Fed sẽ "tăng lãi suất liên tục"? Liệu "chu kỳ thắt chặt" cuối thập niên 1980 có lặp lại?

Đọc bài viết này mất 15 phút

Nghiên cứu của Citi chỉ ra rằng môi trường vĩ mô hiện tại đang có mức độ tương đồng ngày càng tăng với chu kỳ thắt chặt giai đoạn 1988-1989, động lực lạm phát đang mạnh lên, điều kiện tài chính thắt chặt nhẹ, mô hình vẫn nằm trong vùng bình thường nhưng tiếp tục gia tăng nắm giữ tài sản rủi ro, năng lượng và đồng USD trở thành hướng ưu tiên.

Tiêu đề gốc: "Fed sẽ 'tăng lãi suất liên tục'? Liệu 'chu kỳ thắt chặt' cuối thập niên 1980 có tái diễn?"
Nguồn gốc: Wall Street Insights

Báo cáo của Citigroup chỉ ra rằng môi trường vĩ mô hiện tại có độ tương đồng cao với chu kỳ thắt chặt 1988-1989, khi đó nền kinh tế duy trì sức bền, áp lực lạm phát dần tích tụ, sau đó hoạt động kinh tế chậm lại, chính sách mới chuyển sang nới lỏng. Trong chu kỳ thắt chặt năm đó, Fed đã tăng lãi suất liên tiếp 16 lần. Lo ngại của thị trường về việc Fed khởi động lại tăng lãi suất đang gia tăng, khiến một chu kỳ mang tính cảnh báo trong lịch sử quay trở lại tầm nhìn của nhà đầu tư. Báo cáo chiến lược vĩ mô định lượng mới nhất của Citigroup Research cho thấy mức độ tương đồng giữa môi trường vĩ mô hiện tại và chu kỳ thắt chặt 1988-1989 đã tăng rõ rệt, đồng thời kết hợp với căng thẳng Trung Đông leo thang trở lại và áp lực lạm phát Mỹ bùng phát trở lại, logic phân bổ tài sản xuyên lớp đang âm thầm thay đổi.

Theo thông tin từ追风交易台, các nhà phân tích Alex Saunders và Vinh Vo của Citigroup Research trong báo cáo ngày 11 tháng 9 chỉ ra rằng mặc dù mô hình vĩ mô (Regime Model) của họ vẫn nằm trong vùng "Bình thường" (Normal), nhưng động lực lạm phát đang mạnh lên, chỉ số bất ngờ kinh tế giảm nhẹ, cùng với điều kiện tài chính thắt chặt nhẹ, khiến giai đoạn lịch sử tương tự được mô hình nhận diện đang tiến gần đến năm 1988-1989.

Đáng chú ý là, trong chu kỳ thắt chặt từ tháng 3 năm 1988 đến tháng 5/6 năm 1989, Fed đã tăng lãi suất tổng cộng 16 lần. Theo thống kê của nhóm Sun Binbin thuộc Tianfeng Securities, vào tháng 3 năm 1988, Fed đã chọn thắt chặt trước để ngăn chặn tái lạm phát cao. Ngày 30 tháng 3 năm 1988, cuộc họp FOMC đã tăng lãi suất quỹ liên bang thêm 25bp lên 6,75%, sau đó tăng tổng cộng 16 lần, cuối cùng mục tiêu lãi suất quỹ liên bang được nâng lên 9,8125%, tổng cộng tăng 331,25bp.

Đặc điểm điển hình của cuối thập niên 1980 là: nền kinh tế duy trì sức bền, áp lực lạm phát dần tích tụ, cuối cùng thúc đẩy Fed tiếp tục tăng lãi suất, sau đó hoạt động kinh tế chậm lại, chính sách mới chuyển sang nới lỏng. Báo cáo cũng liệt kê giai đoạn 1976-1977, 1996-1997 và 2013-2014 là các giai đoạn lịch sử tham chiếu khác.

Ở cấp độ phân bổ tài sản, bối cảnh vĩ mô trên đã thúc đẩy mô hình tiếp tục gia tăng tài sản rủi ro và thiết lập sở thích cấu trúc rõ ràng: mua dài cổ phiếu thị trường mới nổi và Mỹ, mua dài kỳ hạn Nhật Bản và Anh, đồng thời duy trì vị thế bán khống trái phiếu tín dụng đầu tư cấp Mỹ ở trọng số tối đa, mua dài hàng hóa lấy năng lượng làm trọng tâm, và chuyển sang ưu tiên đồng USD.

Chu kỳ thắt chặt 1988-1989 trở lại trong tầm ngắm

Nick Timiraos, "phóng viên thường trực của Fed", mới đây viết rằng các nhà đầu tư gần như đã chắc chắn Fed sẽ tăng lãi suất lần đầu tiên trong ba năm vào tuần tới, nhưng câu hỏi khó hơn là điều gì sẽ xảy ra sau đó. Kể từ thập niên 1990, Fed chỉ có một lần tăng lãi suất "một lần duy nhất".

Phân tích tương tự lịch sử của Citi Research cũng cho thấy giai đoạn 1988-1989 đã trở nên nổi bật rõ rệt hơn trong tháng này. Báo cáo mô tả giai đoạn này là sự kết hợp giữa kinh tế kiên cường và áp lực lạm phát — chính sự kết hợp này đã thúc đẩy Fed liên tục thắt chặt chính sách tiền tệ trong năm 1988, cho đến khi hoạt động kinh tế chậm lại vào năm sau mới chuyển sang cắt giảm lãi suất.

Điều này rất phù hợp với trạng thái vĩ mô hiện tại. Mô hình cho thấy các chỉ số tăng trưởng kinh tế cải thiện nhẹ, giá trị trung bình z-score của PMI vẫn ở mức mạnh mẽ, chỉ số bất ngờ kinh tế tuy giảm nhẹ nhưng mức tuyệt đối vẫn tích cực; đồng thời, động lực lạm phát đã hồi phục trong tháng qua, điều kiện tài chính thắt chặt nhẹ, tổng thể vẫn thấp hơn khoảng 0,55 độ lệch chuẩn so với trung bình dài hạn. Báo cáo mô tả trạng thái vĩ mô hiện tại là triệu chứng "kinh tế quá nóng" — các chỉ số tăng trưởng và lạm phát đều cao hơn nhẹ so với trung bình dài hạn, nhưng chưa kích hoạt mô hình chuyển đổi.

Báo cáo đồng thời giữ lại ba giai đoạn tham chiếu lịch sử khác: 1976-1977 (thời kỳ tiền Volcker, lạm phát giảm song hành với điều kiện tài chính nới lỏng, ban đầu hỗ trợ thị trường chứng khoán, nhưng sau đó lạm phát và lãi suất chính sách tăng mạnh); 1996-1997 (giai đoạn đầu mở rộng internet); và 2013-2014 (kỳ vọng Fed giảm mua trái phiếu thúc đẩy định giá lại lãi suất Mỹ). Đáng chú ý, cú sốc thuế quan năm ngoái trong mô hình mới nhất không còn là tham chiếu lịch sử tương tự có ý nghĩa, Citi Research cho rằng điều này phản ánh biến động dài hạn trên các loại tài sản vẫn ở mức tương đối thấp.

Mô hình kiên định vùng "bình thường", tỷ trọng cổ phiếu tăng thêm

Bất chấp lo ngại về tăng lãi suất gia tăng, mô hình K láng giềng gần nhất (KNN) của Citi Research vẫn duy trì vùng "bình thường", chưa chuyển sang vùng "điều kiện tài chính thắt chặt". Báo cáo chỉ ra rằng, sau cập nhật tháng này, mô hình đã nâng tỷ trọng phân bổ vượt trội cổ phiếu từ 2,8% lên 4,0%, trái phiếu và hàng hóa duy trì phân bổ dương (nhưng đã cắt giảm), trong khi vị thế bán khống trái phiếu tín dụng giữ nguyên.

Báo cáo đồng thời cảnh báo con đường giảm giá tiềm ẩn: nếu cú sốc năng lượng tiếp diễn như chủ đề dai dẳng — dù do nhu cầu bổ sung tồn kho hay gián đoạn nguồn cung — thắt chặt điều kiện tài chính và mở rộng chênh lệch tín dụng có thể trở thành chuỗi truyền dẫn dẫn đến kịch bản đình lạm.

Về hiệu suất tỷ lệ Sharpe lịch sử dưới các mô hình khác nhau, tài sản trong vùng "bình thường" có hiệu suất gần với trung bình lịch sử vô điều kiện, thuộc tính trái phiếu chiếm ưu thế nhẹ, trong khi cổ phiếu Mỹ có lợi thế nhất định so với các khu vực khác.

Phân bổ đa tài sản: Năng lượng dẫn đầu, đồng USD thay thế JPY trở thành tiền tệ được ưa chuộng

Về phân bổ tài sản cụ thể, mô hình nghiên cứu của Citi cho thấy cấu trúc phân hóa cao độ. Về cổ phiếu, thị trường mới nổi nhận được phân bổ cao nhất, cổ phiếu Mỹ duy trì vị thế mua nhỏ, trong khi cổ phiếu châu Âu, Nhật Bản và Anh bị bán khống.

Về lãi suất, trái phiếu tổng thể được phân bổ vượt trọng số 3,7%, kỳ hạn Nhật Bản và Anh nhận được vị thế mua lớn nhất, trái phiếu kho bạc Mỹ bị bán khống tối đa, trái phiếu châu Âu bị bán khống nhẹ. Logic phân bổ này một phần liên quan đến hướng dẫn triển vọng diều hâu sau khi ECB tăng lãi suất và phần bù rủi ro trái phiếu chính phủ Pháp gia tăng.

Về hàng hóa, năng lượng là tài sản có hiệu suất kỳ vọng mạnh nhất hiện tại, mô hình tập trung phân bổ vượt trọng số vào năng lượng, kèm theo vị thế mua nhỏ đối với kim loại cơ bản và bán khống nhẹ đối với kim loại quý. Báo cáo chỉ ra rằng năng lượng có lợi thế vượt trội so với các phân ngành hàng hóa khác về chiều carry, trong khi carry của kim loại cơ bản và kim loại quý rõ ràng là âm.

Về ngoại hối, báo cáo chỉ ra rằng sự nhiệt tình của thị trường đối với đồng yên đã suy giảm rõ rệt, tỷ lệ Sharpe kỳ vọng của GBP, JPY và EUR so với USD đều âm, khiến USD trở thành tiền tệ được ưu tiên hiện tại. Sự chuyển dịch này một phần xuất phát từ phát biểu của Bộ trưởng Tài chính Mỹ Bessent về vấn đề can thiệp của Nhật Bản, cũng như động lực suy yếu sau giai đoạn tăng giá của đồng yên do kỳ vọng thị trường về việc BoJ thắt chặt chính sách sớm hơn và nhanh hơn.

Chiến lược theo xu hướng duy trì lợi nhuận dương từ đầu năm đến nay, hiệu suất chiến lược hệ thống phân hóa

Từ góc độ hiệu suất chiến lược định lượng, chiến lược theo xu hướng ghi nhận lợi nhuận dương trong tháng qua, mức tăng mạnh của hàng hóa và trái phiếu đủ để bù đắp tổn thất từ cổ phiếu và đóng góp gần như đi ngang từ ngoại hối. Đáng chú ý, lợi nhuận của chiến lược theo xu hướng trái phiếu trong tháng này đã đảo ngược hoàn toàn mức lợi nhuận âm từ đầu năm đến nay trước đó, thúc đẩy chiến lược tổng hợp chuyển sang dương. Hàng hóa vẫn là nguồn đóng góp lớn nhất từ đầu năm đến nay, trong khi cổ phiếu có hiệu suất yếu nhất.

Chiến lược carry có hiệu suất tổng hợp dương trong tháng qua, hàng hóa và trái phiếu đóng góp lợi nhuận chính, trong khi carry ngoại hối và cổ phiếu chịu áp lực. Báo cáo cũng chỉ ra rằng chiến lược giá trị hàng hóa tiếp tục dẫn đầu từ đầu năm đến nay, nhưng chiến lược giá trị cổ phiếu và trái phiếu vẫn ghi nhận lợi nhuận âm, và khi căng thẳng Trung Đông leo thang trở lại thúc đẩy thị trường định giá lại rủi ro lạm phát và chính sách, chiến lược giá trị trái phiếu càng suy yếu thêm.

Về vị thế CTA, trái phiếu tín dụng duy trì vị thế mua lớn nhất, vị thế mua cổ phiếu và hàng hóa bị cắt giảm về gần mức trung tính.