Zou Chuanwei: Các mô-đun cơ bản và khung phân tích rủi ro của DeFi

Tiêu đề gốc: "[Phân tích vạn từ] Zou Chuanwei: Mô-đun cơ bản và khung phân tích rủi ro của DeFi | Cloud Atlas Thoughts"

Tác giả gốc: Zou Chuanwei

Lời nói đầu: Bài viết này sàng lọc các mô-đun cơ bản của DeFi và đề xuất khung phân tích rủi ro cho DeFi. Có nhiều cấu trúc liên kết phong phú trong DeFi. Những rủi ro chính liên quan đến DeFi bao gồm rủi ro thị trường, rủi ro tín dụng, rủi ro thanh khoản và rủi ro công nghệ. Có hai loại hợp đồng trong DeFi, hợp đồng nợ và hợp đồng vốn cổ phần. DeFi, với tư cách là một giao thức phi tập trung, về cơ bản là sự kết hợp giữa hợp đồng nợ và hợp đồng vốn. DeFi sẽ hướng dẫn hành vi của người tham gia thông qua cơ chế chênh lệch giá. Cơ chế chênh lệch giá cũng rất quan trọng để hiểu được dòng tiền và cơ chế định giá trong DeFi. Có sự kết nối đa chiều giữa các dự án DeFi, tạo thành cơ chế truyền tải rủi ro phức tạp.

Tài chính mở (Tài chính phi tập trung, sau đây gọi là DeFi) đề cập đến một giao thức tài chính mở, phi tập trung được xây dựng bằng cách sử dụng các hợp đồng thông minh trong chuỗi khối. , kinh doanh, đầu tư và tài trợ, v.v. Kể từ năm 2018, đã có nhiều thử nghiệm và đổi mới trong lĩnh vực DeFi, điều này cũng gây ra nhiều cuộc thảo luận. Tuy nhiên, vào ngày 12 tháng 3 năm nay, bị ảnh hưởng bởi sự sụt giảm mạnh của thị trường tiền điện tử (lưu ý: văn bản gốc là tiền điện tử), nhiều dự án DeFi đã trải qua việc thanh lý tài sản thế chấp trên quy mô lớn. Điều này cho thấy lĩnh vực DeFi hiện tại có nhiều lớp và lồng nhau như các khối Lego, vốn có tính không ổn định và cần được sắp xếp và tối ưu hóa một cách có hệ thống từ góc độ kinh tế tài chính.

Bài viết này cố gắng tinh chỉnh mô-đun cơ bản (Khối xây dựng) của DeFi và dựa trên thực tiễn trong lĩnh vực tài chính chính thống để đề xuất khung phân tích rủi ro cho DeFi. Bài viết này được chia thành bảy phần. Phần đầu tiên trình bày cấu trúc liên kết của DeFi và thảo luận về các loại rủi ro chính liên quan đến DeFi. Phần 2 thảo luận về hợp đồng nợ trong DeFi. Phần 3 thảo luận về các hợp đồng đặt cược trong DeFi. Phần thứ tư thảo luận về sự kết hợp giữa hợp đồng nợ và hợp đồng vốn. Phần 5 thảo luận về cơ chế chênh lệch giá trong DeFi. Phần 6 thảo luận về mối liên kết giữa các dự án DeFi. Phần thứ bảy tóm tắt toàn văn. Bài viết này cũng bao gồm hai phụ lục kỹ thuật: “Đo lường chi phí thanh khoản” và “Mối quan hệ ngang bằng lãi suất giữa các Token PoS”.

1

Cấu trúc liên kết của DeFi và các loại rủi ro chính liên quan

Có "điểm" và "đường" trong DeFi. "Điểm" đề cập đến những người tham gia DeFi và "đường" đề cập đến kết nối giữa những người tham gia này.

Những người tham gia trong lĩnh vực tài chính chính thống bao gồm người cung cấp và người yêu cầu vốn cũng như các tổ chức tài chính và thị trường tài chính. Trong DeFi, những người tham gia này được thể hiện dưới dạng địa chỉ và hợp đồng thông minh trong chuỗi khối và hợp đồng thông minh cũng có địa chỉ. Vì vậy, dù người tham gia DeFi đóng vai trò gì thì về cơ bản chúng vẫn là những địa chỉ trong blockchain, đây chính là “điểm” của DeFi.

Blockchain là một môi trường không đáng tin cậy. Các địa chỉ về cơ bản là ẩn danh và không có kết nối cần thiết với cơ chế nhận dạng và danh tiếng bên ngoài blockchain. Nhìn chung rất khó để xâm nhập vào bộ điều khiển đằng sau địa chỉ. Do đó, các địa chỉ trong blockchain không thể được sử dụng làm đối tượng tín dụng. Trong lĩnh vực tài chính chính thống, khi các cá nhân hoặc công ty đăng ký vay vốn từ ngân hàng, ngân hàng sẽ đánh giá mức độ sẵn lòng và khả năng trả nợ của họ; khi công ty phát hành tài trợ nợ, nhà đầu tư sẽ đánh giá xếp hạng tín dụng của họ; khi công ty huy động vốn cổ phần, nhà đầu tư sẽ đánh giá lợi nhuận của công ty đó. tương lai. Tuy nhiên, không có nỗ lực đánh giá nào trong số này tồn tại trong DeFi. Quản lý rủi ro tín dụng trong DeFi phụ thuộc nhiều vào việc thế chấp quá mức.

Những người tham gia DeFi được kết nối thông qua các hợp đồng tài chính, đây là “sợi dây” của DeFi, chủ yếu được chia thành hợp đồng nợ và hợp đồng vốn. Các hợp đồng tài chính này được thể hiện thông qua các tập lệnh có thể lập trình (tức là hợp đồng thông minh) trong chuỗi khối, được thể hiện trong việc chuyển Token giữa các địa chỉ trong các điều kiện kích hoạt nhất định. Do đó, các hoạt động DeFi cuối cùng được phản ánh trong việc chuyển Token. Chuyển mã thông báo có nghĩa là cả lưu thông vốn và chuyển giao rủi ro.

Hợp đồng tài chính giữa những người tham gia DeFi có những đặc điểm chính sau:

Đầu tiên, các hợp đồng tài chính ảnh hưởng đến động cơ kinh tế của những người tham gia DeFi.

Thứ hai, nếu các điều kiện kích hoạt của hợp đồng tài chính phụ thuộc vào thông tin bên ngoài blockchain, thì trước tiên, nhà tiên tri cần ghi thông tin này vào blockchain. Việc oracle có chính xác và được cập nhật kịp thời hay không là nguồn rủi ro chính trong DeFi.

Thứ ba, các thợ mỏ hoặc các nút xác minh xử lý các hợp đồng tài chính theo các quy tắc. Bản thân các thợ mỏ hoặc các nút xác minh "cạnh tranh để giành việc làm", khiến các hợp đồng tài chính được xử lý tự động và khó thực hiện cái khiên.

Thứ tư, các hoạt động DeFi diễn ra trong blockchain và phụ thuộc vào hiệu suất vật lý của blockchain cũng như tính bảo mật của hợp đồng thông minh. Điều này cũng tạo thành một nguồn rủi ro lớn trong DeFi. Cần lưu ý rằng mặc dù các địa chỉ trong blockchain không thể được sử dụng làm đối tượng tín dụng, nhưng bằng cách phân tích các hợp đồng tài chính DeFi, bảng cân đối kế toán của địa chỉ có thể được sắp xếp lại. Phần 4 sẽ minh họa rằng phân tích bảng cân đối kế toán là một công cụ phân tích DeFi quan trọng.

DeFi chủ yếu liên quan đến các loại rủi ro sau:

1. Rủi ro thị trường đề cập đến rủi ro thua lỗ mà những người tham gia DeFi phải gánh chịu do những thay đổi bất lợi về giá Token. Bởi vì giá tiền điện tử (lưu ý: văn bản gốc là tiền điện tử) rất biến động nên rủi ro thị trường rất nổi bật trong DeFi.

2. Rủi ro tín dụng đề cập đến khả năng các chủ nợ phải gánh chịu tổn thất trong DeFi do địa chỉ trả nợ không thể thực hiện nghĩa vụ trả nợ Token. Quản lý rủi ro tín dụng trong DeFi phụ thuộc nhiều vào việc thế chấp quá mức, nhưng việc thế chấp quá mức không thể loại bỏ hoàn toàn rủi ro tín dụng.

3. Rủi ro thanh khoản đề cập đến việc người tham gia DeFi không thể nhận đủ token kịp thời hoặc không thể nhận đủ token kịp thời với chi phí hợp lý để đối phó với sự tăng trưởng tài sản hoặc thanh toán.rủi ro về nợ trong tương lai. Một nguồn rủi ro thanh khoản quan trọng trong DeFi là Token đóng vai trò là tài sản thế chấp để khóa thanh khoản.

4. Rủi ro kỹ thuật chủ yếu đến từ: 1. Các đặc tính vật lý của blockchain ngăn cản việc xử lý các giao dịch như đấu giá trên chuỗi và xử lý tài sản thế chấp trên chuỗi một cách kịp thời; 2. Các lỗ hổng hợp đồng thông minh và lỗi viết, vốn là một vấn đề quan trọng kể từ sự cố DAO; 3. Oracle không chính xác hoặc phụ thuộc vào hiệu suất vật lý của blockchain và không được cập nhật kịp thời. Khi thị trường hỗn loạn và hoảng loạn về mặt cảm xúc, blockchain dễ bị tắc nghẽn. Một số giao dịch giúp giải quyết rủi ro thị trường có thể không được người khai thác xử lý hoặc có thể yêu cầu người khai thác xử lý phí xử lý hoặc phí gas cao hơn, điều này thể hiện ở sự không khoan dung . Bỏ qua rủi ro thanh toán. Điều này không chỉ làm giảm hiệu quả của việc thanh toán bù trừ và tái cân bằng rủi ro thị trường mà còn làm giảm niềm tin của những người tham gia thị trường vào hoạt động có trật tự của thị trường, khiến thị trường càng thêm hoảng loạn.

2

Hợp đồng nợ trong DeFi

Hợp đồng nợ là cơ sở để hiểu các hoạt động cho vay, phái sinh và đòn bẩy trong DeFi. Tiếp theo, hãy xem xét hợp đồng nợ cơ bản nhất: tại một thời điểm nhất định, số lượng X Token được chuyển từ địa chỉ A sang địa chỉ B và sau một khoảng thời gian, số lượng Token Y được chuyển từ địa chỉ B sang địa chỉ A.

Tại một thời điểm trong tương lai, hợp đồng thông minh không có yêu cầu đặc biệt đối với địa chỉ thanh toán A, nhưng có yêu cầu rất mạnh đối với địa chỉ thanh toán B: Nếu địa chỉ hoàn trả B Nếu số lượng Token trong đó thấp hơn Y, giao dịch sẽ không thành công. Đây là hiện thân của rủi ro tín dụng. Chỉ riêng công nghệ không thể đảm bảo rằng số lượng Token trong địa chỉ trả nợ B vượt quá Y. Giải pháp là đặt mức thế chấp quá mức cho địa chỉ trả nợ B.

Việc thế chấp có thể sử dụng cùng một Token như hợp đồng nợ hoặc một Token khác, miễn là giá trị thị trường của tài sản thế chấp vượt quá số tiền gốc và lãi phải trả trong khoản nợ hợp đồng. Nếu không có đủ Token ở địa chỉ trả nợ B tại thời điểm trong tương lai, hợp đồng thông minh sẽ bảo vệ lợi ích của địa chỉ thanh toán A bằng cách xử lý tài sản thế chấp.

Việc sử dụng tài sản thế chấp quá mức để quản lý rủi ro tín dụng có thể được hiểu dưới các góc độ sau:

Thứ nhất, việc thế chấp quá mức sẽ khóa tính thanh khoản, tương đương với việc chuyển rủi ro tín dụng của hợp đồng nợ thành rủi ro thanh khoản. Thanh khoản luôn là nguồn tài nguyên khan hiếm. Bất kỳ tài sản nào được sử dụng để thế chấp đều có nghĩa là phải từ bỏ những mục đích sử dụng khác với lợi nhuận cao hơn. Ví dụ: nếu Token bị thế chấp, điều đó có nghĩa là từ bỏ quyền bán với giá cao. Giá Token biến động càng lớn hoặc thời gian thế chấp càng dài thì chi phí thanh khoản càng cao. Chi phí thanh khoản cũng liên quan đến chiến lược nắm giữ Token. Đối với những người nắm giữ Token trong thời gian dài thì chi phí khóa Token rất thấp do không có kế hoạch bán Token. Nhưng đối với một nhà đầu tư bình thường, việc khóa Token khi giá Token biến động mạnh đồng nghĩa với việc chi phí cao. Phụ lục 1 “Đo lường chi phí thanh khoản” có phần thảo luận chuyên sâu về vấn đề này.

Thứ hai, cơ sở giá trị của hợp đồng nợ là tài sản thế chấp vượt mức chứ không phải tín dụng của địa chỉ trả nợ B. Trên thực tế, trong môi trường không cần sự tin cậy trong chuỗi khối, tín dụng của một địa chỉ không thể được xác định hoặc đo lường. Kết luận có vẻ hiển nhiên này có ý nghĩa sâu sắc đối với DeFi. Trong hoạt động cho vay DeFi, điều này dẫn đến lãi suất vay không bao gồm phí bảo hiểm rủi ro cho người đi vay, khiến việc phân bổ nguồn lực cho hoạt động cho vay DeFi không hiệu quả. Nhưng trong MakerDAO, điều này đảm bảo rằng Dai từ các vị thế nợ được thế chấp khác nhau (CDP, Vị trí nợ thế chấp) có cùng ý nghĩa giá trị và do đó tương đương với nhau.

Thứ ba, nếu khoản thế chấp sử dụng Token khác với hợp đồng nợ thì sự thay đổi về tỷ giá hối đoái giữa hai Token sẽ ảnh hưởng đến lãi suất thế chấp. Ngay cả khi lãi suất thế chấp lớn hơn 1 lúc đầu, không có gì đảm bảo rằng nó vẫn lớn hơn 1 vào thời điểm trả nợ. Do đó, việc thế chấp quá mức không thể loại bỏ hoàn toàn rủi ro tín dụng và rủi ro tín dụng có thể được chuyển đổi từ rủi ro thị trường. Tất cả những yếu tố khác đều bằng nhau, độ biến động của tỷ lệ trao đổi giữa hai Token càng cao thì yêu cầu tỷ lệ thế chấp quá mức càng cao. Logic đằng sau điều này cũng giống như việc cắt giảm định giá tài sản thế chấp trong tài chính chính thống.

Thứ tư, nếu các thuộc tính vật lý của blockchain ngăn chặn giao dịch hoàn trả hoặc xử lý tài sản thế chấp được xử lý ngay lập tức, thì lợi ích của địa chỉ thanh toán A vẫn còn đó không có sự đảm bảo hiệu quả. Nói cách khác, rủi ro công nghệ có thể chuyển thành rủi ro tín dụng. Điều này sẽ không xảy ra trong thời gian bình thường, nhưng nó đã xảy ra trong thời kỳ thị trường hỗn loạn vào ngày 12 tháng 3. Việc thanh lý các vị trí và bổ sung tài sản thế chấp do bất ổn thị trường đã làm tăng nhu cầu giao dịch trong blockchain, khiến hiệu suất vật lý của blockchain trở thành một hạn chế cứng rắn và làm chậm tốc độ xử lý rủi ro thị trường.

Thứ năm, từ góc độ địa chỉ trả nợ B, số tài sản thế chấp quá mức do họ cung cấp vẫn thuộc về tài sản của họ và họ cũng đã có được tài sản mới thông qua việc đi vay, do đó gánh vác cả hai nghĩa vụ. Rủi ro thị trường do tài sản đó mang lại. Do đó, hợp đồng nợ có tác dụng đòn bẩy làm tăng mức độ rủi ro. Kết luận tưởng chừng như hiển nhiên này cũng có ý nghĩa sâu sắc đối với DeFi. Cho dù đó là dự án stablecoin MakerDAO hay dự án cho vay phi tập trung do Hợp chất đại diện, thì cốt lõi vẫn là hợp đồng nợ và hiệu ứng đòn bẩy. Đòn bẩy tự nhiên có tính chất thuận chu kỳ. Khi thị trường tăng giá, cùng một lượng tài sản thế chấp có thể được sử dụng để cho vay nhiều tài sản hơn trong hoạt động cho vay phi tập trung hoặc tạo ra nhiều Dai hơn thông qua MakerDAO, điều này có thể thúc đẩy giá tài sản. Khi thị trường giảm, tác dụng bảo vệ của tài sản thế chấp đối với hợp đồng nợ sẽ yếu đi. Khi bị suy yếu đến một mức nhất định, tài sản thế chấp sẽ bị xử lý. Việc xử lý tài sản thế chấp có thể làm giảm thêm giá trị của tài sản thế chấp. Vấn đề thuận chu kỳ này trở nên rõ ràng vào ngày 12 tháng 3.

3

Hợp đồng vốn sở hữu trong DeFi

Vốn chủ sở hữu là một yêu cầu về tài sản hoặc dòng tiền trong tương lai. Trong DeFi, có hai mô hình hợp đồng vốn chủ sở hữu chính.

Đầu tiên, chứng chỉ Token được phát hành dựa trên dự trữ tài sản và có mối quan hệ trao đổi hai chiều nhất định giữa chứng chỉ Token và tài sản. Mô hình này có bốn mô hình con:

Tài sản duy nhất là dự trữ. Ví dụ: imBTC sử dụng chế độ phụ này để triển khai các tài sản chuỗi chéo từ chuỗi khối Bitcoin sang chuỗi khối Ethereum.

Một rổ tài sản đóng vai trò là khoản dự trữ. Ví dụ: trong Libra 2.0, Libra Coin đóng vai trò là một rổ tiền tệ ổn định, tích hợp các loại tiền tệ ổn định có liên quan theo trọng số danh nghĩa cố định thông qua các hợp đồng thông minh (như đô la Mỹ 50%, euro 18%, đồng yên Nhật 14%, đồng bảng Anh là 11% và SGD là 7%).

(Hai mô hình con trên dựa trên 100% dự trữ tài sản và chứng chỉ Token không chia sẻ thu nhập đầu tư từ dự trữ tài sản.)

Chế độ phụ chứng chỉ tiền gửi. Mô hình con này cũng dựa trên 100% dự trữ tài sản, nhưng khoản dự trữ tài sản có thể được đầu tư và kiếm thu nhập (ví dụ: gửi vào Hợp chất hoặc sử dụng để đặt cọc) và thu nhập đầu tư được chia sẻ với chứng chỉ Token. Chứng chỉ mã thông báo có thể được lưu hành trên thị trường thứ cấp và thu nhập đầu tư có thể được ghi nhận khi mua lại. Bởi vì đầu tư dự trữ tài sản có các hạn chế về thời hạn, nếu chứng chỉ Token có thể được mua lại bất kỳ lúc nào thì chế độ phụ này liên quan đến việc chuyển đổi thời hạn và thanh khoản. Ví dụ: thị trường cho thuê tài nguyên EOS REX thuộc mô hình phụ này.

Chế độ phụ Bancor. Chế độ phụ này có thể phát hành chứng chỉ Token dựa trên một phần dự trữ tài sản và tỷ lệ trao đổi giữa chứng chỉ Token và tài sản được điều chỉnh theo thuật toán Bancor (Hình 1). Ví dụ: RAM EOS thuộc chế độ phụ này. Điều cần thấy là việc dự trữ tài sản 100% có thể coi là trường hợp đặc biệt của thuật toán Bancor.

--Hình 1: Thuật toán Bancor--

Thứ hai, chứng chỉ Token đại diện cho dòng tiền trong tương lai. Ví dụ: MKR trong MakerDAO thuộc mô hình này. Một mặt, tất cả những người nắm giữ MKR đều có thu nhập từ dòng tiền dương thông qua kênh phí ổn định. Khi Dai được mua lại, tổ chức phát hành sẽ gửi Dai và phí ổn định được trả bằng MKR đến hợp đồng thông minh kho nợ được thế chấp. Mặt khác, nếu hệ thống MakerDAO bị lỗ, MKR sẽ được phát hành bổ sung để bù đắp khoản lỗ bằng cách pha loãng tất cả những người nắm giữ MKR. Vào ngày 19 tháng 3, MakerDAO lần đầu tiên triển khai cuộc đấu giá MKR, phát hành MKR mới để mua lại Dai trên thị trường và hoàn trả những tổn thất mà MakerDAO phải gánh chịu trong vụ thị trường sụp đổ vào ngày 12 tháng 3.

4

Sự kết hợp giữa hợp đồng nợ và hợp đồng vốn cổ phần

Là một giao thức phi tập trung, DeFi về cơ bản là sự kết hợp của các hợp đồng nợ và Sự kết hợp của các hợp đồng vốn cổ phần. Tiếp theo, chúng tôi sẽ tập trung vào MakerDAO và Hợp chất làm ví dụ.

(1) MakerDAO

Mục tiêu cốt lõi của MakerDAO là làm cho Dai của các hợp đồng nợ khác nhau tương đương với nhau. Nó là sự kết hợp của hai loại hợp đồng: một là hợp đồng nợ Dai ở cấp kho trái phiếu thế chấp; hai là hợp đồng vốn cổ phần MKR ở cấp độ hệ thống.

Kho nợ thế chấp trong MakerDAO có thể được coi là SPV (Phương tiện mục đích đặc biệt), được kiểm soát bởi tổ chức phát hành Dai (về mặt lý thuyết có thể là bất kỳ ai) dựa trên tài sản thế chấp (ETH được sử dụng làm ví dụ ở đây) và được thiết lập theo quy tắc của MakerDAO (Hình 2). Quy trình phát hành và mua lại Dai là:

Tổ chức phát hành tạo ra một hợp đồng thông minh về vị thế trái phiếu thế chấp (mở SPV).

Nhà phát hành gửi tài sản thế chấp đến một hợp đồng thông minh đặc biệt (phía tài sản SPV) và tất cả tài sản thế chấp ETH của nhà phát hành sẽ được trộn lẫn và ký gửi.

Tổ chức phát hành nhận được Dai (bên chịu trách nhiệm SPV) từ hợp đồng thông minh kho trái phiếu được thế chấp.

Khi Dai được mua lại, tổ chức phát hành sẽ gửi Dai và phí ổn định được trả bằng MKR đến hợp đồng thông minh kho trái phiếu thế chấp, mở khóa tài sản thế chấp, đồng thời Dai được trả lại sẽ bị rút khỏi lưu thông.

--Hình 2: Được coi là SPV được thế chấp kho nợ--

Dai là hợp đồng nợ ở cấp độ kho nợ có thế chấp. Các yêu cầu về tỷ lệ thế chấp vượt mức thống nhất áp dụng cho tất cả các vị thế nợ được thế chấp. Nếu giá trị thị trường của tài sản thế chấp giảm, tổ chức phát hành cần bổ sung tài sản thế chấp hoặc trả lại một phần Dai để duy trì tỷ lệ tài sản thế chấp. Nếu lãi suất thế chấp thấp hơn tỷ lệ thanh lý, việc thanh lý vị thế nợ thế chấp sẽ được kích hoạt, tương tự như cơ chế thanh lý trong tài trợ cầm cố vốn cổ phần.

Nếu việc xử lý tài sản thế chấp không đủ để bù đắp khoảng trống nợ thì MKR sẽ phát hành thêm cổ phiếu và thu được Dai thông qua đấu giá, tương đương với việc MKR chịu người nắm giữ là khoản lỗ cuối cùng. Do đó, MKR có thể được coi là hợp đồng vốn cổ phần ở cấp độ MakerDAO. Các biện pháp trên đảm bảo rằng Dai của các vị thế trái phiếu thế chấp khác nhau là tương đương với nhau.

(2) Hợp chất

Compound, là một dự án cho vay phi tập trung, là sự kết hợp của hai loại hợp đồng nợ, một loại giữa người gửi tiền và hợp đồng thông minh Composite, loại còn lại giữa người vay tiền tệ và hợp đồng thông minh Composite. Việc phân tích Hợp chất giúp hiểu rõ các vấn đề sau: thứ nhất, cách thực hiện phân tích bảng cân đối kế toán trên các dự án DeFi; thứ hai, lãi suất tiền gửi và cho vay Token được hình thành như thế nào; thứ ba, hoạt động kinh doanh tiền gửi và cho vay của các ngân hàng thương mại và cho vay phi tập trung là gì ?sự khác biệt cơ bản.

Trong Hợp chất, người gửi có thể chuyển Mã thông báo của riêng họ sang hợp đồng thông minh Hợp chất (đồng tiền gửi) và chuyển Mã thông báo đã ký gửi từ Hợp chất trong tương lai. chuyển trở lại địa chỉ của chính nó (rút tiền). Người vay có thể sử dụng Token đã ký gửi làm tài sản thế chấp để vay tiền từ Hợp chất. Token mà người đi vay mượn có thể không nhất quán về số lượng và chủng loại với Token mà người vay gửi, nhưng chúng phải đáp ứng các yêu cầu về tỷ lệ thế chấp quá mức. Nếu tài sản thế chấp của người đi vay không đủ, giao thức Hợp chất sẽ buộc thanh lý tài sản thế chấp.

Đối với người gửi tiền, người vay và hợp đồng thông minh Hợp chất, giao thức Hợp chất xác định bốn tài khoản kế toán: một là Tiền mặt, đề cập đến số lượng Token trong địa chỉ; tài khoản còn lại là Vay, Đề cập đến số lượng xu được người vay vay từ Hợp chất; thứ ba là Nguồn cung, đề cập đến số lượng tiền được gửi bởi người gửi vào hợp đồng thông minh Hợp chất; thứ tư là Vốn chủ sở hữu, đại diện cho vốn chủ sở hữu của chủ sở hữu. Đối với bất kỳ Mã thông báo nào và bất kỳ địa chỉ nào (cho dù đó là người gửi tiền, người đi vay hay hợp đồng thông minh Hợp chất), danh tính kế toán sẽ giữ:

Tiền mặt+Vay=Cung cấp+Vốn chủ sở hữu

Hình 3 hiển thị các địa chỉ liên quan đến các hoạt động khác nhau trong Tác động tổng hợp đến bảng cân đối kế toán. Trong số 4 tài khoản trên bảng cân đối kế toán, chỉ có Tiền mặt tương ứng với số lượng Token trong địa chỉ, còn lại là các khái niệm kế toán, do đó có thể thấy quá trình luân chuyển Token từ việc tăng hoặc giảm trong tài khoản Tiền mặt.

--Gửi xu--

--Rút xu--

--Tiền lãi--

--vay tiền--

--Trả lại xu--

--Lãi suất cho vay--

--thanh lý tài sản thế chấp--

--Hình 3: Phân tích bảng cân đối của Hợp chất--

Đối với bất kỳ Mã thông báo nào, lãi suất gửi và vay do giao thức Hợp chất đặt ra như sau :

U=Borrow/(Tiền mặt+Vay)

BorrowingInterstRate=10%+U*30%

SupplyInterestRate=BorrowingInterestRate *U *(1-S)

U phản ánh mức độ nhu cầu vay vốn. Nhu cầu vay ngoại tệ càng cao thì lãi suất gửi và vay ngoại tệ sẽ tăng lên. Hợp chất đặt lãi suất vay ở mức luôn cao hơn lãi suất tiền gửi, điều này đảm bảo thu nhập chênh lệch của giao thức Hợp chất. Thiết kế của Hợp chất rất phức tạp và việc thiết lập lãi suất tiền gửi và lãi suất vay phù hợp với logic kinh tế, nhưng việc thiết lập công thức cụ thể có phần tùy tiện (ad hoc).

So sánh hoạt động cho vay phi tập trung của Hợp chất và tiền gửi và khoản vay ngân hàng thương mại là rất có ý nghĩa để hiểu về DeFi.

Đầu tiên, một trong những chức năng cốt lõi của ngân hàng thương mại là đánh giá tình trạng tín dụng của người xin vay, quyết định có cho vay hay không, số tiền cho vay và lãi suất, và sử dụng các chiến lược khác nhau để quản lý rủi ro tín dụng. Trong hoạt động cho vay phi tập trung, rủi ro tín dụng được quản lý thông qua việc thế chấp quá mức và không có cơ chế đánh giá tín dụng hoặc định giá rủi ro lãi suất.

Thứ hai, khi ngân hàng thương mại cho cá nhân và doanh nghiệp vay, bên tài sản sẽ thêm một khoản vay, và bên nợ sẽ đồng thời thêm một khoản tiền gửi. Vì vậy, việc cho vay của ngân hàng thương mại đi kèm với việc tạo ra tiền. Khi vay tiền tệ, Token được chuyển từ hợp đồng thông minh đến địa chỉ của người vay và tổng số Token không thay đổi. Nói cách khác, hoạt động gửi và cho vay dựa trên Token sẽ không tạo ra tiền. Điều cần lưu ý là MakerDAO tạo ra loại tiền tệ Dai ổn định bằng cách thế chấp kho nợ, tức là tạo ra tiền tệ theo một nghĩa khác.

Thứ ba, ngân hàng thương mại có chức năng chuyển đổi kỳ hạn, thể hiện ở chỗ thời hạn cho vay dài hơn kỳ hạn tiền gửi (“vay ngắn và cho vay dài hạn”), và do sự không phù hợp giữa thời gian đáo hạn của tài sản và nợ phải trả nên việc phân bổ và chịu rủi ro thanh khoản. Để đạt được mục tiêu này, các ngân hàng thương mại phải chịu sự giám sát thanh khoản và ngân hàng trung ương cung cấp hỗ trợ cho người cho vay cuối cùng đối với các ngân hàng thương mại. Nếu giao thức cho vay phi tập trung có các điều khoản linh hoạt để gửi và vay tiền, nó sẽ chịu rủi ro thanh khoản do thời hạn không khớp.

Ví dụ: nếu thời gian vay vượt quá đáng kể thời gian gửi tiền thì Token trong hợp đồng thông minh của thỏa thuận cho vay phi tập trung có thể không đủ để đáp ứng nhu cầu để rút tiền.

Có hai giải pháp cho vấn đề không khớp kỳ hạn trong hoạt động cho vay phi tập trung. Đầu tiên là hướng tới mô hình cho vay ngang hàng để phù hợp với thời gian gửi và vay, chẳng hạn như ETHLend thời kỳ đầu. Tuy nhiên, điều này sẽ hạn chế quy mô hoạt động cho vay và chi phí kết nối giữa người gửi tiền và người đi vay sẽ cao. Thứ hai là sử dụng thuật toán để quản lý linh hoạt các kỳ gửi và vay coin. Bị ảnh hưởng bởi những cú sốc thanh khoản ở cả hai phía tài sản và nợ, sự không phù hợp trong trung hạn trong cho vay phi tập trung có nhiều yếu tố khó dự đoán thông qua các mô hình định lượng và khó quản lý thông qua các thuật toán. Một số giao thức cho vay phi tập trung ảnh hưởng đến động cơ kinh tế của người gửi tiền và người đi vay bằng cách thiết lập mức độ và xu hướng của đường cong lãi suất để kiểm soát vấn đề không khớp kỳ hạn, nhưng hiệu quả vẫn còn chưa rõ ràng.

5

Cơ chế chênh lệch giá trong DeFi

Những người tham gia DeFi theo đuổi việc tối đa hóa lợi ích của chính họ và sẽ không từ bỏ các cơ hội chênh lệch giá . DeFi sẽ cố tình hướng dẫn hành vi của người tham gia thông qua cơ chế chênh lệch giá. Cơ chế chênh lệch giá cũng rất quan trọng để hiểu được dòng tiền và cơ chế định giá trong DeFi. Dưới đây là một số ví dụ về cơ chế chênh lệch giá.

(1) Phát hành chứng chỉ Token dựa trên một khoản dự trữ tài sản duy nhất

Cơ chế chênh lệch giá sẽ khiến chứng chỉ Token giá được gắn với giá trị của tài sản. Nếu giá của chứng chỉ Token cao hơn giá trị tài sản, nhà kinh doanh chênh lệch giá sẽ sử dụng tài sản đó để tạo ra chứng chỉ Token mới nhằm kiếm phần chênh lệch giá (Giá chứng chỉ Token – giá trị tài sản). Trong quá trình này, việc cung cấp chứng chỉ Token tăng lên và giá chứng chỉ Token giảm xuống.

Ngược lại, nếu giá của chứng chỉ Token thấp hơn giá trị tài sản thì nhà kinh doanh chênh lệch giá sẽ mua lại chứng chỉ Token và lấy tài sản để kiếm phần chênh lệch (giá trị tài sản - Giá chứng chỉ token). Trong quá trình này, việc cung cấp chứng chỉ Token giảm và giá chứng chỉ Token giảm. Đây là cơ chế bình ổn giá của stablecoin do Libra đại diện dựa trên 100% dự trữ tiền tệ hợp pháp.

(2) Cơ chế thanh lý tài sản thế chấp của MakerDAO

Nếu lãi suất thế chấp kho nợ thế chấp của MakerDAO thấp hơn lãi suất tỷ lệ thanh lý, việc thanh lý tài sản thế chấp sẽ được kích hoạt. Theo cài đặt hệ thống của MakerDAO, những người thanh lý tham gia đấu giá tiếp tục đặt giá thầu, với giá khởi điểm là 0 Dai. Người chiến thắng cuối cùng có thể nhận được chiết khấu ít nhất 3%, mang đến cho người thanh lý cơ hội chênh lệch giá để thu hút người thanh lý tham gia đấu giá .

Cơ chế thanh lý tài sản thế chấp này có sai sót. Giá khởi điểm là 0 Dai ngầm giả định rằng có đủ số lượng người thanh lý tham gia đấu giá. Trong vụ sụp đổ thị trường tiền điện tử vào ngày 12 tháng 3, các giao dịch trên chuỗi Ethereum bị tắc nghẽn và phí gas tăng mạnh, các nhà thanh lý thông thường không có động cơ tham gia đấu giá tài sản thế chấp và robot thanh lý không điều chỉnh kịp thời. trong một khoảng thời gian dài. Cuối cùng, giao dịch được hoàn thành với mức giá 0 Dai và hệ thống MakerDAO bị lỗ 4 triệu USD.

(3) Chức năng của Uniswap như một nhà tiên tri

Uniswap đặt Có hai số lượng nhất định Token ("nhóm thanh khoản") và giá giao dịch giữa hai Token được tính toán tự động dựa trên thuật toán tạo lập thị trường tự động. Nếu phí xử lý không được xem xét, bất kể người dùng giao dịch với hợp đồng thông minh như thế nào, sản phẩm không đổi phải được đảm bảo - x*y=k, x và y là số lượng của hai Token trong nhóm thanh khoản và k là một hằng số.

Mặc dù Uniswap có thể thực hiện các giao dịch giữa hai Token nhưng nó không tạo ra sổ lệnh để thực hiện giao dịch và khớp lệnh cũng như không có chức năng khám phá giá. Khi người dùng giao dịch với nhóm thanh khoản Uniswap, họ sẽ tham khảo giá trên các sàn giao dịch tập trung. Cơ chế chênh lệch giá khiến giá giao dịch trên Uniswap tiệm cận giá trên sàn giao dịch tập trung. Do đó, Uniswap có thể ghi thông tin về giá trên các sàn giao dịch tập trung vào blockchain và là một oracle phi tập trung không dựa vào cơ chế bỏ phiếu. Nhưng do sự tồn tại của các nhóm thanh khoản nên chi phí giao dịch và triển khai các chức năng oracle thông qua Uniswap không hề thấp. Điều quan trọng cần lưu ý là nhóm thanh khoản càng lớn thì phí giao dịch của Uniswap càng thấp.

(4) Sự hình thành lãi suất tiền gửi và cho vay Token

Sự hình thành tiền gửi và lãi suất cho vay đang là xu hướng chủ đạo Cả lĩnh vực tài chính và lĩnh vực DeFi đều là những vấn đề rất quan trọng. Việc hình thành lãi suất tiền gửi và cho vay Token không thể tách rời khỏi cơ chế chênh lệch giá. Một mặt, giả sử rằng các kênh gửi tiền khác nhau hoàn toàn tương đương nhau về rủi ro và dịch vụ và người dùng có thể tự do chuyển đổi giữa các kênh gửi tiền khác nhau thì các kênh gửi tiền khác nhau sẽ cung cấp cùng một mức lãi suất tiền gửi. Nếu lãi suất được cung cấp bởi một kênh gửi tiền nhất định thấp hơn mức chính thống thì người dùng sẽ rút tiền từ kênh này và gửi vào các kênh khác và kênh sẽ phải tăng lãi suất.

Mặt khác, giả sử các kênh vay tiền tệ khác nhau hoàn toàn tương đương nhau về rủi ro và dịch vụ, người dùng có thể tự do chuyển đổi giữa các kênh vay tiền tệ khác nhau thì các kênh vay tiền tệ khác nhau Tỷ lệ vay tương tự nên được tính. Nếu lãi suất được tính bởi một kênh vay tiền tệ nhất định cao hơn mức chính thống thì người dùng sẽ không vay tiền từ kênh đó, do đó buộc kênh phải giảm lãi suất.

Cuối cùng, sự khác biệt về rủi ro và dịch vụ giữa các kênh gửi và vay tiền tệ khác nhau sẽ ảnh hưởng đến lãi suất tiền gửi và vay tiền tệ của họ dưới dạng phí bảo hiểm rủi ro. Từ phân tích lý thuyết, có hai tình huống chính trong đó lãi suất tiền gửi Token và lãi suất cho vay được hình thành.

Đầu tiên, Token có thuộc tính Stake riêng. Ví dụ: Token của chuỗi công khai PoS. Mặc dù Nervos là một chuỗi công khai kiểu PoW, nhưng nó cũng có thuộc tính Đặt cược riêng do phát hành thứ cấp và Nervos DAO. Tại thời điểm này, Đặt cọc tạo thành kênh gửi tiền tệ có rủi ro thấp nhất. (Dựa trên mã thông báo thay vì dựa trên tiền tệ, bên dưới giống nhau). Ngay cả khi có cơ chế "chém" (chém) trong chuỗi công khai PoS để xử lý lỗi hoặc hành vi sai trái của nút xác minh, thì việc đặt cọc phải là kênh gửi tiền tệ có rủi ro thấp nhất trong hệ sinh thái. Lợi suất đặt cọc trung bình sẽ trở thành chuẩn mực cho lãi suất tiền gửi và lãi suất vay. Nếu loại Token này được sử dụng làm tài sản thế chấp cho hoạt động cho vay phi tập trung thì cũng cần có mối quan hệ cân bằng chênh lệch giá linh hoạt giữa lãi suất cho vay và lợi suất đặt cọc trung bình. Nếu so sánh Token với tiền tệ thì lãi suất Stake trung bình tương đương với lãi suất trái phiếu kho bạc hoặc tín phiếu ngân hàng trung ương (lãi suất cơ bản), các lãi suất khác trên thị trường bằng lãi suất cơ bản cộng phí bảo hiểm rủi ro. Phụ lục 1 sẽ cung cấp phân tích định lượng về tỷ lệ hoàn vốn Stake trung bình. Có một câu hỏi rất thú vị khác liên quan đến hai Token PoS: Liệu có mối quan hệ ngang bằng về lãi suất giữa chúng không? Phụ lục 2 thảo luận về vấn đề này.

Thứ hai, Token không có thuộc tính Stake riêng. Ví dụ: mã thông báo của hầu hết các chuỗi công khai loại PoW. Tại thời điểm này, không có kênh gửi tiền nào có rủi ro thấp nhất. Kênh gửi và vay tiền tệ có tính thanh khoản cao nhất trên thị trường (rất có thể là nền tảng tập trung) sẽ cung cấp chuẩn mực cho lãi suất gửi và cho vay Token.

Hiện tại, cơ chế chênh lệch giá giữa các kênh gửi và vay tiền tệ khác nhau chưa ổn định. Đối với cùng một Token, lãi suất gửi và vay của các kênh khác nhau rất khác nhau.

6

Mối quan hệ giữa các dự án DeFi

Có sự kết nối đa chiều (Interconnectedness) giữa các dự án DeFi, tạo thành cơ chế truyền tải rủi ro phức tạp.

Đầu tiên, tài sản và nợ phải trả có liên quan với nhau. Ví dụ: Dai là hợp đồng nợ trong hệ thống MakerDAO, nhưng được sử dụng làm tài sản để gửi và cho vay trong Hợp chất.

Thứ hai, sự kết nối thông tin. Ví dụ: Uniswap đóng vai trò như một nhà tiên tri và cung cấp thông tin về giá cho các dự án DeFi khác.

Nếu bạn coi các dự án DeFi là "điểm" và các kết nối đa chiều giữa các dự án DeFi là "đường", thì điều này cung cấp một cấu trúc liên kết để nghiên cứu DeFi Other quan điểm về cấu trúc.

Sự kết nối giữa các dự án DeFi có những ưu và nhược điểm. Ưu điểm là các dự án DeFi được phát triển theo các mô-đun chức năng và được tập hợp lại với nhau để có được hệ sinh thái DeFi, mô hình “điểm đối mặt” này có lợi cho sự phát triển của lĩnh vực DeF.

Những bất lợi được thể hiện ở các khía cạnh sau:

Đầu tiên, sự kết nối giữa các dự án DeFi cũng là một kênh truyền tải rủi ro và rủi ro có thể được truyền qua Chuyển khoản này từ dự án DeFi này sang dự án DeFi khác.

Thứ hai, một dự án trong hệ sinh thái DeFi càng cơ bản thì càng có nhiều khả năng được liên kết với nhiều dự án hơn. Điều này tạo thành một "con hào" cho các dự án trạng thái cơ bản, nhưng nó cũng khuếch đại rủi ro của các dự án trạng thái cơ bản, từ đó gây ra rủi ro lỗi điểm duy nhất trong hệ sinh thái phi tập trung. Một số dự án nền tảng (chẳng hạn như MakerDAO) đã đạt được tầm quan trọng mang tính hệ thống trong lĩnh vực DeFi, điều này được phản ánh vào ngày 12 tháng 3.

Thứ ba, mô hình “điểm đối mặt” của DeFi dễ thiếu quy hoạch tổng thể, dẫn đến tình trạng “xếp chồng lên nhau” dẫn đến sự không nhất quán giữa các dự án DeFi Chuyển giao rủi ro hoàn hảo (chẳng hạn như lồng đòn bẩy nhiều lớp, tương tự như bình phương CDO trong lĩnh vực tài chính chính thống) và cuối cùng là tích lũy rủi ro.

7

Tóm tắt

Bài viết này sàng lọc các mô-đun cơ bản của DeFi và đề xuất khung phân tích rủi ro cho DeFi. Các kết luận chính như sau.

Nếu bạn coi những người tham gia DeFi là "điểm" và kết nối giữa những người tham gia này là "đường", thì DeFi có cấu trúc tôpô phong phú. Bất kể vai trò của những người tham gia DeFi là gì, về cơ bản chúng là các địa chỉ trong chuỗi khối. Blockchain là một môi trường không tin cậy và địa chỉ không thể được sử dụng làm đối tượng tín dụng. Những người tham gia DeFi được kết nối thông qua các hợp đồng nợ và vốn được viết bằng các tập lệnh có thể lập trình trong blockchain. Các hoạt động DeFi cuối cùng được phản ánh trong việc chuyển Token. Chuyển mã thông báo có nghĩa là cả lưu thông vốn và chuyển giao rủi ro. Những rủi ro chính liên quan đến DeFi bao gồm rủi ro thị trường, rủi ro tín dụng, rủi ro thanh khoản và rủi ro công nghệ.

Hợp đồng nợ là cơ sở để hiểu các hoạt động cho vay, phái sinh và đòn bẩy trong DeFi. Quản lý rủi ro tín dụng trong DeFi phụ thuộc nhiều vào việc thế chấp quá mức. Việc thế chấp quá mức sẽ khóa tính thanh khoản. Tuy nhiên, nếu khoản thế chấp sử dụng Token khác với hợp đồng nợ thì việc thế chấp quá mức không thể loại bỏ hoàn toàn rủi ro tín dụng. Rủi ro kỹ thuật cũng có thể được chuyển thành rủi ro tín dụng nếu các đặc tính vật lý của blockchain ngăn cản việc xử lý các giao dịch trả nợ hoặc xử lý tài sản thế chấp ngay lập tức. Việc thế chấp quá mức cũng khiến việc định giá rủi ro tín dụng không tồn tại trong DeFi. Hợp đồng nợ có tác dụng đòn bẩy làm tăng mức độ rủi ro và đòn bẩy tự nhiên có tính chất thuận chu kỳ.

Trong DeFi, có hai phương thức chính của hợp đồng vốn cổ phần. Một là phát hành chứng chỉ Token dựa trên dự trữ tài sản và có mối quan hệ trao đổi hai chiều nhất định giữa chứng chỉ Token và tài sản. Thứ hai, chứng chỉ Token đại diện cho dòng tiền trong tương lai.

DeFi, với tư cách là một giao thức phi tập trung, về cơ bản là sự kết hợp giữa hợp đồng nợ và hợp đồng vốn. Bài viết này sử dụng MakerDAO và Hợp chất làm ví dụ và nhận thấy rằng: thứ nhất, phân tích bảng cân đối kế toán là một công cụ phân tích DeFi quan trọng; thứ hai, DeFi Lending sẽ không tạo ra tiền và sẽ chịu rủi ro thanh khoản do thời gian đáo hạn không khớp mà chỉ dựa vào độ khó cho các thuật toán quản lý tốt rủi ro thanh khoản.

DeFi sẽ hướng dẫn hành vi của người tham gia thông qua cơ chế chênh lệch giá. Cơ chế chênh lệch giá cũng rất quan trọng để hiểu được dòng tiền và cơ chế định giá trong DeFi. Việc hình thành lãi suất tiền gửi và cho vay Token không thể tách rời khỏi cơ chế chênh lệch giá. Nếu Token thuộc chuỗi công khai kiểu PoS, thì lợi tức đặt cược trung bình sẽ trở thành chuẩn mực cho lãi suất tiền gửi và lãi suất vay. Nếu Token được so sánh với tiền tệ và lợi suất đặt cược trung bình được so sánh với lãi suất (lãi suất cơ bản) của trái phiếu kho bạc hoặc tín phiếu ngân hàng trung ương, thì nhiều điều khoản, sản phẩm và chiến lược trên thị trường tiền tệ truyền thống và thị trường ngoại hối có thể được chuyển sang DeFi .

Có các mối liên kết đa chiều giữa các dự án DeFi, bao gồm các tài sản và nợ có liên quan với nhau, cũng như các kết nối thông tin. Khả năng lắp ráp của DeFi có lợi cho sự phát triển của hệ sinh thái DeFi “từ điểm này sang điểm khác”, nhưng nó dễ bị thiếu kế hoạch tổng thể và việc chuyển giao rủi ro không hoàn hảo giữa các dự án DeFi có thể tích lũy rủi ro. Các dự án cơ bản hơn trong hệ sinh thái DeFi có hiệu ứng “hào” hơn, chúng có thể gây ra nguy cơ lỗi một điểm.

Nghiên cứu trong bài viết này cho thấy rằng bất kể công nghệ nào được sử dụng trong hoạt động tài chính, dù là tiền hợp pháp hay token, dù là tập trung hay phi tập trung, và việc có được phép hay không vẫn mở, những điểm chính sau đây vẫn không thay đổi.

Đầu tiên, các chức năng tài chính cơ bản vẫn không thay đổi. DeFi cũng có sáu chức năng tài chính cơ bản do Boddie và Merton đề xuất: thanh toán, tài trợ tài chính và sàng lọc vốn chủ sở hữu, cung cấp các kênh chuyển giao nguồn lực kinh tế, quản lý rủi ro, cung cấp thông tin và giải quyết các vấn đề khuyến khích.

Thứ hai, nội hàm của hợp đồng tài chính vẫn không thay đổi. Nền tảng của DeFi là hợp đồng nợ và hợp đồng vốn được xây dựng trên hợp đồng thông minh.

Thứ ba, nội hàm và loại rủi ro tài chính không thay đổi. Trong DeFi, mặc dù rủi ro tín dụng, rủi ro thị trường, rủi ro thanh khoản và rủi ro công nghệ có hình thức khác với lĩnh vực tài chính chính thống nhưng các khái niệm và phương pháp phân tích vẫn có thể áp dụng được. Do đó, DeFi cũng đang phải đối mặt với rủi ro và rủi ro cần được quản lý một cách thận trọng.

--Tài liệu đính kèm 1--

Đo lường chi phí thanh khoản

Việc thế chấp quá mức cấu thành DeFi The cơ sở giá trị của hợp đồng nợ. Các dự án DeFi hàng đầu như MakerDAO và Hợp chất không thể tách rời khỏi việc thế chấp quá mức. Cốt lõi của Uniswap là một nhóm thanh khoản. Để tham gia đặt cược chuỗi công khai kiểu PoS, bạn cần phải thế chấp Token. Cho dù Mã thông báo được sử dụng làm tài sản thế chấp, được đặt trong nhóm thanh khoản hay tham gia Đặt cọc, thì về cơ bản là từ bỏ quyền tự do bán Mã thông báo. Vì vậy, chi phí thanh khoản là một chi phí tiềm ẩn nhưng rất quan trọng trong DeFi.

Giả sử trong một khoảng thời gian nhất định, các nhà đầu tư từ bỏ tính thanh khoản của Token, nếu không họ có thể bán Token bất kỳ lúc nào. Giả sử nhà đầu tư có thời điểm thị trường hoàn hảo và có thể bán khi giá Token đạt giá trị cao nhất S_max. Sau đó, chênh lệch giữa giá cao nhất S_max và giá Token S_T vào cuối thời gian khóa phản ánh chi phí mà nhà đầu tư phải gánh chịu khi từ bỏ tính thanh khoản của Token (Hình 4). Điều này tương đương với quyền chọn bán xem lại với giá thực hiện thả nổi, với biểu thức hiển thị. Chi phí thanh khoản là một hàm số ngày càng tăng của biến động giá Token và thời gian khóa. Nếu một Token có tính biến động cao bị khóa trong thời gian dài hơn, nhà đầu tư sẽ phải chịu chi phí cao hơn.

--Hình 4: Chi phí thanh khoản--

Những người khác nhau có nhận thức khác nhau về sự biến động giá Token do các chiến lược nắm giữ Token khác nhau. Chiến lược nắm giữ và sở thích rủi ro của nhà đầu tư có thể được tóm tắt bằng tiền tệ tiêu chuẩn.Tiền tệ tiêu chuẩn là tài sản được các nhà đầu tư coi là không có rủi ro. Ví dụ: các nhà đầu tư thông thường sử dụng đồng đô la Mỹ làm tiền tệ tiêu chuẩn và coi Token là một khoản đầu tư rủi ro. "Người nắm giữ công ty" (Hodlers) sử dụng Token làm tiền tệ tiêu chuẩn của họ. Các nhà đầu tư trung gian ở đâu đó ở giữa, với trọng số của mã thông báo bằng loại tiền cơ bản của họ nằm trong khoảng từ 0 đến 1. Hình 5 cho thấy mức độ biến động của cùng một Token có vẻ khác nhau đối với các nhà đầu tư khác nhau. Tỷ lệ Mã thông báo trong đồng tiền cơ sở của nhà đầu tư càng cao thì độ biến động của Mã thông báo mà các nhà đầu tư tin tưởng càng thấp và chi phí thanh khoản đối với chúng càng thấp do thời gian khóa có cùng độ dài.

--Hình 5: Tiền tệ tiêu chuẩn và độ biến động của Token--

Chi phí thanh khoản có nhiều kịch bản ứng dụng, đây là hai ví dụ minh họa.

Đầu tiên là cơ chế xác định tỷ lệ Stake trong chuỗi công khai PoS. Trong chuỗi công khai PoS, các nút tham gia Đặt cược cần phải từ bỏ tính thanh khoản của Token để nhận được phần thưởng khối (phí giao dịch hiện không được xem xét). Việc một nút có tham gia Đặt cược hay không phụ thuộc vào việc liệu tỷ lệ hoàn vốn trung bình của Đặt cược có vượt quá chi phí Đặt cược hay không. Tỷ lệ hoàn vốn trung bình của Đặt cược bằng tỷ lệ phát hành Token chia cho tỷ lệ Đặt cược. Chi phí Đặt cược là chi phí thanh khoản, phụ thuộc vào độ dài thời gian Đặt cược, biến động giá Mã thông báo và chiến lược nắm giữ Mã thông báo của nút. Từ đó, chúng ta có thể có được phương trình về tỷ lệ Đặt cọc. Một hệ quả quan trọng là các nút có xu hướng giữ Token trong thời gian dài sẽ có động lực tham gia Stake hơn. Cũng cần lưu ý rằng tỷ lệ phát hành mã thông báo của chuỗi công khai loại PoS thường được xác định trước bằng thuật toán, trong khi tỷ lệ đặt cược là một biến nội sinh sẽ được điều chỉnh theo chuỗi công khai và điều kiện thị trường, do đó, tỷ lệ đặt cược trung bình năng suất là một biến ngẫu nhiên trước.

Thứ hai, phân tích định lượng rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản của các hợp đồng nợ trong DeFi. Hãy xem xét một hợp đồng nợ đơn giản: tiền gốc được chuẩn hóa thành 1, lãi suất là 0, kỳ hạn là T, khoản thế chấp sử dụng Token khác với hợp đồng nợ và giá trị ban đầu là C_0>1. Do giá trị tài sản thế chấp biến động nên giá trị tài sản thế chấp trở thành C_T khi hợp đồng nợ hết hạn. Nếu C_T>1 thì chủ nợ không bị lỗ, nếu C_T<1 thì thiệt hại của chủ nợ là 1-C_T. Nói cách khác, rủi ro tín dụng mà chủ nợ gánh chịu là tối đa (1-C_T, 0), về cơ bản là một quyền chọn bán. Rõ ràng, việc thế chấp quá mức ban đầu không thể loại bỏ hoàn toàn rủi ro tín dụng mà chủ nợ phải gánh chịu. Chi phí thanh khoản mà con nợ phải chịu khi cung cấp tài sản thế chấp là C_max-C_T, trong đó C_max là giá trị tối đa của tài sản thế chấp trước khi đáo hạn.

Có thể rút ra hai kết luận từ phân tích đơn giản này:

Đầu tiên, xét đến quyền của chủ nợ Mức độ rủi ro tín dụng mà một bên phải chịu, độ biến động của tài sản thế chấp càng cao thì lãi suất thế chấp ban đầu C_0 càng cao. Đây là logic cốt lõi của cài đặt tỷ lệ thế chấp quá mức trong DeFi.

Thứ hai, với các điều kiện khác, lãi suất thế chấp ban đầu C_0 càng cao thì rủi ro tín dụng mà chủ nợ phải gánh chịu càng thấp nhưng chi phí thanh khoản mà con nợ phải gánh chịu càng cao. Đây là một sự đánh đổi.

--Đính kèm 2--

Mối quan hệ ngang bằng về lãi suất giữa các Token PoS

Hãy xem xét hai Token PoS, được biểu thị bằng chỉ số dưới 1 và 2 tương ứng. Giá tiền tệ fiat hiện tại (tức là thời điểm 0) lần lượt là và . Nếu nhà đầu tư tham gia Stake thì tỷ suất lợi nhuận (Tiêu chuẩn Token) trong giai đoạn tương lai lần lượt là và . Tại thời điểm t , giá đấu thầu hợp pháp của hai Token lần lượt là và . Bây giờ hãy so sánh hai chiến lược dành cho nhà đầu tư.

Chiến lược 1: Đầu tư vào loại Token thứ nhất tại thời điểm 0, tham gia Stake và đổi lấy Token loại thứ hai tại thời điểm .

Chiến lược 2: Đầu tư vào loại Token thứ 2 tại thời điểm 0 và tham gia Stake.

Giả sử nhà đầu tư có 1 đô la Mỹ tại thời điểm 0, sau đó tính giá trị của Token thứ hai mà nhà đầu tư nắm giữ tại thời điểm  t  theo hai chiến lược. Số lượng.

Đối với chiến lược 1, số lượng Token Loại 1 được giữ tại thời điểm 0 là và sau khi tham gia Stake sẽ trở thành . Đổi nó lấy Mã thông báo Loại 2 vào  t thời gian.

Đối với chiến lược 2, số loại Token thứ hai được giữ tại thời điểm 0 là , trở thành sau khi tham gia Stake.

Nếu thị trường hiệu quả thì hiệu quả đầu tư của hai chiến lược sẽ giống nhau. Sau khi tính toán đơn giản, có thể thu được công thức (1):

                         ;        

cho biết có bao nhiêu Loại 2 Token một Token Loại 1 tương ứng tại thời điểm 0 và thời điểm  t . Nếu loại Token thứ hai được sử dụng làm cơ sở thì đây thực tế là tỷ giá hối đoái của loại Token thứ nhất. Và và có thể được coi là lãi suất của hai Token. Do đó, công thức (1) thực chất là công thức ngang giá lãi suất không bảo đảm (Chẵn giá lãi suất không bảo đảm). (1) Nó cho thấy các token có lợi suất cao có xu hướng mất giá.

Tất nhiên, giống như công thức ngang giá lãi suất cho tiền tệ truyền thống, (1) sẽ không hoàn toàn giữ:

Đầu tiên, có sự "ma sát" trong hoạt động kinh doanh chênh lệch giá của nhà đầu tư và không thể "chuyển đổi liền mạch" giữa các chuỗi công khai loại PoS khác nhau. Locking Token, bầu cử,… đều là những yếu tố “ma sát” quan trọng.

Thứ hai, giá Token cũng sẽ bị ảnh hưởng bởi các yếu tố như tính thanh khoản và rủi ro vốn có. Xét đến tình hình hiện tại trên thị trường tiền điện tử (lưu ý: văn bản gốc là tiền điện tử), giá Token vẫn có nhiều nhiễu.

Thứ ba, như đã thảo luận tại Phụ lục 1, tỷ lệ hoàn vốn Stake của PoS Token phụ thuộc vào tỷ lệ phát hành Token và tỷ lệ Stake. Cơ chế chênh lệch giá sẽ thiết lập mối liên kết giữa giá Token, tỷ lệ phát hành Token và tỷ lệ Stake.

(1) Tiết lộ quan trọng hơn là: nếu giá của PoS Token được so sánh với tỷ giá hối đoái thì lợi suất Stake được so sánh với lãi suất trái phiếu kho bạc hoặc hóa đơn ngân hàng trung ương (lãi suất chuẩn), thì nhiều điều khoản, sản phẩm và chiến lược từ thị trường tiền tệ truyền thống và thị trường ngoại hối có thể được chuyển sang DeFi.

Liên kết gốc: https://mp.weixin.qq.com

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia