic này có hai tiền đề. Thứ nhất, chip, mạng, tản nhiệt và thiết kế hệ thống thực sự liên tục cải thiện hiệu suất tính toán trên mỗi watt. Thứ hai, khách hàng có thể thu được lợi nhuận đủ từ các ứng dụng AI, sẵn sàng chuyển đổi hiệu suất cao hơn thành chi tiêu vốn lớn hơn. Nếu lợi tức đầu tư AI được cải thiện, mật độ doanh thu trên mỗi GW có thể tăng lên. Nếu việc kiếm tiền từ ứng dụng thấp hơn kỳ vọng, thời gian hoàn thành mục tiêu dài hạn này sẽ bị kéo dài.

Do đó, "100 tỷ USD mỗi GW" giống như một bức tranh của NVIDIA về hiệu quả cơ sở hạ tầng dài hạn, không nên được hiểu đơn giản là mục tiêu doanh thu cố định.

Biên lợi nhuận và mua lại cổ phiếu hỗ trợ định giá, nhưng tăng trưởng cao vẫn cần được hiện thực hóa

Về mặt tài chính, hướng dẫn chính thức mới nhất của NVIDIA cho thấy, biên lợi nhuận gộp của Q2 FY2027 dự kiến ở mức trung bình 70%, biên lợi nhuận gộp GAAP là 74,9%, biên lợi nhuận gộp Non-GAAP là 75,0%, dao động 50 điểm cơ bản. Đối với một công ty có vốn hóa thị trường gần 5 nghìn tỷ USD, việc duy trì biên lợi nhuận cao là điều kiện quan trọng để thị trường tiếp tục định giá cao.

Hoàn vốn cho cổ đông cũng được đặt ở vị trí quan trọng hơn. NVIDIA đã hoàn trả khoảng 20 tỷ USD cho cổ đông trong Q1 FY2027, và bổ sung thêm 80 tỷ USD ủy quyền mua lại, tăng cổ tức hàng quý lên 0,25 USD. Biên bản của Citigroup cũng đề cập rằng mục tiêu của ban lãnh đạo là hoàn trả 50% dòng tiền hoạt động cho cổ đông trong năm nay.

Việc phát hành trái phiếu 25 tỷ USD gần đây cũng thu hút sự chú ý. Các tài liệu công khai và báo cáo truyền thông cho thấy, đây là lần phát hành trái phiếu đầu tiên của NVIDIA kể từ năm 2021. Công ty và thị trường giải thích theo hướng tăng cường tính linh hoạt tài chính, thay vì tín hiệu suy giảm dòng tiền.

Rủi ro vẫn chưa biến mất. Các yếu tố giảm giá mà Citigroup liệt kê bao gồm mất thị phần do cạnh tranh trong mảng game, chậm áp dụng nền tảng mới, biến động doanh số bán ô tô và trung tâm dữ liệu, cũng như thay đổi nhu cầu khai thác tiền mã hóa. Đối với NVIDIA hiện tại, ràng buộc lớn nhất vẫn là liệu việc xây dựng cơ sở hạ tầng AI có thể tiếp tục được thúc đẩy mạnh mẽ và chuyển đổi thành doanh thu thực tế của khách hàng hay không.

Tầm nhìn tiên phong có thể cộng điểm, ngắn hạn vẫn phải nhìn vào đơn hàng và giao hàng

Ngoài các vấn đề chính, NVIDIA cũng đã phản hồi một số chủ đề tiên phong và phụ trợ. Công ty gần đây đã phát hành các mô hình mở như Nemotron, Cosmos, Alpamayo, với mục tiêu giúp các quốc gia có chủ quyền và doanh nghiệp tăng tốc áp dụng AI, thay vì cạnh tranh trực tiếp với các mô hình đóng tiên tiến nhất.

Điện toán không gian cũng là một phần của câu chuyện dài hạn. NVIDIA đã chính thức phát hành mô-đun NVIDIA Space-1 Vera Rubin dành cho trung tâm dữ liệu quỹ đạo và điện toán không gian. Các hướng tương tự vẫn phải đối mặt với những thách thức kỹ thuật rõ ràng, và trong ngắn hạn chưa phải là cơ sở chính để hỗ trợ mục tiêu giá 300 USD.

Về mặt tích hợp công nghệ bên ngoài, biên bản của Citigroup đề cập rằng Nvidia vẫn chưa chính thức công bố hợp tác với d-Matrix, nhưng ban lãnh đạo cho biết công ty luôn sẵn sàng đánh giá và tích hợp các công nghệ bên ngoài. Những phát biểu liên quan vẫn nằm trong phạm vi biên bản trao đổi và không thể coi là hợp tác cụ thể đã được triển khai.

Citigroup đưa ra mức tăng trưởng gần 50%, với hỗ trợ cốt lõi vẫn là nhu cầu AI, lộ trình nền tảng, nâng cấp mạng lưới và biên lợi nhuận cao. Thị trường cuối cùng sẽ phải xem xét các chi tiết áp dụng CPO, nhịp độ giao hàng trước nền tảng Feynman, liệu đơn đặt hàng từ khách hàng không phải siêu quy mô có tiếp tục tăng hay không, và liệu cường độ doanh thu trên mỗi GW có được xác nhận qua lợi nhuận thực tế từ ứng dụng AI hay không.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia