Ngày 11 tháng 10 năm 2025 là một cơn ác mộng đối với các nhà đầu tư tiền điện tử trên toàn thế giới. Giá Bitcoin đã lao dốc từ mức cao 117.000 đô la, xuống dưới 110.000 đô la chỉ trong vài giờ. Mức giảm của Ethereum thậm chí còn nghiêm trọng hơn, đạt 16%. Sự hoảng loạn lan rộng khắp thị trường như một loại vi-rút, khiến nhiều altcoin lao dốc 80-90%. Ngay cả những altcoin phục hồi nhẹ vẫn chứng kiến mức giảm 20-30%. Chỉ trong vài giờ, hàng trăm tỷ đô la đã bị xóa sổ khỏi vốn hóa thị trường tiền điện tử toàn cầu. Trên mạng xã hội, những tiếng kêu đau buồn vang vọng, với những giọng nói từ khắp nơi trên thế giới hòa vào một điệp khúc đau buồn duy nhất. Nhưng bên dưới bề mặt của sự hoảng loạn, chuỗi sự kiện thực sự phức tạp hơn nhiều so với vẻ ngoài của nó. Sự sụp đổ bắt đầu bằng một tuyên bố duy nhất của Trump. Vào ngày 10 tháng 10, Tổng thống Hoa Kỳ Trump đã thông báo qua mạng xã hội rằng ông có kế hoạch áp dụng thêm thuế quan 100% đối với tất cả hàng nhập khẩu từ Trung Quốc, có hiệu lực từ ngày 1 tháng 11. Thông điệp này mạnh mẽ một cách bất thường: ông viết rằng quan hệ Trung-Mỹ đã xấu đi đến mức "một cuộc họp là không cần thiết", và Mỹ sẽ trả đũa bằng các biện pháp tài chính và thương mại, lấy lý do độc quyền đất hiếm của Trung Quốc làm cái cớ cho cuộc chiến thuế quan mới này. Tin tức này ngay lập tức khiến thị trường toàn cầu chao đảo. Chỉ số Nasdaq giảm mạnh 3,56%, đánh dấu mức giảm trong một ngày hiếm hoi trong những năm gần đây. Chỉ số đô la Mỹ giảm 0,57%, dầu thô giảm mạnh 4%, và giá đồng cũng giảm. Thị trường vốn toàn cầu rơi vào làn sóng bán tháo hoảng loạn. Trong cuộc tính toán kinh hoàng này, đồng stablecoin phổ biến USDe đã trở thành một trong những nạn nhân lớn nhất. Việc đồng tiền này bị phá giá, cùng với hệ thống cho vay luân chuyển đòn bẩy cao được xây dựng xung quanh nó, đã sụp đổ chỉ trong vài giờ. Cuộc khủng hoảng thanh khoản cục bộ này nhanh chóng lan rộng, dẫn đến việc thanh lý nhiều nhà đầu tư sử dụng USDe cho các khoản cho vay luân chuyển, và giá USDe bắt đầu mất ổn định trên nhiều nền tảng khác nhau. Tệ hơn nữa, nhiều nhà tạo lập thị trường cũng sử dụng USDe làm ký quỹ cho các hợp đồng tương lai. Khi giá trị USDe giảm gần một nửa trong một thời gian ngắn, đòn bẩy của chúng tăng gấp đôi. Ngay cả các vị thế mua có vẻ an toàn với đòn bẩy 1x cũng phải chịu cảnh thanh lý. Tác động kết hợp của tác động lên các hợp đồng vốn hóa nhỏ và giá USDe đã gây ra tổn thất đáng kể cho các nhà tạo lập thị trường. Hiệu ứng domino "cho vay luân chuyển" đã sụp đổ như thế nào? Sức hấp dẫn của lợi suất APY 50%. USDe, do Ethena Labs phát hành, là một stablecoin đô la tổng hợp. Với vốn hóa thị trường khoảng 14 tỷ đô la, nó đã trở thành stablecoin lớn thứ ba thế giới. Không giống như USDT hay USDC, USDDe không có lượng dự trữ đô la Mỹ tương đương. Thay vào đó, nó dựa vào một chiến lược gọi là "Phòng ngừa Trung lập Delta" để duy trì sự ổn định giá. Nó nắm giữ Ethereum giao ngay và đồng thời bán khống một lượng tương đương hợp đồng tương lai Ethereum trên các sàn giao dịch phái sinh, sử dụng phòng ngừa để bù đắp biến động.Vậy, điều gì thúc đẩy dòng vốn này? Câu trả lời rất đơn giản: lợi nhuận cao. Bản thân việc staking USDe có thể mang lại lợi nhuận hàng năm khoảng 12% đến 15%, bắt nguồn từ tỷ lệ tài trợ của các hợp đồng vĩnh viễn. Hơn nữa, Ethena đã hợp tác với một số giao thức cho vay để cung cấp thêm các ưu đãi cho khoản tiền gửi USDe. Điều thực sự thúc đẩy lợi nhuận này là các khoản vay luân chuyển. Các nhà đầu tư liên tục giao dịch trong các giao thức cho vay, thế chấp USDe, vay các stablecoin khác, rồi lại gửi lại USDe. Sau nhiều vòng như vậy, số tiền gốc gần như tăng gấp bốn lần, và lợi nhuận hàng năm tăng lên từ 40% đến 50%. Trong thế giới tài chính truyền thống, lợi nhuận hàng năm 10% là rất hiếm. Lợi nhuận 50% mà các khoản vay luân chuyển USDe mang lại là một cám dỗ gần như không thể cưỡng lại đối với các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận. Kết quả là, dòng tiền tiếp tục đổ vào, và các nhóm tiền gửi USDe trong các giao thức cho vay thường "đầy". Bất kỳ hạn ngạch mới nào được phát hành đều được mua ngay lập tức. Việc bỏ neo USDe: Những lời lẽ về thuế quan của Trump đã gây ra sự hoảng loạn trên thị trường toàn cầu, đưa thị trường tiền điện tử vào chế độ tránh rủi ro. Ethereum đã giảm mạnh 16% trong một thời gian ngắn, trực tiếp làm mất ổn định sự ổn định của USDe. Tuy nhiên, nguyên nhân thực sự khiến việc bỏ neo USDe là việc thanh lý một tổ chức lớn trên Binance. Nhà đầu tư tiền điện tử và đồng sáng lập của Primitive Ventures, Dovey, suy đoán rằng nguyên nhân thực sự là việc thanh lý một tổ chức lớn trên Binance bằng mô hình ký quỹ chéo (có thể là một công ty giao dịch truyền thống). Tổ chức này đã sử dụng USDe làm ký quỹ chéo và khi thị trường biến động mạnh, hệ thống thanh lý sẽ tự động bán USDe để trả nợ, khiến giá của nó trên Binance giảm xuống mức thấp nhất là 0,6 đô la. Sự ổn định của USDe ban đầu phụ thuộc vào hai điều kiện chính. Điều kiện đầu tiên là tỷ lệ tài trợ dương - trong thị trường tăng giá, người bán khống được yêu cầu trả tiền cho người bán dài hạn, cho phép giao thức kiếm lời. Điều kiện thứ hai là thanh khoản thị trường dồi dào, đảm bảo người dùng có thể dễ dàng đổi USDe với giá gần 1 đô la. Tuy nhiên, vào ngày 11 tháng 10, cả hai điều kiện này đồng thời sụp đổ. Sự hoảng loạn của thị trường dẫn đến sự gia tăng mạnh mẽ của hoạt động bán khống, và lãi suất tài trợ cho các hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn nhanh chóng chuyển sang âm. Giao thức, nắm giữ một lượng lớn vị thế bán khống, đã chuyển từ vai trò "người thu phí" sang "người trả phí", đối mặt với nhu cầu liên tục trả phí, điều này làm xói mòn trực tiếp giá trị tài sản thế chấp. Khi USDe bắt đầu tách rời, niềm tin thị trường nhanh chóng sụp đổ. Nhiều người tham gia vào đợt bán tháo, đẩy giá xuống thấp hơn nữa, và một vòng luẩn quẩn bắt đầu.Vòng xoáy thanh lý của các khoản vay luân chuyển: Trong các giao thức cho vay, khi giá trị tài sản thế chấp của người dùng giảm xuống dưới một ngưỡng nhất định, hợp đồng thông minh sẽ tự động kích hoạt thanh lý, buộc người dùng phải bán tài sản thế chấp để trả nợ. Khi giá USDe giảm mạnh, sức khỏe của các vị thế được đòn bẩy nhiều lần thông qua các khoản vay luân chuyển nhanh chóng giảm xuống dưới ngưỡng thanh lý. Điều này khởi động một vòng xoáy thanh lý. Hợp đồng thông minh tự động bán USDe của người dùng bị thanh lý trên thị trường để trả nợ. Điều này càng làm tăng áp lực bán USDe, khiến giá của nó giảm sâu hơn. Sự sụt giảm giá này, đến lượt nó, lại kích hoạt việc thanh lý thêm nhiều vị thế vay luân chuyển. Đây là một "vòng xoáy tử thần" kinh điển. Nhiều nhà đầu tư có thể không nhận ra cho đến khi vị thế của họ bị thanh lý rằng cái gọi là "khoản đầu tư stablecoin" của họ thực chất là một canh bạc có đòn bẩy cao. Họ nghĩ rằng họ chỉ đang kiếm lãi, nhưng họ không biết rằng hoạt động cho vay luân chuyển đã nhân lên mức độ rủi ro của họ. Khi giá USDe biến động mạnh, ngay cả những người tự coi mình là nhà đầu tư thận trọng cũng phải đối mặt với nguy cơ bị thanh lý. Lệnh gọi ký quỹ của nhà tạo lập thị trường và sự sụp đổ của thị trường Nhà tạo lập thị trường là "chất bôi trơn" của thị trường, chịu trách nhiệm đặt và khớp lệnh, đồng thời cung cấp thanh khoản cho nhiều loại tài sản tiền điện tử. Nhiều nhà tạo lập thị trường cũng sử dụng USDe làm tài sản thế chấp trên các sàn giao dịch. Khi giá trị của USDe giảm mạnh trong một thời gian ngắn, giá trị ký quỹ của các nhà tạo lập thị trường này cũng giảm mạnh, dẫn đến việc thanh lý bắt buộc các vị thế của họ trên các sàn giao dịch. Theo thống kê, sự sụp đổ của thị trường tiền điện tử đã dẫn đến hàng chục tỷ đô la bị thanh lý. Điều đáng chú ý là phần lớn số tiền này không chỉ đến từ các vị thế đầu cơ một chiều của các nhà đầu tư cá nhân, mà còn từ các vị thế phòng ngừa rủi ro của nhiều nhà tạo lập thị trường và nhà đầu cơ chênh lệch giá. Trong trường hợp của USDe, các tổ chức chuyên nghiệp này trước đây đã sử dụng các chiến lược phòng ngừa rủi ro tinh vi để giảm thiểu rủi ro. Tuy nhiên, khi USDe, một tài sản ký quỹ được coi là "ổn định", đột nhiên giảm mạnh, tất cả các mô hình kiểm soát rủi ro đều trở nên vô hiệu. Trên các nền tảng giao dịch phái sinh như Hyperliquid, một lượng lớn người dùng đã trải qua các cuộc gọi ký quỹ và những người nắm giữ HLP (kho tiền của nhà cung cấp thanh khoản) của nền tảng đã chứng kiến lợi nhuận tăng vọt 40% chỉ sau một đêm, từ 80 triệu đô la lên 120 triệu đô la. Con số này gián tiếp chứng minh quy mô thực sự của các vụ thanh lý. Khi các nhà tạo lập thị trường cùng nhau trải qua các cuộc gọi ký quỹ, hậu quả thật thảm khốc. Thanh khoản thị trường bị rút cạn ngay lập tức và chênh lệch giá mua-bán tăng mạnh. Đối với các altcoin nhỏ hơn với vốn hóa thị trường hạn chế và thanh khoản đã hạn chế, điều này có nghĩa là giá sụp đổ nhanh hơn do thiếu thanh khoản, bên cạnh sự suy giảm chung. Toàn bộ thị trường rơi vào tình trạng bán tháo hoảng loạn và một cuộc khủng hoảng do một stablecoin duy nhất gây ra cuối cùng đã trở thành sự sụp đổ có hệ thống của toàn bộ hệ sinh thái thị trường.
Tiếng vọng lịch sử: Bóng ma của Luna
Cảnh tượng này quen thuộc với những nhà đầu tư đã trải qua thị trường giá xuống năm 2022. Vào tháng 5 năm đó, một đế chế tiền điện tử mang tên Luna đã sụp đổ chỉ sau bảy ngày.
Cốt lõi của sự cố Luna là một đồng tiền ổn định thuật toán có tên là UST. Nó hứa hẹn lợi nhuận hàng năm lên tới 20%, thu hút hàng chục tỷ đô la. Tuy nhiên, cơ chế ổn định của nó hoàn toàn dựa vào niềm tin của thị trường vào một token khác, LUNA. Khi UST tách khỏi mức neo giá do đợt bán tháo lớn, niềm tin đã sụp đổ, cơ chế chênh lệch giá thất bại và cuối cùng dẫn đến việc phát hành token LUNA không giới hạn. Giá giảm mạnh từ 119 đô la xuống dưới 0,0001 đô la, xóa sổ khoảng 60 tỷ đô la vốn hóa thị trường.
Đặt các sự cố USDe và Luna cạnh nhau, chúng ta thấy những điểm tương đồng đáng kinh ngạc. Cả hai đều đưa ra những lời hứa hẹn về lợi nhuận vượt xa mức bình thường, thu hút lượng vốn lớn tìm kiếm lợi nhuận ổn định. Tuy nhiên, cả hai đều phơi bày sự mong manh của cơ chế trong điều kiện thị trường khắc nghiệt, cuối cùng rơi vào vòng xoáy tử thần của giá cả giảm, niềm tin sụp đổ, thanh lý và giá tiếp tục giảm. Trong mỗi trường hợp, các cuộc khủng hoảng xoay quanh một tài sản duy nhất đã leo thang thành rủi ro hệ thống lan rộng khắp thị trường. Tất nhiên, có một số khác biệt giữa hai loại tiền điện tử này. Luna là một stablecoin thuần túy thuật toán, không có bất kỳ tài sản thế chấp bên ngoài nào. Mặt khác, USDe được thế chấp quá mức bởi các tài sản tiền điện tử như Ethereum. Điều này khiến USDe có khả năng chống chịu tốt hơn trước các cuộc khủng hoảng so với Luna, đó là lý do tại sao nó không trải qua sự sụp đổ hoàn toàn như Luna. Hơn nữa, sau sự cố Luna, các cơ quan quản lý toàn cầu đã ban hành cảnh báo về stablecoin thuật toán, đặt USDe vào một môi trường quản lý chặt chẽ hơn kể từ khi thành lập. Tuy nhiên, những bài học lịch sử dường như vẫn chưa được ghi nhận đầy đủ. Sau sự sụp đổ của Luna, nhiều người đã thề sẽ "không bao giờ động đến stablecoin thuật toán nữa". Nhưng chỉ ba năm sau, khi đối mặt với mức lợi nhuận hàng năm 50% từ các khoản vay luân chuyển USDe, mọi người lại một lần nữa quên đi những rủi ro. Đáng lo ngại hơn, sự cố này không chỉ phơi bày sự mong manh của các đồng tiền ổn định thuật toán mà còn cả những rủi ro hệ thống của các nhà đầu tư tổ chức và sàn giao dịch. Từ sự sụp đổ của Luna đến sự sụp đổ của FTX, từ việc thanh lý hàng loạt các sàn giao dịch vừa và nhỏ đến cuộc khủng hoảng của hệ sinh thái SOL, con đường này đã từng được trải qua một lần vào năm 2022. Tuy nhiên, ba năm sau, các tổ chức lớn sử dụng giao dịch ký quỹ chéo vẫn đang sử dụng các tài sản rủi ro cao như USDe làm ký quỹ, cuối cùng gây ra một phản ứng dây chuyền trong bối cảnh thị trường biến động.Triết gia George Santayana từng nói: "Những ai không nhớ được quá khứ thì sẽ phải lặp lại nó." Hãy tôn trọng thị trường. Có một quy luật bất di bất dịch trên thị trường tài chính: rủi ro và lợi nhuận luôn tỷ lệ thuận. USDT hoặc USDC chỉ mang lại lợi nhuận hàng năm thấp vì chúng được bảo đảm bằng dự trữ đô la Mỹ thực tế, khiến chúng có rủi ro cực kỳ thấp. USDe mang lại lợi nhuận 12% vì nó chấp nhận rủi ro tiềm ẩn của chiến lược phòng ngừa rủi ro delta trung tính trong những trường hợp cực đoan. Và một khoản vay luân chuyển USDe mang lại lợi nhuận 50% vì nó cộng thêm rủi ro đòn bẩy gấp bốn lần so với lợi nhuận cơ sở. Khi ai đó hứa với bạn "rủi ro thấp, lợi nhuận cao", thì đó là kẻ lừa đảo hoặc bạn chưa hiểu rõ những rủi ro đó. Mối nguy hiểm của các khoản vay luân chuyển nằm ở đòn bẩy ẩn của chúng. Nhiều nhà đầu tư không nhận ra rằng các hoạt động cho vay thế chấp lặp đi lặp lại của họ thực chất là đầu cơ có đòn bẩy cao. Đòn bẩy là một con dao hai lưỡi: mặc dù nó có thể khuếch đại lợi nhuận trong thị trường tăng giá, nhưng chắc chắn sẽ nhân lên thua lỗ trong thị trường giảm giá. Lịch sử thị trường tài chính đã nhiều lần chứng minh rằng những tình huống cực đoan chắc chắn sẽ xảy ra. Cho dù đó là cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, sự sụp đổ thị trường tháng 3 năm 2020 hay sự sụp đổ của Luna năm 2022, những sự kiện được gọi là "thiên nga đen" này luôn xảy ra khi mọi người ít ngờ tới nhất. Sai lầm chết người của các stablecoin thuật toán và các chiến lược đòn bẩy cao là chúng được thiết kế ngay từ đầu để đặt cược vào những tình huống cực đoan. Đây là một canh bạc thua lỗ. Tại sao nhiều người vẫn tiếp tục đầu tư mặc dù biết rõ rủi ro? Lòng tham, may rủi và tâm lý đám đông có thể giải thích một phần lý do. Trong một thị trường tăng giá, thành công liên tục có thể làm giảm nhận thức về rủi ro của mọi người. Khi mọi người xung quanh đều kiếm được tiền, ít ai có thể cưỡng lại sự cám dỗ. Nhưng đến một lúc nào đó, thị trường sẽ luôn nhắc nhở bạn một cách khắc nghiệt nhất: không có bữa trưa nào miễn phí.
Đối với các nhà đầu tư thông thường, làm thế nào họ có thể sống sót trong đại dương đầy biến động này?
Trước tiên, hãy học cách nhận diện rủi ro. Khi một dự án hứa hẹn lợi nhuận "ổn định" vượt quá 10%, khi cơ chế của nó phức tạp đến mức bạn không thể giải thích cho một người bình thường chỉ bằng một câu, khi mục đích chính của nó là tạo ra thu nhập hơn là ứng dụng thực tế, khi nó thiếu dự trữ tiền tệ fiat minh bạch và có thể xác minh, và khi nó được quảng bá rầm rộ trên mạng xã hội, thì chuông báo động nên được gióng lên.
Các nguyên tắc quản lý rủi ro rất đơn giản và trường tồn. Đừng bỏ tất cả trứng vào một giỏ. Đừng sử dụng đòn bẩy, đặc biệt là các chiến lược ẩn, có đòn bẩy cao như các khoản vay luân chuyển. Đừng tưởng tượng rằng bạn có thể thoát khỏi trước khi sụp đổ; khi Luna sụp đổ, 99% nhà đầu tư đã không thoát khỏi mà không bị tổn thất.
Thị trường thông minh hơn bất kỳ cá nhân nào. Những tình huống cực đoan chắc chắn sẽ xảy ra. Khi mọi người đều theo đuổi lợi nhuận cao, đó thường là lúc rủi ro lớn nhất. Hãy nhớ bài học về Luna, nơi 60 tỷ đô la vốn hóa thị trường bốc hơi chỉ trong bảy ngày, xóa sổ tiền tiết kiệm của hàng trăm nghìn người. Hãy nhớ lại cơn hoảng loạn ngày 11 tháng 10, nơi 280 tỷ đô la bốc hơi chỉ trong vài giờ, và vô số người đã bị thanh lý. Lần tới, một câu chuyện như vậy có thể xảy ra với bạn. Buffett đã nói: "Chỉ khi thủy triều rút, bạn mới biết ai đang bơi trần truồng." Trong một thị trường tăng giá, ai cũng trông giống như một thiên tài đầu tư, và lợi nhuận 50% dường như trong tầm tay. Nhưng khi những tình huống cực đoan xảy ra, bạn nhận ra mình đã đứng trên bờ vực thẳm. Các đồng tiền ổn định thuật toán và các chiến lược đòn bẩy cao chưa bao giờ là "quản lý tài sản bằng đồng tiền ổn định" mà là những công cụ đầu cơ rủi ro cao. Lợi nhuận 50% không phải là "bữa trưa miễn phí", mà là miếng mồi trên bờ vực thẳm.
Trong thị trường tài chính, tồn tại luôn quan trọng hơn kiếm tiền.
Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:
Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats
Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App
Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia
