Khối lượng giao dịch tăng gấp 2,5 lần, vì sao doanh thu của Circle chỉ tăng 7%?

Nhà phát hành stablecoin Circle đã công bố kết quả kinh doanh quý II có phần trái ngược. Khối lượng giao dịch trên chuỗi của USDC đạt 14,8 nghìn tỷ USD, "tổng doanh thu và doanh thu từ dự trữ" là 701 triệu USD. Theo bản tin kết quả kinh doanh chưa kiểm toán do Circle cung cấp kèm theo Mẫu 8-K, hai con số này được viết trong cùng một thông cáo, dễ khiến người ta nhầm lẫn khối lượng giao dịch là bộ khuếch đại doanh thu.

Nhưng khi so sánh cùng kỳ, khối lượng giao dịch tăng 151%, trong khi doanh thu chỉ tăng 7%. Đây không phải là hai đường dữ liệu trục trặc, mà là mô hình kinh doanh của Circle đã lộ ra đường nét vốn có. Khối lượng giao dịch trên chuỗi ghi nhận cường độ sử dụng của USDC, còn bảng doanh thu lại quan tâm hơn đến lượng USDC trung bình còn lại trong hệ thống, cũng như khoản dự trữ này mang lại bao nhiêu lợi nhuận trong quý.

Giao dịch trên chuỗi rất sôi động, vì sao sổ sách không chạy theo

Biểu đồ một đặt ba loại tốc độ tăng trưởng cạnh nhau, sự khác biệt ngay lập tức trở nên cụ thể. Khối lượng giao dịch là cột xanh lớn nhất trong quý này, lượng USDC lưu thông trung bình đứng ở giữa, còn mức tăng doanh thu là nhỏ nhất. Theo thông cáo của Circle, doanh thu từ dự trữ chiếm hơn 90% "tổng doanh thu và doanh thu từ dự trữ". Đối với kết quả kinh doanh này, khối lượng giao dịch không phải là biến số gần nhất với doanh thu.

Mối quan hệ này không khó hiểu. Một giao dịch chuyển khoản trên chuỗi có thể cho thấy USDC đã được huy động trong thanh toán, chuyển đổi hoặc thanh toán bù trừ, nhưng không có nghĩa là Circle sẽ thu được doanh thu theo tỷ lệ tương ứng cho từng giao dịch đó. Thông cáo không liệt kê khối lượng giao dịch trên chuỗi làm tiêu chí tính doanh thu. Ngược lại, doanh thu từ dự trữ thay đổi theo lượng lưu thông trung bình và tỷ suất sinh lời của dự trữ, hai yếu tố này mới là công tắc trực tiếp nhất của doanh thu trong quý.

Doanh thu khác của Circle trong quý đạt 34 triệu USD, theo thông cáo của công ty, mức tăng so với cùng kỳ chủ yếu đến từ doanh thu đăng ký và dịch vụ. Tuy nhiên, thông cáo không tách Circle Payments Network, Arc hoặc Agent Stack thành các hạng mục doanh thu độc lập. Việc quy đổi trực tiếp tiến độ vận hành của các sản phẩm này thành doanh thu sẽ bỏ qua phần mà công ty chưa công bố.

USDC tăng thêm, vì sao không mang lại doanh thu tương ứng

Circle giải thích rất thẳng thắn về doanh thu từ dự trữ. Theo Exhibit 99.1 của Mẫu 8-K, lượng USDC lưu thông trung bình tăng 25% so với cùng kỳ, nhưng tỷ suất sinh lời của dự trữ lại giảm 66 điểm cơ bản. Một lượng đang tăng lên, một lượng đang mỏng đi, cuối cùng doanh thu từ dự trữ chỉ tăng khoảng 5% so với cùng kỳ năm trước.

Hình 2 đã tách vấn đề này thành lượng và giá. Hai đoạn biến động trong hình không phải là nguyên nhân chính thức do Circle công bố riêng lẻ, mà là ước tính tĩnh, theo quý dựa trên lưu lượng trung bình và tỷ lệ lợi nhuận từ dự trữ mà công ty công bố. Nếu chỉ nhìn vào mức tăng của số dư trung bình, thu nhập từ dự trữ sẽ bị đẩy lên rõ rệt. Sau khi tỷ lệ lợi nhuận giảm, gần như xóa sạch phần thu nhập mới tăng này.

Có thể xem đây như một khoản tiền gửi ngày càng lớn. Số đô la gửi vào nhiều hơn, nhưng mỗi đô la trong quý lại tạo ra lợi nhuận mỏng hơn. Sự sôi động của hoạt động on-chain không biến mất, chỉ là nó trước tiên phải chuyển hóa thành USDC được giữ lại liên tục, sau đó mới đi vào bảng thu nhập của Circle thông qua tỷ lệ lợi nhuận từ dự trữ. Quá trình này chậm hơn nhiều so với một giao dịch đơn lẻ và cũng chịu ảnh hưởng nhiều hơn từ môi trường lãi suất.

Điều này cũng giải thích vì sao trong cùng một thông cáo lại xuất hiện hai cách diễn đạt: "mạng lưới đang mở rộng" và "môi trường lãi suất hiện tại làm chậm thu nhập". Cái trước nói về việc sử dụng và phân phối USDC, cái sau nói về định giá lợi nhuận từ dự trữ. Cả hai có thể đồng thời đúng.

Trước khi thu nhập vào, còn phải vượt qua một lớp chi phí phân phối

Thu nhập đến tay Circle cũng không đồng nghĩa với việc đã trở thành lợi nhuận kinh doanh. Công ty gọi chỉ số trung gian sau khi trừ "tổng chi phí phân phối, giao dịch và chi phí khác" khỏi "tổng thu nhập và thu nhập từ dự trữ" là RLDC. Trong Hình 3, con số này tăng từ 251 triệu đô la lên 289 triệu đô la, theo công bố của công ty, tốc độ tăng nhanh hơn tổng thu nhập và thu nhập từ dự trữ.

Điểm dễ hiểu sai nhất trong biểu đồ này là cột màu cam rất thấp. Nó không có nghĩa là Circle trả ít chi phí hơn, mà là chi phí mới tăng theo năm nhỏ hơn nhiều so với thu nhập mới tăng. Theo số liệu công bố chưa làm tròn, gần 90% thu nhập mới tăng đã vượt qua lớp chi phí này và trở thành mức tăng RLDC. Tỷ suất lợi nhuận RLDC cũng tăng từ 38,2% lên 41,2%.

Nhưng RLDC không phải là lợi nhuận gộp, càng không phải là EBITDA đã điều chỉnh hay lợi nhuận ròng. Sau nó còn có các chi phí vận hành như nghiên cứu phát triển, hạ tầng và nhân sự. Theo công bố của Circle, chi phí vận hành đã điều chỉnh tăng 23% so với cùng kỳ, EBITDA đã điều chỉnh chỉ tăng 8%. Việc hiểu sự cải thiện sau chi phí phân phối là "thu nhập mới đều ở lại công ty" sẽ khiến bạn đọc báo cáo tài chính quá nhanh một bước.

Nhịp độ so với quý trước cũng không sôi động như tiêu đề so với cùng kỳ. Theo thông cáo kết quả quý 1 của Circle và thông cáo quý này, lưu lượng USDC trung bình chỉ tăng 1,7%, tổng thu nhập và thu nhập từ dự trữ chỉ tăng 1,0%.

Trong cùng kỳ, chi phí vận hành đã điều chỉnh tăng 7,9%, còn EBITDA đã điều chỉnh giảm 5,2%. Nhóm thay đổi này không cho thấy hoạt động kinh doanh đình trệ, nhưng lại gợi ý một điều khác. Khi lượng USDC tồn kho chỉ dịch chuyển nhẹ giữa các quý, khoản đầu tư vào sản phẩm mới và hạ tầng sẽ được ghi nhận trước vào bảng chi phí, và bảng lợi nhuận sẽ không tự động tăng tốc đồng bộ.

Mạng lưới mới đã có tín hiệu, ranh giới doanh thu vẫn nằm ngoài báo cáo tài chính

Circle trong quý này đã công bố khá nhiều tiến triển ở tầng mạng lưới. Theo thông báo của công ty, tính đến cuối quý, giá trị giao dịch chuẩn hóa hàng năm trong 30 ngày qua của Circle Payments Network đạt 14,7 tỷ USD, với 175 tổ chức tài chính đã kết nối. Đây là chỉ số về mật độ mạng lưới, không phải doanh thu quý, cũng không thể so sánh trực tiếp với khối lượng giao dịch trên chuỗi của USDC trên cùng một thước đo.

Thông báo cũng cho biết Arc dự kiến ra mắt mainnet công khai vào ngày 16 tháng 9, và Agent Stack đã có hơn 900 dịch vụ trả phí. Điều trước vẫn là kế hoạch ra mắt do công ty công bố, điều sau là số lượng dịch vụ, không phải số khách hàng, doanh thu hay lợi nhuận. Chúng cho thấy Circle đang kết nối cơ sở hạ tầng ngoài việc phát hành stablecoin, nhưng các thông tin công bố trong quý này vẫn chưa đủ để xác nhận những sản phẩm này đã trở thành đường cong doanh thu thứ hai.

Kết quả quý hai của Circle trước hết là một bảng điểm được quyết định bởi lượng USDC tồn kho trung bình, tỷ suất lợi nhuận từ dự trữ và cấu trúc chi phí phân phối. Khối lượng giao dịch chứng minh USDC được sử dụng thường xuyên, còn báo cáo thu nhập trả lời câu hỏi việc sử dụng này đi qua hai lớp cấu trúc dự trữ và chi phí như thế nào.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia