Bài viết gốc biên dịch: Tài Liên Xã

Vào lúc 22 giờ tối thứ Sáu theo giờ Bắc Kinh, Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ Kevin Warsh đã xuất hiện tại Hội nghị thường niên Jackson Hole và có bài phát biểu mang tên Trong Thời Đại Của Chúng Ta (In Our Time).

Nhìn chung, bài phát biểu của Warsh tại Jackson Hole lần này đã đưa ra một tín hiệu thận trọng nhưng nghiêng về diều hâu khá rõ ràng. Ông cho rằng nền kinh tế và thị trường lao động Mỹ vẫn có sức bền, môi trường tài chính hiện tại khó có thể được coi là có tính hạn chế rõ rệt, trong khi lạm phát vẫn cao hơn đáng kể so với mục tiêu 2% của Fed, do đó vấn đề giá cả nên tiếp tục là ưu tiên hàng đầu trong chính sách tiền tệ.

Chủ tịch Fed nhấn mạnh trong bài phát biểu: "Tiêu chuẩn của tôi là: Chúng ta phải có niềm tin rằng lạm phát tiềm ẩn đang tiến gần đến mục tiêu của chúng ta một cách rõ ràng và với tốc độ đủ nhanh. Nếu không, chúng ta vẫn còn việc phải làm."

Warsh cũng đồng thời cho biết, mặc dù dữ liệu CPI và PCE trong mùa hè tốt hơn dự kiến, nhưng "chúng không khiến tôi nghĩ rằng xu hướng lạm phát tiềm ẩn đã có sự cải thiện có ý nghĩa".

Đối với những lời chỉ trích từ bên ngoài rằng ông "kiên quyết không đưa ra định hướng kỳ vọng", Warsh cũng nhân cơ hội này để có bài trình bày sâu sắc chưa từng có.

Warsh cho rằng định hướng kỳ vọng là cần thiết trong thời kỳ khủng hoảng, nhưng trong thời kỳ bình thường nên được giảm bớt rõ rệt. Ông cho rằng, việc gợi ý sớm cho thị trường hoặc thậm chí gần như cam kết về lộ trình lãi suất trong tương lai, bề ngoài tăng cường tính minh bạch, nhưng thực tế có thể tạo ra sự hiểu lầm mới: một mặt trói buộc không gian linh hoạt của Fed trong việc đưa ra quyết định dựa trên biến động kinh tế trong tương lai, mặt khác khiến thị trường quá tập trung vào giao dịch "đoán Fed" thay vì tự đánh giá độc lập các yếu tố cơ bản của nền kinh tế.

Ông đặc biệt cảnh giác với "vấn đề phòng gương" hình thành từ đó — thị trường định giá dựa trên định hướng của Fed, Fed lại ngược lại tham khảo giá thị trường để đưa ra phán đoán, cuối cùng có thể khiến cả hai bên đồng thời bỏ qua những biến động kinh tế mới.

Vì vậy, Warsh không tán thành định hướng kỳ vọng thường xuyên, cũng không muốn đưa ra một "hàm phản ứng" chính sách máy móc; thay vào đó, ông nghiêng về việc giảm cam kết trước, để thị trường tự hình thành phán đoán của mình, đồng thời để Fed dựa trên dữ liệu thời gian thực, xu hướng và các quy tắc chính sách vững chắc hơn, duy trì đủ mức tự do trong mỗi lần thực sự cần ra quyết định.

Đến 22 giờ 45 phút theo giờ Bắc Kinh, sau khi bài phát biểu của Warsh kết thúc, công cụ "Quan sát Fed" của CME đã tăng xác suất kỳ vọng Fed tăng lãi suất vào tháng 9 lên gần 60%, trong khi con số này hôm qua chỉ là 35%. Vàng giao ngay giảm mạnh 50 USD trong thời gian ngắn, giá mới nhất giảm xuống khoảng 4.550 USD mỗi ounce.

（Nguồn: TradingView）

Dưới đây là toàn văn bài phát biểu của Waller (bản dịch từ nguồn bài phát biểu trên trang web chính thức của Fed, được hỗ trợ bởi trí tuệ nhân tạo):

Cảm ơn tất cả mọi người. Rất vui được trở lại đây, và cũng rất vui khi thấy nhiều gương mặt quen thuộc. Tôi đã luôn mong chờ cuối tuần này – còn nơi nào tốt hơn đây để kỷ niệm ngày thứ 100 tôi giữ cương vị Chủ tịch Fed?

Về sự tiếp đón nồng hậu và chu đáo tại đây, mọi người có mặt đều phải cảm ơn Chủ tịch Fed chi nhánh Kansas City, Jeff Schmid, và các đồng nghiệp của ông. Jeff, xin gửi lời cảm ơn đến tất cả các bạn.

Jeff và những người tổ chức hội nghị khác cũng đã sắp xếp một số hoạt động giải trí vào cuối ngày hôm nay. Tôi khuyên mọi người nên cân nhắc thật kỹ lưỡng khi lựa chọn.

Như tôi đã biết từ nhiều năm trước, trên những con đường mòn quanh Jackson Hole, bạn có thể trải nghiệm hai kiểu đi bộ hoàn toàn khác nhau. Tôi có thể tóm tắt trải nghiệm đi bộ trước đây của mình cùng cựu Phó Chủ tịch Fed, Don Kohn, bằng hai từ: tôi đã sống sót (I survived). Những cuộc "hành quân tử thần" kéo dài được chống đỡ bằng ý chí thép đó đã cho tôi thấy một khía cạnh khác của Don mà trước đó tôi hoàn toàn không chuẩn bị tinh thần để đối mặt.

Còn có một kiểu đi bộ khác – tôi sẽ liên tưởng nó với người đồng nghiệp cũ, cựu Chủ tịch Fed, Ben Bernanke. Đi cùng Ben, nhịp độ thư thái hơn nhiều, chỉ là những bước dạo nhẹ nhàng trên những con đường mòn uốn lượn trong Khu bảo tồn Rockefeller.

Vì vậy, trước khi lên đường, hãy kiểm tra thể trạng của mình, rồi tự hỏi: "Hôm nay là ngày của Kohn, hay ngày của Bernanke?"

Điều tuyệt vời nhất của buổi tụ họp này là nó giúp tất cả chúng ta gạt bỏ những suy nghĩ vụn vặt, để suy nghĩ rõ ràng hơn về thế giới và thời đại chúng ta đang sống. Với tôi, đây là địa điểm phù hợp, và các bạn ở đây cũng là những thính giả phù hợp, để chúng ta thực sự đào sâu vào những tư tưởng quan trọng nhất.

"Đổi mới sáng tạo" là chủ đề của hội nghị lần này. Tôi tin rằng công chúng và thị trường, với trí tuệ tập thể của mình, đã nhận ra rằng sự đổi mới trong cách thức triển khai chính sách của Fed sẽ giúp chúng ta đạt được sự ổn định giá cả đồng thời đạt được việc làm đầy đủ.

Dưới đây tôi xin giới thiệu ngắn gọn về nội dung bài phát biểu sáng nay. Bạn có thể gọi nó là đề cương... cũng có thể gọi là bản đồ lộ trình đi bộ... nhưng tuyệt đối đừng gọi nó là "hướng dẫn kỳ vọng".

Đầu tiên, tôi sẽ nói về một số vấn đề dài hạn mà Fed đang nghiên cứu, bao gồm công nghệ tổng quát mới nhất – trí tuệ nhân tạo (AI), và nó có thể đưa nền kinh tế đi về đâu.

Sau đó, tôi sẽ đề cập đến chính sách định hướng kỳ vọng (forward guidance) và sự tương tác giữa ngân hàng trung ương với thị trường tài chính.

Tiếp theo, tôi sẽ giới thiệu một số nguyên tắc cốt lõi mà tôi cho rằng nên định hướng cho việc thực thi chính sách tiền tệ.

Cuối cùng, tôi sẽ trình bày đánh giá của mình về tình hình kinh tế hiện tại.

Chuẩn bị cho môi trường chính sách trong tương lai

Với khung cảnh dãy núi Teton bất biến làm nền, chúng ta đến đây để xem xét một bức tranh kinh tế không hề tĩnh tại.

Chỉ mới cách đây không lâu — trước thềm cuộc khủng hoảng năm 2008 và trong suốt thập kỷ sau đó — các nhà kinh tế và hoạch định chính sách vẫn còn bàn về "trì trệ kéo dài" và "dư thừa tiết kiệm toàn cầu". Quan điểm được chấp nhận rộng rãi khi đó là do không có đủ cơ hội đầu tư hấp dẫn, vốn dư thừa sẽ nằm im ngoài lề trong một thời gian dài, rất dài. Mọi thứ tốt đẹp đã được phát minh ra cả rồi. Do đó, tăng trưởng kinh tế sẽ ảm đạm và chậm chạp.

Tuy nhiên, thời thế đã thực sự thay đổi. Chúng ta đã đến một bước ngoặt lịch sử.

Ví dụ rõ ràng nhất là trí tuệ nhân tạo — cái tên đã 80 năm tuổi nhưng ngày nay được dùng để chỉ làn sóng công nghệ mới nhất — có tốc độ tiến bộ vượt xa cả những dự đoán lạc quan nhất của những người ủng hộ nhiệt thành chỉ vài năm trước.

Tiềm năng để nền kinh tế đạt được tăng trưởng cao hơn đáng kể đang gia tăng. Lượng vốn ngày càng lớn đang đổ vào các hạ tầng liên quan đến AI. Một "siêu định luật Moore" dường như đang diễn ra. Đồng thời, định luật quy mô cũng đang thay đổi phương pháp và tốc độ đổi mới sáng tạo.

Vốn và lao động kết hợp với nhau để tạo ra các mô hình ngôn ngữ lớn (LLM) — trái tim của AI. Người dùng mua token để có quyền truy cập vào các mô hình này. Theo báo cáo, chỉ riêng doanh số token hàng năm của hai phòng thí nghiệm AI hàng đầu đã vượt 100 tỷ USD, tăng hơn 500% so với một năm trước.

Cục Dự trữ Liên bang đang theo dõi sát sao tất cả những điều này. Chúng tôi nhận thức rằng AI là một biến số mới — thậm chí có thể là một yếu tố sản xuất mới — sẽ tác động đến nền kinh tế và việc thực thi chính sách tiền tệ. Điều này cũng mở ra một số hướng nghiên cứu quan trọng:

Việc ứng dụng AI có thúc đẩy năng suất của toàn nền kinh tế tăng trưởng đáng kể và bền vững hay không? Nếu có, thì khi nào?

Việc sử dụng token thực sự sẽ bổ trợ cho lao động hay cạnh tranh với lao động? Các thế hệ mô hình AI tiếp theo có đòi hỏi mật độ vốn cao hơn, hay bản thân các mô hình cuối cùng có thể giúp chúng ta thiết kế ra những giải pháp sử dụng vốn nhẹ nhàng hơn?

Các vấn đề khác chưa được xác định còn bao gồm cấu trúc thị trường cuối cùng sẽ hình thành như thế nào. Hiện tại vẫn chưa rõ lợi nhuận vốn cuối cùng sẽ chảy về đâu, cũng như quá trình này sẽ kéo dài bao lâu. Trong giai đoạn đầu, có bao nhiêu phần thặng dư kinh tế sẽ chảy đến những chủ sở hữu tài sản khan hiếm—các phòng thí nghiệm AI, nhà sản xuất chip, nhà sản xuất năng lượng và nhà cung cấp dịch vụ đám mây? Theo thời gian, bao nhiêu giá trị sẽ cuối cùng chảy đến doanh nghiệp và người tiêu dùng? Những thay đổi này có ý nghĩa gì đối với người lao động? Và sẽ có tác động rộng rãi như thế nào đến mục tiêu việc làm trong nhiệm vụ của Cục Dự trữ Liên bang?

Tương tự, hiện tại chúng ta cũng không biết giá cân bằng của token sẽ là bao nhiêu. Liệu trong tương lai có xuất hiện các loại token khác nhau, với chất lượng khác nhau, đến mức người ta sẵn sàng trả giá ngày càng cao để có quyền truy cập vào các mô hình tiên tiến nhất, tốt nhất? Liệu giá token của các thế hệ mô hình cũ hơn cuối cùng có giảm xuống mức chi phí biên của chúng không?

Chúng tôi sẽ sử dụng một "Nhóm công tác về năng suất và việc làm" để nghiên cứu sâu những vấn đề này. Gần đây tôi đã có cuộc trao đổi ban đầu với người đứng đầu nhóm công tác này cùng bốn nhóm công tác khác, và tiến độ của họ rất đáng khích lệ.

Tuy nhiên, cần phải nói rõ rằng các khuyến nghị của những nhóm công tác này sẽ được trình lên trong tương lai và sẽ không ảnh hưởng đến các quyết định mà chúng tôi đưa ra trong bối cảnh chính sách hiện tại. Nhưng tôi tin rằng, việc đầu tư tư duy ngay hôm nay cho những thách thức chính sách trong tương lai sẽ giúp chúng ta chuẩn bị tốt hơn rất nhiều.

Hướng dẫn kỳ vọng và các phương thức thay thế

Trong khi các nhóm công tác này đang hoạt động, tôi không chờ đợi mà đã bắt đầu thúc đẩy sự đổi mới tại Cục Dự trữ Liên bang, để Fed thực sự thích ứng với nhiệm vụ của mình. Lấy một ví dụ, tôi đã bắt đầu thay đổi hình thức và chức năng của cái gọi là "hướng dẫn kỳ vọng" của Chủ tịch Fed. Như mọi người có thể biết, từ lâu tôi đã cảm thấy không thoải mái với việc công bố sớm các quyết định chính sách trong tương lai. Tôi nghiêng về việc đi theo một con đường khác... và tôi sẽ giải thích lý do ngay sau đây.

Việc truyền thông minh bạch về các quyết định chính sách trong tương lai tự nó không phải là một đức tính tự nhiên. Truyền thông phải phục vụ trách nhiệm quan trọng nhất của Fed: làm đúng chính sách tiền tệ.

Trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, tôi và các đồng nghiệp khi đó đã thiết lập hướng dẫn kỳ vọng như một thông lệ thường xuyên. Vào thời điểm đó, nó là điều không thể thiếu, và chúng tôi đã triển khai nó một cách rầm rộ. Nhưng giống như những di sản khác để lại từ các cuộc khủng hoảng trong quá khứ, tôi cho rằng cách làm này đã tồn tại quá lâu.

Trong thời kỳ bình thường, vai trò của hướng dẫn kỳ vọng nên được giới hạn và cần có ranh giới rõ ràng. Nếu không, nó có thể tạo ra sự mơ hồ dưới danh nghĩa theo đuổi sự rõ ràng. Việc tiết lộ quá mức quá trình thảo luận chính sách và đưa ra quá nhiều cam kết về các quyết định chính sách trong tương lai đều có thể gây hiểu lầm cho thị trường, doanh nghiệp và hộ gia đình. Và tôi cho rằng, khi các nhà hoạch định chính sách đưa ra những cam kết gần như chắc chắn về lãi suất trong suốt chu kỳ kinh tế, chúng ta thực sự đang tự giới hạn quyền tự do đưa ra những lựa chọn đúng đắn khi thực sự cần phải quyết định.

Để hoạch định chính sách đúng đắn, chúng ta cũng phải xử lý chính xác mối quan hệ giữa thị trường tài chính và ngân hàng trung ương. Cục Dự trữ Liên bang (Fed) cần nhận được các tín hiệu thị trường rõ ràng, và những tín hiệu này nên được truyền tải một cách ít bị can thiệp nhất có thể……bao gồm cấu trúc nội tại của thị trường……mức giá và biến động của tài sản trong các ngành……giá và khối lượng giao dịch trái phiếu kho bạc Mỹ……giá trị ngoại hối của đồng đô la……chi phí và khả năng tiếp cận tín dụng……cũng như giá của các loại hàng hóa rộng rãi.

Những chỉ số này cùng các chỉ số khác nên giúp Fed đánh giá triển vọng hoạt động kinh tế và lạm phát trong ngắn hạn suốt chu kỳ kinh doanh. Chúng cũng nên phản ánh trạng thái của môi trường tài chính rộng lớn hơn……cũng như rủi ro và bất định trong chu kỳ tài chính.

Đồng thời, những người tham gia thị trường cũng nên tự theo dõi thông tin thực tế trong toàn bộ nền kinh tế. Họ nên hình thành quan điểm riêng của mình; hình thành kỳ vọng của riêng họ về sản lượng, việc làm và lạm phát; và luôn luôn chú trọng cao độ đến rủi ro.

Fed nên giữ thái độ khiêm tốn, nhưng tuyệt đối không được ngây thơ. Fed đóng vai trò then chốt trong nền kinh tế và thị trường, và các công cụ chính sách của chúng tôi có sức mạnh to lớn. Chúng tôi quyết định lộ trình lãi suất ngắn hạn. Vì vậy, những người tham gia thị trường sẽ luôn cố gắng dự đoán bước đi tiếp theo của chúng tôi. Nhưng chúng tôi không nên dung túng một cơ chế mà trong đó những người tham gia thị trường chủ yếu quyết định giao dịch tiếp theo của họ bằng cách phỏng đoán ý định của Fed.

Tài liệu kinh tế học từ lâu đã mô tả hiệu ứng méo mó này: đó chính là cái gọi là "vấn đề hội trường gương" (hall-of-mirrors problem). Nếu thị trường phụ thuộc phần lớn vào định hướng của Fed, và ngược lại Fed lại phụ thuộc vào giá thị trường, thì tất cả chúng ta đều có khả năng cao hơn trong việc bỏ qua những thay đổi mới……có khả năng bị bất ngờ khi tình hình đột ngột chuyển hướng……và cũng có khả năng mắc sai lầm trong hoạch định chính sách.

Trớ trêu thay, những người tham gia thị trường có thể không phải là những người chịu chi phí lớn nhất từ "vấn đề hội trường gương". Những người bị tổn hại nghiêm trọng nhất rất có thể là những người không sở hữu tài sản tài chính. Nếu Fed đánh giá sai lạm phát và cũng đánh giá sai nền kinh tế, thì ai sẽ phải gánh chịu hậu quả nghiêm trọng nhất? Không phải những người có giá trị tài sản ròng cao trên thị trường tài chính. Cuối cùng phải đối mặt với lạm phát quá cao hoặc việc làm đột nhiên trở nên bất ổn định chính là những người Mỹ bình thường chăm chỉ làm việc.

Vậy, nếu định hướng kỳ vọng (forward guidance) không phù hợp với thời kỳ bình thường, thì chủ tịch Fed mới có ít nhất nên cam kết cung cấp một hàm phản ứng rõ ràng không? Tất nhiên, ông ấy nên cho chúng ta biết rằng nếu dữ liệu rõ ràng nóng hơn hoặc lạnh hơn, lãi suất sẽ đi về đâu.

Tôi ước gì sự hiểu biết của chúng ta về nền kinh tế thực sự chính xác đến mức có thể cung cấp một câu trả lời cơ học và đã được kiểm chứng——ví dụ như có thể phụ thuộc chặt chẽ vào một hàm đơn giản tương tự như quy tắc Taylor. Nhưng kiến thức của chúng ta còn lâu mới đạt đến mức đó——ít nhất là hiện tại——và những yếu tố quan trọng nhất quyết định chính sách tiền tệ phù hợp cũng sẽ thay đổi theo thời gian.

Việc thể hiện hàm phản ứng của Cục Dự trữ Liên bang thông qua dự báo, về mặt lý thuyết hiệu quả tốt hơn so với thực tế, trong phòng thí nghiệm tốt hơn so với vận hành thực tế. Tôi không phải là người duy nhất nhận ra điều này. Lấy một ví dụ, định hướng kỳ vọng năm 2021, rất có thể đã làm chậm phản ứng chính sách của Fed đối với lạm phát cao sau đó.

Trong nhiệm kỳ Chủ tịch của tôi, tôi và các đồng nghiệp sẽ nỗ lực xây dựng các mô hình đáng tin cậy hơn và các quy tắc vững chắc hơn để hướng dẫn các quyết định chính sách. Chúng tôi sẽ thực hiện công việc này trên nền tảng nhận thức rằng: dự báo chính xác nền kinh tế hiện vẫn chỉ là một mục tiêu. Khi địa chính trị, chuỗi cung ứng toàn cầu và công nghệ đều đang thay đổi với tốc độ nhanh như vậy, việc khiêm tốn về những gì chúng ta có thể biết và không thể biết là điều khôn ngoan.

Với tinh thần tương tự, đối với bất kỳ vấn đề nào có thể ảnh hưởng đến quyết định chính sách tiền tệ của Fed, chúng ta nên lắng nghe đầy đủ các quan điểm khác nhau. Nếu mục tiêu của chúng ta là đưa ra quyết định tối ưu, thì chúng ta không nên loại trừ các quan điểm khác nhau về nền kinh tế.

Vậy, làm thế nào để hoạch định một con đường tốt hơn cho chính sách? Trong bài phát biểu tiếp theo, tôi sẽ chia sẻ một số nguyên tắc cốt lõi hướng dẫn suy nghĩ của tôi về cách thức thực hiện chính sách tiền tệ phù hợp... sau đó thực hiện lời hứa của tôi, trình bày đánh giá của tôi về nền kinh tế.

Nguyên tắc cốt lõi

Sau đây là các nguyên tắc...

Thứ nhất, tôi nhận thấy rằng trong ngành của chúng ta, mọi người thường nhầm lẫn tin tức của ngày hôm qua với những gì đang xảy ra ngay lúc này. Thách thức thực sự là phân biệt sự khác biệt giữa hai điều đó. Nói cách khác, chúng ta phải liên tục kiểm tra thực tế, đảm bảo rằng chúng ta không xây dựng chính sách hướng tới tương lai dựa trên dữ liệu đã lỗi thời hoặc không chính xác. Chúng ta cũng không nên phụ thuộc vào các điểm dữ liệu riêng lẻ. Xu hướng mới là điều quan trọng nhất. Fed là một tổ chức đưa ra quyết định. Chúng ta phải lựa chọn trong bối cảnh không chắc chắn, do đó dữ liệu mà chúng ta dựa vào phải càng liên quan, kịp thời, chính xác và có thể sử dụng trực tiếp cho quyết định càng tốt.

Thứ hai, Fed hành động để đảm bảo tổng cầu trong nền kinh tế về cơ bản phù hợp với tổng cung. Tuy nhiên, những gì chúng ta có thể quan sát trực tiếp chỉ là hoạt động kinh tế. Về những gì thực sự đang xảy ra ở phía cung, chúng ta không bao giờ có thể nhìn thấy trực tiếp, chỉ có thể suy luận. Do đó, việc đánh giá trạng thái cân bằng giữa tổng cung và tổng cầu hiện tại cũng như tương lai về bản chất là không chính xác.

Thứ ba, điểm này tuyệt đối không thể gây hiểu lầm: Mục tiêu ổn định giá 2% của Fed, được đo bằng chỉ số giá chi tiêu tiêu dùng cá nhân (PCE), là một mục tiêu kiên định, cố định. Về một khía cạnh khác của mục tiêu này, chúng ta cũng phải nói rõ ràng: Ổn định giá không tự động đạt được, và lạm phát cũng không nhất thiết có tính chất quay về giá trị trung bình tự nhiên. Đạt được ổn định giá là công việc của Fed.

Thứ tư, Cục Dự trữ Liên bang cũng có trách nhiệm đạt được mức việc làm tối đa. Việc đạt được cả hai mục tiêu của nhiệm vụ kép trong trung hạn không phải là vấn đề "chọn một trong hai". Tôi không cho rằng nhiệm vụ kép của Fed xung đột với nhau. Rốt cuộc, lạm phát cao tự nó đã gây tổn hại nghiêm trọng đến sự thịnh vượng kinh tế.

Thứ năm, lãi suất ngắn hạn là công cụ chính sách quan trọng nhất để thực hiện nhiệm vụ kép. Các chính sách phi truyền thống được áp dụng để kích thích hoạt động kinh tế có thể phù hợp với thời kỳ khủng hoảng thực sự, nhưng trong các trường hợp khác nên hạn chế sử dụng, thậm chí không sử dụng hoàn toàn.

Thứ sáu, tiền tệ rất quan trọng. Quan điểm này hiện không phổ biến, nhưng theo tôi, tất nhiên có mối quan hệ quan trọng giữa tiền tệ và chính sách tiền tệ. Chúng ta nên chú ý đến tiền tệ do ngân hàng trung ương tạo ra, cũng nên chú ý đến tiền tệ từ hệ thống ngân hàng và tài chính. Đúng vậy, đổi mới tài chính và các yếu tố khác có thể thay đổi cơ chế tác động giữa cơ sở tiền tệ, tốc độ lưu thông tiền tệ và nền kinh tế rộng lớn hơn. Nhưng điều đó tuyệt đối không phải là lý do để chúng ta bỏ qua tác động cuối cùng của tiền tệ đối với môi trường tài chính và giá cả.

Cuối cùng, một Fed trầm lặng hơn, có mục đích hơn trong truyền thông sẽ có khả năng hoàn thành mục tiêu của mình tốt hơn. Và liệu chúng ta có hoàn thành trách nhiệm của mình hay không cũng có thể chịu trách nhiệm giải trình——đó mới là tiêu chuẩn thực sự duy nhất để kiểm chứng uy tín của chúng ta. Mượn lời của Tướng Chuck Yeager: "Đến lúc quyết định, hoặc chỉ có lý do, hoặc chỉ có kết quả."

Tình hình kinh tế hiện tại

Vậy, dưới những nguyên tắc này, tôi đánh giá nền kinh tế ngày nay như thế nào? Điều gì thực sự đang xảy ra bên ngoài cửa sổ?

Mọi người có thể đã thấy trong biên bản cuộc họp tháng 7 đánh giá nhất trí của FOMC: thị trường lao động ổn định, sản lượng kinh tế vững chắc, nhưng lạm phát vẫn quá cao. Tôi và đa số đồng nghiệp cho rằng, cách làm khôn ngoan hơn là chờ đợi thêm thông tin mới giữa hai cuộc họp——đặc biệt xét đến những thay đổi mới có thể xuất hiện trong chuỗi cung ứng, dòng vốn đầu tư và địa chính trị——rồi mới đánh giá liệu điều chỉnh chính sách lãi suất có phù hợp hay không. Đồng thời, chúng tôi cũng cùng tuyên bố rằng đã sẵn sàng hành động theo yêu cầu của tình hình.

Về phần cá nhân tôi, tôi rất ấn tượng với màn trình diễn tổng thể của nền kinh tế Mỹ ngày nay, và nền kinh tế dường như đã mạnh lên. Một trong những tiêu chí để đánh giá nền kinh tế có mạnh hay không là khả năng chịu đựng tốt khi đối mặt với cú sốc. Từ góc độ này, cả "Phố Chính" của nền kinh tế thực và "Phố Wall" của thị trường tài chính đều thể hiện sự kiên cường phi thường.

Dưới đây là một số quan sát:

Chi tiêu vốn của doanh nghiệp——"hạt giống" cho tăng trưởng kinh tế trong tương lai——đang tăng nhanh chóng. Tốc độ tăng trưởng bốn quý của đầu tư thiết bị và tài sản vô hình khoảng 9%, đây là tốc độ tăng trưởng cao nhất kể từ năm 2021. Trong mức tăng chi tiêu vốn năm nay, hơn một nửa có khả năng có thể quy cho việc xây dựng cơ sở hạ tầng liên quan đến AI.

Đối với các công ty thuộc chỉ số S&P 500, lợi nhuận đã tăng hơn 20% trong năm qua. So với mức trung bình lịch sử, biên lợi nhuận doanh nghiệp đang ở mức khá cao. Biến động tổng thể của thị trường chứng khoán ở mức thấp. Chúng tôi đang theo dõi sát sao cấu trúc nội tại của thị trường, quan sát sự khác biệt về hiệu suất giữa các ngành.

Kỳ vọng của thị trường về chi tiêu vốn và tăng trưởng lợi nhuận doanh nghiệp trong tương lai đều khá cao. Tôi sẽ tiếp tục quan sát sự thay đổi trong tốc độ tăng trưởng của chính chúng, tức là cái gọi là "đạo hàm bậc hai". Những tác động tiếp theo phát sinh từ đó—bao gồm ảnh hưởng đến giá tài sản, niềm tin doanh nghiệp, thu nhập người tiêu dùng cũng như chi tiêu tiêu dùng—cũng rất quan trọng.

Chênh lệch tín dụng của trái phiếu doanh nghiệp và khoản vay đòn bẩy đều gần mức thấp nhất trong biên độ lịch sử, và quy mô phát hành của các thị trường này trong năm nay cũng khá mạnh mẽ. Nếu nhìn ra ngoài thị trường thu nhập cố định, xét đến lĩnh vực ngân hàng, cuộc khảo sát ý kiến cán bộ tín dụng cấp cao của ngân hàng vào tháng 7 cho thấy, các ngân hàng cho chúng tôi biết rằng tiêu chuẩn tín dụng cho vay thương mại và công nghiệp hiện đang ở mức tương đối nới lỏng trong lịch sử. Điều này cũng góp phần giải thích vì sao loại cho vay này đã tăng trưởng trong năm nay. Thị trường tín dụng và cho vay hầu như không có dấu hiệu nào cho thấy bị hạn chế bởi chính sách tiền tệ.

Một số ngành—chẳng hạn như nhà ở và nông nghiệp—thực sự đang chịu áp lực. Nhưng nhìn chung, nếu yêu cầu tôi mô tả môi trường tài chính rộng lớn là "hạn chế", tôi sẽ thấy khó có thể biện minh cho điều đó.

Mặc dù đã trải qua nhiều cú sốc, chi tiêu tiêu dùng thực tế vẫn lành mạnh, tăng hơn 2% trong bốn quý qua. Nếu kết hợp tiêu dùng với đầu tư mạnh mẽ mà chúng tôi quan sát được, tổng mua cuối cùng của khu vực tư nhân trong nước (PDFP) cũng đã tăng trưởng. Tính đến nay, tốc độ tăng trưởng của PDFP gần 3%. So với tổng sản phẩm quốc nội, chỉ số này thường chứa đựng tín hiệu kinh tế mạnh mẽ hơn, và xu hướng hiện tại của nó cũng đang tích cực.

Về phía việc làm trong nhiệm vụ kép của Cục Dự trữ Liên bang, nước Mỹ hiện đang hoạt động tốt. Thị trường lao động khá ổn định. Tỷ lệ thất nghiệp hiện ở mức 4,1%, vẫn rất thấp so với mức lịch sử, và về cơ bản không có thay đổi đáng kể trong vài năm qua. Số đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu tính theo trung bình động bốn tuần—một chỉ số thời gian thực đã được kiểm chứng và khá vững chắc—hiện đang gần mức thấp nhất trong nhiều thập kỷ.

Theo quan điểm của tôi, tỷ lệ luân chuyển lao động trên thị trường hiện tương đối thấp, một phần nguyên nhân là sau đại dịch, giữa người sử dụng lao động và người lao động đã từng diễn ra một đợt tái khớp nối quy mô lớn.

Khi nguồn cung lao động gần như không còn tăng trưởng, số lượng việc làm mới mỗi tháng tự nhiên cũng sẽ ở mức thấp hơn. Thị trường lao động luôn tồn tại một số lĩnh vực đáng chú ý—ví dụ như những người trẻ mới tốt nghiệp gần đây. Nhưng nhìn chung, những người muốn làm việc về cơ bản vẫn có thể giữ được việc làm hoặc tìm được việc làm. Họ tất nhiên có thể lo ngại thị trường lao động trong tương lai có thể bị xáo trộn, nhưng tính đến thời điểm hiện tại, tôi cho rằng thị trường lao động Mỹ phù hợp với trạng thái toàn dụng lao động.

Nhưng ở phía ổn định giá cả trong nhiệm vụ kép của chúng tôi, dữ liệu lại đáng lo ngại hơn. Chỉ số lạm phát ưa thích của Fed – chỉ số giá PCE – mức tăng trong 12 tháng qua hiện là 3,7%, trong khi mức tăng trong sáu tháng qua tính theo năm là 4,1%. Các chỉ số tương đương của chỉ số giá tiêu dùng (CPI) cũng ở mức cao tương tự, và các chỉ số lạm phát lõi của cả PCE lẫn CPI đều ở mức cao. Không có chỉ số nào trong số này là hoàn hảo, nhưng tất cả đều kể một câu chuyện tương tự: lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu 2% của chúng tôi. Vì vậy, trọng tâm ưu tiên hàng đầu hiện nay của Fed nên là giá cả.

Nhiệm vụ của các nhà hoạch định chính sách là xác định xu hướng lạm phát tiềm ẩn, tức là loại bỏ các yếu tố đặc biệt, cá biệt, để nhìn ra sự thay đổi giá mang tính phổ biến trong toàn bộ nền kinh tế. Chúng ta cần đánh giá liệu lạm phát tiềm ẩn đang tăng, giảm, hay trì trệ. Chúng ta không chỉ muốn hiểu hướng thay đổi của nó, mà còn muốn hiểu tốc độ thay đổi. Mỗi chỉ số lạm phát tổng thể nêu trên đều đã giảm đáng kể so với đỉnh điểm năm 2022. Nhưng tiến bộ đạt được trong hai năm qua khá hạn chế.

Và mặc dù dữ liệu PCE và CPI trong mùa hè này tốt hơn dự kiến, những dữ liệu đó không khiến tôi cho rằng xu hướng lạm phát tiềm ẩn đã có sự cải thiện có ý nghĩa.

Dữ liệu cho thấy tốc độ tăng lương hiện cũng khá ôn hòa. Nhưng khi theo dõi lạm phát tiềm ẩn, tăng trưởng tiền lương từ lâu đã không được chứng minh là một chỉ báo đáng tin cậy để dự đoán lạm phát trong tương lai.

Để đánh giá lạm phát tiềm ẩn, tôi cho rằng việc tách riêng 199 thành phần riêng lẻ trong chỉ số giá PCE để xem xét là rất hữu ích. Trong 12 tháng qua, trong rổ hàng hóa và dịch vụ của PCE, có 54% hạng mục có mức tăng giá vượt quá 3%. Tỷ lệ này đã thấp hơn đáng kể so với đỉnh điểm khoảng 77% sau đại dịch, nhưng vẫn cao hơn nhiều so với mức trung bình 32% của 20 năm trước đại dịch.

Nếu chỉ nhìn vào sáu tháng gần nhất, kết luận cũng tương tự: trong rổ hàng hóa và dịch vụ của PCE, có 49% hạng mục có mức tăng giá tính theo năm vượt quá 3%. Tương tự, con số này thấp hơn đáng kể so với đỉnh điểm sau đại dịch, nhưng vẫn ở mức khá cao.

Việc giá cả hàng hóa cơ bản nói chung tăng gần đây cũng đáng được chú ý. Chúng ta cần đánh giá liệu những xu hướng hiện tại này có nghĩa là lạm phát đang có rủi ro tăng hay không.

Ngoài ra, liệu dữ liệu lạm phát xuất hiện liên tục trong hơn năm năm qua đã thấm vào kỳ vọng của người dân hay chưa, điều này cũng rất quan trọng. Tin tốt là các chỉ số kỳ vọng lạm phát trung hạn nhìn chung vẫn ổn định. Các chỉ số bù lạm phát trên thị trường hoán đổi cũng truyền tải một tín hiệu tương tự và mạnh mẽ.

Đặc biệt khi xét đến những diễn biến gần đây, giá thị trường vẫn thể hiện niềm tin – tin rằng chúng ta có thể đạt được sự ổn định giá cả. Điều này vừa phản ánh uy tín của Fed với tư cách một tổ chức, vừa phù hợp với truyền thống tốt đẹp nhất của Fed. Và tôi có thể đảm bảo với các bạn… thị trường đã đúng.

Nhìn từ lịch sử kinh tế, các chỉ số kỳ vọng lạm phát dựa trên thị trường có một đặc điểm: trước khi chúng mất ổn định, chúng thường tỏ ra rất bền bỉ và vững chắc. Những kỳ vọng này không dễ dàng thay đổi, và hiện tại chúng vẫn được neo giữ tốt. Nhưng chúng ta phải theo dõi sát sao. Đảm bảo kỳ vọng lạm phát không bị lệch neo là nhiệm vụ của Cục Dự trữ Liên bang (Fed).

Có một tín hiệu mà không ai nên bỏ qua: tình trạng lạm phát cao và kéo dài suốt 65 tháng qua, trách nhiệm rõ ràng thuộc về ngân hàng trung ương. Và đó chính là nơi trách nhiệm cần được đặt vào.

Tiêu chuẩn của tôi là: chúng ta phải có niềm tin rằng lạm phát tiềm ẩn đang tiến gần đến mục tiêu của chúng ta một cách rõ ràng và với tốc độ đủ nhanh. Nếu không, chúng ta vẫn còn việc phải làm. Đó là công việc của chúng ta... sứ mệnh của chúng ta... và cũng là trách nhiệm chúng ta phải thực hiện.

Kết luận

Đứng ở đây hôm nay, điều tôi cam kết là một kỷ luật, chứ không phải một quyết định chính sách cụ thể nào.

Trong thời đại đầy ý nghĩa này, tôi và các đồng nghiệp tại Fed không phải là những người đầu tiên giữ vững lập trường này. Chúng tôi quyết tâm trân trọng hiện tại và hoàn thành công việc theo tiêu chuẩn cao nhất mà mình có thể.

Chúng tôi thực hiện trách nhiệm của mình một cách nghiêm túc, với sự khiêm nhường và quyết tâm vững chắc. Rất nhiều điều phụ thuộc vào những lựa chọn của chúng ta. Chính sách tiền tệ vững chắc có thể giúp các hộ gia đình và doanh nghiệp phát triển thịnh vượng. Nếu chính sách tiền tệ được thực thi hiệu quả, nó có thể mở rộng và làm sâu sắc thêm động lực tăng trưởng kinh tế Mỹ... đồng thời củng cố vị thế lãnh đạo của nước Mỹ trên thế giới. Tôi cũng biết rằng, đất nước chúng ta cần chúng ta hành động một cách thận trọng và khôn ngoan.

Được phục vụ Fed một lần nữa là một vinh dự lớn lao. Tôi chân thành biết ơn sự khích lệ và những lời khuyên quý báu từ các đồng nghiệp... cũng như sự ủng hộ của nhiều người có mặt hôm nay. Và xin cảm ơn mọi người đã kiên nhẫn lắng nghe sáng nay. Xin cảm ơn.

Liên kết bài gốc

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia