原文标题：《Robinhood đã tạo ra Kết quả Kinh doanh tốt nhất trong lịch sử, nhưng giá cổ phiếu giảm gần một nửa》

原文作者：Ada, DeepTech TechFlow

Robinhood đang trải qua một loại phân chia kỳ lạ.

Sau giờ giao dịch chứng khoán Mỹ vào ngày 10 tháng 2, nền tảng giao dịch dành cho nhà đầu tư nhỏ lẻ này đã công bố một bảng điểm trông không thể chỉ trích được: Doanh thu cả năm 45 tỷ USD, tăng 52% so với cùng kỳ, đạt mức kỷ lục mới. Lợi nhuận mỗi cổ phiếu sau pha loãng là 2,05 USD. Tổng dư nợ ròng vào năm 2025 đạt mức kỷ lục là 680 tỷ USD, trong đó quý IV là 160 tỷ USD. Số lượng người dùng đăng ký trả phí Robinhood Gold đạt mức kỷ lục 4,2 triệu người.

CEO Vlad Tenev tự tin tuyên bố trong cuộc họp báo tài chính: "Chúng tôi đang xây dựng ứng dụng tài chính siêu vi mô."

Nhưng giá cổ phiếu giảm 7% sau giờ giao dịch. Kết hợp với sự giảm giá từ đầu năm đến nay, giá cổ phiếu của Robinhood đã giảm gần một nửa so với điểm cao nhất vào tháng 10 năm ngoái. Một công ty vừa thiết lập Kết quả Kinh doanh tốt nhất trong lịch sử, giá trị thị trường đã biến mất một nửa trong vòng bốn tháng.

Vấn đề nằm ở đâu?

Nếu bạn xem xét kỹ báo cáo tài chính, bạn sẽ nhận thấy doanh thu giao dịch tiền điện tử: 2,21 tỷ USD, giảm 38% so với cùng kỳ.

Con số này vào cùng kỳ năm trước là 3,57 tỷ USD, quý trước còn là 2,68 tỷ. Đến Q4, lượng giao dịch tiền điện tử trên ứng dụng Robinhood chỉ còn 340 tỷ USD, giảm mạnh so với cùng kỳ.

Nhà đầu tư nhỏ lẻ không giao dịch nữa. Bitcoin giảm từ 126.000 xuống 65.000, FOMO biến mất, thay vào đó là sự sợ hãi. Mở ứng dụng, bạn sẽ thấy mọi thứ từ màu xanh chuyển sang màu đỏ, và đóng ứng dụng là lựa chọn hợp lí nhất.

Đây chính là tình cảnh của Robinhood: lĩnh vực kinh doanh cốt lõi của họ đang cải thiện, nhưng thị trường chỉ chú ý vào phần đang suy giảm.

Thêm bao nhiêu doanh thu tiền điện tử đã đóng góp vào 45 tỷ USD doanh thu?

Mở cấu trúc doanh thu của Robinhood ra, bạn sẽ thấy một sự chuyển dịch danh tính đang diễn ra.

Doanh thu phí giao dịch quý IV là 7,76 tỷ USD, tăng 15% so với cùng kỳ. Trong đó, doanh thu giao dịch quyền chọn đóng góp 3,14 tỷ, tăng 41%; giao dịch cổ phiếu 940 triệu, tăng 54%; doanh thu giao dịch khác 1,47 tỷ, tăng gấp ba lần. Phần duy nhất đang chậm lại là tiền điện tử, từ 3,58 tỷ giảm mạnh xuống 2,21 tỷ.

Lãi ròng từ Lãi Suất 4.11 tỷ USD, tăng 39%, chủ yếu được hưởng lợi từ sự tăng trưởng của tài sản tín dụng và hoạt động cho vay chứng khoán. Doanh thu đăng ký thành viên Gold 50 triệu USD, tăng 56%.

Trên toàn bộ năm, tỷ lệ doanh thu giao dịch tiền điện tử trong tổng doanh thu đã giảm từ khoảng 35% trong Quý 4 năm 2024 xuống còn 17% trong Quý 4 năm 2025.

Xu hướng này Robinhood hiểu rõ.

Trong năm vừa qua, họ đã mở rộng danh mục sản phẩm một cách điên cuồng: thị trường Dự Báo đã thực hiện 120 tỷ hợp đồng giao dịch chỉ trong năm đầu tiên, lượng giao dịch chỉ trong Quý 4 đã gần nhân đôi; giao dịch tương lai bao gồm chỉ số cổ phiếu, năng lượng, kim loại, và tiền điện tử; Số lượng nhà sáng lập thẻ Gold đang tiến tới con số 1 triệu.

Ngay từ cuộc họp báo kết quả kinh doanh của Quý 3 năm 2025, ban lãnh đạo công ty đã nói: "Hiện tại, chúng tôi đã có hơn 11 dòng sản phẩm đạt doanh thu hằng năm trên 1 tỷ USD."

Ý nghĩa là, đừng chỉ chăm chú vào tiền điện tử. Nhưng Wall Street lại chỉ chăm chú vào tiền điện tử.

Một công ty môi giới, sống trong bóng tối của Bitcoin

Điều này khiến người ta liên tưởng đến báo cáo tài chính mà Strategy công bố năm nay.

Strategy có lỗ ròng 12.4 tỷ USD chỉ trong quý, gần như toàn bộ từ khoản giảm giá chưa thực hiện của Bitcoin trong Quý 4. Saylor không quan tâm, ông nói rằng sự giảm giá của Bitcoin là một món quà, mỗi lần điều chỉnh đều là cơ hội mua vào.

Tình hình của Robinhood lại hoàn toàn ngược lại. Họ không nắm giữ Bitcoin, không chịu rủi ro về giá, không dựa vào việc phát hành trái phiếu để mua coin và kéo dài lối sống. Họ chỉ là một nền tảng giao dịch, kiếm tiền từ phí giao dịch.

Nhưng khi Bitcoin giảm giá, nhà đầu tư nhỏ lẻ không giao dịch nữa, phí giao dịch cũng không còn.

Strategy sống nhờ giá của Bitcoin. Robinhood sống nhờ biến động của Bitcoin. Hai công ty này trông hoàn toàn khác nhau, nhưng cơ sở là cùng một thứ: tâm trạng của nhà đầu tư nhỏ lẻ đối với tiền điện tử.

Strategy đặt cược vào hướng giá, Robinhood đặt cược vào lưu lượng khách hàng của sòng bạc. Nói cách khác, khi Bitcoin giảm giá, sòng bạc trở nên ế ẩm. Cả hai loại hình đều thua lỗ.

Dữ liệu đã chứng thực điều này. Giá cổ phiếu MSTR của Strategy giảm 76%, tương đương với đòn bẩy 1.6 lần của Bitcoin. Giá cổ phiếu Robinhood đã giảm khoảng 50% từ đỉnh vào tháng 10 năm ngoái, cùng thời điểm, Bitcoin giảm 48%. Hai đường cong gần như trùng lắp.

Một bên là vị thế đòn bẩy Bitcoin, một bên là tùy chọn mua vào tiền ảo với giá giao dịch. Cả hai đều có cùng một tiêu chí: nhiệt độ thị trường tiền điện tử.

「Kỷ lục」 và Bẫy

Trong báo cáo tài chính của Robinhood, từ "kỷ lục" đã được nhắc đến nhiều lần. Doanh thu hàng năm kỷ lục, EBITDA điều chỉnh kỷ lục, dòng vốn ròng kỷ lục, số thành viên Gold kỷ lục, EPS kỷ lục.

Những con số này đều là thật.

Trong báo cáo tài chính của Strategy cũng có viết về "kỷ lục". Lượng Bitcoin giữ, dự trữ tiền mặt kỷ lục, BTC Yield kỷ lục. Nhưng giá cổ phiếu của nó đã giảm 76%.

"Kỷ lục" là huy chương trong thị trường tăng giá, nhưng là bia mộ trong thị trường giảm giá. Nó chỉ thể hiện tình hình của bạn khi đạt đỉnh cao điểm, không nói về điều tiếp theo.

Q4 của Robinhood tiết lộ một chỉ số then chốt: số người dùng hoạt động hàng tháng (MAU) đã giảm từ 14.9 triệu cùng kỳ năm trước xuống còn 13 triệu, giảm 1.9 triệu người.

Người dùng đang rời đi.

Tài sản được trữ tại nền tảng của công ty tăng 68% so với cùng kỳ năm trước, do sự tăng giá cổ phiếu và tiền điện tử tạo ra sự phồng to giá trị thị trường. Tốc độ tiền ròng đã giảm từ hơn 30% cùng kỳ đầu năm xuống còn 19% trong Q4. Điều này ngụ ý rằng tốc độ tiền luồn vào đang chậm lại. Số người tham gia giảm.

Điều này tương tự những vấn đề mà Strategy đang đối mặt về cấu trúc. Tất cả các chỉ số trong thị trường tăng giá tự gia tăng: giá tăng, giao dịch sôi động, doanh thu tăng, người dùng tăng, giá cổ phiếu tăng. Trong thị trường giảm giá, mọi mắt xích đều đảo ngược.

Ván cờ có thể quay ngược. Robinhood cũng có chiếc ván cờ của riêng mình.

Hành trình DeFi: Một Cái Bàn Cờ Lớn

Rõ ràng, Robinhood hiểu điều này. Trong 12 tháng vừa qua, chiến lược của Robinhood có thể được tóm tắt trong một câu: giảm phụ thuộc vào tiền điện tử, đồng thời tăng cường đầu tư vào cơ sở hạ tầng tiền điện tử.

Về mặt doanh thu, họ đang nỗ lực đa dạng hóa. Dự báo thị trường, hợp đồng tương lai, bán khống, Thẻ Vàng, dịch vụ ngân hàng, tài khoản hưu trí, mở rộng quốc tế v.v.

Về mặt cơ sở hạ tầng, họ đang tiến hành phát triển sâu hơn. Năm ngoái, họ đã mua lại Bitstamp - sàn giao dịch tiền điện tử lâu đời nhất trên toàn cầu, khối lượng giao dịch đã tăng gấp đôi. Họ đã ra mắt 2,000 cổ phiếu token hóa tại châu Âu. Họ đã ký kết thỏa thuận mua lại công ty chứng khoán và sàn giao dịch tiền điện tử tại Indonesia.

Robinhood Học Lỏm Bài Học Từ Coinbase Năm 2022.

Coinbase Gần Như Đâm Sấp Trong Thị Trường Giảm Giá Trước Đó, Chính Bởi Vì Cấu Trúc Thu Nhập Quá Đơn Nhất. Armstrong Mất Hai Năm Để Xây Dựng Lại. Tenev Cố Gắng Đa Dạng Hóa Trước Khi Thị Trường Giảm Giá Đến.

Nhưng Thời Gian Không Ủng Hộ Anh Ta. Chi Phí Vận Hành Sau Điều Chỉnh Của Robinhood Năm 2026 Và Ngân Sách Khuyến Khích Cổ Phần Dự Kiến Tăng Khoảng Từ 26 Tỷ Đến 27.25 Tỷ Đô La So Với Cùng Kỳ Năm Trước, Tăng Khoảng 18%. Số Tiền Này Sẽ Được Chi Cho Mở Rộng Quốc Tế, Phát Triển Sản Phẩm Mới, Và Hợp Nhất Mua Bán. Nếu Mùa Đông Tiền Điện Tử Tiếp Tục, Và Tăng Trưởng Kinh Doanh Môi Giới Truyền Thống Không Đủ Nhanh, Chi Phí Mở Rộng Kết Hợp Với Thu Nhập Chậm Lại, Biên Lợi Nhuận Sẽ Bị Nén.

Có Khoảng 43 Tỷ Đô La Tiền Mặt Và Tương Đương Tiền Mặt Trên Sổ Sách, Đủ Để Tiêu Rất Lâu. Nhưng Giống như Chiến Lược, "Tiếp Tục Tồn Tại" Và "Tiếp Tục Phát Triển" Là Hai Vấn Đề Khác Nhau.

Nhiệt Kế Trong Mùa Đông Tiền Điện Tử

Khi Đặt Chiến Lược Và Báo Cáo Tài Chính Của Robinhood Cùng Nhau, Bạn Sẽ Nhìn Thấy Hai Cách Bịt Đầu Trong Mùa Giảm Giá Bitcoin.

Chiến Lược Là Bệnh Lang Trọng. Bitcoin Không Tăng Giá, Bánh Xe Phong Độ Dừng Lại, Nhưng 22.5 Tỷ Đô La Tiền Mặt Trên Sổ Sách Có Thể Chống Đỡ Hai Năm Rưỡi. Nó Có Thời Gian, Nhưng Thời Gian Đang Tiêu Diệt Đức Tin.

Robinhood Là Phản Ứng Cấp Cứu. Thu Nhập Tiền Điện Tử Bị Tụt Dốc 38% Trong Một Quý, Số Người Dùng Hoạt Động Hàng Tháng Giảm 190 Nghìn, Nhưng Kinh Doanh Khác Vẫn Đang Tăng. Nó Sẽ Không Chết, Nhưng Sẽ Đau.

Điểm Chung Của Cả Hai Công Ty Là: Họ Đều Không Thể Kiểm Soát Biến Số Quan Trọng Nhất Trong Số Quốc Phòng của Mình.

Chiến Lược Không Thể Kiểm Soát Giá Bitcoin. Robinhood Không Thể Kiểm Soát Tâm Lý Người Dân. Và Tâm Lý Người Dân, Cuối Cùng, Là Do Giá Bitcoin Quyết Định.

Trong Ngành Này, Mọi Người Đều Giả Vờ Rằng Mình Có Alpha, Nhưng Thực Ra Ai Cũng Chỉ Có Beta. Beta Chính Là Bitcoin. Bitcoin Tăng, Tất Cả Mọi Người Đều Là Thiên Tài. Bitcoin Giảm, Tất Cả Mọi Người Đều Đang Tắm Nước Lạnh.

Robinhood Thực Sự Lập Kỷ Lục Năm 2025, Nhưng Dường Như Bất Kỳ Số Bản Ghi Nào Cũng Không Thể Che Đậy Nỗi Đau Do Sự Sụt Giảm Trong Kinh Doanh Tiền Điện Tử Mang Lại.

Tenev Bây Giờ Đang Đối Mặt Với Một Câu Hỏi Không Có Câu Trả Lời Chuẩn.

Hiện Tại, Robinhood Giống Như Chủ Sòng Bạc Mới Bắt Đầu Cai Nghiện. Anh Ấy Biết Vấn Đề Đang Nằm Ở Đâu, Anh Ấy Cũng Đang Hành Động, Nhưng Lợi Ích Từ Thị Trường Tăng Giá Ngự Lấy Đâu, Đã Biến Thành Nợ Trong Thị Trường Giảm Giá.

Đối với Robinhood, thử thách thực sự không phải là thời kỳ thị trường tăng điểm, mà là đáy thị trường suy thoái.

Chính xác ở đâu là đáy, cho đến bây giờ vẫn chưa ai biết.

Liên kết gốc

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia