Nhìn lại cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, DeFi có thể học được gì từ nó?

Tiêu đề gốc: " Lần này, sự cố tiền điện tử cũng không khác 》

Tác giả gốc: Trevor Chow

Bản tổng hợp gốc: Gió Nam, Unitimes

Ngày 20 tháng 6 năm 2007.

Ngày hôm đó, Bear Stearns đã giải cứu hai quỹ phòng hộ của mình. Đó là dấu hiệu đầu tiên cho thấy cuộc khủng hoảng thế chấp dưới chuẩn đã lan rộng ra ngoài thị trường nhà đất, vượt ra ngoài những người cho vay và các tổ chức chứng khoán hóa, và đến tận một ngân hàng đầu tư lớn ở Phố Wall.

Chín tháng sau, Bear Stearns đối mặt với nguy cơ phá sản, và một năm sau, chỉ số Dow chạm mức thấp nhất vào ngày 6 tháng 3 năm 2009. Cho dù thị trường tài chính có vẻ suy thoái vào giữa năm 2007, mọi thứ vẫn tiếp tục trở nên tồi tệ hơn trước khi được cải thiện.

Đã 15 năm trôi qua kể từ ngày đó, giờ đây những đám mây đen đang tụ tập trong lĩnh vực Crypto và DeFi. Với tinh thần đó, chúng ta hãy nhìn lại cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu để xem liệu DeFi có thể học được điều gì từ cuộc khủng hoảng tài chính truyền thống tồi tệ nhất kể từ năm 1929 hay không.

Sự "an toàn" do đa dạng hóa mang lại

p>

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đánh dấu sự điều độ vĩ đại ) sự kết thúc của thời kỳ . 30 năm trước đó đã diễn ra một thị trường giá lên chưa từng có, trong đó giá nhà tăng gấp bốn lần. Nhìn chung, mọi người quá hăng hái một cách phi lý và cho rằng nhà ở sẽ chỉ tăng giá trị. Vì vậy, các ngân hàng bắt đầu cung cấp các khoản thế chấp dưới chuẩn cho những người có tín dụng xấu, giả định rằng trong trường hợp xấu nhất, bạn có thể sử dụng căn nhà của mình làm tài sản thế chấp. Vì ngôi nhà sẽ có giá trị hơn nên rủi ro dường như rất nhỏ.

Đồng thời, tình trạng dư thừa tiền tiết kiệm trên toàn cầu đang diễn ra khi các nhà đầu tư tìm cách đầu tư. Để đáp ứng nhu cầu này, các ngân hàng quyết định tạo ra nhiều tài sản an toàn hơn cho các nhà đầu tư mua, đóng gói các khoản thế chấp thành chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp (MBS). Những công cụ tài chính này cung cấp thu nhập dựa trên khoản vay thế chấp cơ bản. Các nhà đầu tư có thể miễn cưỡng mua các khoản thế chấp cá nhân, nhưng MBS dường như là một điều hấp dẫn hơn. Họ có thể mua nhiều khoản thế chấp khác nhau mà không phải lo lắng về rủi ro của bất kỳ khoản thế chấp nào. Một chủ nhà có thể vỡ nợ, nhưng có khi nào trên thế giới này tất cả mọi người đều vỡ nợ cùng một lúc? Nó “đa dạng” - nói cách khác là nó an toàn.

Còn trường hợp hiếm hoi khi chất lượng thế chấp kém đến mức ngay cả MBS cũng có vẻ không an toàn thì sao? Ngân hàng chỉ đơn giản đóng gói lại chúng thành một nghĩa vụ nợ có thế chấp (CDO), gộp chúng lại với nhau cho đến khi nhóm MBS đang gặp khó khăn trông có vẻ đủ "đa dạng hóa". Tuy nhiên, không chỉ các khoản thế chấp, các khoản vay khác cũng được đóng gói thành chứng khoán đảm bảo bằng tài sản. Ví dụ: các công ty ô tô thực hiện các khoản vay để giúp mọi người mua ô tô và sau đó đóng gói các khoản vay đó thành chứng khoán đảm bảo bằng tài sản (ABS), sau đó được đóng gói thành CDO.

Một khi các ABS và CDO này được coi là tài sản an toàn, chúng sẽ trở nên phổ biến rộng rãi chứ không chỉ trên bảng cân đối kế toán của các ngân hàng đầu tư. Để huy động vốn lưu động, các công ty thông thường thường phát hành thương phiếu bảo đảm bằng tài sản (ABCP), về cơ bản là các khoản vay ngắn hạn. Các ABCP này được hỗ trợ bởi ABS và CDO. Ví dụ: các công ty như General Electric sẽ sử dụng CDO có được từ các khoản vay mua ô tô của họ để thế chấp các ABCP này, vốn được sử dụng để trang trải chi phí hàng ngày của họ.

Các quỹ tương hỗ thị trường tiền tệ (MMMF), với mục tiêu là thu được giá trị cho mỗi đô la đầu tư, đang mua hàng loạt các ABCP này vì chúng được hỗ trợ bởi rủi ro dường như -tài sản miễn phí.

Ngay cả các công ty bảo hiểm như American International Group (AIG) cũng tham gia, cung cấp bảo hiểm chống ABS và CDO cho các ngân hàng đầu tư muốn giảm thiểu rủi ro.

Ở khắp mọi nơi trong hệ thống tài chính này, đều có một mạng lưới nợ khổng lồ được kết nối bởi cái gọi là "tài sản an toàn" này.

Lý thuyết nhà ở của mọi thứ

Đột nhiên, bong bóng nhà đất vỡ tung.

Hiệu quả ngay lập tức là sự sụt giảm giá trị của các khoản thế chấp dưới chuẩn. Điều này có nghĩa là các nhà đầu tư bất động sản đang bị lừa. Ví dụ, New Century là nhà phát hành các khoản thế chấp dưới chuẩn lớn thứ hai thế giới. Với tài sản ngày càng cạn kiệt, họ nộp đơn xin phá sản vào ngày 2 tháng 4 năm 2007.

Ngay sau đó, bảng cân đối kế toán của các ngân hàng đầu tư sở hữu ABS và CDO chìm trong sắc đỏ. Bear Stearns sẽ thanh lý các quỹ phòng hộ nói trên vào tháng 7 do họ tiếp xúc với những tài sản này. Đến tháng 8 năm 2007, BNP Paribas kết luận rằng ngay cả việc định giá các công cụ tài chính này cũng là không thể, ngăn cản bất kỳ nhà đầu tư nào rút tiền từ quỹ phòng hộ của chính họ. Vào tháng 9, Northern Rock của Anh phải đối mặt với tình trạng thiếu người gửi tiền vì công ty này đã mua được một lượng lớn tài sản này. Đến đầu năm 2008, Northern Rock bị chính phủ Anh quốc hữu hóa và Bear Stearns được JPMorgan Chase kết hợp với Cục Dự trữ Liên bang mua lại.

Trong khi đó, Fannie Mae và Freddie Mac được chính phủ hậu thuẫn đã bắt đầu mua các khoản thế chấp dưới chuẩn từ các ngân hàng trong nỗ lực Loại bỏ một số rủi ro khỏi sổ sách.

Không điều nào trong số này đủ để cầm máu, và đến ngày 7 tháng 9, Fannie Mae và Freddie Mac phải được Cục Dự trữ Liên bang tiếp quản. Vào ngày 15 tháng 9, Lehman Brothers phá sản và Merrill Lynch được Bank of America mua lại. Cứ như vậy, ba trong số năm ngân hàng đầu tư lớn (Bear Stearns, Lehman Brothers và Merrill Lynch) đã biến mất.

Ngày hôm sau, khoản tiền bảo hiểm khổng lồ từ ABS và CDO đã khiến Tập đoàn Quốc tế Mỹ (AIG) bị Cục Dự trữ Liên bang tiếp quản và MMMF (Money) lâu đời nhất Quỹ tương hỗ thị trường) Quỹ dự trữ sơ cấp cũng mất tỷ lệ ngang giá 1: 1 mà mọi MMMF dự kiến sẽ duy trì. Nói cách khác, nó đã "giảm xuống dưới 1 đô la" vì mức độ tiếp xúc với ABCP của nó đang trở nên vô giá trị như tài sản cơ bản của họ. Đúng như dự đoán, các nhà đầu tư trên khắp đất nước đã rút 144 tỷ USD từ nhiều MMMF khác nhau của Hoa Kỳ vào ngày hôm sau, khiến các công ty phải đối mặt với vấn đề trang trải chi phí liên tục khi họ cố gắng tái đầu tư ABCP của mình.

Với thị trường cho vay liên ngân hàng, thị trường cho vay thương phiếu đảm bảo bằng tài sản (ABCP) và thị trường cho vay MMMF chịu nhiều áp lực, chỉ có một nguồn vốn ngắn hạn duy nhất bên trái: Thị trường repo có bảo đảm. Không giống như ba hình thức còn lại, vay tiền trên thị trường repo yêu cầu phải có tài sản thế chấp. Nhưng khi các nhà đầu tư bán các tài sản khác để bù đắp tổn thất trong ABS và CDO, ngay cả những người không tiếp xúc với những tài sản này cũng thấy bảng cân đối kế toán của họ bị thu hẹp đáng kể và giá trị tài sản thế chấp của họ bị thu hẹp, gây áp lực lên thị trường repo.

Nếu bảng cân đối kế toán của ai là vô giá trị và mất khả năng thanh toán, ai chỉ tạm thời kém thanh khoản, thì có lẽ họ có thể bị cô lập và ngăn chặn. Nhưng khi sương mù chiến tranh ngăn cản chúng tôi phát hiện ra điều đó, chi phí đi vay tăng vọt. Các ngân hàng ngừng cho vay và tín dụng cạn kiệt, khiến nền kinh tế thực sự rơi vào tình trạng bế tắc.

Như vậy, cuộc khủng hoảng nhà ở đã trở thành cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.

Lý thuyết tài chính ở mức giá

Đây là câu chuyện về cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.

Bây giờ tôi muốn kể một câu chuyện khác. Ít nhất, lúc đầu đó là một câu chuyện khác. Liệu cái kết có giống nhau không? Hãy cùng tìm hiểu.

Hãy bắt đầu với Terra  Terra là hệ sinh thái tiền điện tử với hai loại chứng khoán chính: Luna và TerraUSD (UST). Luna là loại tiền điện tử được sử dụng cho các giao dịch trên giao thức Terra. Bạn có thể coi nó giống như vốn sở hữu không có giá trị cố định: giá của nó phản ánh mức độ mọi người đang xây dựng những thứ hữu ích trên chuỗi khối Terra.

Trong khi đó, UST là một loại tiền ổn định được thiết kế để neo giá vào đồng đô la Mỹ. Bạn có thể coi nó giống như khoản nợ: một tài sản có thu nhập cố định mà bạn mong đợi có thể bán với giá mà bạn đã trả cho nó trong khi vẫn kiếm được tiền lãi. Không giống như nhiều stablecoin khác có tài sản fiat hỗ trợ giá trị, UST là một stablecoin thuật toán . Điều này có nghĩa là việc neo giá của nó với đồng đô la Mỹ được bảo vệ bởi một thuật toán đảm bảo rằng 1 UST luôn có thể đổi được Luna trị giá 1 USD. Nếu giá trị của UST quá cao, giao thức Terra sẽ gây ra lạm phát bằng cách bán UST ra thị trường; nếu giá trị của UST quá thấp, nó sẽ gây ra giảm phát bằng cách bán Luna để đổi UST.

Thuật toán ổn định có vẻ lạ, vì vậy hãy liên kết nó với một khái niệm rõ ràng hơn trong tài chính truyền thống.

Lấy đồng đô la Mỹ làm ví dụ.

Một cách để nghĩ về đồng đô la Mỹ là coi nó như một loại stablecoin thuật toán nào đó. Giống như UST, đây là tài sản mà bạn muốn có thể đổi lấy giá trị bạn phải trả cộng với tiền lãi, mặc dù ở đây lãi suất âm (vì lạm phát). Giống như UST, sức mua của nó được dự đoán sẽ đi theo con đường ổn định, mặc dù ở đây sức mua ở đây được dự đoán sẽ giảm 2% mỗi năm. Cũng giống như UST, chính sách lạm phát liên quan đến việc phát hành thêm stablecoin thông qua việc mở rộng tiền tệ. Tương tự như UST, chính sách giảm phát bao gồm việc trao đổi stablecoin của thị trường lấy một tài sản đại diện cho một phần sản lượng kinh tế của hệ thống, tức là thặng dư hoặc thâm hụt của chính phủ. Sự khác biệt duy nhất là, đối với đồng đô la, điều này có thể được thực hiện bằng cách tăng thuế để hấp thụ đồng đô la, thay vì dựa vào các giao dịch thị trường đồng thuận.

Điều này sẽ khiến bạn thắc mắc: nếu giao thức Terra không thể yêu cầu đánh thuế thì điều gì đang bảo vệ giá trị của Luna?

Mundell-Fleming Trilemma

Sự tương tự tài chính truyền thống tiếp theo Đó là cách các quốc gia thiết lập và bảo vệ hệ thống cố định tỷ giá hối đoái.

Bộ ba bất khả thi Mundell-Fleming cho chúng ta biết rằng một quốc gia chỉ có thể chọn hai trong ba lựa chọn sau: Chuyển động tự do vốn, tỷ giá hối đoái cố định và độc lập về chính sách tiền tệ. Khi những nơi như Hồng Kông quyết định neo đồng đô la Hồng Kông vào đồng đô la Mỹ, họ đã làm hai việc: Thứ nhất, họ đảm bảo rằng họ có dự trữ ngoại hối khổng lồ mà họ có thể sử dụng để bảo vệ việc neo giá. Thứ hai, họ chấp nhận rằng nếu họ muốn có dòng vốn tự do, họ đã giao chính sách tiền tệ cho ngân hàng trung ương bằng bất kỳ loại tiền tệ nào mà họ gắn với, chẳng hạn như Cục Dự trữ Liên bang.

Terra thực hiện mọi việc hơi khác một chút. Họ có một "dự trữ nước ngoài", Luna Foundation Guard, nơi nắm giữ các loại tiền điện tử khác trị giá hàng tỷ đô la. Tuy nhiên, họ cố gắng ăn chiếc bánh của mình và từ chối chấp nhận bộ ba bất khả thi này. Để thu hút mọi người nắm giữ UST, họ thiết lập giao thức Anchor và nếu mọi người mua UST và cho vay (gửi tiền) vào giao thức Anchor thì họ sẽ nhận được lợi nhuận cực cao. Nói cách khác, họ muốn UST có tỷ giá hối đoái cố định so với đồng đô la Mỹ, từ chối chấp nhận bất kỳ rào cản nào đối với dòng vốn và muốn tự đặt ra lãi suất.

Điều gì đã xảy ra khi họ bắt đầu hạ mức lãi suất cao không bền vững mà giao thức Anchor phải trả? Gần như ngay lập tức, một lượng lớn tiền gửi UST đã chảy ra. Có hai cách để bán UST: cách thứ nhất là dựa vào giao thức của stablecoin và đổi UST lấy Luna; cách thứ hai là bán UST trên sàn giao dịch phi tập trung (DEX) có tên Curve Để đổi lấy các stablecoin khác, Curve cung cấp nhóm thanh khoản giữa nhiều loại stablecoin khác nhau. các cặp tiền điện tử.

Như vậy khi người ta bắt đầu bán UST thì cách 1 trên đồng nghĩa với việc nguồn cung Luna tăng lên đáng kể. Điều này có nghĩa là giá của Luna giảm xuống, khuyến khích mọi người bán Luna để lấy thứ khác. Điều này sẽ khiến nhiều người cố gắng thoát khỏi UST và Luna, tạo ra vòng xoáy tử thần. Suy cho cùng, không gì có thể duy trì được giá trị của Luna.

Đối với cách tiếp cận thứ hai, đợt bán hàng lớn có nghĩa là có nhiều UST trên sàn giao dịch Curve hơn các stablecoin khác. Để cân bằng lại điều này, sàn giao dịch bắt đầu cung cấp UST với giá chiết khấu nhưng không ai muốn mua nó. Khi sự mất cân bằng này ngày càng gia tăng, Curve phải tiếp tục đưa ra những mức chiết khấu ngày càng sâu hơn. Do đó, cả hai cách tiếp cận đều làm mất ổn định tỷ giá của UST với đồng đô la Mỹ.

Vào thời điểm này, Quỹ LFG đã đầu tư vào kho dự trữ tiền điện tử trị giá hàng tỷ đô la. Có thể bảo vệ móc theo cách này. Trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997, Cơ quan tiền tệ Hồng Kông đã bán ngoại tệ để mua đô la Hồng Kông nhằm chống lại áp lực từ George Soros và các nhà đầu cơ khác nhằm đẩy giá đồng đô la Hồng Kông xuống. Tuy nhiên, hóa ra LFG không giống Cơ quan tiền tệ Hồng Kông mà giống Ngân hàng Thái Lan hơn. Năm 1997, Ngân hàng Thái Lan đã phải chấp nhận tách đồng baht ra khỏi đồng đô la Mỹ sau khi cạn kiệt toàn bộ dự trữ ngoại hối.

Việc canh tác doanh thu ngày càng giảm

Mặc dù hệ thống phòng thủ của LFG không thể ngăn chặn sự sụp đổ của UST, nhưng nó làm giảm giá của nhiều loại tiền điện tử mà nó đã bán (gây áp lực bán). Tất nhiên, không chỉ có họ: tất cả những người khác đã tiếp xúc quá nhiều với UST và vụ sụp đổ ở Luna đều bắt đầu bán các loại tiền điện tử khác của họ.

Điều đặc biệt đáng nói là có một tài sản khác đã bị đẩy ra khỏi "chốt" của nó, đó là stETH. Ethereum hiện đang chuẩn bị nâng cấp lên Ethereum 2.0 và như một phần trong đó, mọi người sẽ có thể đặt cược ETH của họ. Điều này có nghĩa là ETH sẽ bị khóa trên mạng Ethereum 2.0 chưa được công bố và nó không thể được sử dụng hoặc bán cho đến khi mạng mới trực tuyến, lúc đó ETH đã đặt cược có thể được rút. Tất nhiên, họ cũng sẽ nhận được phần thưởng khi tham gia đặt cược.

Đối với những người muốn duy trì tính thanh khoản, giao thức Lido  Finance cung cấp một khoản đặt cược thanh khoản được gọi là stETH Mã thông báo . Đối với mỗi ETH bạn cung cấp cho Lido, bạn sẽ nhận được một stETH. Đây là Mã thông báo có thể được sử dụng giống như bất kỳ loại tiền điện tử nào khác. Một giao dịch phổ biến là gửi ETH vào Lido, lấy stETH, sau đó sử dụng stETH làm tài sản thế chấp để cho vay ETH trên giao thức cho vay như Aave, sau đó lặp lại quy trình.

Chu kỳ canh tác năng suất này có vẻ khá an toàn. Hầu hết thời gian, stETH được đổi lấy ETH theo tỷ lệ 1:1. Tuy nhiên, đây không phải là mức cố định thực sự và không có lý do gì để duy trì tỷ lệ chính xác 1:1 cho đến khi Ethereum 2.0 xuất hiện. Đặc biệt, sau khi bạn giao ETH của mình, Lido sẽ thay mặt bạn đặt cược ETH nên không có cách nào để lấy lại ETH. Cách duy nhất để bỏ chặn thỏa thuận này là bán stETH trên thị trường thứ cấp và nó có thể sẽ giao dịch dưới mức chốt nếu nhu cầu thanh khoản tăng hoặc nếu mọi người cho rằng mạng mới sẽ bị trì hoãn.

Việc tách UST khiến stETH cũng giảm xuống dưới giá neo vì hai lý do. Đầu tiên, sự suy thoái chung về tiền điện tử và việc bán tháo tài sản có nghĩa là tính thanh khoản trên thị trường nhìn chung đang cạn kiệt. Thứ hai, nhiều người đã tham gia vào một loại hình giao dịch canh tác năng suất khác. Điều này liên quan đến một tài sản được gọi là ETH ngoại quan (bETH), là đại diện của stETH trên chuỗi khối Terra. Bằng cách trao đổi ETH lấy stETH thông qua Lido và sau đó chuyển đổi nó thành bETH, người ta có thể cho giao thức Anchor vay bETH và kiếm thu nhập. Điều này đã dẫn đến nhu cầu lớn về stETH. Và khi UST gặp sự cố, mọi người đã rút bETH ra khỏi giao thức Anchor và đổi lại lấy stETH, khiến nguồn cung stETH tăng lên.

Hiệu ứng domino

Sự hoảng loạn về UST và stETH bắt đầu gây ra sự lây lan mang tính hệ thống, tấn công các tổ chức tài chính quan trọng trong không gian tiền điện tử.

Một trong những quân domino lớn nhất bị đổ là độ C.

Celsius là một trong những nhà cung cấp dịch vụ tài chính tiền điện tử tập trung lớn nhất. Bạn có thể sử dụng độ C để giao dịch tiền điện tử, bạn có thể gửi tiền điện tử vào độ C để kiếm lãi và bạn cũng có thể vay tiền từ độ C. Mặc dù độ C không có xu hướng mô tả bản thân theo cách đó nhưng bạn có thể hình dung mô hình kinh doanh của nó giống như một ngân hàng. Nó có một đơn vị ngân hàng thương mại định hướng bán lẻ và một đơn vị ngân hàng đầu tư định hướng bán buôn và bán lẻ, nhận tiền gửi thông qua đơn vị đầu tư và cho vay tiền thông qua đơn vị sau.

Không giống như các ngân hàng truyền thống kiếm tiền từ chênh lệch giữa lãi suất tiền gửi và lãi suất đi vay, độ C kiếm tiền bằng cách cung cấp cho người gửi tiền những lợi tức nổi bật bằng cách đưa ra lợi suất cao hơn thị trường và cung cấp các khoản vay lãi suất thấp cho người vay. Làm thế nào nó cung cấp cả hai?

Câu trả lời đơn giản là độ C đang mất tiền và lợi nhuận thu được một phần được bù đắp bằng cách tiếp nhận những người tiết kiệm mới. Tuy nhiên, câu trả lời đầy đủ hơn là giả thuyết lại và đòn bẩy.

Về cơ bản, giống như tất cả các tổ chức tài chính, Celcius cho người khác vay tiền của người tiết kiệm. Tái điều chỉnh có nghĩa là Celcius cũng cho vay tài sản thế chấp mà nó nhận được từ người đi vay. Đặc biệt, Celcius đã gửi UST trên giao thức Anchor, canh tác lợi nhuận ETH/stETH bằng cách sử dụng Lido và Aave, đồng thời canh tác lợi nhuận stETH/bETH bằng Lido và Anchor. Điều này có nghĩa là độ C có khả năng tiếp xúc với cả UST và stETH.

Vì vậy, độ C đã bị ảnh hưởng khá lớn khi UST tách ra. Chỉ riêng điều này có thể không đủ để hạ gục độ C. Tuy nhiên, Celcius cũng đã mất hàng trăm triệu đô la trong nhiều vụ hack khác nhau trong vài tháng qua, và trên hết, những người gửi tiền bắt đầu hoảng loạn rút tiền.

Đồng thời, stETH cũng trải qua tình trạng không ổn định, dẫn đến sự chênh lệch lớn về thời hạn, tức là các khoản nợ bằng ETH của Celcius (tiền gửi của người gửi) phải được thanh toán ngay lập tức, nhưng tài sản có mệnh giá ETH của họ cực kỳ kém thanh khoản (hầu hết các tài sản này đều là stETH hoặc bị khóa trực tiếp trong Ethereum 2.0). Vấn đề là, tất cả mọi người đều giảm đòn bẩy cùng một lúc, vì vậy thị trường thứ cấp để bán stETH đang cạn kiệt.

Sàn giao dịch tập trung (CEX) không có đủ thanh khoản và các DEX như Curve cũng vậy. Các nhà cung cấp thanh khoản (LP) không muốn bị mắc kẹt và nắm giữ một lượng lớn stETH, vì vậy họ đã rút lui; nhóm giao dịch stETH/ETH trên Curve đã trở thành 80% stETH, nghĩa là không có đủ ETH để khiến Celcius bán hết stETH, mặc dù nó sẵn sàng bán lỗ. Cách duy nhất là nhờ một nhà môi giới giao dịch qua quầy (OTC), nhưng điều đó có nghĩa là chấp nhận mức chiết khấu lớn hơn. Tất cả những điều này đã khiến giá trị tài sản có mệnh giá ETH của Celcius giảm theo giá thị trường, thúc đẩy nhiều người dùng rút tiền hơn.

Ở một khía cạnh nào đó, điều này không quá khác biệt với hoạt động điều hành ngân hàng tài chính truyền thống và Celcius đang gặp rắc rối sâu sắc.

Đòn bẩy

Ồ, có đòn bẩy.

Để tăng thêm lợi nhuận của mình, Celcius vay mượn từ MakerDAO  giao thức. MakerDAO rất giống với Terra, với hai loại tiền tệ chính: vốn chủ sở hữu Mã thông báo Maker (MKR) và DAI stablecoin được chốt bằng USD. Nhưng không giống như UST, DAI là một loại tiền ổn định được thế chấp bằng tiền điện tử quá mức. Điều này có nghĩa là cứ mỗi 1 đô la DAI mà Celcius vay, tài sản thế chấp trị giá 1,5 đô la cần phải được đưa vào giao thức cho vay MakerDAO và nếu tỷ lệ giá trị của khoản vay so với tài sản thế chấp vượt quá một ngưỡng nhất định, tài sản thế chấp sẽ bị tịch thu (thanh lý) ).

Vấn đề với việc đạt được đòn bẩy thông qua một stablecoin được thế chấp quá mức là stablecoin là một đối tượng tiêu dùng thanh khoản tự nhiên. Ngay khi sự lây lan của UST dẫn đến việc bán tháo ở các khu vực khác của thị trường tiền điện tử, giá trị tài sản thế chấp của C bắt đầu giảm, đưa nó đến gần hơn với việc thanh lý. Trong bối cảnh dòng tiền chảy ra khổng lồ, độ C đã phải sử dụng các nguồn lực hạn chế để ngăn chặn tình trạng vỡ nợ đối với các khoản vay của mình.

Thật tệ gấp đôi.

Thương nhân có thể ngửi thấy mùi máu trong nước khi độ C tiếp tục tăng cao. Nếu họ bán đủ loại tài sản mà C sử dụng làm tài sản thế chấp, họ có thể buộc C phải thanh lý. Điều này sẽ cho phép họ mua tài sản thế chấp của C với giá rẻ và vì tất cả những điều này đều được hiển thị công khai trên blockchain nên người bán khống biết chính xác những gì cần nhắm mục tiêu và họ nên bán bao nhiêu.

Thật là gấp ba lần.

Kết quả là gì? độ C hạn chế việc rút tiền, ngăn cản người gửi tiền rút tiền. Nỗi sợ hãi, sự không chắc chắn và nghi ngờ sau đó khiến giá tài sản giảm mạnh, khiến giá trị tài sản thế chấp giảm đi. Tại thời điểm này, độ C có thể cố gắng trả khoản vay hoặc bổ sung tài sản thế chấp để ngăn chặn việc thanh lý.

Đối với mỗi 1 đô la được vay, Celcius cần cung cấp 1 đô la để trả nợ hoặc 1,5 đô la để nạp vào tài sản thế chấp. Nhìn bề ngoài, cái trước rẻ hơn. Tuy nhiên, độ C đã chọn cái sau. Tại sao? Bởi họ biết chắc chắn sẽ không trả được nợ nhưng chi phí bổ sung đủ tài sản thế chấp để tồn tại trong một thời gian sẽ rất thấp. Do đó, một lượng nhỏ ETH lỏng mà độ C để lại sẽ bị khóa làm tài sản thế chấp.

Tóm lại, Celcius lấy tiền của người gửi tiền và tài sản thế chấp của người đi vay, tận dụng nó và đặt cược tất cả vào bàn roulette. Khi UST và stETH tách rời và khi các tài sản khác rơi theo chúng, “ngôi nhà thẻ bài” này bắt đầu sụp đổ. Thay vì tôn trọng yêu cầu đổi quà của khách hàng, Celcius đã khóa tiền của họ. Sau đó, họ đặt cược gấp đôi trong nỗ lực cuối cùng, hy vọng rằng giá tài sản của họ sẽ tăng trở lại để họ có thể kiếm lại được.

Trong tài chính truyền thống, ít nhất bạn có thể lấy lại tiền của mình thông qua luật về bảo hiểm tiền gửi, nhưng ở đây, điều đó không áp dụng. Người tiết kiệm và người đi vay không có sự bảo vệ nào trước việc C sử dụng tiền và tài sản thế chấp của họ để làm bất cứ điều gì họ thấy phù hợp. Ở miền Tây hoang dã của tiền điện tử, chỉ có một quy tắc duy nhất: nếu bạn không kiểm soát chìa khóa của mình thì đó không phải là tiền của bạn. Do quy mô của độ C và số lượng đối tác mà nó tham gia, điều này đã gây ra sự hỗn loạn trên toàn mạng lưới giao dịch.

Các quỹ phòng hộ không phòng hộ

Celsius không phải là ngân hàng ngầm duy nhất đối mặt với áp lực tài chính . Một nạn nhân khác của vòng luẩn quẩn này là Three Arrows Capital (3AC), một trong những quỹ phòng hộ lớn nhất trong không gian tiền điện tử. Cũng giống như C, 3AC cũng có rủi ro về UST và stETH, vì vậy khi thua lỗ chồng chất và tài sản thế chấp của nó giảm xuống 0, 3AC sẽ gặp rắc rối. Trên thực tế, 3AC có mức độ hiển thị lớn hơn vì đây là một trong những tổ chức chính giúp hỗ trợ Quỹ LFG của Terra. 3AC đã chi hơn 500 triệu đô la để mua một lượng lớn Luna, giúp tiền điện tử của LFG dự trữ vốn để có được nhiều loại tiền điện tử khác. Nhưng 500 triệu USD đó đã bốc hơi gần như chỉ sau một đêm.

Tại thời điểm này, câu chuyện cần phải rõ ràng. 3AC sử dụng đòn bẩy quá mức và khi giá trị tài sản thế chấp giảm, họ buộc phải thực hiện yêu cầu ký quỹ. Sự khác biệt lớn nhất là về cơ bản họ không liên lạc với bất kỳ ai và do đó bị các đối tác thanh lý. Đây là một số đối tác lớn, bao gồm các sàn giao dịch tập trung như Bitmex, FTX và Deribit, các bên cho vay như Celcius, BlockFi và Genesis, các nhà tạo lập thị trường và công ty thương mại như 8BlocksCapital và những người giao dịch với họ.

Điều này đặc biệt đáng lo ngại nếu bên cho vay đối tác không có đủ vốn đệm trên bảng cân đối kế toán để bù đắp các khoản lỗ từ việc thanh lý danh mục đầu tư 3AC. Ví dụ: 83% khoản vay của BlockFi không được thế chấp hoặc không được bảo đảm. 3AC không chỉ là một đối tác thương mại, trong nhiều trường hợp nó còn là một phương tiện đầu tư, đồng thời quản lý tài sản cho các hoạt động kinh doanh của mình. Điều này tạo ra một con đường lây lan khác, với các nền tảng cho vay như Finblox nhận tài trợ từ 3AC phải áp đặt giới hạn rút tiền của riêng họ.

Kết thúc của sự khởi đầu

Điều gì xảy ra tiếp theo? Tôi không có ý kiến.

Nếu sự sụp đổ của 3AC mà chúng ta chứng kiến trong vài ngày qua là khoảnh khắc Lehman Brothers của tiền điện tử, thì cần nhớ rằng Lehman Hậu quả ngay sau sự sụp đổ của Brothers đã được chứng kiến như một chiến thắng cho trách nhiệm giải trình của thị trường tự do trước rủi ro đạo đức. Nhưng chỉ trong vài ngày, rõ ràng đây không phải là một thất bại có kiểm soát. Điều tồi tệ nhất vẫn chưa kết thúc - còn lâu mới kết thúc.

Lehman Brothers không đánh dấu sự kết thúc của cuộc khủng hoảng năm 2008. Đây thậm chí không phải là sự khởi đầu của sự kết thúc. Tốt nhất, đây là sự kết thúc của sự khởi đầu. Nó vẫn chưa kết thúc. Không rõ điều gì sẽ xảy ra tiếp theo. Có thể là sự sụp đổ của một stablecoin khác, như Tether hoặc Magic Internet Money (MIM). Có lẽ một nhà cung cấp dịch vụ tài chính như Nexo hay Babel Finance, giống như Celcius, đã tạm dừng việc rút tiền. Có lẽ một trong nhiều sàn giao dịch đã phải đóng vị thế thua lỗ.

Tương tự, có thể chúng ta sẽ có một hiệp sĩ trong bộ áo giáp sáng ngời sẽ bơm đủ thanh khoản vào hệ thống tài chính để giữ cho mọi người bình tĩnh. Có thể không có “người cho vay cuối cùng” trong thế giới DeFi, nhưng trường hợp tài chính truyền thống cũng vậy. Trở lại thời kỳ Khủng hoảng năm 1893 và 1907, không có Cục Dự trữ Liên bang. Thay vào đó, JPMorgan đã đích thân cứu hệ thống tài chính Hoa Kỳ. hai lần!

FTX là một ứng cử viên đầy triển vọng. Ở một mức độ nào đó, nó đủ lớn để tạo ra động cơ hợp lý nhằm giám sát rủi ro chặt chẽ: để kiếm tiền, nó cần phải có các đối tác có khả năng thanh toán và bản thân nó cũng cần có khả năng thanh toán. Hơn nữa, với tư cách là CEX, nó ít bị ảnh hưởng bởi sự suy thoái mạnh của thị trường so với những người cho vay. Cùng với mối quan hệ thân thiện với nhà tạo lập thị trường Alameda Research, điều này có thể giúp cung cấp thanh khoản khẩn cấp do các nhà tạo lập thị trường có xu hướng hoạt động tốt trong thời kỳ thị trường biến động.

Mamma Mia! Here We Go Again

Bây giờ, hai câu chuyện này nghe có vẻ quen thuộc.

Sự hưng phấn phi lý và tình trạng tiết kiệm dư thừa đã thúc đẩy nhu cầu về tài sản an toàn.

Các tổ chức tài chính tái cấu trúc và đóng gói lại các chứng khoán tạo thu nhập mới cho đến khi chúng được coi là an toàn.

Những người tham gia thị trường đóng vai trò là ngân hàng ngầm, tăng đòn bẩy cho đến khi hệ thống trở nên mỏng manh đến mức tiếng gầm của "Sói xấu lớn" có thể phá hủy nó.

Khi điều này xảy ra, mọi tổ chức tài chính sẽ chạy đua, ngay cả những tổ chức có một phần nhỏ tài sản không còn an toàn này nữa.

Điều này dẫn đến các cuộc gọi ký quỹ, thanh lý, hoảng loạn về rủi ro đối tác và lây lan cho đến khi tín dụng cạn kiệt hoàn toàn.

Năm 2008, sau tất cả những chuyện này, chúng tôi đã học được một số điều.

Trước hết, hệ thống tài chính biến đổi rủi ro chứ không phải tiêu diệt chúng. Điều này có thể giúp giảm thiểu rủi ro đặc thù bằng cách tạo ra các tài sản an toàn không nhạy cảm với thông tin. Tuy nhiên, tài sản an toàn là trung tâm của rủi ro hệ thống và ngay cả những tài sản có vẻ an toàn như quỹ tương hỗ thị trường tiền tệ cũng có thể bị phá sản.

Thứ hai, đừng nhầm lẫn đòn bẩy tài chính với thiên tài. Thông thường, đòn bẩy được sử dụng vì lòng tham hoặc rủi ro đạo đức hơn là vì có cơ hội thực sự.

Thứ ba, rủi ro đối tác là quan trọng. Khi có sự cố xảy ra, độ mờ đục của hệ thống sẽ quyết định mức độ tổn hại của mọi thứ khác. Nếu bạn có một hệ thống ngân hàng ngầm lớn, tốt nhất bạn nên đảm bảo rằng chúng có đủ tài sản lưu động.

Thủ thuật lớn nhất

Thủ thuật lớn nhất từng được các tổ chức DeFi tập trung thực hiện là thuyết phục thế giới rằng họ không phải là tổ chức tài chính truyền thống (TradFi). Trên thực tế, bản thân từ này đã là một cách gọi sai. Xu hướng tập trung hóa này không có gì đáng ngạc nhiên. Trong bất kỳ mạng nào, đều có các làn ra vào dễ sử dụng, đặc biệt vì việc phân cấp vốn dễ dẫn đến lựa chọn bất lợi và thiếu khả năng truy đòi.

DeFi có thể là ngoại lệ của quy tắc này không?

Tôi nghĩ cuộc khủng hoảng này đã cho thấy tiềm năng đó. Trong khi một số tổ chức DeFi tập trung lớn có thể hoạt động kém trong thời gian này, thì các giao thức DeFi và cơ sở hạ tầng quan trọng cho đến nay đã vượt qua cơn bão. Tính minh bạch của mọi thứ đang diễn ra trên chuỗi đã giúp gióng lên hồi chuông cảnh báo, đó là lý do tại sao nhiều người biết về Terra hơn C và nhiều người biết về C hơn 3AC.

Chừng nào còn có các giao dịch theo chuỗi blockchain thì sẽ có những thứ không thể kiểm toán được. Đối mặt với những điều chưa biết này, sự hoảng loạn và lây lan là điều gần như không thể tránh khỏi. Nhưng đó chính là mục đích chung của dự án: đảm bảo các giao dịch minh bạch và không đáng tin cậy thông qua blockchain và hợp đồng thông minh. Nếu mọi thứ đều diễn ra theo chuỗi, bạn có thể chứng minh rõ ràng liệu bạn có gặp phải những rủi ro mà mọi người lo sợ hay không.

Tất nhiên, sẽ luôn có sự tập trung nhất định trong không gian tiền điện tử. Trong số những người ủng hộ tài chính truyền thống, một số người tin rằng điều này phản ánh sự ngu ngốc tuyệt đối của các dự án DeFi; một khi bạn mở chiếc hộp gian lận, lừa dối và gian lận của Pandora, bạn không thể đóng nó lại; và việc tăng tính minh bạch và khả năng giao dịch đồng nghĩa với việc biến động tăng lên; ngân hàng trung ương, tính kết nối của DeFi có nghĩa là nó sẽ luôn bấp bênh. Tôi có ý kiến khác. Khi mọi thứ đã kết thúc, khi điều tồi tệ nhất đã xảy ra, chỉ còn lại một thứ trong chiếc hộp Pandora: niềm hy vọng!

Liên kết gốc

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia