Vào ngày 28 tháng 7, "đội quân chính thống" được đồn đại của BNB Treasury cuối cùng đã tấn công một công ty thuốc lá điện tử nicotine nhỏ có tên là VAPE. Cổ phiếu vốn hóa nhỏ với giá trị thị trường dưới 10 triệu đô la Mỹ này bất ngờ trở thành cổ phiếu may mắn được đích thân những người giàu nhất Trung Quốc lựa chọn.

Tin tức được đưa ra vội vàng trước thời hạn, khiến cổ phiếu tăng hơn 1.800% trước khi thị trường mở cửa. Sau khi mở cửa, giá cổ phiếu đã tăng vọt từ mức giá đóng cửa 8,88 đô la Mỹ của thứ Sáu lên mức cao nhất trong ngày là 82,88 đô la Mỹ.

Một nguồn tin nội bộ tiết lộ với BlockBeats rằng nhóm đầu tư liên quan đến Binance đã bắt đầu mua lại các công ty vỏ bọc và chuẩn bị tài trợ vốn cổ phần tư nhân cho dự án BNB Treasury ngay từ đầu tháng 7. Một nguồn tin nội bộ khác cho biết, để tránh tình trạng tài nguyên vỏ bọc gặp rủi ro "kho chuột" trước khi hạ cánh, nhóm đã mua lại một số công ty vỏ bọc nhỏ trên thị trường chứng khoán Mỹ cùng lúc, và đến phút chót mới chốt được mục tiêu cuối cùng là VAPE.

Đằng sau biến động giá cổ phiếu này là một thỏa thuận tài trợ tư nhân PIPE - số tiền lên tới 500 triệu đô la Mỹ, do 10X Capital và YZi Labs cùng dẫn đầu, với mục tiêu đưa VAPE trở thành công ty quản lý quỹ BNB niêm yết lớn nhất thế giới.

Đây không phải là một cơn sốt bán lẻ, mà là một thử nghiệm vốn với thiết kế có cấu trúc tinh vi - một con đường chênh lệch giá mới về "nắm giữ BNB tuân thủ + phí định giá công ty niêm yết", và nó cũng có thể là một bước đột phá song song trong câu chuyện của hệ sinh thái Binance.

VAPE, một công ty ban đầu không được nhiều người biết đến, đang được nhiều thị trường vốn ghi nhớ như một biến số quan trọng trong câu chuyện "Quỹ BNB".

Phân tích hoạt động của Kho bạc BNB: Từ vỏ bọc đến đòn bẩy định giá

Vào ngày 28 tháng 7, VAPE (trước đây là CEA Industries) đã chính thức công bố khoản tài trợ tư nhân PIPE do 10X Capital và YZi Labs dẫn đầu, với quy mô tài trợ ban đầu là 500 triệu đô la Mỹ, bao gồm 400 triệu đô la Mỹ tiền mặt + 100 triệu đô la Mỹ dưới dạng đăng ký tài sản tiền điện tử. Ngoài ra, nếu tất cả các chứng quyền bổ sung được thực hiện, tổng quy mô tài trợ có thể được mở rộng lên 1,25 tỷ đô la Mỹ.

Khoản tài trợ này không chỉ có quy mô đáng kinh ngạc mà còn được định vị rõ ràng: VAPE muốn tạo ra công ty Kho bạc BNB niêm yết công khai lớn nhất thế giới, giới thiệu BNB vào thị trường vốn và thu hút các quỹ tuân thủ tham gia vào hệ sinh thái BNB Chain thông qua các mô hình phân bổ tài sản.

Điều này cũng có nghĩa là VAPE không còn là nhà cung cấp phần cứng hoặc bán lẻ như trước nữa mà đã chuyển đổi thành một nền tảng cấu trúc tài chính tập trung vào BNB, tích hợp cơ chế giá trị và thu nhập của BNB vào cấu trúc vốn của các công ty niêm yết.

Sau khi hoàn tất việc tài trợ PIPE, VAPE sẽ được dẫn dắt bởi một đội ngũ cốt lõi có nền tảng về tài sản kỹ thuật số và tổ chức - David Namdar (đồng sáng lập Galaxy Digital, hiện là giám đốc điều hành cấp cao của 10X Capital) sẽ giữ chức vụ CEO; Russell Read (cựu Giám đốc đầu tư của CalPERS, hiện là CIO của 10X Capital) sẽ giữ chức vụ CIO; Saad Naja (chuyên gia điều hành cấp cao có kinh nghiệm về Kraken và Exinity) cũng sẽ tham gia vào cấp điều hành của công ty.

Đồng thời, 10X Capital sẽ đóng vai trò là đơn vị quản lý tài sản của kho bạc BNB, chịu trách nhiệm thiết kế cấu trúc, vận hành vốn và triển khai chiến lược tiếp theo; và YZi Labs cung cấp hỗ trợ chiến lược để giúp việc phân bổ PIPE diễn ra suôn sẻ. Hơn 140 tổ chức và quỹ tiền điện tử (như Pantera Capital, Blockchain.com, GSR, Arrington, v.v.) đã tham gia vào đợt tài trợ này, tạo thành sự xác nhận vốn mạnh mẽ.

BlockBeats đã phân tích thông báo VAPE này và số tiền thu được từ đợt tài trợ sẽ được sử dụng để thiết lập chiến lược kho bạc dài hạn cho BNB tập trung. Trong 12-24 tháng tới, VAPE sẽ xây dựng lượng BNB nắm giữ ban đầu và tăng vị thế trên quy mô lớn thông qua phát hành ATM (At-The-Market) và các phương pháp khác; hãy cân nhắc tham gia vào việc thế chấp BNB, cho vay, thu nhập giao thức DeFi và các cơ chế khác để có được lợi nhuận có cấu trúc, đồng thời thiết lập khuôn khổ rủi ro thận trọng.

Mô hình hoạt động này tương tự như mô hình kho bạc BTC của MicroStrategy, nhưng tập trung vào BNB, vốn có mục đích sinh thái mạnh mẽ hơn, và bổ sung cho logic nắm giữ giá trị gia tăng của tiền tệ thông qua chiến lược dựa trên doanh thu, nhờ đó VAPE có dòng tiền và không gian phí bảo hiểm.

Sau khi PIPE kết thúc, VAPE sẽ trở thành một trong những công ty đại chúng lớn nhất cung cấp dịch vụ blockchain Lớp 1 đơn lẻ.

Tóm lại, hình thức cuối cùng của vòng gọi vốn này là trang bị cho công ty một "kho đạn dược tiền điện tử" trị giá 1,25 tỷ đô la để mua BNB. Ngược lại, SharpLink (SBET), là công ty đầu tiên đặt cược vào khái niệm kho bạc ETH, chỉ có tổng số vốn tài trợ là 525 triệu đô la.

Sau khi Giao dịch Hoàn tất: Điều gì sẽ Xảy ra với Giá Cổ phiếu?

Sau khi PIPE được ký kết, VAPE thông báo rằng khoản tài trợ dự kiến sẽ hoàn tất vào ngày 31 tháng 7 năm 2025. Khi đó, khoản tiền sẽ được nhận và chiến lược quản lý vốn cập nhật của công ty sẽ có hiệu lực. Theo thông báo, cổ phiếu phổ thông của công ty sẽ tiếp tục được giao dịch trên Thị trường Vốn Nasdaq với mã chứng khoán "VAPE".

Việc tài trợ PIPE về cơ bản là một đợt chào bán riêng lẻ, cung cấp mức chiết khấu cho vốn. Nói một cách đơn giản, công ty bán cổ phiếu của mình với mức chiết khấu cho các nhà đầu tư cụ thể để đổi lấy một khoản vốn lớn. Khoản tài trợ chính của VAPE là 500 triệu đô la, trong đó 400 triệu đô la là tiền mặt, nghĩa là 100 triệu đô la còn lại là tài sản BNB. Điều này đi kèm với hệ thống chứng quyền với giá trị tối đa là 1,25 tỷ đô la. Tóm lại, công ty sẽ phát hành một lượng lớn cổ phiếu và chứng quyền mới cho các nhà đầu tư PIPE. Điều này sẽ trực tiếp dẫn đến hai hậu quả về mặt cấu trúc: cổ phần của các cổ đông hiện hữu sẽ bị pha loãng. Nếu tính toán trên cơ sở pha loãng hoàn toàn, quyền biểu quyết và quyền hưởng lợi nhuận của các cổ đông hiện hữu sẽ giảm đáng kể; và cơ cấu vốn của công ty sẽ trở nên phức tạp hơn. Chứng quyền, các điều khoản khóa cổ phiếu đi kèm và cơ chế thực hiện theo giai đoạn sẽ khiến định giá của công ty trên thị trường vốn nghiêng về "mô hình cấu trúc" hơn là mô hình cơ bản. Với việc hoàn tất đợt phát hành PIPE, cơ cấu vốn chủ sở hữu của VAPE sẽ chuyển từ cấu trúc "kiểm soát" sang cấu trúc "lưu hành". Cụ thể, sau khi các chứng quyền được thực hiện, tỷ lệ cổ phiếu lưu hành tự do của công ty sẽ tăng theo cấp số nhân. Điều này đặc biệt rõ ràng trong điều khoản PIPE của VAPE: vòng giao dịch này kết hợp cơ chế chứng quyền tỷ lệ lớn, cho phép các nhà đầu tư đăng ký mua cổ phiếu mới với mức giá thấp hơn giá thị trường tại các thời điểm cụ thể, tạo ra một cấu trúc chênh lệch giá chứng quyền + vị thế điển hình.

Nguồn ảnh: crypto-economy

Cụ thể, các chứng quyền này thường có những đặc điểm sau: giá cực thấp: thấp hơn đáng kể so với giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường, tạo ra cơ hội chênh lệch giá tiềm năng; mở khóa theo giai đoạn: một số chứng quyền được mở khóa khi hoàn tất việc tài trợ, trong khi một số khác có các yếu tố kích hoạt giá, cơ chế chuyển đổi theo thời gian và khả năng thực hiện theo thị trường: khi giá cổ phiếu tăng trên một ngưỡng nhất định (ví dụ: gấp 2-3 lần giá PIPE), các điều khoản thực hiện bắt buộc hoặc chuyển đổi tăng tốc có thể được kích hoạt.

Theo cấu trúc này, hành vi giá cổ phiếu VAPE không chỉ bị chi phối bởi các yếu tố cơ bản mà còn bởi hành vi của các nhà đầu tư PIPE. Khi định giá lệch khỏi mức tài sản thực tế, cấu trúc này tạo ra động lực mạnh mẽ để rút tiền mặt, có khả năng trở thành nguồn gây sốc thanh khoản.

Vậy, khi nói đến giá cổ phiếu, nó sẽ tăng hay giảm?

Chúng ta sẽ phân tích VAPE dựa trên các trường hợp PIPE hiện có. Trò chơi cấu trúc này trình bày sơ lược lộ trình ba giai đoạn sau:

Giai đoạn đầu tiên: giai đoạn do kỳ vọng thúc đẩy (đã xảy ra)

Sau khi thông báo về PIPE được công bố vào ngày 28 tháng 7, giá cổ phiếu VAPE đã tăng vọt 800% trước khi thị trường mở cửa, từ 8,88 đô la lên khoảng 80 đô la, kích hoạt nhiều vòng ngắt mạch. Vào thời điểm này, thị trường vẫn chưa chú ý đến các yếu tố cơ bản và chỉ định giá dựa trên kỳ vọng được nêu trong thông báo, tạo nên tâm lý đầu cơ mạnh mẽ.

Do nguồn tài chính vẫn chưa đến và các chứng quyền mua chưa được mở khóa, thị trường đang ở trong cấu trúc "lưu thông thấp, tâm lý cao, không có nguồn cung" và giá cổ phiếu cực kỳ nhạy cảm với kỳ vọng.

Giai đoạn 2: Giai đoạn giải phóng cấu trúc (Sau khi hoàn tất giao dịch)

Dự kiến sau khi giao dịch hoàn tất vào ngày 31 tháng 7, các quỹ sẽ được đưa vào hoạt động và một số nhà đầu tư PIPE sẽ nhận được cổ phiếu ban đầu và chứng quyền có thể chuyển nhượng.

Vào thời điểm này, thị trường bước vào một phạm vi nhạy cảm: nếu giá cổ phiếu vẫn ở mức cao, người nắm giữ chứng quyền có thể chọn thực hiện quyền của mình một cách nhanh chóng để rút tiền, tạo thành sự kìm hãm giá; nếu thị trường mất niềm tin vào mô hình quỹ, những người đầu cơ chênh lệch giá ban đầu sẽ rời khỏi thị trường càng sớm càng tốt; nếu công ty tiết lộ rằng họ đã không xây dựng vị thế BNB như mong đợi, điều này cũng sẽ làm suy yếu kỳ vọng về "neo NAV trên chuỗi".

Ở giai đoạn này, tính biến động tăng đáng kể và giá cả bị chi phối bởi sự chuyển dịch từ "neo giá trị" sang "hành vi vốn".

Giai đoạn thứ ba: thoái lui định giá hoặc ra mắt tường thuật thứ cấp

Nếu BNB mạnh và công ty công bố chi tiết doanh thu trên chuỗi, thị trường có thể tập trung lại vào mô hình "Crypto NAV+", đẩy định giá vào giai đoạn tăng thứ cấp; Nếu tâm lý thị trường nguội lạnh hoặc các bên tham gia PIPE tiếp tục rút tiền, giá cổ phiếu của công ty sẽ quay trở lại trung tâm giá trị tài sản hoặc rơi vào vùng chân không thanh khoản.

Đây cũng là giai đoạn then chốt để hầu hết các dự án PIPE cuối cùng tạo ra sự khác biệt - một số bước vào logic giao dịch dài hạn thứ cấp, và một số trở thành trường hợp "kể câu chuyện và rời khỏi thị trường" một lần duy nhất.

Sự tăng giá có thể đến từ sự khan hiếm mang tính cấu trúc; sự sụt giảm thường bắt đầu bằng sự đình trệ về thanh khoản. Cả hai con đường này đã xuất hiện nhiều lần trong các trường hợp PIPE khác. Do đó, giữa sự tăng giá và giảm giá thực chất không phải là một đánh giá giá trị, mà là một cuộc chiến về tốc độ giải phóng thanh khoản.

Lựa chọn Công ty Vỏ bọc: VAPE có những điều kiện gì?

Nếu chúng ta lần ngược lại câu chuyện về VAPE, chúng ta sẽ thấy một điểm khởi đầu hoàn toàn khác.

Tiền thân của VAPE là CEA Industries, một công ty thiết bị kỹ thuật tập trung vào nông nghiệp trong nhà và hệ thống kiểm soát nhiệt độ cần sa. Công ty con Surna của công ty chủ yếu cung cấp các dịch vụ như chiếu sáng LED, lưu thông không khí và thiết bị thủy canh. Khách hàng của công ty chủ yếu là những người trồng cần sa ở Bắc Mỹ. Công ty từ lâu đã ở trong tình trạng "ba điểm thấp" là tăng trưởng thấp, lợi nhuận thấp và giá trị thị trường thấp.

Theo dữ liệu từ StockAnalysis và TipRanks, doanh thu hàng năm của công ty vào cuối năm 2024 là dưới 6 triệu đô la Mỹ và giá trị thị trường của công ty từ lâu đã dao động dưới 10 triệu đô la Mỹ, với lượng cổ phiếu lưu hành tại Mỹ cực kỳ thấp.

Năm 2024, công ty đã thử nghiệm chuyển đổi chiến lược đầu tiên: mua lại Fat Panda, một thương hiệu chuỗi cửa hàng vape ở miền trung Canada, với giá 18 triệu đô la Canada. Công ty sau này có 33 cửa hàng, doanh thu hàng năm hơn 38 triệu đô la Canada và tỷ lệ EBITDA gần 21%. Đây là nỗ lực chuyển đổi từ "người bán phần cứng" sang "nhà bán lẻ thiết bị đầu cuối", đánh dấu sự chuyển mình của VAPE từ nhà cung cấp thiết bị sang thương hiệu tiêu dùng.

Nhưng điều này là không đủ để hỗ trợ việc định giá lại định giá công ty.

Vì vậy, VAPE không mấy nổi bật trong quá khứ, thậm chí có thể nói là "kẻ phá hoại thị trường vốn". Nhưng chính những khiếm khuyết bị chỉ trích này đã trở thành những đặc điểm giá trị nhất của "công ty vỏ bọc" - một vỏ bọc đủ nhỏ; một cấu trúc vốn chủ sở hữu đủ sạch; một không gian giá trị thị trường cần được kích hoạt; một khoảng trống tường thuật trên thị trường tiền điện tử (tiếp xúc với BNB).

Đối với VAPE, liệu nó có thể trở thành một trường hợp "Chiến lược vi mô của BNB" hay không vẫn còn phải được kiểm chứng. Nhưng điều chắc chắn là VAPE không còn là công ty thuốc lá điện tử nguyên bản nữa, mà đã trở thành một vỏ bọc lập trình được nhúng vào trò chơi vốn - vỏ bọc là một công ty niêm yết tại Hoa Kỳ, lõi là một công cụ tài chính có cấu trúc, và linh hồn là khả năng thao túng các câu chuyện và cảm xúc.

Đội ngũ kiểm soát và cốt lõi: Ai đang thúc đẩy hoạt động tài chính này?

Đằng sau thử nghiệm chuyển đổi "trao đổi tài sản để định giá" này, vai trò của VAPE là một đơn vị tài chính chứ không phải là một thực thể hoạt động. Điều thực sự thúc đẩy sự chuyển đổi này là một đội ngũ giao dịch với cấu trúc vốn là công cụ cốt lõi - một đội ngũ hỗn hợp có nền tảng tài chính và tiền điện tử. Mục tiêu của họ không chỉ là hoàn thành một khoản tài trợ, mà còn là xây dựng một vòng lặp khép kín định giá tự nhất quán: từ vị trí chính, đến vị thế tài sản trên chuỗi, đến phát hành câu chuyện trên thị trường thứ cấp.

Sau khi ký kết PIPE, logic kiểm soát thực tế của công ty đã thực sự thay đổi. Đội ngũ quản lý ban đầu chủ yếu có kinh nghiệm trong lĩnh vực công nghiệp và bán lẻ, và không có khả năng chi phối hoạt động quản lý kho bạc trực tuyến và quản lý tài sản có cấu trúc. Quyền kiểm soát thực sự đã dần chuyển sang các công ty tài chính hàng đầu - 10X Capital và YZi Labs.

10X Capital: Tổ chức hàng đầu của PIPE này từ lâu đã tập trung vào các thương vụ sáp nhập và mua lại SPAC, chênh lệch giá vốn xuyên biên giới và các giao dịch có cấu trúc, và là một "kỹ sư vốn đòn bẩy" điển hình. Kể từ năm 2023, nhóm đã cố gắng mở rộng mô hình MSTR sang các quỹ ETH, SOL và thậm chí cả LSD. Việc đặt cược vào BNB này rõ ràng là nhằm mục đích sao chép cấu trúc gộp giá trị + quỹ của MicroStrategy.

YZi Labs: Cố vấn chiến lược cho vòng giao dịch này được nhiều người trong ngành tin rằng có mối liên hệ thực tế với Quỹ Gia đình CZ và là đơn vị hậu thuẫn chính cho quỹ và con đường niêm yết của BNB. Sự ủng hộ của tổ chức này gần như được coi là một sự hỗ trợ công khai từ phía Binance. Trong dự án VAPE, VAPE đã tham gia sàng lọc sớm các nguồn tài nguyên vỏ bọc, hỗ trợ thúc đẩy nhịp điệu của tiếng nói truyền thông và làm việc với một số nhà đầu tư và nhóm tạo lập thị trường để xây dựng chiến lược tường thuật về "xây dựng vị thế - tiếp xúc - định giá".

Đặc điểm lớn nhất của cơ cấu vốn này là VAPE không còn là người tạo ra giá trị nữa, mà được thiết kế như một nền tảng trung gian để giải phóng giá trị. 10X Capital cung cấp cấu trúc và nhịp điệu, YZi Labs cung cấp tường thuật và kênh, và BNB được nhúng vào như tài sản cơ sở. Cả ba đã cùng nhau hoàn thành một thiết kế vòng kín từ phía tài sản đến phía thị trường.

Câu chuyện có đúng hay không cuối cùng phụ thuộc vào việc các vị thế trên chuỗi có thể được hiện thực hóa hay không và liệu niềm tin của thị trường có thể tiếp tục hay không. Đối với hầu hết các nhà đầu tư bán lẻ và những người ngoài cuộc, sự xuất hiện của VAPE không phải là kết thúc, mà giống như một khúc dạo đầu cho sự xuất hiện nhanh chóng của "kỷ nguyên chênh lệch giá cấu trúc".

Nguồn ảnh: bankless

Hết

Trong một cuộc trò chuyện giữa các nhà đầu tư trên Telegram, ai đó đã tính toán: vốn chủ động dành cho VC và phân bổ quỹ thanh khoản trong toàn bộ ngành công nghiệp tiền điện tử có thể chỉ từ 7-15 tỷ đô la. Và vòng PIPE của VAPE dự kiến sẽ huy động được tới 1,25 tỷ đô la, sẽ hấp thụ khoảng 5-10% vốn đầu tư của ngành trong những trường hợp cực đoan.

"Tôi chưa bao giờ thấy một dự án không phải BTC/ETH/SOL nào hút được nhiều tiền như vậy chỉ trong một thương vụ." Ông nói, "Và công ty này có lẽ sẽ không bao giờ tái đầu tư số tiền này trở lại ngành."

Đây không chỉ là vấn đề rủi ro do tập trung vốn quá mức, mà còn có nghĩa là thanh khoản vốn đã eo hẹp trong ngành tiền điện tử đang bị "hút cạn" bởi một mô hình chưa được kiểm chứng.

Trong thị trường tăng giá, thanh khoản lẽ ra phải được sử dụng để kích hoạt các đổi mới đa dạng và cung cấp sự linh hoạt cho các dự án ban đầu như DeFi, thanh toán và cơ sở hạ tầng. Ngày nay, các quỹ này tập trung vào một "vỏ bọc câu chuyện" với cấu trúc PIPE lồng nhau và đầu cơ tài nguyên vỏ bọc. Nếu VAPE thành công, nó chắc chắn sẽ sao chép nhiều phiên bản được mã hóa hơn của MicroStrategy; nhưng nếu thất bại, nó có thể trở thành một ví dụ điển hình về sự mất cân bằng nguồn lực cấp độ ngành.

Vốn sẽ viết nên những câu chuyện và tạo ra bong bóng. Tại giao điểm của tài chính tiền điện tử, mọi thứ dường như là một chiến thắng cho chênh lệch giá cấu trúc. Chỉ đến khi thanh khoản cạn kiệt hoàn toàn, chúng ta mới biết liệu có "khả năng tạo máu" hay không.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia