Viện nghiên cứu Thanh Hoa giải thích “lệnh cấm tiền xu” của SEC: Sáu cuộc đối đầu giữa tòa án Hoa Kỳ và Telegram

Đọc bài viết này mất 26 phút

Các tiêu chí để tòa án Hoa Kỳ đưa ra quyết định phê chuẩn lệnh sơ bộ của SEC đối với Telegram là gì?

Tiêu đề gốc: "[Cột] Giải thích về sự chấp thuận của Tòa án quận Hoa Kỳ đối với lệnh cấm sơ bộ của SEC đối với Telegram"
Nguồn gốc: Tài khoản công khai của Đại học Thanh Hoa Viện nghiên cứu công nghệ tài chính "Nghiên cứu và quy định công nghệ khối"

Thẩm phán P. Kevin Castel của Tòa án quận phía Nam New York vào Thứ Ba, ngày 24 tháng 3 năm 2020 Đã phê duyệt lệnh sơ bộ từ Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) nhằm ngăn chặn Telegram phân phối cho các nhà đầu tư số token Gram trị giá 1,7 tỷ USD mà nó đã huy động được thông qua đợt phát hành tiền xu ban đầu (IC0). Thẩm phán P. Kevin Castel đã ra phán quyết rằng việc phân phối mã thông báo Gram theo kế hoạch của Telegram cấu thành việc chào bán chứng khoán theo Đạo luật Chứng khoán năm 1933 và do đó không được miễn trừ. Thẩm phán nhận thấy rằng SEC đã đưa ra lập luận mạnh mẽ rằng việc bán token Gram cho các nhà đầu tư tư nhân này là "một phần trong kế hoạch lớn hơn để bán các token Gram này vào thị trường đại chúng thứ cấp".

Telegram sau đó đã nộp đơn kháng cáo tạm thời lên Tòa phúc thẩm Hoa Kỳ khu vực thứ hai (Tòa phúc thẩm Hoa Kỳ khu vực thứ hai ở Connecticut, New York và sáu quận ở Vermont thực hiện quyền tài phán liên bang để xét xử kháng cáo từ các tòa án quận quản lý các quận).

1. Bối cảnh phiên điều trần về lệnh này: Lệnh cấm tạm thời

Việc phân phối mã thông báo Gram của Telegram đã bị tạm dừng kể từ khi SEC ban hành lệnh cấm tạm thời vào ngày 11 tháng 10 năm 2019. Vào ngày 21 tháng 10 năm 2019, các bên đã đồng ý rằng lệnh cấm tạm thời đối với việc phân phối mã thông báo Gram sẽ hết hạn sau phiên điều trần vào ngày 19 tháng 2 năm 2020. Nhưng trong phiên điều trần vào tháng 2, Thẩm phán P. Kevin Castel đã nghe thấy những lập luận về lệnh sơ bộ và quyết định lệnh cấm tạm thời sẽ được giữ nguyên cho đến khi có phán quyết.

Thẩm phán P. Kevin Castel đã viết,

"Tòa án cho rằng Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch có khả năng thành công trong việc chứng minh ở mức độ lớn nội dung của các hợp đồng và thỏa thuận không chính thức đang được đề cập, bao gồm cả giao dịch 2,9 tỷ mã thông báo Gram cho 175 người mua với giá 1,7 tỷ USD. việc bán xu là một phần trong kế hoạch lớn hơn nhằm phân phối các mã thông báo Gram này vào thị trường đại chúng thứ cấp và kế hoạch này cũng nhận được sự hỗ trợ liên tục của Telegram."

2. Cơ sở của lệnh cấm: Thử nghiệm Howey tập trung vào thực chất kinh tế

Theo lệnh của tòa án, Thẩm phán P. Kevin Castel đã viết:

"175 Người mua ban đầu có những kỳ vọng hợp lý lợi nhuận dựa trên nỗ lực của Telegram, bởi vì những người mua này mong đợi kiếm được lợi nhuận khổng lồ từ việc bán lại mã thông báo Gram trong một khoảng thời gian ngắn sau khi dự án được triển khai." "Trong thử nghiệm Howey, sử dụng mã thông báo Gram Một loạt hợp đồng và thỏa thuận không chính thức tập trung vào tiền tệ là chứng khoán theo nghĩa của Đạo luật Chứng khoán năm 1933."

Nguồn kiểm tra Howey Một vụ kiện của Tòa án Tối cao Hoa Kỳ năm 1946 đã mở rộng việc giải thích thuật ngữ “hợp đồng đầu tư” trong Luật Chứng khoán thành một thỏa thuận theo đó một người đầu tư vào một doanh nghiệp chung với mong muốn nỗ lực của những người khác sẽ thu được lợi nhuận dưới mức đó.

Thẩm phán P. Kevin Castel cho biết tại phiên điều trần vào tháng 2 rằng bài kiểm tra Howey đóng vai trò là cách các cơ quan quản lý đánh giá liệu chúng có cấu thành chứng khoán hay không. thử nghiệm linh hoạt. Nó tập trung vào bản chất kinh tế, không dán nhãn."

Thẩm phán P. Kevin Castel viết: " Tòa án cho rằng kinh tế Bản chất của vụ việc là Thỏa thuận mua mã thông báo Gram và hoạt động dự định phân phối mã thông báo Gram ra công chúng trên chuỗi khối TON thông qua những người mua đầu tiên là một phần của một kế hoạch duy nhất.”

3. Sáu cuộc đối đầu về quan điểm giữa tòa án và Telegram

→Đối đầu 1: Liệu thỏa thuận mua bán và thỏa thuận phân phối mã thông báo có nên được xử lý riêng biệt hay không, liệu mã thông báo Gram chỉ thuộc về một nhóm hàng hóa trong quá trình giao dịch chứ không phải là chứng khoán

Telegram tin rằng:Có hai nhóm khác nhau trong trường hợp này Một quy trình giao dịch trong trong đó một nhóm giao dịch phải tuân theo Luật Chứng khoán và nhóm khác thì không. Nhóm giao dịch đầu tiên là việc phát hành và bán "lợi ích trong Gram Token" được quy định trong "Thỏa thuận mua Gram Token" cho đợt mua đầu tiên. Telegram công nhận “lợi ích của token Gram” của những người mua đầu tiên trong loạt giao dịch đầu tiên là chứng khoán nhưng được miễn đăng ký theo Quy định D. Nhóm giao dịch khác biệt thứ hai là phân phối mã thông báo Gram mới được tạo cho những người mua đầu tiên thông qua việc ra mắt chuỗi khối TON. Telegram nhấn mạnh rằng token Gram có “mục đích tiêu dùng thực tế” (nghĩa là chúng có thể lưu trữ hoặc chuyển giao giá trị) sau khi được tung ra, vì vậy token Gram là một loại hàng hóa và không phải tuân theo Đạo luật Chứng khoán. Điều đó có nghĩa là, nếu không có thời gian khóa hợp đồng, người mua ở vòng thứ hai có thể sử dụng mã thông báo Gram làm tiền tệ để mua hàng hóa hoặc dịch vụ trên chuỗi khối TON hoặc trở thành nút xác minh bằng cách đặt mã thông báo Gram. Ngay cả khi tòa án xác định rằng mã thông báo Gram được bán trong năm 2018 là chứng khoán, chúng vẫn được miễn Quy tắc 506(C). Việc miễn trừ này sẽ tiếp tục cho đến TON khối Cho đến khi chuỗi được ra mắt, mã thông báo Gram sẽ trở thành hàng hóa không được luật chứng khoán điều chỉnh.

Phản hồi của tòa án: Bản chất kinh tế của hành vi của Telegram là Telegram đã đạt được hợp đồng và thỏa thuận không chính thức với những người mua đầu tiên và những người mua đầu tiên đã cung cấp tiền trả trước để nhận được mã thông báo Gram tài sản chiết khấu được giao trong tương lai. Khi thời gian khóa đối với người mua vòng đầu tiên hết hạn, đợt người mua đầu tiên sẽ bán lại mã thông báo Gram mà họ nhận được cho thị trường đại chúng thứ cấp với hy vọng kiếm được lợi nhuận. Những người mua đầu tiên đủ điều kiện hiểu và mong đợi rằng những người mua đầu tiên sẽ chỉ nhận được mã thông báo Gram nếu danh tiếng, kỹ năng và sự tham gia của Telegram và những người sáng lập nó được duy trì, bao gồm cả việc bán mã thông báo Gram cho thị trường thứ cấp bởi những người mua đầu tiên mang lại lợi nhuận. Do đó, theo thử nghiệm Howey, thỏa thuận mua mã thông báo Gram cũng như thỏa thuận phân phối và bán lại mã thông báo Gram phải được xem xét tổng thể và toàn bộ quá trình giao dịch bao gồm một hợp đồng đầu tư. (Trong trường hợp Howey, hợp đồng mua đất và hợp đồng dịch vụ cũng tách biệt và có hiệu lực ở những địa điểm và thời gian khác nhau và người mua không bắt buộc phải tham gia vào cả hai thỏa thuận.) Do đó, Thỏa thuận mua mã thông báo Gram và việc thông qua Khối TON Việc phân phối mã thông báo Gram của chuỗi tới thị trường mở đều là một phần của kế hoạch và là chứng khoán.

·Đối đầu 2: Có thể tránh được Howey nếu mã thông báo Gram không liên quan gì đến công ty sau khi phát hành Thử nghiệm

Công ty Telegram tin rằng: Gram Thế hệ này phải được Howey kiểm tra số tiền tại thời điểm chúng được giao cho những người mua đầu tiên, tức là khi chuỗi khối TON được phát hành. Bởi vì một khi chuỗi khối TON được ra mắt, mã thông báo Gram sẽ không phải là một phần của một doanh nghiệp chung và Telegram sẽ không thực hiện việc quản lý mã thông báo cần thiết. Nói cách khác,việc phân phối mã thông báo Gram cho nhóm người mua đầu tiên sau khi nhận được chúng không liên quan gì đến Telegram.

Phản hồi của tòa án:Yêu cầu kiểm tra Howey Một loạt thử nghiệm được tiến hành khi đạt được thỏa thuận, hợp đồng giao dịch hoặc cam kết không chính thức, tức là theo mẫu Quy định D do Telegram đệ trình, thời gian để Telegram phát hành và bán token Gram cho người mua vòng một và vòng hai tương ứng là không muộn hơn ngày 13 tháng 2 năm 2018 và ngày 29 tháng 3 năm 2018. Liệu toàn bộ thỏa thuận có phải là một biện pháp đảm bảo hay không cần phải được đánh giá vào thời điểm này. Theo lời khai do SEC cung cấp, trường hợp này đáp ứng bốn khía cạnh của bài kiểm tra Howey, đó là (1) đầu tư tiền tệ; (2) doanh nghiệp liên doanh; (3) kỳ vọng về lợi nhuận; (4) nỗ lực đáng kể từ bên kia . Ngoài ra, quảng cáo bán hàng năm 2018 còn nêu chi tiết hơn tuyên bố rằng tình trạng tài chính của Telegram sẽ tiếp tục liên quan đến chuỗi khối TON và đợt người mua đầu tiên sau khi phát hành. và sản phẩm Messenger vốn đã có quy mô lớn của Telegram sẽ được tích hợp vào chuỗi khối TON.

·Đối đầu 3: Nhóm người mua đầu tiên muốn sử dụng nó làm tiền tệ. Tạo thành lợi nhuận dự kiến

Công ty Telegram tin rằng:Lần mua hàng đầu tiên của Người mục đích mua hàng là sử dụng mã thông báo Gram làm tiền tệ, không nhằm mục đích kiếm lợi nhuận.

Phản hồi của Tòa án:Chứng nhận của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch,Đầu tiên, trong đợt giảm giá năm 2018, Telegram đã bí mật đảm bảo rằng đợt người mua đầu tiên sẽ mua mã thông báo Gram và hy vọng kiếm được lợi nhuận từ việc bán lại trên chuỗi khối TON. Vì vậy, khi nó được bán cho những người mua đầu tiên vào năm 2018, các nhà đầu tư được công nhận đã mua mã thông báo Gram cho mục đích đầu tư. Các nhà đầu tư được công nhận sẽ không trả 1,7 tỷ USD cho Telegram nếu không kỳ vọng sẽ bán lại cho thị trường đại chúng thứ cấp. Thứ hai, theo công thức định giá của Telegram, giá tham chiếu của mã thông báo Gram được phát hành bằng dự trữ TON là khoảng 3,62 USD. Nếu giá thị trường đạt đến giá tham chiếu và giá trị của nó Dưới đây, những người mua ở vòng đầu tiên và thứ hai sẽ được cung cấp mức phí bảo hiểm khoảng 852% và 172% so với giá mua lại, từ đó mang đến cho những người mua đầu tiên cơ hội lớn để bán lại mã thông báo Gram. Thứ ba, Telegram đảm bảo giá thị trường của mã thông báo Gram thông qua TON Foundation. Nếu giá thị trường giảm xuống dưới một nửa giá tham chiếu, TON Foundation được ủy quyền. điều khoản mang lại kỳ vọng hợp lý cho những người mua mã thông báo Gram đầu tiên được mua lại trên thị trường mở. Thứ tư, việc sử dụng mã thông báo Gram không phải là điều có thể được mong đợi một cách hợp lý để thu hút đợt người mua đầu tiên được Telegram nhắm đến. Khi tìm kiếm người mua cho Chương trình giảm giá năm 2018, Trọng tâm của Telegram không nhắm đến những người đam mê tiền điện tử, các công ty tài sản kỹ thuật số chuyên nghiệp hay thậm chí là các cá nhân trên thị trường đại chúng, những người cần một giải pháp thay thế cho tiền tệ truyền thống, mà là về vốn đầu tư mạo hiểm có kinh nghiệm các công ty và các cá nhân và tổ chức có giá trị ròng cao khác có ý định đầu tư hơn là ý định tiêu dùng.

·Đối đầu 4: Tuyên bố từ chối trách nhiệm về lợi nhuận có hữu ích không

Telegram tin rằng tuyên bố từ chối trách nhiệm bán hàng và tuyên bố công khai của Telegram nhấn mạnh việc sử dụng token Gram để tiêu dùng hơn là các mục đích sử dụng khác,Người mua nên không mong đợi kiếm được lợi nhuận dựa trên việc mua hoặc nắm giữ mã thông báo Gram và Telegram không đảm bảo rằng người mua sẽ kiếm được bất kỳ lợi nhuận nào. Mã thông báo Gram được dự định là một công cụ giao tiếp giữa những người dùng trong hệ sinh thái TON, không phải là một sản phẩm đầu tư.

Tòa án trả lời: Những tuyên bố như vậy (bao gồm các thông báo có liên quan trên trang web ) không đủ bằng chứng để phủ nhận rằng các nhà đầu tư được công nhận mong đợi thu được lợi nhuận từ mã thông báo Gram khi chúng được tung ra.

·Đối đầu 5: Liệu token Gram được bán cho người mua đầu tiên có được miễn đăng ký hay không

span>

Công ty Telegram tin rằng: "Gram Thỏa thuận mua mã thông báo" Lợi ích mã thông báo Gram được bán cho người mua đầu tiên được miễn các yêu cầu đăng ký của Mục 4(a)(2) và Mục 506(c).

Phản hồi của tòa án: Theo lời khai do SEC cung cấp , Telegram Mục đích và ý định của Công ty khi bán mã thông báo Gram cho những người mua đầu tiên là để phân phối mã thông báo Gram đến thị trường đại chúng thứ cấp thông qua những người mua đầu tiên và do đókhông đáp ứng được miễn trừ điều kiện. Telegram thừa nhận họ chưa nộp bất kỳ tờ khai đăng ký nào đối với "Thỏa thuận mua mã thông báo Gram" và "Sản phẩm Gram", vi phạm Điều 5 của Luật Chứng khoán, cấm chào bán chứng khoán ra công chúng mà không có tờ khai đăng ký. Ngoài ra, Telegram đã không thận trọng hợp lý để đảm bảo rằng những người mua đầu tiên không phải là người bảo lãnh và do đó không đáp ứng được miễn trừ Mục 506(c).

·Đối đầu Sáu: Ngay cả khi người mua là người bảo lãnh phát hành, hãy thực hiện các bước để đảm bảo rằng việc mua Nếu mã thông báo được sử dụng cho mục đích cá nhân, liệu ý định phân phối có thể bị loại bỏ không?

Telegram Công ty tin rằng: Ngay cả khi những người mua đầu tiên là những người bảo lãnh theo luật định, Telegram vẫn tuân thủ Quy tắc 502(d) bằng cách quan tâm hợp lý để đảm bảo rằng những người mua đầu tiên đang mua cho chính họ và không chuyển bán lại mã thông báo Gram của họ cho người khác. Cụ thể, Telegram chỉ ra các tuyên bố và bảo đảm trong mỗi thỏa thuận mua mã thông báo Gram yêu cầu người mua lần đầu phải đảm bảo rằng họ "mua mã thông báo cho tài khoản của chính họ chứ không phải để bán lại hoặc phân phối bởi hoặc liên quan đến việc bán hàng."

Phản hồi của Tòa án: Tuyên bố từ chối trách nhiệm pháp lý không được kiểm soát khi đánh giá nội dung kinh tế. Không có gì đảm bảo rằng những người mua đầu tiên sẽ mua token mà không cần bán lại. Từ quan điểm của Telegram, điều quan trọng là những người mua đầu tiên có thể bán lại mã thông báo Gram của họ trên thị trường thứ cấp sau khi niêm yết, vì tính năng này sẽ làm tăng số tiền có thể huy động được. Vì vậy, đợt bán hàng năm 2018 cho những người mua đầu tiên chỉ là một bước trong đợt chào bán ra công chúng và Telegram biết những người mua đầu tiên là những người bảo lãnh theo luật định và do đó đã không tuân thủ Quy tắc 506(c) Miễn các yêu cầu đăng ký.

Liên kết nguồn: weixin.qq.com