Tiêu đề gốc: 7 Biểu đồ: Tài sản token hóa đã chứng minh khái niệm. Giờ là phần khó khăn.

Tác giả gốc: Robert Hackett, a16z crypto

Lời biên tập: RWA đang chuyển từ khái niệm sang thị trường thực tế. Theo số liệu thống kê của a16z crypto, không bao gồm stablecoin, quy mô thị trường tài sản token hóa đã vượt 30 tỷ USD, hiện khoảng 34 tỷ USD. So với quy mô chưa đến 3 tỷ USD vào giữa năm 2024, thị trường này đã tăng gấp 10 lần trong vòng chưa đầy hai năm.

Sự tăng trưởng này chủ yếu được thúc đẩy bởi trái phiếu kho bạc Mỹ và vàng. Chúng có định giá rõ ràng, nhu cầu xác định, và dễ dàng hơn để đưa lên chuỗi. Đối với nhà đầu tư, trái phiếu kho bạc token hóa giúp stablecoin nhàn rỗi sinh lời; đối với tổ chức, nó mang lại khả năng thanh toán hiệu quả hơn, luân chuyển tài sản thế chấp và kết nối thị trường tài chính số.

Nhưng điều thực sự đáng chú ý trong bài viết này không chỉ là thị trường RWA phình to, mà là khoảng cách còn rất xa với "tài chính on-chain" thực sự. Nhiều tài sản token hóa hiện nay về bản chất vẫn chỉ là chứng chỉ số của tài sản ngoài chuỗi, chủ yếu dùng để nắm giữ và chuyển nhượng, chưa thể trở thành các mô-đun tài chính có thể kết hợp, gọi và tái sử dụng tự do trong DeFi.

Điều này có nghĩa là, giai đoạn tiếp theo của RWA không chỉ là biến nhiều tài sản hơn thành token, mà là làm cho những tài sản này thực sự kết nối với hệ thống tài chính on-chain. Liệu cuối cùng nó sẽ chỉ dừng lại ở phiên bản số hóa của tài chính truyền thống, hay trở thành một phần của cơ sở hạ tầng tài chính thế hệ mới, mới là vấn đề quan trọng hơn trong tương lai.

Dưới đây là nguyên văn:

Thị trường tài sản token hóa – hay còn gọi là "tài sản thế giới thực" (RWA) – đã vượt 30 tỷ USD vào tháng trước. Kể từ đó, quy mô thị trường này vẫn duy trì trên mức đó, hiện gần 34 tỷ USD. (Con số này chưa bao gồm stablecoin.) Thị trường này tương đương với quy mô của một ngân hàng khu vực, hay quỹ tài trợ của một trường đại học hàng đầu; nó đã đủ lớn để tạo ra tác động, nhưng vẫn rất nhỏ so với toàn bộ hệ thống tài chính toàn cầu.

Vào giữa năm 2024, quy mô thị trường tài sản token hóa còn dưới 3 tỷ USD. Sau đó, tăng trưởng bắt đầu tăng tốc: Đạo luật GENIUS mang lại khuôn khổ rõ ràng hơn cho quy định về stablecoin của Mỹ; cơ sở hạ tầng on-chain cấp tổ chức dần trưởng thành; và một loạt tổ chức tài chính gần như cùng lúc chuyển từ các dự án thử nghiệm blockchain sang hệ thống sản xuất. (Mặc dù stablecoin không được tính trong thống kê bài viết này, nhưng chúng thúc đẩy tăng trưởng thị trường bằng cách làm cho thanh toán và quyết toán on-chain trở nên dễ dàng hơn.)

Dưới những thay đổi này, thị trường tài sản được mã hóa đã tăng trưởng gấp 10 lần trong vòng chưa đầy hai năm.

Tokenization bắt đầu cất cánh

Trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ đã thúc đẩy phần lớn sự tăng trưởng của thị trường trong thời gian gần đây.

Sức hấp dẫn của nó rất trực tiếp: nhà đầu tư có thể nắm giữ một loại tài sản quen thuộc, có khả năng sinh lời dưới dạng nhanh hơn, linh hoạt hơn và mang tính bản địa kỹ thuật số hơn; trong khi các tổ chức có thể hưởng lợi từ thanh toán hiệu quả hơn, dòng chảy tài sản thế chấp và tích hợp với thị trường kỹ thuật số.

Đối với các nhà đầu tư tiền điện tử, trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ được mã hóa cũng cung cấp một cách để kiếm lợi nhuận từ stablecoin nhàn rỗi, đồng thời tiếp cận lợi suất thị trường tiền tệ truyền thống. BlackRock, Franklin Templeton và ngày càng nhiều công ty quản lý tài sản đang nhanh chóng đáp ứng nhu cầu này và xây dựng một thị trường trị giá hàng tỷ đô la xoay quanh logic này.

Tốc độ mở rộng của các loại tài sản được mã hóa khác nhau rất lớn. Điều này phản ánh cả độ phức tạp của việc đưa các loại tài sản khác nhau lên chuỗi, cũng như tốc độ mà các sản phẩm ban đầu tìm thấy nhu cầu thị trường.

Tín dụng được hỗ trợ bởi tài sản – bao gồm hạn mức tín dụng vốn chủ sở hữu nhà ở (HELOCs) được mã hóa và token kho bạc cho vay – đã đạt vốn hóa thị trường 1 tỷ đô la chỉ sau 185 ngày kể từ khi hoạt động trên chuỗi được ghi nhận lần đầu, nhanh nhất trong tất cả các loại tài sản được mã hóa, và dẫn trước với một khoảng cách đáng kể.

Các sản phẩm tài chính chuyên biệt – chẳng hạn như hợp đồng tái bảo hiểm được mã hóa và chứng chỉ khai thác Bitcoin – là loại nhanh thứ hai, vượt qua cùng một ngưỡng trong vòng chưa đầy hai năm.

Ở phía ngược lại, tài sản đầu tư mạo hiểm đã mất hơn bảy năm để đạt 1 tỷ đô la, và các chiến lược quản lý chủ động cũng mất khoảng thời gian tương tự. Điều này phản ánh cấu trúc phức tạp hơn, chu kỳ dài hơn và độ phức tạp về vận hành và quản lý cao hơn của các loại tài sản này.

Nợ chính phủ và hàng hóa có tốc độ mở rộng tương đối nhanh, đạt 1 tỷ đô la trong khoảng 2 đến 3 năm, và sau đó dần trở thành các loại chiếm ưu thế nhất. Đến đầu năm 2024, hai loại tài sản này gần như cấu thành toàn bộ thị trường tài sản được mã hóa.

Mặc dù kể từ năm 2024, thị phần của các loại khác như tín dụng được hỗ trợ bởi tài sản, tài chính chuyên biệt, cổ phiếu và chiến lược quản lý chủ động cũng đang mở rộng đều đặn, toàn bộ thị trường vẫn rất tập trung. Ngày nay, trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ và hàng hóa được mã hóa kết hợp chiếm khoảng hai phần ba thị trường.

Phân tích sâu hơn về thị trường tài sản được mã hóa

Mức độ tập trung trong cùng một loại hàng hóa còn cao hơn: vàng gần như chiếm toàn bộ thị trường, với khoảng 50 tỷ USD đến từ vàng trong tổng quy mô khoảng 5,1 tỷ USD. Ngược lại, các sản phẩm liên quan đến bạc và các sản phẩm khác gần như không đáng kể, với tổng quy mô chỉ 57,6 triệu USD, chiếm 0,01%.

Vàng tự nhiên phù hợp với token hóa: nó có tính chuẩn hóa toàn cầu, dễ lưu trữ, không bị hư hỏng, và từ lâu đã được giao dịch rộng rãi dưới dạng chứng từ giấy. Các nhà đầu tư tiền điện tử cũng luôn có sự gần gũi với vàng; từ trước khi các sản phẩm vàng token hóa xuất hiện, Bitcoin đã được gọi là "vàng kỹ thuật số". Các sản phẩm như XAUT của Tether, PAXG của Paxos đã chuyển đổi một mô hình sở hữu quen thuộc lên cơ sở hạ tầng blockchain: các chứng từ vốn đại diện cho quyền sở hữu vàng trong kho bạc, giờ đây trở thành các token có thể được nắm giữ trên chuỗi thông qua ví.

Thị phần của dầu mỏ token hóa, nông sản, cũng như các loại năng lượng, sức mạnh tính toán và các loại mới nổi khác vẫn cực kỳ thấp, nhìn chung vẫn ở giai đoạn rất sớm. Hiện tại, thị trường hàng hóa token hóa gần như hoàn toàn là một thị trường vàng token hóa.

Về mạng lưới hỗ trợ toàn bộ thị trường tài sản token hóa, bức tranh còn đa dạng hơn. Ethereum vẫn chiếm ưu thế, nắm giữ hơn một nửa thị phần với quy mô 15,7 tỷ USD. Điều này phù hợp với lợi thế tiên phong trong việc áp dụng DeFi và tổ chức.

Nhưng phần còn lại của thị trường tài sản token hóa đã hình thành cấu trúc đa chuỗi: BNB Chain nắm giữ 4 tỷ USD, Solana 2,2 tỷ USD, Stellar 1,7 tỷ USD, Liquid Network (sidechain của Bitcoin) 1,5 tỷ USD. XRP Ledger, ZKsync Era và Arbitrum mỗi loại gần 1 tỷ USD.

Tài sản token hóa không hội tụ về một blockchain duy nhất, mà phân tán vào nhiều hệ sinh thái blockchain khác nhau dựa trên các yếu tố như chi phí, thanh khoản, yêu cầu tuân thủ và mối quan hệ tiếp cận thị trường.

Tuy nhiên, dữ liệu đáng khám phá nhất không phải là quy mô thị trường tài sản token hóa, mà là cách những tài sản này đang được sử dụng.

Phần lớn tài sản token hóa vẫn chưa thực sự "có thể kết hợp"

Trái phiếu hiện là loại tài sản token hóa lớn nhất, với vốn hóa thị trường đạt 15,2 tỷ USD. Nhưng chỉ có khoảng 5% nguồn cung, tức khoảng 800 triệu USD, được triển khai trong các giao thức DeFi.

Tỷ lệ sử dụng kim loại quý cũng rất thấp. Hầu hết các tài sản này chỉ đơn thuần được nắm giữ trên chuỗi, thay vì được mở rộng, tái cấu trúc, hoặc tương tác với các tài sản và giao thức khác như những khối xây dựng tài chính có thể kết hợp.

Các danh mục nhỏ hơn lại thể hiện những đặc điểm khác biệt. Vốn hóa thị trường của token tái bảo hiểm chỉ là 362 triệu đô la, nhưng 84% nguồn cung trong số đó được triển khai trong DeFi; tỷ lệ này đối với tín dụng tư nhân cũng đạt 33%.

Những dữ liệu này không có gì đáng ngạc nhiên: các danh mục có tỷ lệ sử dụng DeFi cao nhất ngay từ đầu đã được thiết kế để có khả năng kết hợp trên chuỗi, chẳng hạn như qua các giao thức như Nexus Mutual và Maple Finance. Ngược lại, các danh mục tài sản token hóa lớn nhất—trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ và vàng—ban đầu chủ yếu chỉ nhằm giúp các tài sản quen thuộc dễ dàng nắm giữ và chuyển nhượng hơn trên chuỗi, thay vì thay đổi triệt để cách thức vận hành của chúng.

Sự khác biệt này chỉ ra một ranh giới lớn hơn trong thị trường tài sản token hóa: không phải tất cả tài sản token hóa đều có mức độ "thuộc về chuỗi" ngang nhau.

Một số tài sản có thể tự do chuyển nhượng và được sử dụng trong các ứng dụng trên chuỗi khác nhau; những tài sản khác chủ yếu sử dụng blockchain làm cơ sở hạ tầng ghi chép, với khả năng chuyển nhượng và khả năng kết hợp rất hạn chế (ví dụ, RWA.xyz phân biệt giữa "tài sản phân tán" và "tài sản đại diện").

Nhiều thứ được gọi là "token hóa" ngày nay thực chất gần với số hóa hơn: chỉ đơn giản chuyển hồ sơ lên blockchain mà không thực sự giải phóng khả năng kết hợp. Điều này quan trọng vì khả năng kết hợp chính là một trong những giá trị cốt lõi của hệ thống tài chính trên chuỗi, và cũng có thể làm cho chúng trở nên mạnh mẽ hơn.

Các nỗ lực khác để đo lường "mức độ trên chuỗi" cũng đưa ra kết luận tương tự. "Chỉ số tồn tại token" của Pantera Capital cho điểm tài sản token hóa dựa trên mức độ bản địa của chúng trên chuỗi, kết quả cho thấy hơn ba phần tư tài sản ở mức thấp nhất. Trong thực tế, nhiều tài sản token hóa gần như chỉ có chức năng như biên nhận kỹ thuật số, đại diện cho quyền đòi nợ đối với một số tài sản, trong khi bản thân các tài sản đó vẫn chủ yếu được quản lý bởi sổ cái và trung gian ngoài chuỗi.

Khoảng cách này—giữa các tài sản được đưa lên chuỗi theo cách "mô phỏng" và tồn tại như hồ sơ kỹ thuật số, so với các tài sản thực sự tận dụng các thuộc tính độc đáo của công nghệ blockchain để lên chuỗi một cách bản địa—là một trong những tín hiệu rõ ràng nhất cho thấy thị trường vẫn còn ở giai đoạn sớm.

Cơ sở hạ tầng cho khả năng kết hợp đã tồn tại, tài sản cũng đã có sẵn. Nhưng sự tích hợp sâu hơn chỉ mới bắt đầu.

Tài sản token hóa sẽ đi về đâu

Nhìn về tương lai, các dự báo về quy mô tài sản token hóa từ nhiều tổ chức khác nhau có sự chênh lệch đáng kể, nhưng xu hướng chung rất nhất quán: tất cả đều chỉ ra sự mở rộng.

Theo kịch bản cơ sở của McKinsey, thị trường này có thể đạt từ 2 nghìn tỷ đến 4 nghìn tỷ USD vào năm 2030. Ark Invest dự báo 11 nghìn tỷ USD. BCG và Ripple ước tính quy mô thị trường sẽ đạt 9,4 nghìn tỷ USD vào năm 2030 và tăng lên 18,9 nghìn tỷ USD vào năm 2033. Standard Chartered thì dự đoán thị trường này sẽ vượt 30 nghìn tỷ USD vào năm 2034.

Hầu hết các dự báo chính đều cho thấy, so với quy mô thị trường hiện tại khoảng 300 tỷ USD, sẽ có mức tăng trưởng gấp 100 lần trong tương lai. Sự khác biệt chủ yếu nằm ở phạm vi thống kê.

Khoảng cách giữa 2 nghìn tỷ USD và 30 nghìn tỷ USD không chỉ là sự khác biệt về đánh giá tốc độ áp dụng, mà còn là vấn đề định nghĩa. Các tổ chức khác nhau đo lường các nội dung khác nhau: loại tài sản nào được bao gồm, stablecoin và tiền gửi có được tính hay không, định nghĩa về token hóa nên rộng đến đâu, v.v. McKinsey tập trung chủ yếu vào trái phiếu, khoản vay, quỹ và cổ phiếu. Standard Chartered bổ sung thêm hàng hóa và tài chính thương mại. BCG và Ripple thì bao gồm cả tiền gửi và stablecoin, cùng với các loại tài sản truyền thống hơn.

Mặc dù có sự khác biệt về phương pháp luận, xu hướng tổng thể đằng sau tất cả các dự báo là nhất quán: tài sản token hóa dự kiến sẽ vượt xa quy mô thị trường hiện tại.

So với quy mô của hệ thống tài chính toàn cầu, thị trường tài sản token hóa ngày nay vẫn chỉ là một chấm nhỏ. Thị trường trái phiếu toàn cầu vượt quá 140 nghìn tỷ USD; trái phiếu token hóa khoảng 15 tỷ USD, chỉ chiếm khoảng 0,01%. Tổng giá trị vàng trên mặt đất lên tới hàng chục nghìn tỷ USD; vàng token hóa khoảng 5 tỷ USD, chiếm chưa đến 0,02%. Thị trường cổ phiếu toàn cầu có giá trị vượt xa 100 nghìn tỷ USD; cổ phiếu token hóa khoảng 1,5 tỷ USD, chỉ chiếm khoảng 0,001% thị trường cơ sở.

Nhưng một thị trường mới đã bắt đầu hình thành. Các danh mục thành công sớm nhất thường là những tài sản dễ dàng chuyển lên blockchain nhất: trái phiếu Kho bạc Mỹ, vàng, tín dụng tư nhân, và các tài sản khác có định giá rõ ràng, nhu cầu đã tồn tại, và cấu trúc sở hữu tương đối đơn giản.

Trong hầu hết các trường hợp, token hóa chưa phải là phát minh lại các tài sản cơ sở này. Nó thay đổi cách các tài sản này lưu chuyển và thanh toán, đồng thời mới chỉ bắt đầu kết nối chúng trực tiếp hơn với cơ sở hạ tầng tài chính kỹ thuật số. Thị trường tài sản token hóa ngày nay, nhiều tài sản vẫn gần với số hóa hơn là khả năng kết hợp thực sự trên chuỗi. Nhiều tài sản tồn tại trên cơ sở hạ tầng blockchain, nhưng chưa thực sự trở thành các khối xây dựng tài chính có thể lập trình.

Thách thức lớn hơn tiếp theo là đưa những phần phức tạp hơn của hệ thống tài chính lên chuỗi khối, đồng thời tích hợp sâu hơn các tài sản mã hóa vào cơ sở hạ tầng tài chính có tính kết hợp và bản địa trên Internet.

Lời cảm ơn: Xin gửi lời cảm ơn tới Ryan Holloway vì những ý kiến hữu ích, bao gồm cả việc đề xuất ý tưởng cho biểu đồ thứ ba.

[Liên kết gốc]

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia