Biên tập viên: Báo cáo tài chính mới nhất của Meta đã tiết lộ một mâu thuẫn cốt lõi trong đầu tư AI của các công ty công nghệ lớn: trí tuệ nhân tạo đã bắt đầu tạo ra doanh thu cho các mảng kinh doanh hiện có, nhưng khoản đầu tư cần thiết để xây dựng cơ sở hạ tầng AI thế hệ tiếp theo vẫn còn vượt xa khả năng sinh lời từ các mảng kinh doanh mới.

Ngày 22 tháng 10, Goldman Sachs đã công bố báo cáo nghiên cứu kết quả kinh doanh quý III của Meta với tiêu đề "Q3'26 Review: Core Advertising Momentum Builds", duy trì xếp hạng "Mua" đối với Meta và nâng giá mục tiêu 12 tháng từ 860 USD lên 885 USD.

Lý do Goldman Sachs lạc quan về Meta không chỉ đơn thuần là đặt cược vào các sản phẩm AI, mà là cho rằng mảng kinh doanh quảng cáo cốt lõi của công ty đang liên tục chứng minh giá trị thương mại của khoản đầu tư AI. Đồng thời, nền tảng AI Agent mới ra mắt Muse cũng mở ra cho Meta những không gian tăng trưởng mới như đăng ký thuê bao, giao dịch mua sắm và dịch vụ doanh nghiệp.

Tuy nhiên, ở chiều ngược lại, Goldman Sachs dự báo chi phí vốn của Meta năm 2027 có thể đạt khoảng 230,3 tỷ USD, tỷ lệ chi phí vốn trên doanh thu sẽ gần 73%. Điều này có nghĩa là, ngay cả khi doanh thu quảng cáo tiếp tục tăng trưởng, công ty vẫn có thể đối mặt với áp lực lên biên lợi nhuận và dòng tiền tự do.

Do đó, vấn đề cốt lõi tiếp theo của Meta không còn chỉ là liệu AI có thể mang lại tăng trưởng hay không, mà là liệu tốc độ tăng trưởng có đủ nhanh để bù đắp chi phí năng lực tính toán và cơ sở hạ tầng không ngừng gia tăng hay không.

Dưới đây là nguyên văn:

Mảng kinh doanh quảng cáo vẫn là nền tảng tăng trưởng lớn nhất của Meta

Meta đạt tổng doanh thu 64,601 tỷ USD trong quý III năm 2026, tăng 26,1% so với cùng kỳ năm trước, cao hơn mức 63,702 tỷ USD mà Goldman Sachs dự báo trước đó và cũng vượt mức đồng thuận của thị trường là 63,517 tỷ USD.

Trong đó, doanh thu của Family of Apps (nhóm ứng dụng) đạt 64,158 tỷ USD, tăng 26,4% so với cùng kỳ năm trước; doanh thu quảng cáo đạt 63,061 tỷ USD, tăng 25,9% so với cùng kỳ năm trước. Doanh thu quảng cáo tại thị trường Mỹ và Canada tăng 33,3% so với cùng kỳ năm trước, tiếp tục là nguồn tăng trưởng quan trọng.

Tuy nhiên, tăng trưởng doanh thu không đồng thời chuyển hóa thành tăng trưởng lợi nhuận báo cáo. Lợi nhuận hoạt động theo GAAP của Meta trong quý III là 12,988 tỷ USD, biên lợi nhuận hoạt động khoảng 20,1%, thấp hơn mức 30,4% mà Goldman Sachs dự báo trước đó.

Cần lưu ý rằng, kết quả kinh doanh trong quý bao gồm khoảng 9,89 tỷ USD chi phí liên quan đến dàn xếp vụ kiện liên quan đến thanh thiếu niên. Theo báo cáo tài chính của Meta, sau khi loại trừ khoản chi phí này, lợi nhuận hoạt động khoảng 22,88 tỷ USD, thu nhập trên mỗi cổ phiếu pha loãng sẽ tăng từ 3,83 USD lên 7,40 USD. Do đó, sự sụt giảm biên lợi nhuận báo cáo trong quý không thể hoàn toàn quy cho đầu tư AI.

Theo Goldman Sachs, điều đáng chú ý hơn lợi nhuận hàng quý là công nghệ AI mà Meta đã đầu tư trước đó đã bắt đầu tạo ra lợi nhuận có thể đo lường được trong mảng kinh doanh quảng cáo. Trong quý III, hơn 10 triệu nhà quảng cáo đã sử dụng ít nhất một tính năng quảng cáo AI tạo sinh của Meta, trong đó mức độ áp dụng tính năng tạo video tăng 25% so với quý trước.

Ngoài ra, các nhà quảng cáo sử dụng đề xuất của Meta AI Business Assistant, trong khi chi phí chuyển đổi mỗi lần giữ nguyên, đã có số lượng hội thoại tăng khoảng 5%, sau đó chi tiêu quảng cáo của họ cao hơn 9% so với các nhà quảng cáo tương tự không áp dụng. Điều này có nghĩa là AI không chỉ có thể cải thiện nội dung người dùng nhìn thấy mà còn giúp nhà quảng cáo nâng cao hiệu quả chuyển đổi và tăng cường hơn nữa sức hấp dẫn của nền tảng đối với ngân sách quảng cáo.

Sự thay đổi này đặc biệt quan trọng vì Meta sở hữu hệ sinh thái kinh doanh hiện hữu khổng lồ. Dữ liệu khảo sát của công ty cho thấy có ít nhất khoảng 500 triệu doanh nghiệp tự nhận là doanh nghiệp nhỏ sử dụng gia đình ứng dụng của hãng để tiếp cận khách hàng.

Goldman Sachs cho rằng, khi tỷ lệ thâm nhập của các công cụ quảng cáo AI trong các nhà quảng cáo hiện hữu tăng lên, Meta vẫn có cơ hội nâng cao hơn nữa kỳ vọng doanh thu quảng cáo. Và do bản thân mảng kinh doanh quảng cáo cốt lõi có khả năng sinh lời mạnh, việc dự báo doanh thu được điều chỉnh tăng thêm cũng có thể mang lại mức tăng đáng kể cho lợi nhuận hoạt động tổng thể của công ty.

Từ góc độ này, chiến lược AI của Meta không phải là hoàn toàn chờ đợi một sản phẩm mới nào đó trong tương lai thành công. Nó đã sở hữu một hệ thống thương mại hóa khổng lồ và trưởng thành, có thể chuyển trực tiếp các cải tiến thuật toán thành hiệu quả quảng cáo và tăng trưởng doanh thu.

Muse thể hiện tiềm năng thương mại hóa, nhưng mở rộng quy mô vẫn có rào cản chi phí

Nếu mảng kinh doanh quảng cáo đại diện cho lợi nhuận AI mà Meta đã được xác nhận, thì Muse đại diện cho đường cong tăng trưởng thứ hai có thể hình thành trong tương lai.

Goldman Sachs chỉ ra rằng, Muse với tư cách là nền tảng AI Agent cấp tiêu dùng, đã nhanh chóng thu hút sự chú ý của người dùng sau khi ra mắt. Tính đến thời điểm công bố kết quả kinh doanh quý III, ban lãnh đạo tiết lộ rằng tổng lượt tải xuống của Muse tại Mỹ và Canada đã gần 10 triệu.

Đồng thời, mức độ tham gia hàng ngày của người dùng Muse khoảng 25%, mua sắm đã trở thành một trong những kịch bản sử dụng tiêu biểu nhất trên nền tảng.

Theo dữ liệu do ban lãnh đạo tiết lộ, hơn 25% người dùng hoạt động hàng tuần của Muse sử dụng tính năng mua sắm, với giá trị mua hàng trung bình vượt quá 200 USD. Nhóm dữ liệu này thu hút sự chú ý của Goldman Sachs, bởi vì so với chatbot truyền thống, mua sắm, quyết định tiêu dùng và thực hiện giao dịch có nghĩa là ý định thương mại rõ ràng hơn, và cũng có thể mang lại nguồn doanh thu trực tiếp hơn.

Ban lãnh đạo Meta cho rằng Muse có nhiều con đường kiếm tiền trong tương lai, bao gồm đăng ký thuê bao, giao dịch thương mại, quảng cáo và dịch vụ trả phí dành cho doanh nghiệp. Trong đó, đăng ký thuê bao có thể là mô hình được triển khai sớm nhất, trong khi mua sắm và dịch vụ doanh nghiệp được kỳ vọng sẽ tạo ra không gian tăng trưởng dài hạn hơn.

Goldman Sachs cũng đặc biệt đề cập đến tiềm năng cộng hưởng giữa Muse và hệ sinh thái ứng dụng hiện có của Meta.

Theo dữ liệu do ban lãnh đạo công bố, người dùng Muse tại Mỹ hiện đóng góp trung bình hàng trăm USD mỗi năm trong hệ sinh thái ứng dụng của Meta, trong đó khoảng 20% người dùng có ARPU hàng năm của Family of Apps vượt quá 1000 USD.

Hiện tượng này cho thấy người dùng ban đầu của Muse có giá trị thương mại cao, nhưng cần phân biệt rằng những khoản thu nhập này đến từ hệ sinh thái ứng dụng hiện có, không có nghĩa là bản thân Muse đã đạt được quy mô kiếm tiền tương đương.

Đối với Meta, nếu trong tương lai có thể để AI Agent trực tiếp tham gia vào gợi ý mua sắm, phân phối quảng cáo và giao dịch thương mại, thì có khả năng tạo ra nguồn thu mới ngoài doanh thu quảng cáo hiện có.

Về dài hạn hơn, Muse cũng có thể tham gia vào thị trường doanh nghiệp và doanh nghiệp vừa và nhỏ, giúp người bán thu hút khách hàng, xử lý quy trình kinh doanh, và để Agent của người tiêu dùng trực tiếp hoàn tất giao dịch với Agent của người bán.

Tuy nhiên, cơ hội tăng trưởng này vẫn đối mặt với những hạn chế thực tế.

Hoạt động của Muse phụ thuộc vào lượng lớn năng lực tính toán suy luận, việc mở rộng quy mô người dùng đồng nghĩa với chi phí tính toán và dịch vụ cao hơn. Ban lãnh đạo dự kiến hiệu quả chi phí tính toán của Muse trong năm tới có thể tăng hơn 10 lần, chủ yếu nhờ tối ưu hóa mô hình, cải thiện hiệu quả suy luận và tận dụng tốt hơn năng lực tính toán nhàn rỗi.

Goldman Sachs cho rằng việc nâng cao hiệu quả này rất quan trọng đối với việc phổ biến quy mô lớn của Muse. Nhưng trước khi đạt được doanh thu ổn định, công ty vẫn cần tiếp tục đầu tư vào cơ sở hạ tầng.

Do đó, thử thách then chốt của Muse không phải là liệu có thể tiếp tục đạt được lượt tải xuống hay không, mà là mức độ tương tác của người dùng, hành vi giao dịch và doanh thu thương mại hóa, liệu cuối cùng có thể hỗ trợ một mô hình kinh doanh có biên lợi nhuận bền vững hay không.

Chi tiêu vốn năm 2027 có thể đạt 230 tỷ USD, đầu tư AI bước vào giai đoạn cường độ cao

So với sự tăng trưởng ban đầu của Muse, Goldman Sachs cho rằng đầu tư vào cơ sở hạ tầng AI và tác động của nó đối với tình hình tài chính vẫn là vấn đề cốt lõi mà nhà đầu tư quan tâm. Ban lãnh đạo Meta đã thu hẹp hướng dẫn chi tiêu vốn năm 2026 xuống còn 135 tỷ đến 145 tỷ USD, so với khoảng 130 tỷ đến 145 tỷ USD trước đó.

Nhưng trong dự báo của Goldman Sachs, năm 2026 có thể chỉ là điểm khởi đầu của một vòng mở rộng chi tiêu vốn mới.

Theo báo cáo nghiên cứu, Goldman Sachs dự báo chi tiêu vốn của Meta năm 2026 khoảng 141,2 tỷ USD, năm 2027 tăng thêm lên khoảng 230,3 tỷ USD, tăng 63,1% so với cùng kỳ. Chi tiêu vốn năm 2028 dự kiến đạt khoảng 250,4 tỷ USD.

Điều này có nghĩa là tỷ lệ chi tiêu vốn trên doanh thu của Meta năm 2027 dự kiến sẽ đạt 72,9%, và vẫn duy trì ở mức cao 66,9% vào năm 2028.

Cần nhấn mạnh rằng, các con số chi tiêu vốn từ năm 2027 trở đi nêu trên là dự báo của các nhà phân tích Goldman Sachs, không phải hướng dẫn thường niên chính thức do ban lãnh đạo Meta công bố. Meta cho biết trong báo cáo tài chính mới nhất rằng ngân sách và quy hoạch năng lực tính toán cho năm 2027 vẫn đang được xây dựng, nhưng dự kiến sẽ tiếp tục đầu tư mạnh vào AI.

Sự gia tăng chi tiêu vốn sẽ tiếp tục ảnh hưởng đến chi phí khấu hao, biên lợi nhuận và dòng tiền tự do của công ty.

Goldman Sachs dự báo chi phí khấu hao và phân bổ của Meta sẽ tăng từ khoảng 18,6 tỷ USD năm 2025 lên khoảng 34,7 tỷ USD năm 2026, và đạt khoảng 63 tỷ USD và 94,9 tỷ USD lần lượt vào năm 2027 và 2028.

Đồng thời, Goldman Sachs dự báo dòng tiền tự do của Meta sẽ giảm từ khoảng 46,1 tỷ USD năm 2025 xuống khoảng 6,4 tỷ USD năm 2026, chuyển sang mức âm khoảng 33,5 tỷ USD vào năm 2027, và phục hồi nhẹ lên khoảng 1,4 tỷ USD vào năm 2028.

Điều này cho thấy, ngay cả khi doanh thu và dòng tiền hoạt động của Meta tiếp tục tăng trưởng, việc xây dựng cơ sở hạ tầng quy mô lớn vẫn có thể thu hẹp đáng kể lượng tiền mặt tự do khả dụng của công ty trong những năm tới.

Trên thực tế, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh của Meta trong quý III năm 2026 đạt 32,79 tỷ USD, nhưng dòng tiền tự do trong quý vẫn âm 2,12 tỷ USD, đã phản ánh tác động của chi tiêu vốn đối với dòng tiền.

Mặt khác, Meta cũng đang điều chỉnh phân bổ đầu tư giữa các mảng kinh doanh khác nhau.

Ban lãnh đạo dự báo khoản lỗ hoạt động thường niên của Reality Labs sẽ đạt khoảng 18 tỷ đến 19 tỷ USD vào năm 2026, và thu hẹp xuống khoảng 15 tỷ USD vào năm 2027. Goldman Sachs cho rằng việc thu hẹp khoản lỗ của Reality Labs giúp giảm bớt một phần áp lực chi phí vận hành, nhưng xét đến việc đầu tư vào năng lực tính toán AI vẫn sẽ tiếp tục tăng, sự cải thiện này chưa đủ để bù đắp hoàn toàn tác động của vòng đầu tư công nghệ mới đối với biên lợi nhuận.

Ngoài ra, Meta tuyên bố thành lập cổ phiếu phổ thông loại C không có quyền biểu quyết, cũng làm dấy lên sự quan tâm của nhà đầu tư về cơ cấu vốn và kế hoạch huy động vốn trong tương lai.

Goldman Sachs chỉ ra rằng, sự sắp xếp này mang lại cho Meta cơ cấu vốn linh hoạt hơn, nhưng ban lãnh đạo đã không cho biết trong cuộc họp điện thoại về báo cáo tài chính rằng công ty sẽ ngay lập tức triển khai hoạt động huy động vốn vì điều này.

Do đó, trong vài quý tới, nhà đầu tư có thể sẽ chú ý hơn đến nhu cầu huy động vốn của Meta, hiệu quả sử dụng năng lực tính toán, và mức độ doanh thu từ mảng kinh doanh mới có thể bù đắp chi phí xây dựng cơ sở hạ tầng.

Goldman Sachs nâng giá mục tiêu lên 885 USD, lạc quan về tăng trưởng dài hạn

Mặc dù chi tiêu vốn có thể tiếp tục gây áp lực lên kết quả tài chính, Goldman Sachs vẫn duy trì đánh giá tích cực đối với Meta.

Goldman Sachs đã nâng giá mục tiêu 12 tháng của Meta từ 860 USD lên 885 USD, duy trì xếp hạng "Mua". Dựa trên giá cổ phiếu tham chiếu 697,52 USD được nêu trong báo cáo nghiên cứu, giá mục tiêu mới tương ứng với tiềm năng tăng khoảng 26,9%.

Về dự báo lợi nhuận, Goldman Sachs đã nâng dự báo doanh thu năm 2026 của Meta lên khoảng 257,2 tỷ USD, và dự báo doanh thu năm 2027 lên khoảng 315,9 tỷ USD.

Tuy nhiên, cùng với việc điều chỉnh đồng thời dự báo chi phí, Goldman Sachs đã hạ dự báo thu nhập trên mỗi cổ phiếu năm 2026 từ 31,67 USD xuống 28,84 USD, và dự báo thu nhập trên mỗi cổ phiếu năm 2027 từ 32,26 USD xuống 31,02 USD.

Sự điều chỉnh này thể hiện đánh giá kép của Goldman Sachs về Meta: triển vọng tăng trưởng doanh thu được cải thiện, nhưng quy mô đầu tư không ngừng mở rộng vẫn đè nặng lợi nhuận ngắn và trung hạn.

Về phương pháp định giá, Goldman Sachs sử dụng bội số giữa giá trị doanh nghiệp và lợi nhuận hoạt động theo GAAP, cùng mô hình chiết khấu dòng tiền đã điều chỉnh, mỗi phương pháp chiếm 50% trọng số.

Theo phân tích kịch bản của họ, trong kịch bản cơ bản, giá mục tiêu của Meta là 885 USD; trong kịch bản bi quan, định giá có thể giảm xuống 520 USD; trong kịch bản lạc quan, định giá có thể đạt 1170 USD.

Goldman Sachs cho rằng, các biến số cốt lõi ảnh hưởng đến hiệu suất cổ phiếu của Meta trong tương lai chủ yếu đến từ ba khía cạnh.

Thứ nhất là liệu mảng kinh doanh quảng cáo cốt lõi có thể tiếp tục tăng trưởng mạnh mẽ. Với việc thuật toán đề xuất AI, công cụ tạo quảng cáo và chức năng hỗ trợ kinh doanh được phổ biến rộng rãi hơn, Meta có cơ hội tiếp tục nâng cao hiệu quả chuyển đổi quảng cáo, và củng cố vị thế cạnh tranh trên thị trường quảng cáo kỹ thuật số.

Tiếp theo là tiến độ thương mại hóa của Muse. Mặc dù Muse đã tích lũy được quy mô người dùng ban đầu và thể hiện nhu cầu sử dụng mua sắm khá mạnh mẽ, nhưng liệu có thể xây dựng được mô hình doanh thu bền vững từ đăng ký, giao dịch và dịch vụ doanh nghiệp hay không vẫn còn cần được kiểm chứng thêm.

Cuối cùng, và cũng là quan trọng nhất, là liệu lợi tức kinh tế từ đầu tư AI có thể dần hiện rõ hay không. Nếu tỷ lệ sử dụng năng lực tính toán, hiệu quả suy luận và chi phí vận hành mô hình tiếp tục được cải thiện, Meta sẽ có cơ hội nâng cao hiệu quả đầu tư trong khi mở rộng quy mô sản phẩm AI.

Ngược lại, nếu chi tiêu vốn tiếp tục tăng trong khi tăng trưởng của mảng kinh doanh mới hoặc cải thiện hiệu quả tính toán không đạt kỳ vọng, công ty có thể đối mặt với áp lực biên lợi nhuận trong thời gian dài hơn.

Goldman Sachs cũng lưu ý rằng Meta đối mặt với sự cạnh tranh từ các công ty internet, truyền thông và thương mại điện tử, cùng những bất định như rà soát pháp lý, rủi ro chống độc quyền và thương mại hóa AI không đạt kỳ vọng.

Về dài hạn, Goldman Sachs vẫn cho rằng Meta đang ở điểm giao thoa của các xu hướng tăng trưởng cấu trúc như AI, nền tảng mạng xã hội và điện toán không gian; dòng tiền và năng lực thương mại hóa do mảng quảng cáo cốt lõi mang lại đã tạo nền tảng cho công ty trong việc khám phá thế hệ sản phẩm AI mới.

Nhưng trong bối cảnh chi tiêu vốn mở rộng nhanh chóng, tiêu chuẩn đánh giá của thị trường đối với các công ty công nghệ cũng đang thay đổi.

Trước đây, nhà đầu tư chủ yếu quan tâm đến việc các công ty công nghệ đã đầu tư bao nhiêu nguồn lực vào lĩnh vực AI; trong tương lai, thị trường có thể sẽ quan tâm hơn đến việc những khoản đầu tư này thực sự có thể mang lại bao nhiêu doanh thu mới, lợi nhuận và dòng tiền tự do.

Đối với Meta, mảng quảng cáo đã bước đầu chứng minh giá trị của AI, còn Muse đã thể hiện khả năng của mô hình kinh doanh thế hệ tiếp theo. Vấn đề thực sự còn bỏ ngỏ là làm thế nào để khoản đầu tư ngày càng lớn vào hạ tầng AI cuối cùng chuyển hóa thành lợi tức cổ đông đủ đáng kể và bền vững.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia