Trí Phổ đã đạt 1 nghìn tỷ rồi, vậy định giá của Anthropic nên tính thế nào?

TL;DR

· Sau khi định giá lại cổ phiếu Zhipu, thị trường dùng nó để suy ngược ra mức định giá 10 nghìn tỷ USD cho Anthropic, nhưng cơ sở doanh thu và mức premium khan hiếm của hai bên là khác nhau.

· Hợp đồng vĩnh viễn Pre-IPO của Binance cho Anthropic, tính theo ước tính 1 tỷ cổ phiếu, hiện tại ngụ ý tổng vốn hóa thị trường khoảng 1,7 nghìn tỷ USD, nhưng vẫn không thể coi là giá thanh lý thực tế của cổ phiếu phổ thông.

· Các tài sản liên quan: Anthropic, Zhipu, Amazon, Google, nền tảng giao dịch tài sản tư nhân AI, mảng RWA / tokenized stocks.

Mô hình lớn nội địa Zhipu là tâm điểm tuyệt đối của thị trường vốn trong những ngày qua. Sau chuỗi tăng không ngừng nghỉ, nó vừa đạt cột mốc 1 nghìn tỷ HKD trên thị trường Hong Kong.

Lộ trình thương mại hóa của Zhipu hoàn toàn đối sánh với Anthropic, đây là điều CEO Zhang Peng đã nói. Vài tháng trước, Anthropic vừa hoàn thành vòng gọi vốn 65 tỷ USD, với định giá sau đầu tư khoảng 965 tỷ USD.

Vậy vài tháng sau, liệu chúng ta có thể dùng sự bùng nổ của Zhipu để tính toán xem Anthropic đáng giá bao nhiêu không?

Trước hết, tính bằng PS

Theo báo cáo của SCMP, doanh thu năm 2025 của Zhipu là 724,33 triệu RMB, tăng 131,9% so với cùng kỳ, tổng lỗ 4,72 tỷ, lỗ ròng điều chỉnh 3,18 tỷ. Nó vẫn đang ở giai đoạn cơ sở doanh thu thấp, thua lỗ lớn. Việc định giá lại cổ phiếu và vốn hóa thị trường mạnh mẽ vào năm 2026 không chỉ giao dịch dựa trên báo cáo lợi nhuận hiện tại, mà còn bao gồm tiến bộ năng lực của mô hình lớn nội địa, sự thay thế tưởng tượng do hạn chế truy cập mô hình nước ngoài Claude Fable và Mythos, sự khan hiếm của các tài sản AI trên sàn Hong Kong, cũng như sự khuếch đại của thanh khoản thị trường công đối với tài sản nóng.

Tính theo doanh thu khoảng 100 triệu USD của Zhipu năm 2025, vốn hóa thị trường của nó từng tương ứng với PS hàng trăm lần. Bội số này đã cao hơn nhiều so với các công ty phần mềm tăng trưởng cao truyền thống, và vượt quá khung định giá mà hầu hết cổ phiếu công nghệ trưởng thành có thể chịu đựng.

Áp dụng bội số này cho Anthropic.

Nếu tính theo tốc độ doanh thu hàng năm hóa của Anthropic vượt quá 30 tỷ đến 47 tỷ USD, thì định giá lý thuyết tương ứng với doanh thu hàng trăm lần sẽ vào mức hàng chục nghìn tỷ USD, vượt xa mức giá mà thị trường tư nhân hiện tại đưa ra.

Nhưng con số 10 nghìn tỷ rõ ràng là khá méo mó.

Pre-IPO trên chuỗi có giá, nhưng cũng có khoảng trống về quyền lợi

Tài sản Pre-IPO trên chuỗi là nền tảng cung cấp lối vào giao dịch dưới dạng token. Hiện tại, sàn giao dịch nổi tiếng nhất cho tài sản Pre-IPO của Anthropic là Binance.

Khi Binance Futures niêm yết hợp đồng ANTHROPICUSDT vào ngày 2 tháng 6, họ đã tiết lộ rằng hợp đồng này sử dụng 1 tỷ cổ phiếu và nêu rõ rằng con số cổ phiếu này chỉ mang tính tham khảo, không đại diện cho số cổ phiếu thực tế sau IPO, cũng không cấu thành sự xác nhận của Binance về định giá ngầm.

Theo diễn biến mới nhất ngày 22 tháng 6, giá ANTHROPIC mới nhất khoảng 1718 USDT. Số lượng cổ phiếu ước tính (estimated share count) mà nền tảng này sử dụng là 1 tỷ cổ phiếu. Tính sơ qua, tổng vốn hóa thị trường ngầm của Anthropic tương ứng với giá hợp đồng trên chuỗi là khoảng 1,72 nghìn tỷ USD. Vấn đề là tính thanh khoản rất kém, khối lượng giao dịch 24 giờ chỉ đạt 1 triệu USD.

Điểm neo của Anthropic nằm ở tốc độ doanh thu và đường cong chi phí

Ngoài 10 nghìn tỷ tính từ PS và 1,72 nghìn tỷ USD tính từ thanh khoản thấp, còn phương pháp nào khác không?

Ví dụ, tìm ra hai biến số quan trọng nhất của công ty AI: liệu doanh thu có thể tiếp tục tăng trưởng cao và chi phí có thể tiếp tục giảm hay không.

Các công ty phần mềm truyền thống thường định giá bằng bội số doanh thu, vì chi phí biên rất thấp. Bán phần mềm cho khách hàng thứ 1 triệu, chi phí bổ sung sẽ không tăng tuyến tính. Nhưng các công ty mô hình lớn thì khác. Mỗi lần người dùng gọi mô hình, đều tiêu tốn sức mạnh tính toán, điện năng, khấu hao chip và tài nguyên đám mây – đây chính là chi phí suy luận (chi phí sức mạnh tính toán khi sử dụng mô hình).

Nếu chi phí suy luận không giảm đủ nhanh, doanh thu càng cao, thì đốt tiền cũng có thể càng cao. Đây cũng là lý do tại sao ARR (tốc độ doanh thu hàng năm hóa gần đây) và tỷ suất lợi nhuận gộp của Anthropic quan trọng hơn doanh thu đơn thuần. ARR không phải là doanh thu kiểm toán của cả năm trước, mà là doanh thu của tháng hoặc quý gần nhất được tính theo năm, dùng để quan sát tốc độ thương mại hóa hiện tại của công ty.

Định giá có thể bắt đầu từ một công thức đơn giản: ARR của Anthropic nhân với bội số doanh thu, sau đó điều chỉnh chiết khấu hoặc cộng thêm phí bảo hiểm dựa trên tỷ suất lợi nhuận gộp và chi phí đám mây.

Chỉ nhìn vào cửa sổ IPO, biến số cốt lõi là Anthropic có thể đạt được bao nhiêu ARR trước khi lên sàn. Kỳ vọng chính của bên mua nước ngoài về tổng ARR của Anthropic + OpenAI vào cuối năm 2026 tập trung trong khoảng 140 tỷ đến hơn 200 tỷ USD. Nếu Anthropic duy trì thị phần doanh thu hiện tại khoảng 59%, ARR tương ứng của nó là khoảng 82 tỷ đến hơn 118 tỷ USD. Theo bội số 10 lần ARR, tương ứng với 820 tỷ đến hơn 1,18 nghìn tỷ USD; theo 15 lần, tương ứng với 1,23 nghìn tỷ đến hơn 1,77 nghìn tỷ USD; theo 20 lần, tương ứng với 1,64 nghìn tỷ đến hơn 2,36 nghìn tỷ USD.

Đây là phương pháp định giá tương đối đáng tin cậy của Anthropic hiện tại.

Thị trường sẵn sàng định giá Anthropic ở mức gần nghìn tỷ đô la trong vòng gọi vốn tư nhân, về bản chất là đang đặt cược vào ba điều cùng xảy ra: nhu cầu từ doanh nghiệp và nhà phát triển đối với Claude tiếp tục tăng trưởng, các kịch bản như Agent và trợ lý mã nguồn có thể tạo ra doanh thu chất lượng cao, và tốc độ giảm chi phí suy luận đủ nhanh để đưa biên lợi nhuận gộp từ mức thấp ban đầu tiến gần đến các công ty phần mềm.

Cả ba điểm neo đều không phải là câu trả lời

Vì vậy, quay lại câu hỏi ban đầu, ba phương pháp: Zhipu, Pre-IPO và bội số ARR, mỗi phương pháp đều có thể tính ra một con số, nhưng không phương pháp nào có thể đứng riêng làm câu trả lời.

Zhipu đưa ra giới hạn cảm xúc. Nó cho thấy thị trường sẵn sàng trả mức phí bảo hiểm rất cao cho các dự án AI khan hiếm, nhưng nếu áp dụng trực tiếp cho Anthropic, sẽ ra kết quả rõ ràng sai lệch như mười nghìn tỷ đô la.

Binance đưa ra giá giao dịch. 1,72 nghìn tỷ đô la có vẻ gần với thực tế hơn, nhưng nó tương ứng với hợp đồng Pre-IPO có tính thanh khoản thấp, không phải giá thanh toán thực tế của cổ phiếu phổ thông.

Bội số ARR tương đối đáng tin cậy hơn, nhưng nó cũng chỉ là một khuôn khổ. Liệu định giá của Anthropic sau khi niêm yết có đứng vững hay không, cuối cùng vẫn phải xem một số điều kiện có đồng thời xảy ra hay không: doanh thu tiếp tục tăng trưởng nhanh, nhu cầu từ doanh nghiệp và nhà phát triển trở thành đơn hàng lặp lại ổn định, Agent và trợ lý mã nguồn mang lại doanh thu chất lượng cao, chi phí suy luận và chi phí đám mây giảm đủ nhanh.

Nếu những điều kiện này đồng thời xảy ra, định giá gần hoặc vượt nghìn tỷ đô la mới có cơ sở. Nếu bất kỳ điều kiện nào trong số đó gặp trục trặc, thị trường sẽ định giá lại Anthropic, thay vì tiếp tục tin vào một điểm neo định giá đẹp đẽ nào đó.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia