TL;DR

· JPMorgan dự đoán doanh thu, tỷ suất lợi nhuận gộp và EPS của Micron trong quý này đều có khả năng cao hơn kỳ vọng thị trường, và hướng dẫn cho quý tiếp theo cũng có thể tiếp tục được điều chỉnh tăng;

· Giá bán trung bình (ASP) của DRAM và NAND trong quý này dự kiến đều tăng khoảng 20% so với quý trước, khoảng cách cung cầu HBM có thể kéo dài đến năm 2028;

· Tỷ lệ bao phủ của các thỏa thuận cung ứng dài hạn của Micron có thể đã tăng lên trên 35%, thậm chí đạt trên 50%, mức độ rõ ràng về khả năng sinh lời được cải thiện rõ rệt;

· Sau ngày 9 tháng 12, Micron sẽ dần dần hoàn trả 100% lượng tiền mặt vượt mức cho cổ đông, việc mua lại cổ phiếu được kỳ vọng sẽ trở thành chất xúc tác định giá mới trong giai đoạn tiếp theo.

Micron sẽ công bố kết quả kinh doanh quý tài chính thứ tư năm tài chính 2026 (kết thúc vào tháng 8) vào ngày 30 tháng 9. JPMorgan trong báo cáo nghiên cứu mới nhất đã duy trì xếp hạng Overweight đối với Micron và đưa ra giá mục tiêu 1540 USD, vẫn còn dư địa tăng rõ rệt so với mức giá cổ phiếu 1082,28 USD ngày 25 tháng 9.

Nhìn bề ngoài, logic vẫn khá đơn giản: bộ nhớ vẫn đang tăng giá.

Nhưng điều mà báo cáo nghiên cứu này thực sự muốn truyền đạt là trọng tâm chú ý của thị trường đối với Micron đang thay đổi. Kết quả kinh doanh ngắn hạn vượt kỳ vọng chỉ là tầng thứ nhất, quan trọng hơn là thời gian căng thẳng cung cầu của HBM, DRAM và NAND có thể kéo dài hơn so với dự đoán ban đầu của thị trường, đồng thời Micron đang thông qua các thỏa thuận cung ứng dài hạn và cơ chế hoàn vốn để nâng cao tính xác định của lợi nhuận trong tương lai.

Điều này có nghĩa là Micron có thể đang dần chuyển từ một cổ phiếu chu kỳ bộ nhớ điển hình sang một mô hình kinh doanh có đáy lợi nhuận cao hơn và dòng tiền ổn định hơn.

DRAM, NAND tiếp tục tăng giá, báo cáo tài chính vượt kỳ vọng vẫn có hỗ trợ

JPMorgan dự đoán giá bán trung bình (ASP) của DRAM trong quý này sẽ tăng hơn 20% so với quý trước, ASP của NAND cũng có thể tăng khoảng 20%.

Đồng thời, quá trình tăng tốc sản xuất hàng loạt HBM4 12-high vẫn đang được đẩy nhanh. Tính đến quý trước, Micron đã xuất xưởng hơn 1 tỷ USD sản phẩm liên quan, tốc độ tăng tốc của nó gấp khoảng hai lần so với HBM3E 12-high.

Cơ cấu sản phẩm nghiêng về HBM cao cấp cũng đang tiếp tục đẩy tỷ suất lợi nhuận gộp lên cao.

JPMorgan cho rằng tỷ suất lợi nhuận gộp của Micron trong quý này có khả năng cao hơn hướng dẫn khoảng 86% trước đó của công ty, chủ yếu được thúc đẩy bởi ba yếu tố: mức tăng giá bộ nhớ cao hơn dự kiến trước đó, tỷ trọng HBM4 tăng lên, và đòn bẩy hoạt động từ việc doanh thu tăng nhanh hơn chi phí.

Do đó, ngay cả khi ban lãnh đạo trước đó đã lưu ý rằng "mức tăng giá sẽ chậm lại rõ rệt", JPMorgan không cho rằng điều này có nghĩa là nhu cầu đang suy yếu.

Ngược lại, họ có xu hướng hiểu sự thay đổi này là việc chủ động kiểm soát nhịp độ tăng giá: trong bối cảnh nguồn cung tiếp tục căng thẳng, Micron không đẩy giá ngắn hạn lên mức cực đại, mà hy vọng thông qua các thỏa thuận dài hạn để khóa chặt mối quan hệ khách hàng và nhu cầu tương lai.

Điều thực sự cần quan sát, đã không còn chỉ là "quý này đã tăng bao nhiêu", mà là: đợt tăng giá bộ nhớ này rốt cuộc còn có thể kéo dài bao lâu.

Khoảng cách cung cầu HBM có thể kéo dài đến năm 2028

Đây là một trong những nhận định quan trọng nhất của toàn bộ báo cáo nghiên cứu. Một trong những lo ngại gần đây của thị trường về HBM là việc điều chỉnh thông số kỹ thuật của một số sản phẩm có thể giải phóng năng lực sản xuất, giảm bớt căng thẳng nguồn cung và hạ thấp giá trong tương lai. Nhưng tính toán của JPMorgan cho thấy, ngay cả khi tính đầy đủ tác động này, HBM vẫn sẽ tiếp tục trong trạng thái cung không đủ cầu.

Mô hình của họ dự báo khoảng cách cung cầu HBM vào năm 2026 khoảng -20%, năm 2027 khoảng -19%, và năm 2028 vẫn còn -16%. Đến năm 2028, mức thiếu hụt lũy kế thậm chí có thể mở rộng lên khoảng 23 tuần nguồn cung.

Điều này có nghĩa là, bước vào giai đoạn 2027-2028, giá HBM vẫn có cơ sở để tiếp tục đi lên, chứ không nhanh chóng bước vào giai đoạn cung vượt cầu.

AI vẫn là biến số nhu cầu cốt lõi phía sau.

Micron trước đó đã nâng dự báo quy mô thị trường HBM năm 2027 lên mức "dễ dàng vượt 100 tỷ USD". Dự báo của đội ngũ toàn cầu JPMorgan thậm chí còn mạnh dạn hơn, ước tính quy mô thị trường HBM sẽ đạt khoảng 160 tỷ USD vào năm 2027, và tiếp tục tăng lên 282 tỷ USD vào năm 2028.

Nếu xu hướng này tiếp diễn, điều mà Micron đối mặt sẽ không còn chỉ là nhu cầu chu kỳ của DRAM/NAND truyền thống, mà là mức tăng cấu trúc mang lại từ cơ sở hạ tầng AI.

Điều quan trọng hơn việc tăng giá, là Micron bắt đầu "khóa chặt" doanh thu tương lai

So với biến động giá ngắn hạn, JPMorgan coi trọng một chỉ số khác hơn: SCA (Supply Commitment Agreement, thỏa thuận cam kết cung ứng).

Trong quý trước, Micron đã công bố đã ký 16 thỏa thuận SCA, bao phủ khoảng 20% sản lượng xuất hàng DRAM và khoảng 33% sản lượng xuất hàng NAND.

Trong đó, 14 thỏa thuận tương ứng có tổng giá trị mua tối thiểu (RPO) khoảng 100 tỷ USD, khách hàng còn cung cấp khoảng 22 tỷ USD tiền mặt và cam kết tương đương tiền mặt, bao gồm khoảng 18 tỷ USD tiền đặt cọc bằng tiền mặt.

Sau đó, ban lãnh đạo Micron lại cho biết công ty đã ký thêm nhiều SCA.

Dựa trên tiến triển này, JPMorgan ước tính hiện tại mức độ bao phủ của SCA đối với DRAM và NAND bit production có thể đã tăng lên trên 35%, và có khả năng đạt trên 50%.

Điều này không chỉ có nghĩa là "nhiều đơn hàng hơn" đối với Micron.

Vấn đề lớn nhất của ngành lưu trữ truyền thống là lợi nhuận phụ thuộc cao vào biến động giá giao ngay. Một khi nguồn cung dư thừa, giá giảm nhanh, doanh thu và lợi nhuận cũng sẽ nhanh chóng sụt giảm.

Nhưng các thỏa thuận cung ứng dài hạn đang thay đổi điều này.

Khi ngày càng nhiều năng lực sản xuất được khóa trước thông qua SCA, mức độ rõ ràng về sản lượng, giá cả và dòng tiền của Micron trong các quý tới, thậm chí nhiều năm tới, sẽ được nâng cao. Quan trọng hơn, dựa trên mức giá tối thiểu trong các thỏa thuận này, ngay cả khi tính theo floor pricing, tỷ suất lợi nhuận gộp trong tương lai của Micron cũng được kỳ vọng duy trì ở mức cao hơn đáng kể so với đỉnh của các chu kỳ trước đây.

Báo cáo nghiên cứu đề cập rằng đỉnh tỷ suất lợi nhuận gộp trong lịch sử của Micron là khoảng 62%, trong khi mức đáy lợi nhuận được thiết lập bởi khung SCA hiện tại có thể cao hơn đáng kể so với mức này. Đây có thể là chìa khóa để thị trường hiểu lại định giá của Micron.

Trước đây, nhà đầu tư có thói quen chiết khấu mạnh lợi nhuận của Micron khi giá lưu trữ ở mức cao, vì giá cuối cùng luôn sẽ bước vào chu kỳ giảm. Nhưng nếu các thỏa thuận dài hạn thực sự có thể nâng cao mức đáy lợi nhuận, thì biến động lợi nhuận của Micron có thể thấp hơn so với vài chu kỳ trước.

Trung tâm dữ liệu AI đang thay đổi cơ cấu doanh thu của Micron

Những thay đổi do AI mang lại cũng đã bắt đầu phản ánh trực tiếp vào cơ cấu doanh thu. JPMorgan dự báo doanh thu mảng trung tâm dữ liệu của Micron sẽ tiếp tục lập đỉnh mới, và cao hơn đáng kể so với quy mô đã vượt mức doanh thu hàng năm hóa 100 tỷ USD trong quý trước. Trong đó, doanh thu SSD trung tâm dữ liệu sau khi tăng gấp đôi so với quý trước trong quý trước, quý này được kỳ vọng sẽ lại vượt 5 tỷ USD.

Đồng thời, sự tăng tốc nhanh chóng của HBM4 12-high đang tiếp tục thúc đẩy cơ cấu sản phẩm dịch chuyển sang lưu trữ giá trị cao.

Điều này có nghĩa là tác động của AI đối với Micron không chỉ là tăng sản lượng xuất hàng, mà còn đồng thời thay đổi ba biến số: ASP cao hơn, tỷ suất lợi nhuận gộp cao hơn, và đơn hàng dài hạn ổn định hơn.

Đối với một công ty vốn phụ thuộc cao vào chu kỳ giá lưu trữ hàng hóa, ba yếu tố này cộng lại quan trọng hơn việc chỉ đơn thuần "tăng giá".

Sau tháng 12, mua lại cổ phiếu có thể trở thành chủ đề chính tiếp theo

Ngoài việc giá lưu trữ tăng và HBM, JPMorgan còn đặc biệt nhấn mạnh một mốc thời gian: ngày 9 tháng 12 năm 2026. Đây là ngày kỷ niệm hai năm Micron ký thỏa thuận cuối cùng với Đạo luật CHIPS của Hoa Kỳ.

Theo các cam kết liên quan, sau đó Micron sẽ dần dần hoàn trả 100% dòng tiền vượt mức cho cổ đông, trong đó mua lại cổ phiếu sẽ là phương thức chính, tăng cổ tức là bổ sung.

Điều này quan trọng vì dòng tiền tự do hiện tại của Micron đang tăng trưởng nhanh chóng. JPMorgan dự báo chỉ riêng quý kết thúc vào tháng 8, dòng tiền tự do của Micron có thể vượt 24 tỷ USD, tăng hơn 30% so với khoảng 18,3 tỷ USD của quý trước.

Nếu theo dự báo của họ, trong sáu quý từ nay đến cuối năm 2027, dòng tiền tự do lũy kế của Micron thậm chí có thể đạt gần 200 tỷ USD. Do đó, trọng tâm thị trường tiếp theo có thể không còn là Micron "có mua lại cổ phiếu hay không", mà là: quy mô mua lại lớn đến đâu, tốc độ khởi động nhanh đến mức nào.

Nếu lợi nhuận tiếp tục duy trì ở mức cao, đồng thời các thỏa thuận dài hạn nâng cao tính xác định của dòng tiền, thì việc hoàn trả vốn có thể trở thành chất xúc tác định giá mới ngoài HBM và giá lưu trữ tăng.

Micron có còn nên được coi là cổ phiếu chu kỳ truyền thống?

JPMorgan hiện duy trì xếp hạng Overweight cho Micron, giá mục tiêu tháng 12 năm 2027 là 1540 USD. Định giá dựa trên EPS dự kiến năm tài chính 2028 là 154 USD, với tỷ lệ giá trên thu nhập khoảng 10 lần. Nhưng so với bản thân giá mục tiêu, điều đáng chú ý hơn trong báo cáo nghiên cứu này thực ra là sự thay đổi trong khung định giá phía sau.

Trước đây khi thị trường nhìn vào Micron, câu hỏi cốt lõi thường chỉ có một: giá lưu trữ khi nào đạt đỉnh.

Còn hiện nay, cần đồng thời xem xét nhiều biến số hơn: nhu cầu cấu trúc của HBM vẫn mạnh mẽ, tăng trưởng nguồn cung DRAM và NAND bị hạn chế; các thỏa thuận cung ứng dài hạn đang khóa ngày càng tỷ lệ lớn công suất; đồng thời, Micron sắp bước vào giai đoạn hoàn trả tiền mặt quy mô lớn cho cổ đông.

Điều này có nghĩa là câu hỏi thực sự cần trả lời tiếp theo đã trở thành: nếu giá lưu trữ tăng kéo dài hơn, đáy lợi nhuận được nâng lên bởi các thỏa thuận dài hạn, đồng thời dòng tiền bắt đầu mua lại cổ phiếu quy mô lớn, thì Micron có còn nên tiếp tục được coi là cổ phiếu chu kỳ biến động cao như trước đây không?

Điều này có thể còn đáng được thị trường quan tâm hơn cả việc liệu báo cáo tài chính tiếp theo có "vượt kỳ vọng" hay không.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia