TL;DR
· Ngày 20/10, trong cuộc gọi công bố kết quả kinh doanh của SpaceX, Musk xác nhận Tesla và SpaceX mỗi bên đã thành lập ủy ban đặc biệt của hội đồng quản trị độc lập để thảo luận về khả năng sáp nhập, ông tự rút lui vì xung đột lợi ích và cho biết chưa đạt được bất kỳ điều khoản nào.
· Về phía Tesla, cần 50% tổng số cổ phiếu đang lưu hành tán thành, phiếu trắng đồng nghĩa với phản đối. Ngưỡng này xung đột với các dự báo của nhà phân tích về «công bố trước đại hội cổ đông thường niên» và «90% khả năng hoàn tất trước cuối năm sau».
· Các mã liên quan: Tesla (TSLA), SpaceX (SPCX). Điểm kiểm chứng là biên lợi nhuận gộp mảng ô tô quý III của Tesla, chi tiêu vốn và các công bố tiếp theo của ủy ban.

Ngày 20/10, tại cuộc gọi công bố kết quả kinh doanh quý III của SpaceX, Musk xác nhận Tesla và SpaceX đã theo yêu cầu của cổ đông thành lập riêng mỗi bên một ủy ban đặc biệt của hội đồng quản trị độc lập để thảo luận về khả năng sáp nhập. Ông rút lui với tư cách bên có xung đột lợi ích, đồng thời nhấn mạnh ủy ban chưa đạt được thống nhất về bất kỳ điều khoản nào, «rõ ràng là không đảm bảo sẽ đạt được».

Điều này tiến thêm một bước thủ tục so với tin đồn, nhưng vẫn còn cách thương vụ khá xa. Nhà đầu tư phổ thông quan tâm liệu cổ phiếu Tesla có bị đổi thành cổ phiếu SpaceX hay không, tỷ lệ hoán đổi có đủ phần bù giá hay không, và quyền biểu quyết của Musk sau sáp nhập có tập trung hơn không.

Thị trường đã đưa ra hai câu trả lời trước. Nhà phân tích Dan Levy của Barclays trong ghi chú khách hàng ngày 14/10 cho rằng việc sáp nhập «đang ngày càng trở thành kỳ vọng đồng thuận», có thể được công bố trước đại hội cổ đông thường niên. Garrett Nelson của CFRA sau buổi trình diễn Roadster đưa ra «90% khả năng hoàn tất sáp nhập trước cuối năm sau». Musk lại hạ thấp mức độ chắc chắn và mô tả ngưỡng phía Tesla là «khá cao».

Ủy ban đặc biệt đưa quy trình cách ly xung đột lên bàn

Ủy ban đặc biệt là biện pháp cách ly tiêu chuẩn cho các giao dịch có xung đột lợi ích, không đồng nghĩa hai bên đã thống nhất giá. Giám đốc điều hành đồng thời là cổ đông cá nhân lớn nhất của cả hai công ty, các giám đốc độc lập phải lập nhóm nhỏ để đàm phán giá, giao dịch mới chịu được sự xem xét của tòa án Delaware.

Musk cho biết ủy ban chưa đạt được điều khoản nào, cũng không đảm bảo sẽ đạt được, bản thân ông không tham gia thảo luận. Ngày 19/10, bản công bố thông tin ủy nhiệm của Tesla ấn định đại hội cổ đông thường niên vào ngày 3/12, chương trình nghị sự không có đề xuất sáp nhập.

Thành viên ủy ban, đối价, lộ trình đều chưa được công bố, tài liệu công khai cũng không có 8-K xác nhận. Hiện chỉ có thể xác nhận «việc thăm dò đã được chính thức hóa».

Tính độc lập cũng có điểm cần xem xét kỹ. Chủ tịch ủy ban thù lao và quản trị của Tesla, Ira Ehrenpreis, vẫn được liệt kê là giám đốc độc lập, theo thông tin công khai ông kiêm giám đốc SpaceX từ tháng 2. Điều này không tự động khiến ủy ban mất hiệu lực, nhưng sẽ khiến hai chữ «độc lập» bị xem xét kỹ hơn.

Doanh thu AI của SpaceX thay đổi bài toán của bên mua

Nếu sáp nhập xảy ra, ai là bên mua phụ thuộc vào cổ phiếu của ai đắt hơn và câu chuyện tăng trưởng mạnh hơn. Quý 3 của SpaceX cho thấy quyền định giá mạnh hơn.

Doanh thu 14,58 tỷ USD, tăng 161% so với cùng kỳ, lợi nhuận ròng 4,4 tỷ USD, EBITDA điều chỉnh 8,8 tỷ USD. Doanh thu mảng siêu trí tuệ 7,56 tỷ USD, tăng 830% so với cùng kỳ, lợi nhuận hoạt động 431 triệu USD, biên lợi nhuận 5,7%. Doanh thu Starlink 5,25 tỷ USD, lợi nhuận hoạt động 2,37 tỷ USD, biên lợi nhuận 45,1%.

Starlink vẫn đóng góp phần lớn lợi nhuận hoạt động

Chi tiêu vốn 19,59 tỷ USD, hướng dẫn quý 4 từ 35 tỷ đến 40 tỷ USD, chín tháng đầu năm vẫn lỗ 413 triệu USD.

Hướng dẫn chi tiêu vốn quý 4 gần như tăng gấp đôi

Doanh thu AI mở rộng câu chuyện của SpaceX từ tên lửa và Starlink sang cho thuê năng lực tính toán, nhưng trụ cột lợi nhuận vẫn là Starlink.

Theo ước tính vốn hóa hiện tại, SpaceX khoảng 2,1 nghìn tỷ USD, Tesla khoảng 1,5 nghìn tỷ USD, tỷ lệ hoán đổi chưa tính phí bảo hiểm khoảng 0,7. Phía bán ước tính sau sáp nhập Musk nắm khoảng 37% cổ phần, khoảng 56% quyền biểu quyết. Điều này giải thích vì sao phía bán nghiêng về việc SpaceX mua lại toàn bộ bằng cổ phiếu: khoảng 20% quyền biểu quyết của Musk tại Tesla có thể được kéo lên khoảng 56% sau sáp nhập.

Quyền biểu quyết sau sáp nhập có thể tăng lên 56%

Lịch của chuyên gia phân tích đụng ngưỡng của Musk

Phố Wall đưa ra thời gian biểu và xác suất, Musk đưa ra ngưỡng pháp lý, mức độ bằng chứng của hai bên khác nhau.

Ghi chú của Levy được viết trước khi ủy ban công bố. Ông cho rằng nếu kéo đến cuối tháng 10 hoặc đầu tháng 11, việc hoàn tất phê duyệt trong năm nay sẽ khó hơn, thương vụ vẫn có thể xuất hiện trong 6 đến 12 tháng tới. "Muộn nhất là ngày 6 tháng 12" là suy luận theo thời hạn của SEC, sau tuyên bố ủy nhiệm nên lấy ngày 3 tháng 12 làm chuẩn.

Tom Narayan của RBC nói "không dễ dàng", về thực chất chỉ có thể là SpaceX mua lại toàn bộ Tesla bằng cổ phiếu. Nhà đầu tư Tesla có thể chấp nhận mức 480 USD/cổ phiếu, phí bảo hiểm khoảng 30%, thực thể sau sáp nhập khoảng 3,74 nghìn tỷ USD, tỷ lệ sở hữu của cổ đông Tesla giảm từ 54% xuống 48%. 480 là giả định giá mục tiêu cộng phí bảo hiểm, không phải giá chào.

Garrett Nelson của CFRA đã nâng giá mục tiêu từ 385 USD lên 475 USD, đưa ra xác suất 90% trước cuối năm sau, với lý do là "phép màu Musk" quay trở lại và sự hội tụ công nghệ đã đi vào sản phẩm. Con số 90% hướng đến cuối năm 2027, mâu thuẫn trực tiếp với "không đảm bảo" và "ngưỡng cao" của Musk.

Levy đưa ra cửa sổ lịch, Narayan đưa ra độ khó của đối价, Nelson đưa ra xác suất cảm xúc. Musk thì cho rằng phía Tesla cần 50% tổng số cổ phiếu đã phát hành đồng ý, không chỉ đa số cổ phiếu có quyền biểu quyết, phiếu trắng đồng nghĩa với phản đối. Ngưỡng này cứng hơn nhiều so với "công bố trước đại hội cổ đông".

Khó hình thành phương án có thể biểu quyết trước đại hội thường niên

Biên lợi nhuận gộp và công bố tài liệu quyết định câu chuyện đi được bao xa

Để sáp nhập trở thành phương án có thể biểu quyết, vẫn còn thiếu ba thứ cứng: thành viên ủy ban và điều khoản, tài liệu chính thức, và liệu tài chính của Tesla có đủ支撑 đầu tư AI hay không.

Báo cáo tài chính quý ba của Tesla được công bố ngày 21 tháng 10, thị trường quan tâm đến biên lợi nhuận gộp mảng ô tô và chi tiêu vốn AI, hiện chưa có con số có thể xác minh, không thể so sánh song song với doanh thu 14,58 tỷ USD của SpaceX. Nếu biên lợi nhuận gộp bị chi tiêu AI kéo lùi, mức độ chấp nhận của cổ đông đối với việc hoán đổi cổ phiếu với mức phí thấp sẽ càng thấp hơn. Nếu giữ vững, khung 480 USD của Narayan mới có cơ sở để thảo luận.

Về phía ủy ban, hiện chỉ có xác nhận bằng lời của Musk, không có tài liệu cấp 8-K hoặc DEFA14A. Đại hội cổ đông ngày 3 tháng 12 đã được ấn định và không có đề xuất sáp nhập, để hình thành phương án có thể biểu quyết trước đại hội, cửa sổ rất ngắn. Nếu kéo đến sau cuối tháng 10 hoặc đầu tháng 11, nhiều khả năng sẽ trượt sang năm 2027.

Bằng chứng hiện tại chỉ支撑 một phán đoán: sáp nhập đã bước vào giai đoạn thăm dò chính thức, điều khoản và đối价 vẫn bằng không. Cốt lõi của bất đồng định giá là liệu biên lợi nhuận gộp quý ba của Tesla có支撑 được câu chuyện AI, ủy ban có công bố thành viên và điều khoản hay không, và liệu trước ngày 3 tháng 12 có xuất hiện phương án chính thức hay không. Không có ba điều này, xác suất 90% chỉ là kịch bản lạc quan của nhà phân tích, không phải cam kết của công ty.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia