原文标题：全球金融的新技术栈：稳定币版
原文作者：@nlevine19、@guywuolletjr、@rhackett
编译：Peggy，BlockBeats

编者按：稳定币的故事正在从「支付工具」扩展为一套新的全球金融基础设施。

a16z 试图用一张市场图谱拆解稳定币正在重塑的金融技术栈：底层是通用公链、支付专用链与机构网络的分化；中间层是银行连接、法币出入金、外汇流动性与稳定币发行方的牌照竞争；再往上，则是新银行、加密钱包、企业银行、信贷、投资与财富管理等应用场景的融合。

文章的核心判断是，稳定币的长期价值并不只在于让跨境支付更快、更便宜，而在于它正在把「美元账户」变成一个全球可接入的金融入口。对于拉美、非洲、东南亚等本地金融基础设施薄弱的市场而言，稳定币提供的是美元储蓄、全球收款、供应商付款和资金管理能力；而一旦账户关系建立，信贷、投资、保险等更高层金融服务也会随之展开。

这也意味着，稳定币不只是加密行业内部的产品演进，而是一场围绕金融基础设施、美元主导地位和全球资本流动的结构性变化。传统支付公司、银行、交易所、区域性流动性提供方和链上金融协议，都在争夺这套新技术栈中的关键位置。谁能掌握账户、流动性、合规入口和信贷能力，谁就可能在下一代全球金融体系中占据核心节点。

以下为原文：

稳定币正在重塑全球金融基础

全球金融体系正在基于新的基础设施被重新构建，而且这一进程的速度，远超大多数加密行业之外的人所意识到的程度。

稳定币正是这一变化的催化剂。它已经从一种小众交易工具，演变为底层金融管道，并正在成为新一代全球金融产品搭建其上的基础层。本文所附的市场图谱，呈现了我们对这场转型的理解。具体公司可能会变化，不同类别之间也可能逐渐模糊并继续演进，但更重要的，是其背后的结构性变化：全球金融的新技术栈正在如何形成、哪些环节已经成熟，以及哪些空白仍待填补。

Điều quan trọng ở chỗ, tiền stablecoin đang tạo ra một dạng mới của Ngân hàng dưới dạng Dịch vụ (BaaS). Sóng BaaS trước đó chủ yếu là các công ty Fintech thuê giấy phép ngân hàng và kết nối với hệ thống nhân vị truyền thống. Trong khi sóng lần này hoàn toàn khác biệt về cấu trúc: Doanh nghiệp xây dựng dựa trên cơ sở hạ tầng chuỗi khối, sử dụng ví tự lưu trữ để giảm ma sát và giảm sự phụ thuộc vào các tổ chức trung gian; đồng thời tích hợp các mô-đun tài chính cơ bản như tài khoản, thanh toán, ngoại hối và tín dụng để tạo ra sản phẩm tài chính toàn diện từ đầu đến cuối.

Kết quả là, một bộ khả năng mà cách đây chưa đầy mười năm cần một lượng lớn giấy phép khu vực và đối tác ngân hàng địa phương mới có thể thực hiện, hiện nay chỉ cần có đúng bộ công nghệ phù hợp, bất kỳ đội nào cũng có thể kết nối.

Stripe mua lại Bridge và Privy, Mastercard mua lại BVNK, tất cả đều cho thấy những gã khổng lồ truyền thống đều đang áp dụng cùng một logic để đối phó với tình hình biến đổi liên tục này. Họ đều đang triển khai bố cục tích hợp, hy vọng sẽ khóa chặt những rối loạn quan trọng trong công nghệ trước khi lớp cơ sở hạ tầng mới hoàn toàn hình thành.

Những tín hiệu này chỉ là một phần, nhưng đã đủ để chứng minh: Quá trình chuyển đổi của ngành tài chính sang chuỗi khối đã vượt qua điểm nghịch cảnh không thể lùi lại. Sự lựa chọn bây giờ không phải là quan sát từ xa, mà là tích cực thực hiện, chấp nhận sự thay đổi, nếu không sẽ có nguy cơ bị bỏ lại phía sau.

Chuỗi Khối: Ba Loại

Giả định cũ rằng "tất cả chuỗi khối đều đang tranh giành một loại sử dụng" đang bị phá vỡ. Hiện nay, ba loại chuỗi khối hoàn toàn khác biệt đã xuất hiện. Chúng tương ứng với các tổ hợp yêu cầu khác nhau và cũng đồng nghĩa với việc phải hy sinh hiệu suất khác nhau. Hiểu rõ những khác biệt này quan trọng tới việc hiểu ngành công nghệ tài chính đang di chuyển đến đâu.

Loại đầu tiên là chuỗi khối công cộng đa dụng.
Solana, Ethereum và các L2 chính của nó vẫn là lãnh thổ cốt lõi của thị trường vốn mật mã, chịu trách nhiệm cho các hoạt động giao dịch, cho vay, DeFi và nhiều hoạt động khác. Đây là một thị trường lớn và lâu dài nhưng không thể đại diện cho tất cả sự thay đổi đang diễn ra.

Loại thứ hai là chuỗi khối đặc biệt cho thanh toán.
Đây là một mạng lưới khác đang phát triển, được thiết kế dành riêng cho các kịch bản dịch vụ tài chính. Các mạng như Tempo của Stripe, Arc của Circle và các mạng khác, đang cạnh tranh dựa trên một số tính năng mà các chuỗi khối đa dụng chưa được tối ưu hóa đặc biệt: phí gas native của stablecoin, bảo mật riêng tư và quan trọng nhất – chi phí giao dịch dự đoán được.

Với một công ty Fintech cần xử lý hàng triệu giao dịch thanh toán, việc có thể mô hình hóa chi phí rất quan trọng. Các công ty đang xây dựng trong lĩnh vực này đang đặt cược vào điều rằng: sẽ có một chuỗi khối được thiết kế cho các kịch bản thanh toán, trở thành lớp giải phóng cho hạ tầng tài chính thế hệ tiếp theo.

Loại thứ ba là Mạng Tổ chức.
Mạng loại này, đại diện bởi Canton, được thiết kế cho các thực thể được quản lý. Chúng cần tính lập trình và bảo vệ quyền riêng tư, đồng thời không thể bỏ qua khung pháp lý tuân thủ mà họ phải duy trì. Khi ngân hàng và cơ quan quản lý tài sản nhanh chóng kết nối với loại mạng này, loại mạng này có thể trở thành một tầng càng ngày càng quan trọng hơn, và chúng ta chỉ mới bắt đầu thấy xu hướng này.

Tầng Ngân hàng: Chỗ chật dần được nới lỏng

Trong phần lớn thập kỷ qua, tầng ngân hàng luôn là nơi mà dịch vụ tài chính gốc từ blockchain gặp khó khăn. Việc thiết lập mối quan hệ hợp tác ngân hàng rất khó khăn và dễ mất đi, thường là nguồn gốc chính của rủi ro tồn tại chủ yếu mà các công ty trong lĩnh vực này đối mắc.

Tình hình này chưa hoàn toàn biến mất, nhưng đã có sự cải thiện rõ rệt. Một số ngân hàng thân thiện với blockchain, đang tích cực xây dựng cầu nối giữa cơ sở hạ tầng gốc từ blockchain và hệ thống tiền tệ truyền thống.

Vấn đề nộp/rút tiền, một vấn đề vận hành chính của phần lớn người tham gia, đã trở nên dễ dàng hơn. Khả năng kết nối với tiền tệ truyền thống là quan trọng đối với các công ty fintech gốc từ stablecoin. Điều này không chỉ ảnh hưởng đến thanh toán mà còn ảnh hưởng đến toàn bộ hệ thống công nghệ tài chính.

Người Phát hành Stablecoin: Cuộc đua cấp phép ảnh hưởng sâu rộng

Cạnh tranh tại tầng người phát hành stablecoin chưa bao giờ gay gắt như hiện nay. Hơn nữa, tâm điểm của cuộc cạnh tranh này đang dần chuyển hướng một cách rõ ràng: vị trí trong quy định. Từ khi Luật Pháp Độc đánh đã được thông qua, các bên phát hành đã bắt đầu tìm kiếm bằng cấp Tổng cục Ngân hàng Quốc gia (OCC).

Trong tương lai ngắn hạn, lợi ích trực tiếp của bằng cấp này là tính hợp pháp - một sự ủng hộ từ Liên bang, quan trọng đối với cả cơ quan quản lý và đối tác tổ chức. Nhưng trong tương lai dài hạn, rủi ro cao hơn nhiều. Nếu các cơ quan quản lý cuối cùng cho phép chủ nhân bằng cấp Ngân hàng Quốc gia OCC trực tiếp truy cập hệ thống thanh toán của Fed, thì những bên phát hành nhanh chóng bắt đầu sẽ được tích hợp vào lõi hệ thống tài chính, từ đó có cơ hội trở thành nhân vật chính trong việc chuyển đổi tài chính số hóa.

Do đó, cuộc cạnh tranh này chủ yếu không chỉ là về thương hiệu, mà còn về vị trí cuối cùng mà bạn sẽ đứng trong tầng thanh toán. Và điều quan trọng hơn, ai sẽ trở thành lớp nền tảng phục vụ cho sự phát triển tín dụng và thị trường vốn.

Người Cung cấp Thanh khoản: Vấn đề cuối cùng của cung cấp

Stablecoin đã đạt được tiến triển thực sự trong phần "một mile" chuyển khoản xuyên quốc gia. "Một mile" ám chỉ giai đoạn trung tâm mà số tiền được chuyển mãi từ một quốc gia sang quốc gia khác. Stablecoin mang lại việc thanh toán nhanh hơn, giảm thiểu sự phụ thuộc vào tài khoản ngân hàng đại lý trước, cũng như giảm ma sát trong chuyển khoản quốc tế.

Nhưng vấn đề còn lại là tính thanh khoản giữa đồng coin ổn định và đồng tiền địa phương, đặc biệt là trong luồng vốn liên quan đến thị trường mới nổi. Tính thanh khoản trên hầu hết các lối đi địa lý vẫn còn hạn chế; và sự thiếu thanh khoản có nghĩa là độ trượt giá, độ trễ và giá cả không ổn định. Nếu những vấn đề này không được giải quyết, sẽ trở thành rào cản nghiêm trọng đối với việc áp dụng đồng coin ổn định trong các tình huống tiềm năng cao như thanh toán từ doanh nghiệp đến doanh nghiệp.

Lỗ hổng này đang dần được thu hẹp thông qua ba con đường:

1. Là các nhà cung cấp dịch vụ ngoại hối tương thích với đồng coin ổn định, như OpenFX và XFX;

2. Là các sàn giao dịch khu vực có mối liên hệ sâu đậm với hệ thống tiền tệ địa phương, ví dụ như Bitso ở Mỹ Latin, Yellowcard ở Châu Phi, Coins.ph ở Đông Nam Á;

3. Là theo thời gian, các ngân hàng trực tiếp hỗ trợ thanh toán giao dịch ngoại hối bằng đồng coin ổn định.

Ba loại đối tác này đều cần thiết. Nhà cung cấp dịch vụ ngoại hối mang lại khả năng tích hợp công nghệ, sàn giao dịch khu vực mang lại sâu sắc thị trường địa phương, các ngân hàng mang lại khả năng bảng cân đối kế toán và mối quan hệ với ngân hàng đại lý. Bất kỳ kênh đơn lẻ nào cũng không thể tự mình giải quyết được lỗ hổng này.

Kết nối Ngân hàng: Một tầng không sexy nhưng quan trọng

Hệ thống cơ sở của đồng coin ổn định gần như hoàn toàn được xây dựng bên ngoài hệ thống ngân hàng truyền thống, với các nhà xây dựng bao gồm các công ty công nghệ tài chính, công ty thanh toán không phải ngân hàng và các thực thể nguyên tử tiền điện tử. Điều này mang lại tốc độ và sự mở cửa, nhưng cũng tạo ra một vấn đề cấu trúc: cơ sở hạ tầng đồng coin ổn định, trong thiết kế, không tương thích với hệ thống cốt lõi truyền thống mà hầu hết các ngân hàng đang hoạt động. Để kết nối hai hệ thống này, cần có một "tầng dịch vụ" đặc biệt.

Danh mục "Kết nối Ngân hàng", chính là những người đảm nhận vai trò này. Các công ty trong lĩnh vực này đang xây dựng một tầng cơ sở, cho phép ngân hàng cung cấp khả năng liên quan đến đồng coin ổn định trong khi không cần thực hiện một cuộc chuyển đổi hệ thống hoàn toàn mà hầu hết các ngân hàng không bao giờ muốn thực hiện.

Một số nhà tiên phong nhất trong lĩnh vực này đã bắt đầu mở rộng phạm vi hoạt động từ thị trường vốn tiền điện tử và thanh toán, sang các lĩnh vực khác như cho vay trên chuỗi. Trong tương lai, các ngân hàng cũng sẽ mong muốn mở rộng cơ sở hạ tầng đồng coin ổn định trong những lĩnh vực này.

Từ Tài khoản Mỹ đến Tin dụng Chuỗi khối, Tầng Ứng dụng Bắt đầu Mở rộng

Tầng Ứng dụng: Hợp nhất và Thuật ngữ Tài chính mới

Tầng ứng dụng đang bị tái tạo bởi hai lực lượng.

Lực lượng thứ nhất, là sự hợp nhất giữa ngân hàng tài chính công nghệ mới và ví chuỗi khối.

Các sàn giao dịch đang tích hợp tài khoản ảo, thẻ ngân hàng và cơ chế thưởng; các ngân hàng mới đang tích hợp tài sản tiền điện tử và sản phẩm đầu tư truyền thống. Biên giới giữa hai loại sản phẩm đang dần thu hẹp, và dạng cuối cùng gần như chắc chắn sẽ là một ứng dụng tài chính thống nhất: phục vụ đồng thời người dùng nguyên bản chuỗi khối và người dùng chính thống thông qua cùng một giao diện.

Trong cuộc cạnh tranh này, các công ty dành chiến thắng không nhất thiết phải là công ty có trải nghiệm sản phẩm tốt nhất hiện nay, mà là những công ty có khả năng kết hợp khả năng phân phát, lòng tin của người dùng, và cung cấp sản phẩm thật sự phù hợp với nhu cầu của khách hàng.

Sức mạnh thứ hai là việc các doanh nghiệp ngân hàng sử dụng stablecoin.

Trong các thị trường nơi cơ sở hạ tầng ngân hàng địa phương giới hạn, không ổn định, hoặc chi phí cao đến mức khó chịu, như trong hầu hết khu vực ở Mỹ Latinh, châu Phi dưới sa mạc Sahara và Đông Nam Á, stablecoin đang giúp các doanh nghiệp triển khai hoạt động định giá bằng đô la mỹ một cách mà trước đây là khó khăn, bao gồm thanh toán cho nhà cung cấp, nhận thanh toán toàn cầu và quản lý tài chính.

Câu chuyện này không chỉ liên quan đến tiền mã hóa, mà còn liên quan đến việc có được đô la. Sức mạnh thực sự của nó là nhu cầu thực tế của những doanh nghiệp đang hoạt động trong môi trường cơ sở hạ tầng tài chính địa phương yếu và không ổn định.

Nhưng khi nhìn xa hơn, thay đổi quan trọng ở tầng ứng dụng sẽ là gì sau "tài khoản".

Được đô la chỉ là điểm khởi đầu. Khi người dùng có một số dư ổn định, được tính bằng đô la mỹ - cho dù họ là chủ doanh nghiệp nhỏ ở Lagos, freelancer ở Buenos Aires hay người gửi tiền ở Jakarta - họ sẽ có cửa vào một loạt sản phẩm tài chính mà trước đây hiếm khi mở cho họ: tín dụng, đầu tư, quản lý tài sản, bảo hiểm.

Những ngân hàng mới và ứng dụng siêu cần có mối quan hệ tài khoản này sẽ có cơ hội bán hàng chéo trong tất cả các loại sản phẩm này. Và thị trường mà họ đối diện chính là nhóm khách hàng mà hệ thống tài chính truyền thống chưa bao giờ phục vụ đầy đủ. Tầng thanh toán chịu trách nhiệm mở các tài khoản, trong khi tầng tín dụng và đầu tư mới chính là nơi xây dựng kinh doanh thực sự.

Vấn đề tín dụng: Tác động quan trọng của hiệu ứng bậc hai

Nếu việc thanh toán là màn hình mở đầu, thì vấn đề tín dụng có thể là màn hình thứ hai, và có thể ảnh hưởng sâu sắc hơn.

Đến hiện nay, sự hiểu biết truyền thống về sự phát triển của stablecoin thường dẫn đến một mô hình "ngân hàng hẹp" quy mô lớn: đô la được tokenize, lưu trữ trong ví, được sử dụng cho thanh toán và có thể được rút rời theo nhu cầu. Nhưng sự hiểu biết này bỏ qua một vấn đề: khi việc phát hành stablecoin thực sự quy mô lớn, điều gì sẽ xảy ra.

Một thế giới với hàng nghìn tỷ USD dư lượng stablecoin cũng đồng nghĩa với nhu cầu khổng lồ: vốn này sẽ được đầu tư vào đâu để tạo ra lợi nhuận? Các doanh nghiệp giữ kho tiền stablecoin sẽ muốn tìm cách sử dụng hiệu quả hơn cho số dư này. Giao thức cần nhiều thanh khoản. Và người dùng ở cuối cùng của toàn bộ ngăn kéo công nghệ cũng sẽ tạo ra nhu cầu vay mượn.

Kết quả hầu như không thể tránh khỏi: một thị trường tín dụng trên chuỗi mới sẽ xuất hiện. Điều này khác biệt so với các sản phẩm giao dịch tự truyện ở giai đoạn đầu của DeFi - cho vay các tài sản mã hóa bằng cách thế chấp tài sản mã hóa, sau đó mạo hiểm với tài sản mã hóa - mà gần với nền kinh tế tín dụng sản xuất mà ngân hàng ban đầu được thiết kế để phục vụ: hình thành vốn, cho vay dựa trên tài sản thực và hạch toán mở dựa trên tương tác với của doanh nghiệp với cơ sở hạ tầng ngân hàng địa phương không đủ hoặc thấp.

Thời kỳ phát triển mạnh mẽ ban đầu của DeFi đang nhường chỗ cho một hình thái kéo dài hơn, trưởng thành hơn: thời đại Tài chính Trên chuỗi.

Sự thay đổi này có nhiều điểm tương đồng với sự phát triển của thị trường tín dụng cá nhân trong mười năm qua. Khi ngân hàng rút lui khỏi một số loại vay do áp lực quản lý, các quỹ tín dụng cá nhân đã điền vào khoảng trống đó. Từ một loại tài sản thứ cấp và nhỏ lẻ, chúng đã phát triển thành một thị trường trị giá hàng nghìn tỷ đô la, hiện nay đã có thể cạnh tranh trực tiếp với vay truyền thống.

Thị trường cho vay trên chuỗi có cấu trúc tương tự: vốn hình thành bên ngoài hệ thống ngân hàng truyền thống, phục vụ các người vay mà hệ thống truyền thống không đủ điều kiện phục vụ. Sự khác biệt là cơ sở hạ tầng cơ bản của nó là mở, có thể lập trình và có tính toàn cầu, trong khi các quỹ tín dụng cá nhân không có những đặc điểm này.

Các tổ chức quản lý tín dụng truyền thống đã bắt đầu chú ý đến sự thay đổi này. Những tổ chức có thể nhận biết xu hướng này sớm và xây dựng hoặc sáp nhập dựa trên xu hướng này sẽ định nghĩa hình thái thị trường vốn trên chuỗi trong tương lai.

Vai trò của Đô la và Địa chính trị

Trong bản đồ thị trường này, còn có một câu chuyện lớn hơn về Địa chính trị so với công nghệ tài chính chính mình, và nó đồng thời chỉ về hai hướng.

Đối với những người đang truy cập vào hệ thống tài chính toàn cầu mới này, đó là một cách hiệu quả để kích hoạt kinh tế. Mọi người có thể chống lạm giá tiền địa phương, truy cập vào hệ thống thanh toán toàn cầu và sử dụng một trong những đồng tiền mạnh nhất trên thế giới để kinh doanh. Hiện nay, một nông dân ở vùng Sahara dưới, một nhà sản xuất ở Đông Nam Á, hoặc một nhà nhập khẩu nhỏ ở Châu Mỹ Latinh đều có thể sở hữu Đô la, thực hiện giao dịch bằng Đô la và tiết kiệm bằng Đô la mà không cần tài khoản ngân hàng Mỹ hoặc mối quan hệ đại lý trước đây, mà trước kia đã biến việc sở hữu Đô la thành một đặc quyền chứ không phải là công cụ công cộng. Điều này thật sự là một điều mới toanh.

Còn đối với Mỹ, đây là việc mở rộng quyền lực hiện có. Trong gần một thế kỷ qua, vị thế của Đô la đã được duy trì chủ yếu thông qua một loạt các sắp xếp cơ cấu: Quỹ Tiền tệ Quốc tế, Ngân hàng Thế giới, hệ thống đại lý, và các thỏa thuận song phương cho phép Bộ Tài chính Mỹ và Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ có ảnh hưởng quá mức trên toàn cầu. Hiện nay, tiền ổn định lại tạo ra một con đường mới, trực tiếp hơn, mới hơn: mỗi ví tiền ổn định nắm giữ Đô la, thực ra đều trở thành một nút mạng mới trong hệ thống tài chính Đô la. Lần đầu tiên, hệ thống này có thể hoàn thành việc giải quyết giá trị giữa bất kỳ hai điểm nào một cách gần như tức thì và với chi phí rất thấp. Mức độ áp dụng càng rộng, giá trị càng cao với tất cả người dùng, và có thể gia tăng thâm nhập của Đô la vào những nền kinh tế mà trước đây họ chỉ được tiếp cận hạn chế.

Đây là một hậu quả sâu xa trong câu chuyện về tiền ổn định: với việc thông qua các luật như Đạo luật GENIUS, Chính phủ Mỹ không chỉ điều chỉnh một sản phẩm tài chính mới. Họ đang đặt cược, cơ sở hạ tầng tiền ổn định có thể phục vụ mục tiêu chiếm ưu thế của Đô la trong dài hạn. Và cái cược này xảy ra trong bối cảnh Đô la đang đối diện với một trong những thách thức nghiêm trọng nhất kể từ sau hệ thống Bretton Woods.

Không Chỉ Là Thanh Toán

Công nghệ tài chính toàn cầu đang trải qua một bộ công cụ mới, và tác động của nó không chỉ đơn giản như câu chuyện về thanh toán mà nó đang thể hiện.

Điều đang diễn ra ở đây là một cuộc nâng cấp hệ thống theo kiểu bán buôn. Hạ tầng cơ bản có thể mở và có khả năng lập trình, đồng thời mặc định có khả năng tương tác; đồng thời, nó cũng ngày càng có khả năng phục vụ những khu vực, nhóm người và tình huống mà hệ thống truyền thống chưa bao giờ được thiết kế để lấy thông tin.

Điều này không chỉ bao gồm thanh toán toàn cầu chi phí thấp, mà còn bao gồm: có được đô la trong các thị trường mà cơ sở hạ tầng ngân hàng địa phương đang đình chỉ; tạo ra lợi nhuận từ vốn ban đầu đã không được sử dụng; cung cấp dịch vụ tín dụng cho những người vay mà hệ thống tài chính truyền thống thiếu; và cung cấp sản phẩm đầu tư cho hàng tỷ người chưa bao giờ tham gia thị trường vốn.

Các công ty đang xây dựng ở mỗi tầng của bộ công cụ công nghệ ngày nay sẽ định nghĩa giai đoạn tiếp theo của tài chính toàn cầu, cũng như hình dạng của nền kinh tế đô la toàn cầu.

Cảm ơn: Bài viết này được lấy ý kiến từ nhiều thành viên trong nhóm a16z crypto. Đặc biệt cảm ơn sự phản hồi và đóng góp của Maggie Hsu, Christian Crowley, Pyrs Carvolth và Liz Harkavy. Noah Levine là đối tác đầu tư của a16z crypto. Guy Wuollet là đối tác thường trú của a16z crypto. Robert Hackett là biên tập chuyên môn và trưởng ban dự án đặc biệt của a16z crypto.

[Liên kết gốc]

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia