Thị trường im lặng đến đáng sợ.

Khối lượng giao dịch BTC hàng tuần đã giảm xuống mức thấp nhất kể từ năm 2023. Chỉ số biến động BTC DVOL của Deribit cũng đã chạm đáy vào tuần trước.

Thanh khoản cũng không đủ. Vào lúc 20:30 tối qua, dữ liệu CPI được công bố, BTC ngay lập tức lao dốc từ 64.450 USD xuống 64.100 USD, sau đó bật lên quanh mức 64.300 USD rồi lại quay đầu giảm.

Một giờ sau khi thị trường chứng khoán Mỹ mở cửa, số người tham gia giao dịch BTC rất ít ỏi. Ngoài dòng vốn ngắn hạn đến từ chênh lệch giá xuyên thị trường, thị trường vẫn chưa hình thành hướng đi mới. Giá BTC hiện tại rất dễ bị đẩy lên hoặc kéo xuống, nhưng không đủ nhà giao dịch sẵn sàng tiếp nối xu hướng.

Thị trường thiếu không chỉ một tin tức tích cực hay tiêu cực.

Nó thiếu người tham gia.

Thị trường quyền chọn

Hãy cùng xem dữ liệu quyền chọn.

BTC 25 Delta Skew đo lường chênh lệch biến động ngụ ý giữa quyền chọn bán và quyền chọn mua có Delta tương đương. Trong biểu đồ, các đường cong kỳ hạn 1 tháng, 3 tháng và 6 tháng đều nằm trong vùng giá trị dương, kỳ hạn 1 tháng khoảng 12%, 3 tháng khoảng 10,7%, 6 tháng khoảng 9,1%. Kỳ hạn càng ngắn, độ lệch càng cao. Nhu cầu của nhà giao dịch đối với bảo vệ rủi ro giảm giá ngắn hạn rõ ràng cao hơn nhiều so với định giá rủi ro dài hạn.

Biểu đồ nhiệt Gamma tổng hợp đến cuối tháng đưa ra ranh giới giá cụ thể hơn. Hiện tại, thị trường vẫn nằm trong vùng kìm hãm biến động của long gamma. Nhà tạo lập thị trường mua vào khi giá giảm và bán ra khi giá tăng, hành vi phòng hộ sẽ kéo giá quay trở lại biên độ. Vùng đảo chiều gamma nằm quanh mức 61.000 đến 60.000 USD. BTC duy trì trên ranh giới này, hoạt động phòng hộ của nhà tạo lập sẽ hấp thụ biến động; nếu giá rơi xuống dưới ranh giới, vị thế chuyển sang short gamma, nhà tạo lập cần tiếp tục bán ra khi giá giảm, hành vi phòng hộ của họ biến từ bộ giảm tốc thành bộ tăng tốc.

Anh không mua, chúng tôi bán cho ai?

Nhiều nhà giao dịch đang dùng hai thay đổi để củng cố nhận định giá tăng. Saylor trong tháng qua đã bán ra từng đợt lượng BTC trị giá hàng trăm triệu USD, chiếm khoảng 0,13% lượng nắm giữ của Strategy, giá BTC vẫn gần như đi ngang. Ở chiều ngược lại, STRC đã bật lên từ mức đáy quanh 73 USD lên 95,45 USD, chỉ còn cách mốc 100 USD một bước. Saylor bán coin, BTC không sụp đổ, STRC lại thu hồi phần lớn mức giảm, thị trường tự nhiên sẽ hiểu rằng tin xấu đã được hấp thụ.

Vấn đề nằm ở chỗ, kết hợp với tình hình thị trường hiện tại có thanh khoản thấp và biến động thấp, có thể đưa ra một cách giải thích khác cho hiện tượng trên.

Các tổ chức lớn vẫn còn lượng spot cần thoát ra, nhưng khối lượng giao dịch hiện tại không thể hấp thụ các lệnh bán lớn. Họ tạm dừng bán chỉ vì sổ lệnh quá mỏng. Khi STRC quay lại mức 100 USD, mang lại dòng mua mới cho BTC, đây có thể là cơ hội thoát hàng cuối cùng cho các tổ chức này.

Tin tức tích cực sẽ cải thiện điều kiện bán.

Con đường này có thể giải thích vì sao BTC đi ngang trong thời gian Saylor bán ra với khối lượng nhỏ, cũng như vì sao vẫn còn rủi ro áp lực sau khi Saylor quay lại mua vào. Biến số quyết định giá nằm ở quy mô đơn hàng của Strategy so với tổng nguồn cung tiềm năng trên toàn thị trường. Chỉ nhìn vào việc Saylor mua hay bán là không thể có câu trả lời đầy đủ.

Một phản biện hợp lý là các tổ chức lớn trước đây đã từng gặp các sự kiện biến động và dòng mua của Strategy, tại sao vẫn chưa thoát hàng? Diễn biến lịch sử đưa ra câu trả lời không mấy lạc quan. Sau lần STRC khôi phục dòng vốn và Strategy cung cấp khả năng hấp thụ spot trước đó, BTC sau đó đã trải qua một đợt giảm nhanh, đóng cửa quanh mức 59.000 USD, sau đó dao động kéo dài.

Trong khi đó, vị thế quyền chọn lại đặt vùng 61.000 đến 60.000 USD thành khu vực khuếch đại biến động. Một khi các lệnh bán spot lớn đẩy giá vào vùng gamma âm, đáy tiếp theo có khả năng sẽ hình thành.

Bài toán khó của STRC

Strategy gần đây đã tăng dự trữ USD thêm 650 triệu USD và mua lại 109 triệu USD STRC. Công ty tiết lộ các động thái này kéo dài thời gian bao phủ dự trữ USD thêm 143 ngày lên 2,7 năm, đồng thời thu hẹp chênh lệch tín dụng bitcoin của STRC thêm 10 điểm cơ bản. Nếu tính cả hoạt động của tuần trước, quy mô mua lại trong hai tuần là khoảng 190 triệu USD.

Số tiền này đã kéo STRC trở lại mức 95 USD, nhưng không giải quyết được vấn đề cốt lõi nhất.

STRC phải quay lại mức 100 USD.

Strategy sẽ phát hành thêm STRC theo giá thị trường (ATM) quanh mức 100 USD. Điều này tương đương với việc thông báo cho thị trường rằng chỉ cần giá cổ phiếu tiến gần 100 USD, công ty sẽ đưa thêm cổ phiếu mới ra. Do đó, tất cả những người nắm giữ mua dưới 100 USD sẽ bán ra quanh mức 99,9 USD, ngay cả khi giá STRC đạt 100 USD cũng sẽ ngay lập tức bị những người này bán về dưới 100 USD; bên bán khống cũng có thể bán cổ phiếu vay quanh mức 99,9 USD, sau đó chờ giá giảm lại về 95 USD để mua vào trả lại, thu về chênh lệch khoảng 5 USD.

Rủi ro lớn nhất của giao dịch này là STRC tiếp tục tăng sau khi vượt qua mốc 100 USD, khiến phe bán khống phải mua lại ở mức giá cao hơn. Tuy nhiên, bản thân Strategy tự tăng nguồn cung quanh mức 100 USD, tương đương với việc chủ động kìm hãm phần dư địa tăng giá này. Thị trường càng tin rằng công ty sẽ phát hành thêm cổ phiếu ở mức 100 USD, nhà giao dịch càng sẵn sàng bán ra sớm ở mức 99,9 USD, và STRC càng khó thực sự vượt qua mốc 100 USD.

Chỉ cần quy tắc này không thay đổi, nếu chương trình mua lại khoảng 190 triệu USD vẫn không thể giúp STRC lấy lại mốc 100 USD, thị trường sẽ tiếp tục đặt câu hỏi nguồn vốn cho đợt mua STRC tiếp theo đến từ đâu, và lo ngại về việc thanh lý BTC cũng sẽ gia tăng theo. Strategy vừa bổ sung dự trữ USD, vừa mua lại STRC, đã cho thấy công ty hiện ưu tiên sửa chữa kênh huy động vốn trước, còn việc khôi phục mua ròng BTC vẫn xếp sau.

Bán khống cũng không phải là một giao dịch miễn phí. Phe bán khống cần phải vay STRC trước, sau đó bán ra thị trường, trong thời gian nắm giữ vừa phải trả lãi suất cho vay chứng khoán hàng năm hơn 50%, vừa phải bù đắp khoản cổ tức khoảng 12%, tổng chi phí hàng năm vượt quá 60%. Nếu giá cổ phiếu duy trì quanh mức 100 USD trong thời gian dài, thì càng lâu, các khoản phí này càng ăn mòn lợi nhuận.

Vì STRC sẽ phát hành thêm cổ phiếu để làm loãng dư địa tăng giá, phe bán khống hiếm khi phải đối mặt với tổn thất do giá cổ phiếu tăng liên tục. Giả sử Strategy ngừng phát hành thêm STRC ở mức 100 USD, và STRC tăng từ 99,9 USD lên 102–105 USD, phe bán khống sẽ ngay lập tức chịu lỗ sổ sách từ 2,1 đến 5,1 USD mỗi cổ phiếu. Một số nhà bán khống để cắt lỗ chỉ có thể mua lại STRC, và lệnh mua của họ lại tiếp tục đẩy giá lên cao, tạo thành hiện tượng short squeeze (ép giá bán khống).

Phí cho vay chứng khoán quyết định phe bán khống có thể giữ vị thế bao lâu, còn quy tắc phát hành thêm của Strategy quyết định họ có cần cắt lỗ sớm hay không. Chỉ cần bắt đầu phát hành thêm STRC ở mức 100 USD, sẽ thu hút phe bán khống tham gia.

Mâu thuẫn trong phân bổ vốn cũng chưa biến mất. Khi mNAV của MSTR thấp hơn 1 mà vẫn tiếp tục bán cổ phiếu phổ thông, sẽ làm loãng giá trị mỗi cổ phiếu của cổ đông phổ thông; mua lại STRC nhưng không tăng cổ tức, cũng không mua lại MSTR, thì người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi nhận được sự bảo vệ trực tiếp hơn. Công ty nhìn thấy thời gian bao phủ dự trữ USD dài hơn và chênh lệch tín dụng bitcoin hẹp hơn, còn cổ đông phổ thông tính toán xem ai là người gánh chịu chi phí của đợt sửa chữa này.

Bitfinex Long

Bitfinex Long thường biến động ngược chiều với giá BTC. Khi BTC giảm, các vị thế mua lớn trên Bitfinex thường gia tăng; khi BTC tăng, các vị thế mua này dần giảm bớt. Thị trường quen dùng mối quan hệ nghịch đảo này như một chỉ báo vị thế, để quan sát liệu dòng vốn lớn có đang hấp thụ BTC trong giai đoạn giá yếu hay không.

Chỉ báo tỷ lệ thay đổi (đảo chiều) của Bitfinex Long

Trong thời gian gần đây, chỉ báo này đã mất hiệu lực. Tỷ lệ thay đổi của Bitfinex Long đã giảm xuống mức thấp nhất kể từ khi thị trường gấu năm 2022 kết thúc. BTC đang đi ngang quanh mức hơn 60.000 USD, vị thế long trên Bitfinex không tăng rõ rệt cũng không thoát ra rõ ràng, không thể cung cấp định hướng cho xu hướng tiếp theo.

"Vị cứu tinh" của BTC đã hóa thành "Satan".

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia