Ethereum ở mức 3.600 đô la: Một trò chơi thanh lý vô hình

Tiêu đề gốc: Cơ chế ẩn đằng sau đợt tăng giá của Ethereum: Hiểu về cấu trúc thị trường và rủi ro hệ thống
Nguồn gốc: A1 Research

Bản dịch gốc: Tim, PANews

Biến động giá Ethereum có vẻ đơn giản: các nhà đầu tư bán lẻ hào hứng, giá tăng vọt và sự lạc quan của thị trường tiếp tục lên cao. Nhưng ẩn sâu bên dưới, thực chất là những cơ chế thị trường phức tạp về mặt cấu trúc. Sự đan xen giữa thị trường lãi suất tài trợ, hoạt động phòng ngừa rủi ro của các tổ chức chiến lược trung lập và nhu cầu đòn bẩy đệ quy phơi bày sự mong manh hệ thống sâu sắc trong thị trường tiền điện tử hiện tại.

Chúng ta đang chứng kiến một hiện tượng hiếm gặp: đòn bẩy về cơ bản đã trở thành chính thanh khoản. Các vị thế mua lớn được đầu tư bởi các nhà đầu tư bán lẻ đang định hình lại cách thức vốn trung lập phân bổ rủi ro, làm phát sinh những lỗ hổng mới trên thị trường mà hầu hết những người tham gia thị trường vẫn chưa nhận thức đầy đủ.

1. Các nhà đầu tư bán lẻ theo xu hướng và mua dài hạn: Khi hành vi thị trường hội tụ cao

Nhu cầu bán lẻ tập trung vào các hợp đồng vĩnh viễn Ethereum vì các sản phẩm đòn bẩy như vậy rất dễ có được. Các nhà giao dịch đang đổ xô vào các vị thế mua dài hạn có đòn bẩy với tốc độ vượt xa nhu cầu thực tế đối với giao ngay. Số lượng người muốn đặt cược vào sự tăng giá của ETH vượt xa số lượng người thực sự mua giao ngay Ethereum.

​​Các vị thế này cần được các đối tác đảm nhận. Nhưng khi nhu cầu mua trở nên cực kỳ mạnh mẽ, các vị thế bán khống ngày càng được hấp thụ bởi các tổ chức thực hiện các chiến lược trung lập Delta. Đây không phải là những người bán khống theo định hướng, mà là những người thu hoạch lãi suất tài trợ. Họ can thiệp không phải để bán khống ETH, mà là để tận dụng sự mất cân bằng về cấu trúc để kinh doanh chênh lệch giá. ​​

Trên thực tế, hoạt động này không phải là bán khống theo nghĩa truyền thống. Những nhà giao dịch này bán khống hợp đồng vĩnh viễn trong khi nắm giữ một lượng vị thế mua giao ngay hoặc tương lai bằng nhau. Do đó, mặc dù không chịu rủi ro về giá ETH, họ vẫn kiếm được thu nhập thông qua phí bảo hiểm tỷ lệ tài trợ do các nhà đầu tư dài hạn bán lẻ trả để duy trì các vị thế đòn bẩy.

Khi kiến trúc ETF Ethereum phát triển, giao dịch chênh lệch giá này có thể sớm được cải thiện bằng cách bổ sung một lớp thu nhập thụ động (thu nhập từ việc đặt cược được nhúng vào cấu trúc bao bọc ETF), qua đó củng cố thêm sức hấp dẫn của chiến lược trung lập Delta.

Đây thực sự là một giao dịch tuyệt vời, miễn là bạn có thể chấp nhận được sự phức tạp của nó.

Chiến lược phòng ngừa rủi ro trung lập Delta: Cơ chế ứng phó với "In tiền" hợp pháp

Các nhà giao dịch đang nắm bắt nhu cầu mua bán lẻ bằng cách bán khống hợp đồng ETH vĩnh viễn trong khi phòng ngừa rủi ro bằng các vị thế mua giao ngay, biến sự mất cân bằng cấu trúc do nhu cầu lãi suất tài trợ liên tục thành lợi nhuận.

Trong thị trường tăng giá, lãi suất tài trợ chuyển sang dương và lệnh mua trả lãi cho lệnh bán. Các quỹ của tổ chức tiếp tục đổ vào khi các chiến lược trung lập thu được lợi nhuận bằng cách cung cấp thanh khoản trong khi phòng ngừa rủi ro.

Tuy nhiên, điều này đã tạo ra một ảo tưởng nguy hiểm: thị trường dường như sâu sắc và ổn định, nhưng "thanh khoản" này phụ thuộc vào môi trường tài trợ thuận lợi.

Ngay khi cơ chế khuyến khích biến mất, cấu trúc hỗ trợ nó sẽ sụp đổ. Độ sâu thị trường rõ ràng sẽ ngay lập tức trở thành khoảng trống, và giá có thể biến động mạnh khi khuôn khổ thị trường sụp đổ.

Động lực này không chỉ giới hạn ở các nền tảng tiền điện tử. Ngay cả tại CME do các tổ chức thống trị, hầu hết các dòng lệnh bán khống không phải là cược định hướng. Các nhà giao dịch chuyên nghiệp bán khống hợp đồng tương lai CME vì chiến lược đầu tư của họ cấm họ mở giao dịch giao ngay.

Các nhà tạo lập thị trường quyền chọn hợp đồng tương lai phòng ngừa delta để cải thiện hiệu quả ký quỹ. Các tổ chức phòng ngừa dòng lệnh của khách hàng tổ chức. Đây là những giao dịch cần thiết về mặt cấu trúc, không phản ánh kỳ vọng giảm giá. Số lượng hợp đồng mở có thể tăng, nhưng điều này hiếm khi truyền tải được sự đồng thuận của thị trường.

Cấu trúc rủi ro bất đối xứng: tại sao nó thực sự không công bằng

Các vị thế mua bán lẻ phải đối mặt với rủi ro trực tiếp bị thanh lý nếu giá biến động theo hướng ngược lại, trong khi các vị thế bán khống trung lập với delta thường được các nhóm chuyên nghiệp tài trợ và quản lý tốt hơn.

Họ sử dụng ETH làm tài sản thế chấp để bán khống hợp đồng vĩnh viễn trong một cơ chế phòng ngừa rủi ro hoàn toàn, hiệu quả về vốn. Cấu trúc này có thể chịu được đòn bẩy vừa phải một cách an toàn mà không gây ra thanh lý.

Có những khác biệt về cấu trúc giữa hai loại hình này. Các vị thế bán khống của tổ chức có khả năng chống chịu áp lực lâu dài và một hệ thống quản lý rủi ro vững chắc để chống chọi với biến động; trong khi các vị thế mua bán lẻ có đòn bẩy có khả năng chịu đựng yếu, thiếu các công cụ kiểm soát rủi ro và khả năng chịu lỗi vận hành gần như bằng không.

Khi tình hình thị trường thay đổi, lệnh mua sẽ nhanh chóng sụp đổ, trong khi lệnh bán vẫn ổn định. Sự mất cân bằng này sẽ kích hoạt một thác nước thanh lý dường như đột ngột nhưng không thể tránh khỏi về mặt cấu trúc.

Vòng phản hồi đệ quy: Khi hành vi thị trường trở thành tự can thiệp

Nhu cầu mua hợp đồng tương lai Ethereum vẫn tiếp tục tồn tại, và các nhà giao dịch chiến lược trung lập với Delta cần đóng vai trò là đối tác để phòng ngừa lệnh bán. Cơ chế này duy trì mức phí bảo hiểm lãi suất tài trợ. Nhiều giao thức và sản phẩm lợi suất khác nhau cạnh tranh để giành được mức phí bảo hiểm này, thu hút thêm vốn quay trở lại chu kỳ này.

Không có cỗ máy kiếm tiền nào không bao giờ dừng lại.

Điều này sẽ tiếp tục tạo ra áp lực tăng giá, nhưng hoàn toàn phụ thuộc vào một điều kiện tiên quyết: người mua phải sẵn sàng chịu chi phí đòn bẩy.

Cơ chế tỷ lệ tài trợ có giới hạn trên. Trên hầu hết các sàn giao dịch (như Binance), tỷ lệ tài trợ cho hợp đồng vĩnh viễn được giới hạn ở mức 0,01% sau mỗi 8 giờ, tương đương với tỷ lệ lợi nhuận hàng năm khoảng 10,5%. Khi đạt đến giới hạn trên này, ngay cả khi nhu cầu mua tiếp tục tăng, những người bán khống tìm kiếm lợi nhuận sẽ không còn được khuyến khích mở lệnh nữa.

Tích lũy rủi ro đạt đến điểm tới hạn: lợi nhuận chênh lệch giá cố định, nhưng rủi ro cấu trúc tiếp tục gia tăng. Khi điểm tới hạn này đến, thị trường có khả năng sẽ nhanh chóng đóng các vị thế.

Tại sao ETH giảm mạnh hơn BTC? Cuộc chiến của những câu chuyện sinh thái kép

Bitcoin đang được hưởng lợi từ hoạt động mua không đòn bẩy do các chiến lược tài chính của doanh nghiệp mang lại, trong khi thị trường phái sinh BTC có tính thanh khoản mạnh hơn. Hợp đồng vĩnh viễn Ethereum được tích hợp sâu vào chiến lược thu nhập và hệ sinh thái giao thức DeFi, và tài sản thế chấp ETH tiếp tục chảy vào các sản phẩm có cấu trúc như Ethena và Pendle, mang lại lợi nhuận thu nhập cho người dùng tham gia vào hoạt động chênh lệch lãi suất tài trợ.

Bitcoin thường được coi là được thúc đẩy bởi nhu cầu giao ngay tự nhiên của các ETF và doanh nghiệp. Nhưng phần lớn dòng vốn ETF thực sự là kết quả của hoạt động phòng ngừa rủi ro cơ học: các nhà giao dịch cơ sở tài chính truyền thống mua cổ phiếu ETF trong khi bán khống hợp đồng tương lai CME để khóa chênh lệch cố định giữa giá giao ngay và giá tương lai cho hoạt động chênh lệch giá.

Về cơ bản, điều này giống với giao dịch cơ sở trung lập delta của ETH, ngoại trừ việc nó được thực hiện thông qua cấu trúc đóng gói được quản lý và được tài trợ với chi phí bằng đô la Mỹ là 4-5%. Theo cách này, đòn bẩy của ETH trở thành một cơ sở hạ tầng lợi suất, trong khi đòn bẩy của BTC tạo thành một hoạt động chênh lệch giá có cấu trúc. Cả hai đều không phải là một hoạt động định hướng, và cả hai đều nhằm mục đích tạo ra lợi nhuận.

Vấn đề Phụ thuộc Tuần hoàn: Khi Âm nhạc Dừng lại

Đây là một câu hỏi có thể khiến bạn mất ngủ: động lực này vốn mang tính chu kỳ. Các chiến lược trung lập Delta dựa trên tỷ lệ tài trợ dương liên tục, điều này đòi hỏi nhu cầu bán lẻ và môi trường thị trường tăng giá dài hạn.

​​Phí tài trợ không phải là vĩnh viễn, nó rất mong manh. Khi phí tài trợ giảm, việc thanh lý sẽ bắt đầu. Nếu sự nhiệt tình của nhà đầu tư bán lẻ giảm dần, tỷ lệ tài trợ sẽ chuyển sang âm, nghĩa là người bán khống sẽ trả tiền cho người mua thay vì thu phí. ​​

Khi một lượng lớn vốn đổ vào, động lực này tạo ra nhiều lỗ hổng. Đầu tiên, khi nhiều vốn hơn đổ vào các chiến lược trung lập Delta, cơ sở sẽ tiếp tục co lại. Tỷ lệ tài trợ giảm và lợi nhuận từ các giao dịch chênh lệch lãi suất cũng giảm.

Nếu nhu cầu đảo chiều hoặc thanh khoản cạn kiệt, hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn có thể rơi vào trạng thái chiết khấu, trong đó giá hợp đồng thấp hơn giá giao ngay. Hiện tượng này sẽ cản trở việc gia nhập các vị thế trung lập delta mới và có thể buộc các tổ chức hiện tại phải đóng các vị thế của họ. Đồng thời, các vị thế mua dài hạn có đòn bẩy thiếu đệm ký quỹ, và ngay cả một đợt điều chỉnh thị trường nhẹ cũng có thể gây ra phản ứng dây chuyền thanh lý.

Khi các nhà giao dịch trung lập rút thanh khoản và các lệnh thanh lý bắt buộc mua dài hạn tăng vọt, một khoảng trống thanh khoản được hình thành và không có người mua định hướng thực sự nào dưới giá, chỉ có người bán có cấu trúc. Hệ sinh thái chênh lệch giá từng ổn định nhanh chóng đảo ngược và phát triển thành một làn sóng thanh lý hỗn loạn.

Đọc sai tín hiệu thị trường: ảo tưởng về sự cân bằng

Những người tham gia thị trường thường nhầm lẫn dòng tiền của quỹ đầu cơ với xu hướng giảm giá. Trên thực tế, các vị thế bán khống cao trong ETH thường phản ánh các giao dịch cơ sở có lợi nhuận hơn là kỳ vọng định hướng.

Trong nhiều trường hợp, độ sâu dường như mạnh mẽ của thị trường phái sinh thực chất được hỗ trợ bởi thanh khoản cho thuê tạm thời do các bàn giao dịch trung lập cung cấp, và các nhà giao dịch này kiếm thu nhập bằng cách thu thập phí bảo hiểm tài trợ.

Mặc dù dòng tiền đổ vào các ETF giao ngay có thể tạo ra một mức độ nhu cầu tự nhiên nhất định, nhưng phần lớn các giao dịch trên thị trường hợp đồng vĩnh viễn lại mang tính chất cấu trúc và nhân tạo.

Tính thanh khoản của Ethereum không bắt nguồn từ niềm tin vào tương lai của nó. Nó tồn tại miễn là môi trường tài trợ vẫn có lãi. Một khi lợi nhuận tiêu tan, tính thanh khoản cũng sẽ biến mất.

Kết luận

Thị trường có thể hoạt động trong một thời gian dài với sự hỗ trợ của thanh khoản cấu trúc, tạo ra cảm giác an toàn giả tạo. Nhưng khi các điều kiện đảo ngược và những người mua dài hạn không thể duy trì nghĩa vụ tài trợ của mình, sự sụp đổ sẽ xảy ra ngay lập tức. Một bên bị nghiền nát hoàn toàn, còn bên kia thì bình tĩnh rút lui.

Đối với những người tham gia thị trường, việc xác định các mô hình này mang lại cả cơ hội lẫn rủi ro. Các tổ chức có thể hưởng lợi bằng cách hiểu rõ hơn về các điều kiện cấp vốn, trong khi các nhà đầu tư cá nhân nên phân biệt giữa độ sâu nhân tạo và độ sâu thực tế.

Động lực thúc đẩy thị trường phái sinh Ethereum không phải là sự đồng thuận trên các máy tính phi tập trung, mà là hành vi thu hoạch phí bảo hiểm lãi suất cấp vốn một cách có cấu trúc. Miễn là lãi suất cấp vốn duy trì mức lợi nhuận dương, toàn bộ hệ thống có thể hoạt động trơn tru. Tuy nhiên, khi tình hình đảo ngược, cuối cùng mọi người sẽ nhận ra rằng vẻ ngoài cân bằng đó thực chất chỉ là một trò chơi đòn bẩy được ngụy trang cẩn thận.

Liên kết gốc

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia