Tiêu đề gốc: Lợi suất tăng vọt lên mức cao nhất nhiều thập kỷ khi giới giao dịch định giá thêm nhiều đợt tăng lãi suất phía trước

Tác giả gốc: Riskreversal

Lời tòa soạn: Fed vừa mới khôi phục việc tăng lãi suất, thị trường trái phiếu Mỹ đã bắt đầu giao dịch cho lần tăng lãi suất tiếp theo, thậm chí là hai lần tiếp theo.

Ngày 23 tháng 9, dữ liệu PMI của Mỹ mạnh hơn dự kiến một lần nữa củng cố nhận định rằng áp lực lạm phát vẫn chưa hạ nhiệt. Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm tăng khoảng 15 điểm cơ bản trong ngày, có lúc lên tới 5,13%, mức cao nhất kể từ năm 2007; đồng thời, định giá của thị trường cho việc tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản vào tháng 10 nhanh chóng tăng lên khoảng 70%, kỳ vọng tiếp tục tăng lãi suất vào tháng 12 cũng gia tăng rõ rệt.

Trong một thời gian qua, đà tăng của lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ phần lớn đồng pha với đà tăng của giá dầu: giá năng lượng đẩy kỳ vọng lạm phát lên cao, thị trường theo đó đặt cược Fed sẽ diều hâu hơn. Nhưng lần này, một thay đổi đáng chú ý hơn đang xuất hiện — ngay cả khi giá dầu không tiếp tục lập đỉnh mới, chỉ cần kinh tế Mỹ duy trì đà mạnh mẽ, thị trường vẫn có thể không ngừng nâng cao định giá cho các đợt tăng lãi suất tiếp theo.

Điều này có nghĩa là, biến số cốt lõi ảnh hưởng đến trái phiếu kho bạc Mỹ và các tài sản rủi ro có thể đang chuyển từ "cú sốc năng lượng" đơn thuần sang một vấn đề rắc rối hơn: việc tăng lãi suất tháng 9 rốt cuộc chỉ là một lần điều chỉnh, hay là khởi đầu của một chu kỳ thắt chặt mới?

Dưới đây là bản dịch nguyên văn:

Ngày 23 tháng 9, thay đổi dữ dội nhất trên thị trường Mỹ không nằm ở cổ phiếu, mà ở trái phiếu.

Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm tăng khoảng 15 điểm cơ bản trong ngày lên 5,11%, có lúc tăng lên 5,13% trong phiên, mức cao nhất kể từ năm 2007. Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ từ kỳ hạn 2 năm đến 30 năm cũng tăng rõ rệt trên diện rộng.

Chứng khoán Mỹ theo đó chịu áp lực. Chỉ số S&P 500 giảm khoảng 0,8%, chỉ số Nasdaq giảm gần 1%, cổ phiếu vốn hóa nhỏ chịu tác động rõ rệt hơn. Nhưng so với mức giảm trong một ngày của thị trường chứng khoán, điều đáng chú ý hơn là nguyên nhân thúc đẩy đợt điều chỉnh này.

PMI mạnh mẽ khiến thị trường bắt đầu đặt cược vào các đợt tăng lãi suất liên tiếp

Chất xúc tác trực tiếp của thị trường ngày hôm đó là một báo cáo PMI mạnh hơn dự kiến rõ rệt.

Hoạt động kinh doanh của Mỹ trong tháng 9 tiếp tục mở rộng, tăng trưởng kinh tế thể hiện mạnh mẽ, đồng thời áp lực giá vẫn ở mức cao. Đối với Fed vừa mới khôi phục việc tăng lãi suất, đây không phải là một tổ hợp dễ bỏ qua.

Nếu nền kinh tế hạ nhiệt nhanh chóng, thị trường có thể hiểu việc tăng lãi suất vào tháng 9 là một điều chỉnh hạn chế nhằm đối phó với sự phục hồi của lạm phát; nhưng nếu tăng trưởng vẫn mạnh mẽ và áp lực giá cả chưa có dấu hiệu giảm rõ rệt, thì dư địa để Fed tiếp tục thắt chặt chính sách cũng sẽ lớn hơn.

Thị trường đã phản ứng rất nhanh.

Tính đến ngày hôm đó, định giá của các nhà giao dịch cho việc tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản vào tháng 10 đã tăng lên khoảng 70%; đồng thời, xác suất tăng lãi suất thêm vào tháng 12 cũng vượt quá 50%.

Đây cũng chính là bối cảnh cốt lõi khiến lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ tăng nhanh trong ngày hôm đó.

Phiên đấu giá trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 5 năm diễn ra sau đó có nhu cầu yếu hơn, càng làm khuếch đại áp lực bán tháo trên thị trường trái phiếu. Nói cách khác, điều mà thị trường đang thảo luận lại hiện nay không còn là "liệu tháng 9 có tăng lãi suất hay không" — vấn đề đó đã kết thúc.

Câu hỏi mới là: Fed rốt cuộc còn phải tăng thêm bao nhiêu lần nữa.

Trái phiếu kho bạc Mỹ đang thoát khỏi sự phụ thuộc đơn nhất vào giá dầu

Trong vài tháng qua, giữa giá dầu và lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ tồn tại một chuỗi giao dịch tương đối rõ ràng.

Giá năng lượng tăng sẽ làm gia tăng lo ngại của thị trường về việc lạm phát tăng tốc trở lại; kỳ vọng lạm phát tăng lên lại buộc nhà đầu tư phải đánh giá lại lộ trình chính sách của Fed, từ đó đẩy lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ trung và dài hạn lên cao.

Vì vậy, gần đây thị trường thường xuyên chứng kiến giá dầu và lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm cùng tăng.

Ngày 23 tháng 9, giá dầu thô cũng phục hồi, nên yếu tố năng lượng vẫn còn hiện hữu. Nhưng lần này, mức tăng của lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ rõ ràng lớn hơn, và thay đổi quan trọng hơn phía sau là việc thị trường đột ngột nâng cao định giá cho việc tăng lãi suất thêm trong năm.

Điều này có nghĩa là một khung giao dịch mới có thể đang hình thành: giá dầu không nhất thiết phải tiếp tục tăng, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ vẫn có thể tiếp tục đi lên. Chỉ cần dữ liệu kinh tế duy trì mạnh mẽ, tốc độ hạ nhiệt lạm phát không đủ nhanh, đồng thời các quan chức Fed tiếp tục phát tín hiệu diều hâu, thị trường có thể sẽ tiếp tục đặt cược vào mức lãi suất chính sách cao hơn.

Đây cũng là thay đổi quan trọng nhất của thị trường lãi suất hiện tại.

Trước đây nhà đầu tư quan tâm hơn đến việc liệu giá năng lượng có tiếp tục tạo ra cú sốc lạm phát hay không; nay họ bắt đầu trực tiếp thảo luận liệu Fed có cần duy trì lãi suất ở mức cao hơn, thậm chí tiếp tục đẩy lên cao hơn nữa hay không.

Nếu định giá này tiếp diễn, thì để phán đoán liệu lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đã đạt đỉnh hay chưa, không thể chỉ chăm chăm nhìn vào dầu thô.

Rủi ro thực sự là lãi suất cao bắt đầu ảnh hưởng đến tín dụng

Lãi suất tăng lên trên 5% không có nghĩa là nền kinh tế Mỹ hay thị trường chứng khoán chắc chắn sẽ gặp vấn đề ngay lập tức. Chỉ cần nền kinh tế đủ mạnh, lợi nhuận doanh nghiệp và thu nhập người dân vẫn có thể chịu đựng được chi phí tài trợ, thì bản thân lãi suất cao có thể duy trì trong một thời gian khá dài.

Điều thực sự cần quan sát là bước tiếp theo: khi nào lãi suất cao bắt đầu ảnh hưởng đến tín dụng.

Nhà đầu tư Danny Moses chỉ ra trong chương trình rằng mức lãi suất khoảng 5% đến 6% tự nó không hoàn toàn không thể chịu đựng được, điều đáng lo hơn là việc cấp tín dụng bắt đầu chậm lại.

Sự khác biệt này rất quan trọng.

Điều kiện tài chính thực sự truyền dẫn đến nền kinh tế thực không phải vì lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm vượt qua một ngưỡng số tròn nào đó, mà vì lãi suất phi rủi ro cao hơn cuối cùng sẽ đi vào các khoản vay doanh nghiệp, vay mua nhà, vay mua xe và các chi phí tài trợ khác. Một khi các ngân hàng và tổ chức tài chính khác bắt đầu thu hẹp tín dụng, đầu tư doanh nghiệp và nhu cầu người dân mới có thể thực sự bị kìm hãm.

Do đó, câu hỏi quan trọng hơn tiếp theo so với việc "lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm có vượt 5% hay không" là: liệu lãi suất cao có bắt đầu kéo lùi việc tạo tín dụng hay không.

Thị trường trái phiếu đã biến động dữ dội, nhưng thị trường chứng khoán vẫn còn khá bình lặng

Một tín hiệu đáng chú ý khác đến từ thị trường biến động.

Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm có mức thay đổi dữ dội khoảng 15 điểm cơ bản trong một ngày, nhưng VIX cùng ngày chỉ tăng lên khoảng 15,2, vẫn ở mức tương đối thấp. Đồng thời, biên độ biến động ngụ ý dự kiến cho phiên giao dịch tiếp theo của quyền chọn S&P 500 vẫn chỉ khoảng 0,5%.

Điều này tạo ra sự tương phản rõ rệt: thị trường trái phiếu đã điều chỉnh mạnh đánh giá về lộ trình lãi suất trong tương lai, nhưng thị trường chứng khoán vẫn coi đó như một đợt điều chỉnh tương đối bình thường.

Tất nhiên, điều này không có nghĩa là chứng khoán Mỹ chắc chắn sẽ giảm mạnh ngay lập tức. Nếu nền kinh tế tiếp tục mạnh mẽ, lợi nhuận doanh nghiệp có thể bù đắp áp lực lãi suất lên định giá, thì cổ phiếu vẫn có thể chịu đựng được lãi suất cao hơn.

Nhưng vấn đề là, một khi lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ tiếp tục tăng lên, đồng thời dữ liệu kinh tế bắt đầu yếu đi, thì mức biến động ngụ ý của cổ phiếu hiện đang thấp có thể đối mặt với việc định giá lại. Đây cũng là sự lệch pha đáng quan sát nhất của thị trường trong những ngày tới.

Bước tiếp theo, không chỉ nhìn giá dầu, mà là xem kỳ vọng tăng lãi suất có thể tiếp tục nóng lên hay không

Tiếp theo, việc trái phiếu kho bạc Mỹ có thể ổn định trên 5% hay không sẽ trở thành tín hiệu quan trọng để phán đoán liệu giao dịch này có tiếp diễn hay không.

Nếu lợi suất kỳ hạn 10 năm nhanh chóng giảm trở lại, thì biến động ngày 23 tháng 9 vẫn có thể chỉ là một cú sốc ngắn hạn được khuếch đại bởi dữ liệu mạnh, đấu giá trái phiếu kho bạc và vị thế cùng nhau. Nhưng nếu giá dầu không tiếp tục tăng rõ rệt, mà lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ vẫn duy trì ở mức cao thậm chí tăng thêm, thì logic mà thị trường đang giao dịch sẽ rõ ràng hơn: động lực cốt lõi đẩy lãi suất tăng không còn chỉ là cú sốc năng lượng, mà là việc định giá lại kỳ vọng Fed tiếp tục thắt chặt.

Điều cần chú ý tiếp theo không chỉ là CPI hay dầu thô, mà còn là dữ liệu về việc làm, tiêu dùng, nhà ở và tín dụng.

Nếu nền kinh tế tiếp tục mạnh mẽ và áp lực lạm phát vẫn dai dẳng, thị trường có thể tiếp tục nâng cao định giá cho việc tăng lãi suất vào tháng 10 và tháng 12; ngược lại, nếu môi trường việc làm hoặc tín dụng bắt đầu xấu đi rõ rệt, kỳ vọng tăng lãi suất đang nóng lên nhanh chóng hiện tại cũng có thể hạ nhiệt trở lại.

Do đó, việc lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm vượt 5% chỉ là bề ngoài.

Câu hỏi thực sự cần trả lời là: việc tăng lãi suất vào tháng 9 rốt cuộc là một lần điều chỉnh chính sách mang tính tạm thời, hay là khởi đầu của một chu kỳ thắt chặt dài hơn.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia