Tác giả gốc: David Ma

Tác giả gốc: Luffy, Tin tức về tầm nhìn xa

Trong Phần 1, tôi tiến hành đánh giá các giao thức cho vay trong Phân loại Web3 . Để ôn lại nhanh chóng, hợp đồng cho vay là một bộ quy tắc chi phối cách người đi vay tạm thời mượn tài sản từ người cho vay và hứa sẽ hoàn trả những tài sản đó. Thỏa thuận này sẽ xác định mức lãi suất sẽ được tính cho người đi vay và cách thức thế chấp sẽ được cơ cấu để bảo vệ người cho vay. Phần 1 của loạt bài này khám phá các chủ đề liên quan đến kỳ lãi: nhu cầu so với thời hạn, chuyển đổi khoản vay so với vĩnh viễn, v.v. và phân loại một số thỏa thuận trong khuôn khổ đó.

Trong bài viết này, tôi sẽ tiếp tục thảo luận về cách xác định lãi suất trong các hợp đồng cho vay khác nhau.

Lãi suất

Lãi suất là khoản phí bổ sung mà người đi vay phải trả cho người cho vay. Để dễ so sánh, lãi suất thường được trích dẫn theo định dạng hàng năm, được biểu thị dưới dạng tỷ lệ phần trăm hàng năm (APR) hoặc năng suất (APY). Sự khác biệt giữa hai loại này là APR giả định không gộp lãi, trong khi APY giả định gộp lãi. Ví dụ: với APR là 10%, việc gộp lãi nửa năm một lần sẽ dẫn đến APY là 10,25%.

Mối quan hệ giữa hai yếu tố này được thể hiện bằng công thức sau: 

APY = (1 + APR / k)^k—1, trong đó k là số lần gộp lãi mỗi năm.

Trong Web3, hầu hết các khoản vay đều được gộp liên tục (giá trị lớn của k) vì hầu hết các khoản vay là các khoản vay theo nhu cầu. Vì vậy, họ sử dụng báo giá APY để cho người dùng biết họ sẽ kiếm được bao nhiêu trong một năm, giả sử lãi suất không đổi. Đối với các khoản vay có kỳ hạn, việc trích dẫn APR là phổ biến hơn.

Nhân tiện, nếu việc khai thác thanh khoản thô theo phong cách năm 2020 quay trở lại, hãy cảnh giác với những lời đề nghị mang tính săn mồi của APY, vì những cơ hội này sẽ không tồn tại lâu. lãi kép khó đạt được. Tính toán nó bằng cách sử dụng APR sẽ đáng tin cậy hơn nhiều. Đối với nhóm phần thưởng cố định, việc nhân đôi TVL có nghĩa là phần thưởng giảm đi một nửa.

Bây giờ, sau khi đã có định nghĩa rõ ràng, chúng ta có thể thảo luận về việc định giá lãi suất.

Phương pháp định giá

Định giá là cơ chế tính toán mức lãi suất mà người đi vay và người cho vay sẽ trả trả tiền cho nhau. . Mặc dù chưa đầy đủ nhưng bài viết này sẽ giới thiệu một số cơ chế sau:

·Định giá đặt hàng: linh hoạt nhất và theo định hướng thị trường, nhưng cần phải được cân nhắc dựa trên trải nghiệm của người dùng

·Định giá dựa trên mức sử dụng: Mô hình này cho thấy DeFi phù hợp với thị trường sản phẩm, nhưng không hiệu quả 100% và hoạt động kém hơn trong các trường hợp cực đoan

·Đấu giá: Định giá tốt, hiệu quả cho vay cao nhưng yêu cầu người dùng phải lập kế hoạch trước, thị trường thứ cấp bị phân mảnh và có những xích mích nhỏ khác.

·Mô hình sử dụng Ajna: một bản sửa đổi của mô hình sử dụng cổ điển, phù hợp để sử dụng trong các giao thức không có oracle

· p>

·Mô hình tài trợ khoản vay vĩnh viễn Tazz: Một mô hình cho vay p2pool mới cho phép thị trường định giá lãi suất, làm cho tài sản thế chấp trở thành mô-đun hoàn toàn.

·Định giá thủ công: Định giá do quản trị điều hành.

Định giá sổ lệnh

Cách phổ biến nhất để định giá một tài sản là để thị trường làm việc riêng của mình thông qua việc điều chỉnh sổ lệnh. Cho phép người đi vay và người cho vay ban hành lệnh giới hạn xác định số tiền và lãi suất mà mỗi người sẵn sàng vay hoặc cho vay. Khi một đơn hàng được khớp, một giao dịch được thực hiện.

Tuy nhiên, sổ đặt hàng cũng có nhược điểm:

Người dùng không có kỹ năng không biết cách sử dụng định giá nó. Những người dùng này chỉ muốn giao dịch mà không phải trả chi phí lớn.

·Đặt lệnh giới hạn giống như một lựa chọn miễn phí. Thị trường càng ít thanh khoản và thời gian tạo khối càng chậm thì quyền chọn càng có giá trị. Nói cách khác, giá thực tế về mặt lý thuyết càng di chuyển mà không có lệnh được thực thi thì giá trị tùy chọn chứa trong chính các lệnh giới hạn đó càng lớn.

·Hoạt động tốt của sổ lệnh cần có sự quản lý tích cực. Bạn cần hủy các lệnh giới hạn đã lỗi thời và bạn cần chơi trò chơi đấu giá với những người chơi khác.

·Đòi hỏi nhiều giao dịch.

Đây là lý do tại sao sổ đặt hàng vẫn chưa phổ biến trên chuỗi. Ngược lại, AMM, truy vấn và đấu giá phù hợp hơn với các sản phẩm blockchain.

Khi nói đến việc cho vay, sổ đặt hàng phải đối mặt với những thách thức lớn hơn:

·Sổ đặt hàng Giao dịch tạo ra sự phù hợp cho vay ngang hàng mà rủi ro vỡ nợ là không thể thay thế được.

·Việc liên tục gia hạn các khoản vay có kỳ hạn tạo ra các vị thế không thể thay thế hoàn toàn cho nhau. Thay vào đó, các giao thức như Pendle và Notional chọn phát hành các khoản vay trong một khoảng thời gian cố định vào một ngày cụ thể. Các điều khoản cho vay có sẵn là 37 ngày, 159 ngày, v.v., thật kỳ lạ.

·Các khoản vay ngắn hạn tạo ra nhiều giao dịch hơn. Bạn có thể tự động hóa việc chuyển hạn, nhưng bạn định giá khoản vay tiếp theo như thế nào?

Tất cả những điều này dẫn đến sự phân mảnh thị trường hoặc ít nhất là trải nghiệm giao dịch phức tạp. Điều đó nói lên rằng, các nền tảng cho vay NFT như Blur và Arcade.xyz vẫn dựa vào trải nghiệm người dùng giống như sổ đặt hàng. Tất cả họ đều đưa ra các tính năng có thể làm giảm trải nghiệm người dùng kém.

Blur kết hợp một hình thức cho vay vĩnh viễn để loại bỏ sự rắc rối của chiều thời hạn.

Blur và Arcade đều có "đề nghị đòi nợ", trong đó người cho vay coi toàn bộ bộ sưu tập NFT là có thể thay thế được và bất kỳ NFT nào trong bộ sưu tập đều có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp.

Bạn đã bao giờ nghĩ về Làm thế nào để giải thích biểu đồ cho vay sưu tầm của Blur? Tôi đã viết bài đăng tại đây.

Kết hợp khoản vay P2P của Arcade và ưu đãi bộ sưu tập

AMM là một danh mục con của sổ đặt hàng. Nếu một giao thức có thể tập hợp đủ người tham gia vào thị trường cho vay các token có thể thay thế được thì AMM là một lựa chọn tốt. Lãi suất có khả năng đảo ngược trung bình tốt hơn so với token, vì vậy sử dụng AMM để nhận lãi suất LP sẽ an toàn hơn so với token LP. Đây là cách Pendle, Notional và Tazz hoạt động.

Tóm lại, trong khi sổ lệnh hoạt động tốt với các tài sản đơn giản, sổ lệnh cho vay và đi vay có quá nhiều khía cạnh để xem xét và đòi hỏi một cách tiếp cận thông minh. Kinh nghiệm người dùng.

Định giá dựa trên việc sử dụng

Tỷ lệ sử dụng của một nhóm tài sản cho vay nhất định là tỷ lệ của tổng số tiền tài sản cho vay trên tổng tài sản có thể vay.

Định giá dựa trên mức sử dụng xác định lãi suất là một hàm tăng dần của mức sử dụng.

Aave, nền tảng cho vay trực tuyến đầu tiên và lớn nhất, áp dụng phương pháp này. Đây vẫn là cách phổ biến nhất để định giá lãi suất đối với tài sản có tính thanh khoản và có thể thay thế được.

Xin lưu ý rằng Aave không bắt đầu với thiết kế này. Sách trắng năm 2018 của EthLend (như Aave trước khi đổi thương hiệu) đã phác thảo sổ đặt hàng định kỳ p2p, với mô hình dựa trên mức sử dụng được giới thiệu trong sách trắng năm 2020 của họ. Việc suy nghĩ lại một cách triệt để về nguyên thủy tài chính (Uniswap AMM là một ví dụ khác) là một trong những niềm vui của DeFi.

Tỷ lệ vay của Aave

Vì điều này không được giải thích trong sách trắng nên tôi đoán về động cơ đằng sau phương pháp này là rất đơn giản. Hãy xem xét một mô hình kinh tế - khi lãi suất cao, sẽ có ít người sẵn sàng vay tiền hơn và có nhiều người sẵn sàng cho vay hơn. Tỷ lệ “tốt nhất” là tỷ lệ mà số người sẵn sàng vay tiền khớp chính xác với số người cho vay và tỷ lệ sử dụng là 100%.

Khi lãi suất quá thấp, sẽ có nhiều người sẵn sàng vay tiền hơn người cho vay. Mức sử dụng sẽ là 100%, nhưng nó không cho chúng ta biết chúng ta đang ở đâu trong mô hình. Ngoài ra, người cho vay không thể thoát khỏi khoản vay.

Khi lãi suất quá cao, một lượng lớn các khoản vay sẽ không được sử dụng. Mức chênh lệch APY (sử dụng 1 lần) tăng khi lãi suất tăng. Đây là trước khi nền tảng tính phí.

Bởi vì các đường cong cho vay không thể quan sát được thay đổi tùy theo điều kiện thị trường, thách thức đặt ra là giữ lãi suất gần mức tối ưu trong khi vẫn giữ được một số vùng đệm để người cho vay rút lui.

“Chế độ lãi suất” của Aave được đề cập ở trên hơi sai một chút. Những người đam mê toán học thích gọi đây là bộ điều khiển PID, nhưng nó chỉ được tự động hóa một phần. Đầu tiên, Aave chọn mức sử dụng mục tiêu (ví dụ: 90%) và đường cong vướng víu. Nếu mức sử dụng thường xuyên vượt quá 90%, cơ quan quản lý của Aave sẽ làm dốc đường cong lãi suất nhằm cố gắng đẩy mức sử dụng xuống. Nếu mức sử dụng quá thấp thì điều ngược lại là đúng.

Đôi khi, thị trường gặp phải những trường hợp đặc biệt và bộ điều khiển PID phản ứng quá chậm. Ví dụ: trong quá trình sáp nhập Ethereum vào tháng 9 năm 2022, ETH trước khi sáp nhập sẽ được chia thành PoS ETH và PoW ETH. PoW ETH được thị trường coi là có giá trị khoảng 2% PoS ETH. Những người tham gia thị trường nhìn thấy điều này và muốn giữ càng nhiều ETH trước khi sáp nhập trong ví của họ càng tốt. Một cách là đặt stablecoin làm tài sản thế chấp và vay ETH. Miễn là lãi suất tích lũy trong suốt thời hạn của khoản vay nhỏ hơn 2% thì đó là một giao dịch có lợi nhuận. Kiếm 2% trong vòng chưa đầy 1 tuần có nghĩa là trả hơn 100% APR. Lãi suất của Aave được giới hạn ở mức 100%. Không cần phải nói, Aave, Hợp chất, Euler, Nghịch đảo và mọi giao thức cho vay bộ điều khiển PID đều đạt giới hạn sử dụng ETH trong những ngày trước khi sáp nhập. Nếu tôi nhớ không lầm thì Inverse không có giới hạn lãi suất và APR cuối cùng là 1000%.

Điều cuối cùng cần lưu ý về việc định giá dựa trên mức sử dụng là nó phù hợp một cách tự nhiên với cấu trúc ngang hàng, do đó có nhu cầu vay vốn. Vì vậy, chúng ta thường thấy những thuộc tính này kết hợp với nhau một cách tự nhiên.

Tóm lại, lợi ích nằm ở trải nghiệm người dùng trong điều kiện thị trường bình thường: vay bất cứ lúc nào và rời đi bất cứ lúc nào. Nhưng khi mức sử dụng đạt 100% (như trong quá trình sáp nhập Ethereum), người cho vay sẽ không có quyền truy đòi. Những bất lợi khác là sự kém hiệu quả về vốn của khoản vay đệm 10% và không có khả năng cung cấp các khoản vay có kỳ hạn.

Đấu giá

Đấu giá là một phương pháp đã được thử nghiệm theo thời gian để phát hành nợ mới (phát hành trên thị trường sơ cấp ). Kho bạc Hoa Kỳ, loại chứng khoán chính phủ có tính thanh khoản cao nhất trên thế giới, sử dụng các cuộc đấu giá để định giá các khoản nợ mới. Trong một thỏa thuận cho vay, người đi vay và người cho vay gửi hồ sơ dự thầu bí mật cho các cuộc đấu giá được tổ chức thường xuyên, tìm ra lãi suất thanh toán bù trừ thị trường và phát hành khoản nợ mới cho những người tham gia lãi suất thanh toán bù trừ.

Tài chính có kỳ hạn là một giao thức tương đối mới được lấy cảm hứng từ cơ chế này. Phiên đấu giá của họchi tiết triển khai rất đáng để đọc.

Các cuộc đấu giá có thể được kết hợp một cách hiệu quả Người cho vay và người đi vay. Không giống như sổ đặt hàng yêu cầu vốn bị khóa để đặt lệnh chờ thực hiện hoặc nhóm cho vay dựa trên mô hình sử dụng cung cấp vùng đệm cho việc rút tiền của người cho vay, không có vốn nào nằm yên. Khoảng thời gian không hiệu quả duy nhất là khi tài sản bị khóa trong cuộc đấu giá.

Đấu giá cũng tạo ra mức giá chất lượng cao vì những người tham gia thị trường hội tụ về điểm Schelling để tổng hợp thông tin của họ.

Mặt khác, đấu giá yêu cầu lập kế hoạch trước và không thân thiện với người dùng. Đây là một lựa chọn tốt cho Kho bạc Hoa Kỳ, nhưng thị trường cho vay có kỳ hạn không liên quan nhiều đến không gian tiền điện tử. Một thách thức khác là sự phân mảnh của thị trường, với tiền điện tử có nhiều tài sản tương tự nhưng không thể thay thế được. Đây sẽ là một sản phẩm khó ra mắt hơn, nhưng tôi hy vọng rằng một ngày nào đó Term Finance sẽ có thể phát hành tín phiếu kho bạc Ethereum với sự hỗ trợ hoàn toàn của Ethereum.

Mô hình sử dụng của Ajna

Ajna là một trong số ít giao thức cho vay không dựa vào lời tiên tri một. Lời giải thích đầy đủ về cách Ajna đạt được mục tiêu này nằm ngoài phạm vi của bài viết này. Đúng hơn, cách thức thiết kế tỷ giá của nó đáng được thảo luận.

Trước tiên, người cho vay chọn mức định giá tài sản thế chấp (ví dụ: ETH) mà họ sẵn sàng cho vay mã thông báo (ví dụ: USDC). Người vay được khớp từ mức định giá cao nhất trở xuống. Người vay có khoản vay rủi ro nhất (tỷ lệ cho vay trên tài sản thế chấp cao nhất) đặt ra "ngưỡng giá cao nhất" (HTP) và người cho vay có mức định giá thấp hơn sẽ không nhận được lãi suất.

https://www.ajna.finance/pdf/Ajna_ELI5.pdf

Người cho vay không muốn định giá quá cao vì họ có thể mất tiền trong trường hợp vỡ nợ. Người cho vay cũng không muốn định giá quá thấp vì sẽ không nhận được lãi suất.

Lãi suất được xác định bởi hàm sử dụng, nhưng phép tính ở đây chỉ xem xét những người cho vay đặt định giá tài sản thế chấp trên HTP. Tỷ lệ bắt đầu ở mức 10% và nhân hoặc chia cho 1,1 cứ sau 12 giờ, tùy thuộc vào mức độ sử dụng so với Mức sử dụng mục tiêu.

Ưu điểm chính là mặc dù có thiết kế ngang hàng nhưng cơ chế này không yêu cầu bất kỳ oracle nào để hoạt động. Mặt khác, người cho vay cần phải liên tục theo dõi việc định giá của mình. Giống như các cơ chế định giá lãi suất dựa trên việc sử dụng khác, APR bị ảnh hưởng bởi các khoản vay chưa được sử dụng.

Thời gian cho vay tối thiểu của Ajna là 1 tuần, mặc dù người đi vay và người cho vay có thể rời đi bất cứ lúc nào (hiện tại). Vì Ajna chưa tham gia thị trường đủ lâu nên còn quá sớm để biết đầy đủ ưu và nhược điểm của cơ chế này.

Các giao thức không được phép và bất biến thực sự rất hiếm vì chúng khó thực thi chính xác. Nhưng khi chúng xảy ra, chúng sẽ trở thành nền tảng của khả năng kết hợp. Tôi thực sự hy vọng Ajna có thể trở thành Uniswap cho vay.

Mô hình tài trợ cho vay vĩnh viễn của Tazz

Tazz là một giao thức cho vay sắp ra mắt giới thiệu lãi suất mới Định giá nguyên thủy. Một lần nữa, mô tả đầy đủ về cơ chế này nằm ngoài phạm vi của bài viết này.  

Tương tự như Aave, khoản nợ của Tazz ban đầu là khoản vay vĩnh viễn không lãi suất. Token nợ (AToken theo thuật ngữ Aave) có thể được giao dịch trên bất kỳ DEX nào. Ngoại trừ tình trạng mất khả năng thanh toán của giao thức, Atokens của Aave hầu như luôn giao dịch gần 1:1 với các token thực tế, trong khi các token nợ của Tazz (ZTokens) được định giá theo thị trường. Giá của ZToken xác định lãi suất mà nợ danh nghĩa tích lũy (tức là tiền). Nếu nợ danh nghĩa tiếp tục tăng, các thông số tài sản thế chấp sẽ kích hoạt việc thanh lý.

Các khoản thanh toán tài trợ liên tục tỷ lệ thuận với k (1 – TWAP của ZToken so với giá token). K càng thấp thì thời gian đáo hạn nợ càng dài và rủi ro lãi suất càng cao.

Lưu ý rằng trong cơ chế này, việc đặt cược hoàn toàn theo mô-đun với phần còn lại của giao thức. Bạn có thể thiết lập nhóm tài sản không có tài sản thế chấp, tài sản thế chấp NFT, mã thông báo LP, mã thông báo kém thanh khoản, mã thông báo bị khóa, định giá tài sản thế chấp dựa trên oracle hoặc định giá một lần. Điều đó không quan trọng vì thị trường có thể định giá mức lãi suất cần thiết để chấp nhận rủi ro.

Đáng chú ý là điều này cho phép:

·Cho vay ngang hàng

·Sử dụng khoản vay 100% nên chênh lệch thấp

·Thanh khoản hợp nhất

·Bất kỳ loại tài sản thế chấp nào

Một nhược điểm tiềm ẩn là nó yêu cầu giám sát giá nhóm (nhưng thấp hơn Ajna ). Nếu giá không thực tế tồn tại quá lâu, điều này có thể dẫn đến lãi suất không thực tế. Thị trường thanh khoản của ZToken sẽ giúp cả người đi vay và người cho vay không phải giám sát mọi thứ quá chặt chẽ.

Định giá thủ công/quản trị

Mô hình này đáng được đề cập trong bối cảnh GHO không được quản lý. Có một số stablecoin Vị trí nợ được thế chấp (CDP). DAI của Maker có quy mô lớn nhất, tiếp theo là LUSD của Liquidity, eUSD của Lybra, mkUSD của Prisma, v.v.

Mặc dù CDP có thể trông không giống một khoản vay nhưng thực tế không phải vậy. Người vay thế chấp bằng ETH (Maker v1), LST (Prisma, Lybra) hoặc các tài sản khác. Người vay đúc CDP và nhà tiên tri giao thức tính toán giá trị đồng đô la theo tỷ lệ 1:1. CDP có thể được bán trên thị trường mở, theo đó người đi vay “mượn” một tài sản khác và người cho vay nhận được CDP. Khoản vay là vĩnh viễn và giá trị có thể không cố định ở mức 1 đô la. Người đi vay trả lãi suất cho giao thức và người cho vay có thể nhận được một mức lãi suất khác từ giao thức (chẳng hạn như Lãi suất tiết kiệm Dai). Đôi khi, có một quỹ bảo vệ được gọi là "mô-đun ổn định" để tránh việc tách CDP.

Nhược điểm của việc định giá thủ công là nó phải tuân theo quy trình quản trị, tranh luận kéo dài, ít tham gia vào quản trị cộng đồng, v.v. và do đó phản ứng chậm. Lợi ích là các quy trình của con người khó thao tác hơn mã, nơi có thể xảy ra các trường hợp khó khăn.

GHO đã ngừng hoạt động

GHO của Aave là CDP với lãi suất thủ công. Tỷ lệ vay hiện tại trên GHO là 3% (thấp hơn 5% đối với T-bill và Dai) và tỷ lệ cho vay (tiết kiệm) của họ trên Aave là 0%. Vì vậy, có quá nhiều người sẵn sàng vay tiền và quá ít người sẵn sàng cho vay, khiến giá GHO giảm.

Cuộc tranh luận trên diễn đàn quản trị Aave đã diễn ra trong nhiều tháng. Bản chất của cuộc tranh luận tập trung vào việc nên neo tỷ giá hối đoái hay giữ lãi suất ổn định (và do đó là lãi suất thay đổi). GHO không thể có cả hai cách cho đến khi giành được nhiều sự thống trị thị trường hơn.

Kết luận

Trong bài viết này, chúng tôi đã giới thiệu nhiều cách tiếp cận khác nhau về định giá lãi suất cho vay thỏa thuận. Tất nhiên còn có nhiều phương pháp khác, nhưng mục tiêu của loạt bài này là thiết lập cách phân loại. Cho đến nay, chúng tôi đã coi thời hạn lãi suất và định giá lãi suất là hai khía cạnh chính mà qua đó các giao thức có thể được phân tích và phân loại. Trong bài viết tiếp theo tôi sẽ thảo luận về thế chấp.

Liên kết gốc

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia