Sau báo cáo tài chính, Microsoft là công ty duy nhất tăng giá, điều gì đã nâng đỡ giá cổ phiếu?

Sau khi thị trường chứng khoán Mỹ đóng cửa ngày 29 tháng 7, Microsoft công bố báo cáo tài chính quý 4 năm tài chính 2026. Doanh thu đạt 90 tỷ USD, tăng 18% so với cùng kỳ năm ngoái. Tốc độ tăng trưởng của Azure và các dịch vụ đám mây khác đã tăng từ 40% của quý trước lên 43%. Giám đốc điều hành Satya Nadella đã thêm một câu chưa từng có cơ hội nói trước đây vào bản thảo chuẩn bị cho cuộc họp hội nghị, ông nói rằng doanh thu cả năm tài chính của Azure "vượt quá 100 tỷ USD", tăng 41%. Đây là lần đầu tiên mảng kinh doanh này vượt qua ngưỡng 100 tỷ.

Trong khoảng hơn mười phút sau khi báo cáo tài chính được công bố, giá cổ phiếu giao dịch sau giờ chỉ tăng chưa đến 3%. Sau khi cuộc họp hội nghị kết thúc, mức tăng đã mở rộng lên khoảng 8%. Giá cổ phiếu đã từng tăng từ mức đóng cửa 390,54 USD lên trên 422 USD. Không có con số doanh thu mới nào xuất hiện trong khoảng thời gian đó, thay vào đó là hướng dẫn chi tiêu vốn do Giám đốc tài chính Amy Hood đọc. Bà cho biết chi tiêu vốn dự kiến cho năm dương lịch 2026 là khoảng 175 tỷ USD. Ba tháng trước, con số này theo cùng một cách tính là 190 tỷ.

Trong ba tháng qua, thị trường đã coi "các công ty đám mây chi thêm một đồng là bị trừ một đồng định giá" như một quy tắc mặc định. Jason Lemire, Giám đốc đầu tư của Bold Wealth Partners, đã nói rất thẳng thắn trước tuần báo cáo tài chính: "Trước đây, chi càng nhiều càng tốt, bây giờ là chi càng ít càng tốt." Vì vậy, khi Microsoft thay đổi con số 190 tỷ thành 175 tỷ, thị trường gần như theo bản năng mà thở phào nhẹ nhõm.

150 tỷ đó có phải là tiết kiệm được không?

Không phải.

Hood đã nói thêm một câu trong cùng một đoạn văn, rằng sau khi điều chỉnh này, "kỳ vọng đầu tư vẫn không thay đổi". Bà cũng giải thích nguồn gốc của sự chênh lệch. Bắt đầu từ năm tài chính 2027, Microsoft kéo dài thời gian khấu hao của các trung tâm dữ liệu và tòa nhà văn phòng từ 15 năm lên 25 năm. Hành động này về bản chất liên quan đến khấu hao, nhưng nó cũng làm thay đổi cách phân loại hợp đồng thuê. Sau khi kéo dài thời gian, nhiều hợp đồng thuê trung tâm dữ liệu mới ký sẽ chuyển từ thuê tài chính sang thuê hoạt động, và chỉ có thuê tài chính mới được tính vào chi tiêu vốn.

Phần màu nhạt trên biểu đồ là phần đã bị loại khỏi phạm vi thống kê. Tiền vẫn phải trả, máy chủ vẫn phải xây, nhưng sau này nó sẽ nằm trong chi phí thuê trên báo cáo lợi nhuận, thay vì nằm trong chi tiêu vốn trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ. Microsoft đã đưa ra một con số đi kèm trong phần ghi chú về hợp đồng thuê của 10-K năm tài chính 2026, các cam kết thuê chưa bắt đầu tính đến cuối tháng 6 là 329,1 tỷ USD, sẽ lần lượt bắt đầu có hiệu lực từ năm tài chính 2027 đến 2033, chủ yếu là các trung tâm dữ liệu.

Việc thay đổi thời gian khấu hao chỉ xuất hiện trong bản thảo chuẩn bị cho cuộc họp hội nghị. Thông cáo báo chí không đề cập, và trong 10-K cũng không tìm thấy cụm từ "25 năm", mục chính sách kế toán của tài liệu đó vẫn ghi là tòa nhà từ 5 đến 15 năm.

Chi phí vốn có thực sự chậm lại không?

Hoàn toàn không.

Theo cách tính mà Microsoft tự sử dụng trong cuộc họp báo cáo, tức là bao gồm cả cho thuê tài chính, chi phí vốn quý này là 41 tỷ USD, tăng 70% so với cùng kỳ năm trước. Cùng kỳ hai năm trước là 19 tỷ USD. Cả năm tài chính 2026 là 145,3 tỷ USD, gấp 2,6 lần năm tài chính 2024. Công ty đưa ra dự báo cho quý tài chính tiếp theo là "vượt quá 50 tỷ".

Ở đây có một điểm dễ gây nhầm lẫn. Vào ngày báo cáo, có bài viết ghi "chi phí vốn quý này là 35,8 tỷ USD, thấp hơn kỳ vọng thị trường là 36,1 tỷ", sử dụng dòng "mua sắm tài sản cố định" trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ, không bao gồm cho thuê tài chính. Cả hai cách tính đều đúng, điểm khác biệt nằm ở 5,6 tỷ USD cho thuê tài chính trong quý này. Sau này, bất cứ khi nào thấy số liệu chi phí vốn của Microsoft, hãy hỏi trước xem có bao gồm cho thuê tài chính hay không, điều này hữu ích hơn là hỏi về bản thân con số.

Về năm tài chính 2027, công ty chỉ nói ba điều. Chi phí vốn tăng so với cùng kỳ năm trước, quý tài chính đầu tiên vượt quá 50 tỷ, và dòng tiền tự do dự kiến duy trì ở mức dương. Con số 255 tỷ đến 260 tỷ USD lưu hành trên thị trường không phải là hướng dẫn của công ty, mà là kỳ vọng đồng thuận của bên bán trước báo cáo, bị một số phương tiện truyền thông viết thành hướng dẫn.

Đơn hàng 678 tỷ có thể bù đắp được những khoản đầu tư này không?

Microsoft lần này báo cáo số dư nghĩa vụ hợp đồng còn lại của mảng thương mại là 678 tỷ USD, tăng 84% so với cùng kỳ năm trước. Con số này bị nhiều bài báo trích dẫn riêng lẻ như một bằng chứng về nhu cầu AI. Nó thực sự là bằng chứng, nhưng cấu trúc của nó mềm hơn so với vẻ ngoài.

Cột trên biểu đồ không phải tăng dần, mà nhảy vọt trong một quý của năm tài chính 2026, tăng 233 tỷ USD so với quý trước, tương ứng với hợp đồng với OpenAI. Hood đã đưa ra một cách tính khác trong cuộc họp báo cáo, loại trừ OpenAI thì tăng 25% so với cùng kỳ. Đơn hàng thương mại cũng có quy luật tương tự, tăng 10% theo cách tính báo cáo, loại trừ tác động của OpenAI thì tăng 18%.

Thời hạn cũng cần xem xét. Theo cách tính trong 10-K và cuộc họp báo cáo, thời gian xác nhận trung bình có trọng số của lượng đơn hàng tồn đọng này là khoảng 2,3 năm, phần sẽ được xác nhận trong 12 tháng tới chỉ chiếm ba phần, bảy phần còn lại nằm sau một năm, và tốc độ tăng trưởng so với cùng kỳ của bảy phần này là 112%. Nói cách khác, 678 tỷ giống như một tấm séc thanh toán trong vài năm, trong khi tiền cho phòng máy và card đồ họa phải trả ngay trong năm nay.

Dòng tiền hoạt động kinh doanh quý này đạt 55,4 tỷ USD, tăng 30% so với cùng kỳ năm trước, mức cao nhất trong lịch sử. Dòng tiền tự do đạt 19,6 tỷ USD, giảm 23% so với cùng kỳ. Nhìn cả năm, dòng tiền tự do năm tài chính 2026 đạt 67 tỷ USD, thấp hơn mức 71,6 tỷ USD của năm tài chính trước. Đây là lần đầu tiên kể từ khi Microsoft bước vào chu kỳ đầu tư AI này, dòng tiền tự do cả năm giảm so với cùng kỳ.

Khấu hao đã bắt đầu ảnh hưởng đến báo cáo lợi nhuận. Theo thuyết minh tài sản cố định trong Mẫu 10-K, chi phí khấu hao năm tài chính 2026 là 34,3 tỷ USD, trong khi hai năm trước là 15,2 tỷ USD. Biên lợi nhuận gộp của Microsoft Cloud giảm từ 68% của một năm trước xuống còn 65% trong quý này, giảm liên tiếp trong bốn quý. Chỉ số này đáng theo dõi hơn chi tiêu vốn, vì chi tiêu vốn có thể điều chỉnh qua hạch toán kế toán, nhưng khấu hao một khi đã gắn vào máy móc thì phải trích hàng năm.

Một bất ngờ theo hướng ngược lại

Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS) phi GAAP quý này của Microsoft là 4,74 USD, thấp hơn mức 4,81 USD theo GAAP. Điều này ngược với hướng của hầu hết các công ty, vì định nghĩa phi GAAP của Microsoft là loại trừ ảnh hưởng từ phương pháp vốn chủ sở hữu của OpenAI, và trong năm tài chính 2026, ảnh hưởng này là lợi nhuận ròng 4,963 tỷ USD. Theo giải thích trong Mẫu 10-K, khoản lợi nhuận này chủ yếu đến từ lợi nhuận pha loãng khi cổ phần của Microsoft bị pha loãng trong đợt tái cấu trúc OpenAI vào tháng 10 năm 2025, không phải từ hoạt động kinh doanh. Cùng kỳ năm tài chính trước, mục này là lỗ ròng 3,62 tỷ USD.

Trong cùng thuyết minh đó còn ẩn một con số không dễ thấy. Doanh thu từ thỏa thuận thương mại với OpenAI của Microsoft trong năm tài chính 2026 là 24,1 tỷ USD, và khoản phải thu từ OpenAI cuối kỳ là 6 tỷ USD. Microsoft hiện nắm giữ khoảng 25% quyền lợi trong OpenAI, tính trên cơ sở sau khi chuyển đổi.

Microsoft đã chứng minh trong quý này rằng họ có thể bán được sức mạnh tính toán, và thời điểm thị trường phản ứng với mức tăng 8%, họ công nhận rằng Microsoft đã chuyển một phần chi tiêu sức mạnh tính toán ra khỏi mục chi tiêu vốn.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia