Tóm tắt
· Theo tính toán của TMT Breakout, nếu khuôn khổ biên lợi nhuận trung hạn của SanDisk được hiện thực hóa và tiếp tục mua lại cổ phiếu ở mức khoảng 1.500 USD/cổ phiếu, EPS năm CY2030 có thể tiến gần đến 700 USD.
· Công ty cam kết hoàn trả 100% dòng tiền tự do vượt trội sau khi tái đầu tư cho cổ đông, chủ yếu thông qua mua lại cổ phiếu.
· Kết quả này phụ thuộc rất lớn vào giá NAND, hợp đồng dài hạn với khách hàng AI, tỷ lệ chuyển hóa dòng tiền và giá mua lại trung bình, không phải là hướng dẫn chính thức từ ban lãnh đạo.

Sau khi SanDisk công bố khuôn khổ trung hạn FY2030 trong Ngày hội nhà phân tích, thị trường bắt đầu thử tính toán hiệu ứng khuếch đại mà biên lợi nhuận cao và việc mua lại cổ phiếu liên tục có thể mang lại cho EPS.

Theo suy diễn của TMT Breakout, nếu tăng trưởng doanh thu, biên lợi nhuận và mục tiêu dòng tiền tự do của SanDisk đồng thời được hiện thực hóa, đồng thời sử dụng số tiền liên quan để mua lại cổ phiếu ở mức khoảng 1.500 USD/cổ phiếu, EPS năm CY2030 có thể cơ học tiến gần đến 700 USD.

Đây không phải là hướng dẫn lợi nhuận do công ty đưa ra, mà là một mô hình định giá được xây dựng trên nhiều giả định lạc quan. Logic cốt lõi là: nhu cầu từ trung tâm dữ liệu AI hỗ trợ giá NAND và biên lợi nhuận, các thỏa thuận khách hàng dài hạn nâng cao khả năng hiển thị doanh thu, còn dòng tiền mạnh mẽ thông qua mua lại cổ phiếu giúp giảm vốn cổ phần, từ đó khuếch đại thêm EPS.

EPS 700 USD, không chỉ dựa vào tăng trưởng lợi nhuận

TMT Breakout cho biết, dự báo EPS phía người mua năm CY2027 vẫn trên 300 USD. Lấy mức này làm điểm khởi đầu, kết hợp với khuôn khổ trung hạn FY2030 của SanDisk, có thể suy diễn không gian EPS dài hạn hơn.

Khuôn khổ mà ban lãnh đạo đưa ra bao gồm: doanh thu duy trì tăng trưởng hai chữ số ở mức trung bình đến cao, biên lợi nhuận gộp khoảng 80%, biên lợi nhuận hoạt động khoảng 75%, biên dòng tiền tự do điều chỉnh khoảng 50%, chi phí vốn duy trì ở mức tỷ lệ phần trăm một chữ số ở mức trung bình so với doanh thu.

SanDisk dự kiến doanh thu FY2028 đến FY2030 duy trì tăng trưởng hai chữ số ở mức trung bình đến cao, biên lợi nhuận gộp trung bình khoảng 80%, biên lợi nhuận hoạt động khoảng 75%, biên dòng tiền tự do điều chỉnh khoảng 50%.

Trong đó, biên lợi nhuận gộp khoảng 80% gần như phù hợp với kỳ vọng của một số nhà đầu tư, nhưng triển vọng tăng trưởng doanh thu tích cực hơn. Báo cáo cho biết, trước đó thị trường dự báo tốc độ tăng trưởng doanh thu FY2028, FY2029 và FY2030 lần lượt khoảng 20%, âm 17% và âm 28%, vẫn mang giả định chu kỳ NAND truyền thống rõ rệt.

Điều thực sự đưa CY2030 EPS tiến gần đến mức 700 USD là sự thu hẹp vốn cổ phần nhờ chương trình mua lại cổ phiếu.

Ban lãnh đạo chính thức cam kết, sau khi hoàn tất tái đầu tư kinh doanh và duy trì bảng cân đối kế toán không nợ, sẽ hoàn trả 100% dòng tiền tự do vượt trội cho cổ đông, chủ yếu thông qua mua lại cổ phiếu. TMT Breakout giả định thêm rằng phần tiền mặt này được dùng để mua lại cổ phiếu với mức giá trung bình khoảng 1.500 USD mỗi cổ phiếu, từ đó tính ra CY2030 EPS gần 700 USD.

Cần phân biệt rõ: việc hoàn trả 100% dòng tiền tự do vượt trội cho cổ đông là chính sách phân bổ vốn của công ty; mức giá mua lại 1.500 USD mỗi cổ phiếu và EPS khoảng 700 USD là giả định từ mô hình của bên thứ ba, không phải cam kết của ban lãnh đạo.

Hợp đồng dài hạn nâng cao khả năng nhìn thấy trước, nhưng không loại bỏ chu kỳ NAND

Mô hình mua lại này có thể đứng vững hay không, trước hết phụ thuộc vào việc SanDisk có thể duy trì biên lợi nhuận cao và dòng tiền tự do mạnh mẽ trong dài hạn hay không.

Ban lãnh đạo lạc quan hơn một số nhà đầu tư về giá NAND, dự kiến giá sẽ đi ngang hoặc tăng vào năm 2027, trong khi thị trường từng có quan điểm dự đoán giá có thể giảm từ 15% đến 20%. Sự khác biệt này rất quan trọng: nếu giá NAND bước vào chu kỳ giảm mới, biên lợi nhuận gộp, dòng tiền tự do và khả năng mua lại cổ phiếu đều có thể chịu áp lực đồng thời.

Khả năng nhìn thấy trước nhu cầu chủ yếu đến từ khách hàng trung tâm dữ liệu AI và các thỏa thuận hợp tác dài hạn. Theo báo cáo gốc, SanDisk đã thiết lập 8 thỏa thuận khách hàng NBM, trong đó 3 thỏa thuận liên quan đến các nhà cung cấp dịch vụ đám mây siêu quy mô của Mỹ, với thời hạn hợp đồng dài nhất lên đến 4 đến 5 năm.

Thông qua các thỏa thuận này, khoảng hai phần ba công suất của FY2028 đã được đặt trước, và mức độ bao phủ của FY2029 cũng có thể tiến gần đến FY2028. Báo cáo cũng đề cập rằng một số khách hàng gần đây tiếp tục bổ sung nhu cầu.

Các hợp đồng này nâng cao khả năng nhìn thấy trước về đơn hàng và dòng tiền trong trung và ngắn hạn, nhưng không thể chứng minh rằng NAND đã hoàn toàn thoát khỏi chu kỳ. Hợp đồng dài hạn có thể giảm biến động nhu cầu, nhưng lợi nhuận cuối cùng vẫn phụ thuộc vào giá hợp đồng, khối lượng mua thực tế, biến động chi phí và nguồn cung mới.

Mua lại cổ phiếu vừa khuếch đại EPS, vừa khiến mô hình nhạy cảm hơn với giá cổ phiếu

Đối với một công ty có mục tiêu biên dòng tiền tự do điều chỉnh khoảng 50%, mua lại cổ phiếu có thể trở thành biến số quan trọng ảnh hưởng đến thu nhập trên mỗi cổ phiếu.

Khi tổng lợi nhuận tăng trưởng, việc mua lại liên tục sẽ tiếp tục giảm số lượng cổ phiếu lưu hành, khiến tốc độ tăng EPS cao hơn tốc độ tăng lợi nhuận ròng. Giá cổ phiếu càng thấp, cùng một lượng tiền mặt có thể mua lại càng nhiều cổ phiếu, và hiệu ứng khuếch đại EPS càng rõ rệt.

Dưới các giả định khác nhau về giá mua lại và định giá, mức EPS CY2030 của SanDisk có sự chênh lệch rõ rệt; trong đó, kịch bản giới hạn mua lại liên tục ở mức 1.500 USD/cổ phiếu tương ứng với EPS khoảng 787 USD, không phải là mục tiêu của công ty.

Nhưng cơ chế này cũng hoạt động theo chiều ngược lại. Nếu giá cổ phiếu SanDisk cao hơn đáng kể so với giả định 1.500 USD/cổ phiếu trong mô hình, số lượng cổ phiếu có thể mua lại với cùng số tiền sẽ giảm, và EPS CY2030 cũng sẽ thấp hơn kết quả tính toán cơ học.

Bản thân dòng tiền tự do cũng tiềm ẩn sự không chắc chắn. Nếu giá NAND trong tương lai giảm, biên lợi nhuận thấp hơn mục tiêu, hoặc nhu cầu chi tiêu vốn và tái đầu tư kinh doanh tăng lên, lượng tiền mặt vượt trội dành cho mua lại cũng sẽ giảm theo.

Do đó, mức EPS gần 700 USD không thể được coi là dự báo cơ sở. Các điều kiện tiên quyết để đạt được mức này bao gồm: tăng trưởng doanh thu tiếp tục ở mức hai chữ số trung bình đến cao, biên lợi nhuận gộp ổn định ở khoảng 80%, biên dòng tiền tự do sau điều chỉnh đạt khoảng 50%, tiền mặt vượt trội liên tục được sử dụng cho mua lại, và giá mua lại thực tế không vượt quá đáng kể so với giả định của mô hình.

HBF mang lại động lực tăng trưởng từ AI, nhưng hiện thực hóa vẫn phải chờ đến sau năm 2027

Ngoài mảng kinh doanh NAND truyền thống, SanDisk cũng công bố tiến độ phát triển công nghệ HBF thế hệ tiếp theo.

Theo giới thiệu của ban lãnh đạo, HBF đã hoàn thành giai đoạn chế tạo thử (tape-out), dự kiến cung cấp mẫu vào năm 2027 và có thể bắt đầu sản xuất quy mô lớn từ năm 2028. Công ty định vị đây là giải pháp lưu trữ băng thông cao hướng đến điện toán AI, cho biết sản phẩm có thể cung cấp băng thông tương đương HBM với chi phí chỉ bằng khoảng 1/8, đồng thời dung lượng đạt gấp 8 đến 16 lần.

Nếu các mục tiêu về hiệu năng, chi phí và sản xuất hàng loạt được hiện thực hóa, HBF có thể giúp SanDisk đạt được giá trị gia tăng cao hơn trên thị trường lưu trữ AI, đồng thời củng cố động lực để các khách hàng đám mây siêu quy mô ký kết các thỏa thuận hợp tác dài hạn.

Định giá dài hạn của SanDisk phụ thuộc rất lớn vào lộ trình EPS và hệ số P/E thoát ra; mức EPS 787 USD thuộc kịch bản giới hạn mua lại liên tục ở giá 1.500 USD/cổ phiếu, không phải là dự báo cơ sở

Tuy nhiên, HBF hiện vẫn đang ở giai đoạn tiền sản xuất hàng loạt. Việc xác nhận mẫu, tiếp nhận khách hàng, tỷ lệ đạt chuẩn sản xuất và giao hàng quy mô lớn đều còn nhiều yếu tố không chắc chắn, không thể trực tiếp được sử dụng làm cơ sở xác thực cho phép tính EPS 700 USD.

Điều mà Ngày Nhà phân tích của SanDisk thực sự thay đổi là nhận thức của thị trường về thời gian kéo dài của chu kỳ NAND lần này và cách sử dụng dòng tiền. Khung biên lợi nhuận cao, các thỏa thuận hợp tác khách hàng và cam kết mua lại mà ban lãnh đạo đưa ra cùng nhau tạo nên một lộ trình định giá lạc quan hơn so với mô hình chu kỳ truyền thống.

Nhưng TMT Breakout cũng thừa nhận rằng, câu hỏi khó trả lời nhất của thị trường hiện tại vẫn là: liệu chu kỳ này có thể kéo dài đến sau năm 2028 hay không. Mức EPS CY2030 gần 700 USD cho thấy giới hạn trên trong kịch bản lạc quan, nhưng để đạt được điều đó vẫn còn nhiều rào cản như giá NAND, biên lợi nhuận, giá mua lại cổ phiếu và năng lực thực thi.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia