TL;DR
· Citigroup nâng xếp hạng Murata lên Mua, giá mục tiêu tăng lên 15.000 yên, cao hơn khoảng 39% so với giá đóng cửa ngày 26 tháng 6.
· Lượng MLCC sử dụng trên bo mạch máy chủ AI cao gấp hơn 5 lần máy chủ thông thường, nâng cấp điện dung giúp tăng giá bán trung bình và biên lợi nhuận.
· Kịch bản cơ sở chưa tính đến việc tăng giá toàn diện, định giá đã cao hơn đỉnh lịch sử, nhu cầu AI và tỷ giá yên vẫn là rủi ro chính.

Citigroup đã nâng xếp hạng Murata Manufacturing từ Trung lập lên Mua, đồng thời tăng mạnh giá mục tiêu từ 3.900 yên lên 15.000 yên, đặt cược vào việc máy chủ AI thúc đẩy giá trị MLCC trên mỗi thiết bị và biên lợi nhuận tăng.

Tính theo giá đóng cửa 10.770 yên của Murata vào ngày 26 tháng 6 năm 2026, giá mục tiêu mới ngụ ý mức tăng 39,3%; nếu cộng thêm tỷ suất cổ tức 0,6%, tổng lợi nhuận kỳ vọng khoảng 39,9%. Cốt lõi của đợt nâng hạng này không chỉ đơn giản là kỳ vọng vào sự phục hồi nhu cầu linh kiện điện tử, mà là máy chủ AI đang thay đổi cấu trúc số lượng, điện dung, đơn giá và biên lợi nhuận của MLCC.

MLCC là linh kiện thụ động cơ bản trong máy chủ, xe điện, điện thoại di động và các thiết bị khác, giá mỗi linh kiện không cao nhưng số lượng sử dụng rất lớn. Máy chủ AI, đặc biệt là máy chủ GPU, yêu cầu cao hơn về độ ổn định nguồn điện, cấp điện tức thời và tỷ lệ đạt yêu cầu cao, sự thay đổi không chỉ là "bán thêm vài tụ điện" mà là tỷ trọng sản phẩm có điện dung cao, giá trị gia tăng cao tăng lên.

Đằng sau việc tăng giá mục tiêu là dự báo lợi nhuận được nâng mạnh

Citigroup đã nâng dự báo lợi nhuận kinh doanh của Murata cho kỳ tháng 3 năm 2027 lên 440 tỷ yên, tăng 56,1% so với cùng kỳ, so với dự báo trước đó là 380 tỷ yên. Dự báo lợi nhuận kinh doanh cho kỳ tháng 3 năm 2028 được nâng từ 426 tỷ yên lên 630 tỷ yên, tăng 43,2%; dự báo mới cho kỳ tháng 3 năm 2029 là 800 tỷ yên, tăng 27,0%.

Điều này có nghĩa là đỉnh lợi nhuận của Murata không chỉ đơn thuần là sự lặp lại của chu kỳ MLCC trước đó. Đến kỳ tháng 3 năm 2029, biên lợi nhuận kinh doanh của mảng linh kiện thụ động dự kiến tăng từ 27,2% năm 2026 lên 43,7%, biên lợi nhuận kinh doanh tổng thể của công ty tăng từ 15,4% lên 32,5%.

Lợi nhuận kinh doanh tăng từ khoảng 280 tỷ yên năm 2025 lên 800 tỷ yên năm 2029, với tốc độ tăng trưởng năm 2027 vượt 50%.

Chìa khóa để cải thiện tỷ suất lợi nhuận là tỷ trọng MLCC liên quan đến máy chủ AI tăng lên. Tỷ lệ doanh thu từ máy chủ dự kiến sẽ tăng từ khoảng 20% vào năm 2025 lên khoảng 40% vào năm 2029. Trong quá trình này, MLCC cao cấp có đơn giá và tỷ suất lợi nhuận cao hơn, Murata lại nắm khoảng 50% thị phần trong lĩnh vực này, lợi thế về tỷ lệ đạt chuẩn giúp lợi nhuận tập trung hơn.

Báo cáo giả định rằng chi tiêu vốn của công ty vẫn duy trì ở mức cao, và ngoài việc mở rộng sản xuất thông thường khoảng 10% mỗi năm, còn tăng thêm 20% chi tiêu vốn cho MLCC máy chủ AI. Tuy nhiên, vì đơn giá sản phẩm AI cao hơn, tốc độ thu hồi vốn đầu tư mới nhanh hơn, RoIC dự kiến sẽ tăng từ khoảng 15% vào năm 2027 lên hơn 25% vào năm 2029.

Một bo mạch máy chủ AI cần nhiều MLCC hơn và đắt hơn

Con số trực quan nhất trong lần điều chỉnh tăng lợi nhuận này là sự thay đổi về lượng MLCC sử dụng trên mỗi bo mạch.

Máy chủ thông thường sử dụng khoảng 2000 MLCC mỗi bo mạch, trong khi máy chủ GPU sử dụng khoảng 11000 cái, gấp hơn 5 lần so với loại trước. Quan trọng hơn, điện dung MLCC cũng đang được nâng cấp: từ 10μF lên 47μF, và dự kiến sẽ tiếp tục chuẩn hóa lên 100μF.

Số lượng tăng giải quyết vấn đề về doanh số, còn nâng cấp điện dung giải quyết vấn đề về đơn giá. Sản phẩm có điện dung cao hơn khó sản xuất hơn, yêu cầu khắt khe hơn về vật liệu, quy trình và tỷ lệ đạt chuẩn, giúp đẩy danh mục sản phẩm của Murata lên vùng biên lợi nhuận cao hơn.

Citigroup dự báo, trong kỳ kết thúc tháng 3 năm 2027, ASP MLCC tính bằng yên sẽ tăng 14% so với cùng kỳ, trong khi giả định trước đó là 6%. Trong đó, mức điều chỉnh tăng đơn giá MLCC cho máy chủ AI được nâng từ 30% lên 50%, đồng thời mức giảm giá của các sản phẩm tiêu dùng thu hẹp lại.

ASP MLCC chuyển từ tăng trưởng âm sang dương nhờ AI, với mức tăng khoảng 14% vào năm 2027, chủ yếu đến từ sự cải thiện danh mục sản phẩm máy chủ AI.

Dự báo sản lượng xuất xưởng máy chủ AI cũng được điều chỉnh tăng. Sản lượng xuất xưởng năm 2026 dự kiến tăng khoảng 15%, và năm 2027 tăng tốc lên khoảng 27%; trước đó dự báo là sẽ chậm lại từ năm 2027. Nói cách khác, thị trường đã lùi thời điểm đảo chiều của kỳ vọng mở rộng phần cứng máy chủ AI, để lại một khoảng thời gian tăng trưởng dài hơn cho nhu cầu MLCC.

Sản lượng xuất xưởng máy chủ AI tiếp tục tăng trong giai đoạn 2025-2028, với tốc độ tăng trưởng năm 2027 được điều chỉnh lên khoảng 27%, rõ ràng mạnh hơn so với máy chủ thông thường.

Đây cũng là lý do tại sao Murata được chú ý nhiều hơn các nhà sản xuất linh kiện thụ động thông thường. Các nhà sản xuất Trung Quốc chủ yếu mở rộng sản xuất ở phân khúc trung và cấp thấp, trong khi MLCC cho máy chủ AI cao cấp vẫn phụ thuộc nhiều hơn vào tỷ lệ đạt yêu cầu, vật liệu và độ ổn định sản xuất hàng loạt. Chừng nào nguồn cung cao cấp chưa theo kịp nhanh chóng, nhu cầu mới từ máy chủ AI sẽ dễ dàng thể hiện qua sự cải thiện ASP và biên lợi nhuận của Murata.

Định giá cũng bị đẩy lên cao, P/E năm 2029 đã vượt đỉnh lịch sử

Mức giá mục tiêu 15.000 yên không hề thấp. Citigroup sử dụng mô hình RoIC-WACC, lấy quý 3 năm 2029 làm năm cơ sở, giả định RoIC điều chỉnh là 25,5% và WACC là 5,3%. Trong đó, phần bù rủi ro vốn chủ sở hữu giảm từ 4% xuống 3%.

Mức giá mục tiêu này tương ứng với P/E dự kiến cho năm tài chính 2029 khoảng 43 lần, cao hơn đỉnh lịch sử 30-35 lần của Murata; nếu tính theo lợi nhuận năm tài chính 2028, P/E tương ứng khoảng 54 lần. Nói cách khác, nếu thị trường chấp nhận mức định giá này, cần tin rằng sự cải thiện lợi nhuận từ máy chủ AI không phải là chu kỳ tồn kho ngắn hạn, mà có thể duy trì RoIC ở mức cao hơn.

RoIC dự kiến sẽ phục hồi khi tỷ trọng máy chủ AI tăng lên, vượt 25% vào năm 2029, giá mục tiêu tương ứng với giá cổ phiếu phá vỡ đỉnh trước đó.

Kịch bản lạc quan trong báo cáo cho thấy độ co giãn cao hơn: nếu đồng yên giảm xuống 170 yên/USD và nhu cầu AI tiếp tục vượt kỳ vọng, giá mục tiêu trong kịch bản Bull có thể đạt 20.000 yên. Ngược lại, nếu máy chủ bước vào giai đoạn điều chỉnh tồn kho và đồng yên tăng lên 150 yên/USD, giá mục tiêu trong kịch bản Bear là 9.000 yên.

Điều này cũng nhắc nhở các nhà đầu tư rằng giá mục tiêu hiện tại đã bao gồm yêu cầu hiện thực hóa AI khá cao. Sản lượng máy chủ AI, nguồn cung MLCC cao cấp, tỷ giá yên và mức độ chấp nhận định giá đều sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận cuối cùng.

Công ty chưa tăng giá toàn diện, bất đồng vẫn nằm ở cung cầu và tỷ giá

Một điểm dễ bị hiểu sai là: kịch bản cơ sở không bao gồm việc tăng giá toàn bộ dòng sản phẩm.

Tỷ lệ BB của MLCC từ tháng 1 đến tháng 3 tăng lên 1,36, mức cao nhất trong 10 năm, thị trường từng kỳ vọng Murata có thể thúc đẩy tăng giá rộng rãi hơn. Tuy nhiên, ban lãnh đạo công ty trong cuộc họp báo cáo tài chính gần đây, hội thảo phân tích và phỏng vấn với Nikkei ngày 17 tháng 6 đều cho biết hiện không có kế hoạch tăng giá toàn diện do động lực cung cầu.

Điều này có nghĩa là, việc điều chỉnh tăng lợi nhuận hiện tại chủ yếu đến từ sự gia tăng tỷ trọng sản phẩm cao cấp cho máy chủ AI, tức là "cải thiện ASP tự nhiên", chứ không phải giả định Murata tăng giá toàn bộ dòng MLCC.

Nếu trong tương lai thực sự xảy ra đợt tăng giá trên 10% cho toàn bộ dòng sản phẩm, lợi nhuận kinh doanh cho kỳ tài chính tháng 3 năm 2029 có thể đạt 920 tỷ yên, tương ứng với giá trị hợp lý của cổ phiếu khoảng 18.000 yên. Tuy nhiên, đây không phải là kịch bản cơ sở, vẫn cần xem xét liệu tỷ lệ BB có duy trì ở mức cao hay không, đối thủ cạnh tranh có theo kịp không, khách hàng có chấp nhận mức tăng giá hay không, và việc mở rộng sản xuất có làm giảm mức độ căng thẳng cung cầu hay không.

Rủi ro cũng tập trung ở những điểm này: nếu nhu cầu máy chủ AI chậm lại, tồn kho máy chủ GPU được điều chỉnh, việc mở rộng sản xuất của Murata không đạt kỳ vọng, hoặc tỷ giá yên biến động mạnh, tất cả đều có thể làm suy yếu nền tảng của đợt điều chỉnh lợi nhuận này. Đối với mức định giá đã đạt 43 lần tỷ lệ P/E dự kiến cho năm 2029, câu chuyện về máy chủ AI cần tiếp tục được hiện thực hóa, không thể chỉ dừng lại ở việc điều chỉnh mục tiêu giá một lần.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia