Tiêu đề gốc: Miếng băng cá nhân 4 tỷ USD của Bộ Tài chính
Tác giả gốc: Marcus Nunes
Biên dịch: Peggy

Lời biên tập: Ngày 19 tháng 8, Bộ Tài chính Mỹ tuyên bố mở rộng chương trình mua lại trái phiếu kho bạc dài hạn, nâng quy mô mua lại tối đa mỗi lần đối với trái phiếu kỳ hạn 10-20 năm và 20-30 năm từ 2 tỷ USD lên ít nhất 4 tỷ USD. Trước đó, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm từng tăng lên khoảng 5,34%, mức cao nhất kể từ năm 2007, sau khi tin tức được công bố, lợi suất kỳ hạn dài nhanh chóng hạ nhiệt.

Điều này mang lại cho thị trường một lý do trực quan để kỳ vọng tăng giá: Bộ Tài chính đang chủ động hơn trong việc cải thiện thanh khoản trái phiếu dài hạn, thậm chí có thể hình thành kỳ vọng "Bộ Tài chính nâng đỡ" nào đó.

Nhưng Marcus Nunes trong bài viết "Miếng băng cá nhân 4 tỷ USD của Bộ Tài chính" đã đưa ra một góc nhìn phản biện: Mua lại quả thực có thể giảm bớt vấn đề thanh khoản, nhưng nếu áp lực trái phiếu dài hạn đến từ thâm hụt tài khóa lớn hơn, nguồn cung trái phiếu cao hơn và sức mua biên yếu hơn, thì 4 tỷ USD mua lại không hề chạm đến mâu thuẫn thực sự.

Nói cách khác, thị trường cần phân biệt hai điều: Bộ Tài chính có thể làm cho trái phiếu giao dịch tốt hơn, nhưng không thể thông qua mua lại để giảm số tiền mà chính phủ Mỹ cuối cùng cần huy động.

Dưới đây là bản dịch nguyên văn:

Ngày 19 tháng 8, Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent tuyên bố, nâng quy mô mua lại hỗ trợ thanh khoản mỗi lần đối với trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10-20 năm và 20-30 năm từ tối đa 2 tỷ USD lên ít nhất 4 tỷ USD. Thị trường phản ứng nhanh chóng. Lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm trước đó từng tăng lên khoảng 5,34% sau đó đã giảm rõ rệt, cổ phiếu, vàng và các tài sản khác đồng loạt tăng mạnh.

Nhưng tác giả bài viết này, Nunes, cho rằng phản ứng như vậy dễ khiến thị trường bỏ qua một vấn đề cơ bản hơn: Mua lại của Bộ Tài chính giải quyết vấn đề thanh khoản, chứ không phải thâm hụt tài khóa.

Mua lại có thể cải thiện giao dịch, nhưng không làm giảm nhu cầu huy động vốn của chính phủ

Mua lại của Bộ Tài chính không phải là nới lỏng định lượng.

Khi Fed thực hiện QE, họ có thể mở rộng bảng cân đối kế toán để tạo ra tiền cơ sở mua trái phiếu kho bạc; Bộ Tài chính không có khả năng này. Số tiền dùng để mua lại trái phiếu cũ cuối cùng vẫn đến từ tiền mặt tài khóa hoặc nguồn tài trợ nợ mới.

Do đó, mua lại của Bộ Tài chính về bản chất gần với quản lý cấu trúc nợ hơn.

它可以买回交易不活跃的旧券，提高市场流动性，也可以在一定程度上增加特定期限债券的需求，但不会改变一个事实：美国政府仍然需要通过发行债券，为财政赤字融资。

规模差异尤其明显。美国财政部此前预计，2026 年第三季度需要净借款 7390 亿美元，而此次长期国债单次回购规模只是从 20 亿美元提高至至少 40 亿美元。

这也是 Nunes 将其称为「Band-Aid（创可贴）」的原因。40 亿美元足以改善部分长债的市场交易条件，却很难改变整个美国国债市场的供需格局。

Điều thực sự đè nặng lên trái phiếu dài hạn là nguồn cung tài khóa ngày càng lớn

Trong khuôn khổ phân tích của Nunes, việc lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm gần đây tăng lên trên 5% không thể chỉ được hiểu là vấn đề thanh khoản. Quan trọng hơn là số tiền mà chính phủ Mỹ cần huy động vẫn còn rất lớn.

Vào tháng 7 năm 2026, thâm hụt tài khóa liên bang Mỹ đạt 4320 tỷ USD, tăng 48% so với cùng kỳ năm trước, mức cao nhất trong các tháng 7 từ trước đến nay; thâm hụt lũy kế trong 10 tháng đầu năm tài khóa khoảng 1,8 nghìn tỷ USD, đã vượt qua mức cả năm tài khóa 2025.

Thâm hụt liên bang Mỹ — so sánh theo năm

Trong khi đó, tổng nợ liên bang Mỹ đã vượt 40 nghìn tỷ USD vào ngày 19 tháng 8. Khi quy mô nợ mở rộng và chi phí huy động vốn tăng lên trong vài năm qua, chi phí trả lãi cũng ngày càng cao.

Điều này có nghĩa là vấn đề cốt lõi mà Bộ Tài chính Mỹ phải đối mặt không phải là "trái phiếu cũ khó giao dịch", mà là: với nguồn cung trái phiếu mới khổng lồ trong tương lai như vậy, ai sẽ là người tiếp nhận? Nếu các nhà đầu tư cho rằng thâm hụt tài khóa trong tương lai vẫn sẽ duy trì ở mức cao, họ sẽ yêu cầu lợi suất cao hơn để hấp thụ nguồn cung trái phiếu dài hạn.

Từ góc độ này, việc lợi suất kỳ hạn 30 năm vượt qua 5% có thể không phải là sự trục trặc tạm thời của thị trường, mà là thị trường đang định giá lại rủi ro tài khóa và rủi ro kỳ hạn của Mỹ.

Vấn đề lực mua cũng không thể giải quyết bằng 40 tỷ USD

Nunes cũng nhấn mạnh sự thay đổi trong nhu cầu từ nước ngoài.

Theo dữ liệu TIC của Bộ Tài chính Mỹ, lượng trái phiếu kho bạc Mỹ do nước ngoài nắm giữ trong tháng 6 đã giảm khoảng 72,1 tỷ USD so với tháng trước, trong đó Nhật Bản, Trung Quốc và Anh đều có mức giảm ở các mức độ khác nhau. Điều này không đủ để chứng minh rằng các nhà đầu tư nước ngoài đang "ồ ạt rút khỏi trái phiếu Mỹ", bởi vì lượng nắm giữ trong một tháng có thể bị ảnh hưởng bởi tỷ giá hối đoái, địa điểm lưu ký và thay đổi phân bổ tài sản, và bản thân dữ liệu TIC cũng không thể xác định hoàn toàn chủ sở hữu cuối cùng của chứng khoán, nhưng ít nhất nó cho thấy nhu cầu nước ngoài tương đối ổn định trong quá khứ không thể được coi là điều hiển nhiên.

Nước ngoài nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ (tháng 6 năm 2026)

Quan trọng hơn là cơ cấu người mua. Nếu các tổ chức chính thức ở nước ngoài giảm ý định hấp thụ trái phiếu kho bạc Mỹ, Mỹ sẽ cần phụ thuộc nhiều hơn vào nhà đầu tư tư nhân. Và dòng vốn tư nhân thường coi trọng giá cả và lợi suất hơn, nghĩa là thị trường có thể cần lãi suất dài hạn cao hơn để thu hút đủ vốn tiếp nhận nguồn cung trái phiếu ngày càng lớn.

Đây cũng là lý do vì sao chỉ đơn thuần tăng cường mua lại không giải quyết được vấn đề. Bộ Tài chính có thể mua lại một phần trái phiếu cũ, nhưng không thể quyết định mức giá mà các nhà đầu tư khác sẵn sàng nắm giữ đối với lượng lớn trái phiếu dài hạn mà Mỹ sẽ phát hành trong tương lai.

Sự khác biệt thực sự: Đây là vấn đề thanh khoản hay vấn đề tài khóa?

Những người ủng hộ mở rộng mua lại có thể lập luận rằng Bộ Tài chính không cố gắng giải quyết thâm hụt ngân sách. Mua lại vốn dĩ là một công cụ thanh khoản thị trường; chỉ cần nó cải thiện giao dịch trái phiếu cũ và giảm ma sát thị trường, thì nó đã đạt được mục tiêu chính sách. Theo nghĩa này, việc chỉ trích mua lại bằng câu "40 tỷ đô la không thể giải quyết thâm hụt" có thể đã nhầm lẫn mục đích của công cụ chính sách.

Nhưng vấn đề thực sự mà Nunes đặt ra là: Nếu lực lượng chính đẩy lợi suất dài hạn tăng đã chuyển từ thanh khoản sang nguồn cung tài khóa, thì việc tiếp tục dùng công cụ thanh khoản để đối phó sẽ có hiệu quả hạn chế một cách tự nhiên.

Hai cách giải thích này tương ứng với hai nhận định thị trường hoàn toàn khác nhau. Nếu đợt bán tháo trái phiếu dài hạn gần đây chủ yếu đến từ độ sâu thị trường không đủ, thanh khoản trái phiếu cũ xấu đi và cú sốc vị thế ngắn hạn, thì việc Bộ Tài chính mở rộng mua lại có thể đủ để ổn định thị trường. Nhưng nếu lợi suất dài hạn tăng chủ yếu phản ánh thâm hụt ngân sách kéo dài, nguồn cung trái phiếu dài hạn lớn hơn và mức bù kỳ hạn cao hơn, thì mua lại chỉ có thể làm cho quá trình điều chỉnh mượt mà hơn, nhưng khó thay đổi mức lợi suất cuối cùng.

Đây cũng là nhận định cốt lõi nhất của bài viết này: Bộ Tài chính có thể cải thiện "vấn đề giao dịch" của thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ, nhưng không thể mua đi "vấn đề tài khóa" của Mỹ thông qua mua lại.

Điều thực sự cần theo dõi tiếp theo không phải là quy mô mua lại lần tới của Bộ Tài chính tăng bao nhiêu, mà là liệu các cuộc đấu giá trái phiếu dài hạn có tiếp tục thu hút đủ nhu cầu, thâm hụt ngân sách có thu hẹp hay không, và liệu lợi suất cao hơn có thể thu hút lại dòng vốn nước ngoài và nhà đầu tư tư nhân hay không.

Nếu những biến số này không được cải thiện, thì sự sụt giảm lợi suất do 40 tỷ đô la mang lại có nhiều khả năng chỉ là biện pháp đệm ngắn hạn, chứ không phải là sự đảo chiều thực sự của áp lực trái phiếu dài hạn Mỹ.

[Liên kết gốc]

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia