Phiên nông nghiệp phi nông một đêm cắt giảm tỷ lệ cược tăng lãi suất, vậy điều kiện còn thiếu để giảm lãi suất là gì?

TL;DR

· Việc làm phi nông nghiệp tháng 7 của Mỹ giảm 23.000 người, số liệu trước đó bị điều chỉnh giảm mạnh, kỳ vọng tiếp tục tăng lãi suất trong tháng 9 rõ ràng hạ nhiệt.

· Sự phân hóa trên thị trường nằm ở chỗ: thị trường lao động Mỹ đang tiến tới suy thoái, hay bước vào trạng thái cân bằng yếu với tuyển dụng thấp và sa thải thấp.

· Tài sản liên quan: DXY, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ, hợp đồng tương lai lãi suất Fed, vàng, REITs, tài sản tiền mã hóa, cổ phiếu tăng trưởng Mỹ.

Báo cáo việc làm tháng 7 do Cục Thống kê Lao động Mỹ công bố ngày 7/8 đã làm xáo trộn lại kỳ vọng chính sách của Fed trong tháng 9. Việc làm phi nông nghiệp tháng 7 giảm 23.000 người, thấp hơn nhiều so với mức tăng 80.000–95.000 người mà thị trường dự kiến ban đầu.

Đáng chú ý hơn là phần điều chỉnh số liệu trước đó. Việc làm mới tháng 5 bị điều chỉnh giảm từ 129.000 xuống 63.000, tháng 6 từ 57.000 xuống 20.000, tổng cộng giảm 103.000. Sau khi điều chỉnh, trung bình ba tháng qua mỗi tháng chỉ tăng khoảng 20.000 việc làm mới.

Phản ứng đầu tiên của thị trường rất trực tiếp. Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ giảm, đồng USD suy yếu, hợp đồng tương lai lãi suất được định giá lại. Các nền tảng và nguồn tin khác nhau mô tả xác suất tháng 9 không hoàn toàn giống nhau, nhưng xu hướng chung là nhất quán: áp lực tiếp tục tăng lãi suất giảm rõ rệt, thậm chí có thời điểm thị trường bắt đầu tính đến khả năng cắt giảm lãi suất.

Báo cáo này không trực tiếp đẩy nền kinh tế Mỹ vào câu chuyện suy thoái. Số việc làm chuyển sang âm, nhưng tỷ lệ thất nghiệp lại giảm từ 4,2% xuống 4,1%. Nó giống như trước tiên loại bỏ đường giao dịch "Fed phải tiếp tục tăng lãi suất", còn việc tạm dừng có thể nâng cấp thành cắt giảm hay không, vẫn phải chờ dữ liệu lạm phát và vòng việc làm tiếp theo xác nhận.

Việc làm yếu trước tiên làm suy yếu lý do tăng lãi suất

Cú sốc của báo cáo phi nông nghiệp tháng 7 đến từ việc nó đột ngột thay đổi thứ tự ưu tiên rủi ro của Fed. Trước đó, lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu 2%, các cú sốc cung như năng lượng vẫn còn, và các quan chức cũng không đồng thuận. Tại cuộc họp FOMC ngày 29/7, Fed đã giữ lãi suất ở mức 3,50%–3,75% với tỷ lệ phiếu 9–3, ba người phản đối chủ trương tăng 25 điểm cơ bản.

Vì vậy, cuộc họp tháng 9 ban đầu không phải là một điểm dừng dễ dàng. Khi việc làm yếu và điều chỉnh giảm số liệu trước đó xuất hiện cùng lúc, các nhà giao dịch cần đánh giá lại rủi ro chính sách. Đối với nền kinh tế Mỹ trong môi trường lãi suất cao, việc trung bình ba tháng tăng việc làm giảm xuống còn khoảng 20.000 là đủ để làm suy yếu lý do tiếp tục tăng lãi suất.

Hợp đồng tương lai quỹ liên bang có thể hiểu là giá cả theo thời gian thực mà thị trường dùng vốn để đặt cược vào hành động tiếp theo của Fed. Hiện tại, nó không truyền tải thông điệp "cắt giảm lãi suất đã chắc chắn", mà là "tiếp tục tăng lãi suất đã không còn dễ dàng". Sự khác biệt này rất quan trọng đối với việc định giá tài sản.

Tài sản nhạy cảm với lãi suất sẽ phản ứng trước tiên. Trái phiếu kho bạc Mỹ và REITs thường hưởng lợi từ lợi suất giảm, vàng, tài sản mã hóa và cổ phiếu tăng trưởng cũng sẽ nhận được hỗ trợ ngắn hạn khi đồng USD suy yếu và lãi suất thực tế hạ nhiệt. Nhưng đợt phục hồi này chủ yếu đến từ việc điều chỉnh kỳ vọng về lộ trình chính sách, không đồng nghĩa với việc lợi nhuận doanh nghiệp, thu nhập hộ gia đình hay nhu cầu trên chuỗi đã cải thiện đồng bộ.

Tỷ lệ thất nghiệp giảm cần được phân tích kỹ

Việc giảm việc làm và tỷ lệ thất nghiệp giảm xảy ra đồng thời, điểm mấu chốt nằm ở tỷ lệ tham gia lực lượng lao động. Tỷ lệ tham gia lực lượng lao động là tỷ lệ người trong độ tuổi lao động đang làm việc hoặc tích cực tìm việc. Khi tỷ lệ này giảm, tỷ lệ thất nghiệp có thể bị kéo xuống, vì một phần người rời khỏi thị trường tìm việc không còn được tính là người thất nghiệp.

Tháng 7, tỷ lệ tham gia lực lượng lao động của Mỹ giảm xuống 61,4%. Điều này khiến tỷ lệ thất nghiệp 4,1% không thể được đọc đơn giản là "thị trường lao động vẫn mạnh". Tương tự, việc bảng lương phi nông nghiệp một tháng chuyển sang âm cũng không đủ để kết luận trực tiếp rằng "Mỹ đã bước vào suy thoái".

Điều cần quan sát lúc này là liệu hai đầu của thị trường lao động có cùng suy yếu hay không. Một đầu là doanh nghiệp chậm tuyển dụng, đầu còn lại là nguồn cung lao động cũng đang thu hẹp. Nếu cả hai bên cùng hạ nhiệt, sẽ xuất hiện một trạng thái phi điển hình: số việc làm mới rất ít, nhưng tỷ lệ thất nghiệp không tăng nhanh.

Đây chính là điểm khó trong định giá lần này. Dữ liệu đủ để khiến thị trường rút khỏi giao dịch tăng lãi suất mạnh, nhưng chưa đủ để kích hoạt một giao dịch suy thoái hoàn chỉnh. Giao dịch suy thoái thực sự thường cần thấy tỷ lệ thất nghiệp tăng liên tục, thu nhập xấu đi và nhu cầu co lại, chứ không chỉ dựa vào một tháng tăng trưởng âm của bảng lương phi nông nghiệp.

Cân bằng yếu hạn chế việc ngoại suy suy thoái

Chủ tịch Fed Richmond, Tom Barkin, trước đây đã đưa ra một khuôn khổ hữu ích: tuyển dụng thấp không ngay lập tức chuyển thành tỷ lệ thất nghiệp tăng, có thể vì tăng trưởng nguồn cung lao động cũng đang chậm lại. Trong bài phát biểu tháng 2 năm nay, ông đề cập rằng nhập cư ròng chậm lại, già hóa dân số và các yếu tố khác sẽ khiến cung và cầu lao động cùng hạ nhiệt.

Dùng khuôn khổ này nhìn vào bảng lương phi nông nghiệp tháng 7, thị trường không chỉ thấy "doanh nghiệp không tuyển người". Nó cũng có thể tương ứng với một trạng thái cân bằng yếu với tuyển dụng thấp, sa thải thấp: doanh nghiệp mở rộng thận trọng, nhưng chưa sa thải quy mô lớn, và nguồn cung lao động cũng không tăng nhanh.

Một cách giải thích khác đến từ câu chuyện năng suất. Có quan điểm trên thị trường cho rằng AI, tự động hóa và đầu tư vốn có thể nâng cao sản lượng trên mỗi nhân viên, giúp một số doanh nghiệp hoàn thành sản lượng tương đương hoặc thậm chí cao hơn với ít người hơn. Logic này có thể hỗ trợ kỳ vọng về cổ phiếu công nghệ và chu kỳ năng suất, nhưng hiện tại nó phù hợp hơn như một giả định dài hạn, không thể trực tiếp chứng minh rằng việc làm tháng 7 chuyển sang âm là do AI gây ra.

Hai khuôn khổ này cùng nhau hạn chế thị trường ngoại suy tuyến tính từ bảng lương yếu thành hạ cánh cứng. Doanh nghiệp không tuyển người có thể do nhu cầu suy yếu, cũng có thể do thiếu hụt nguồn cung, thay thế bằng tự động hóa, kiểm soát chi phí tác động tổng hợp. Trường hợp trước sẽ thúc đẩy giao dịch cắt giảm lãi suất nóng lên, trường hợp sau chỉ làm giảm sự cần thiết của việc tiếp tục tăng lãi suất.

Sự bất đồng trong nội bộ Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) sẽ không biến mất chỉ vì một bản báo cáo việc làm. Phe ưu tiên lạm phát vẫn sẽ nhấn mạnh rằng áp lực giá cả và các cú sốc nguồn cung chưa hoàn toàn lắng dịu. Việc thị trường lao động suy yếu có thể thay đổi xác suất tăng lãi suất vào tháng 9, nhưng không thể thay thế bằng chứng về lạm phát.

Lạm phát quyết định liệu việc tạm dừng có thể chuyển thành cắt giảm lãi suất hay không

Trạng thái thị trường hợp lý hơn hiện nay là chuyển từ giao dịch kỳ vọng Fed tiếp tục tăng lãi suất vào tháng 9 sang giao dịch kỳ vọng xác suất tạm dừng tăng cao hơn. Giữa việc tạm dừng và cắt giảm lãi suất vẫn còn một khoảng cách dữ liệu nhất định.

Nếu chỉ số CPI tháng 8 tiếp tục cho thấy lạm phát có tính dai dẳng, đặc biệt là giá dịch vụ và áp lực tiền lương không được nới lỏng thêm, Fed vẫn có thể duy trì quan điểm diều hâu. Ngay cả khi không tăng lãi suất, Fed vẫn có thể kiềm chế nhu cầu bằng cách duy trì lãi suất cao trong thời gian dài hơn. Khi đó, sự sụt giảm của đồng USD và lợi suất trái phiếu có thể được phục hồi một phần.

Nếu bản báo cáo việc làm phi nông nghiệp tiếp theo tiếp tục yếu, số liệu kỳ trước lại được điều chỉnh giảm, đồng thời lạm phát được xác nhận hạ nhiệt, thì giao dịch kỳ vọng tạm dừng mới có thể nâng cấp thành lộ trình cắt giảm lãi suất rõ ràng hơn. Đến lúc đó, thị trường cần thấy không chỉ xác suất tăng lãi suất vào tháng 9 giảm xuống, mà còn bao gồm thời điểm cắt giảm lãi suất lần đầu được đẩy sớm hơn, tổng mức cắt giảm lãi suất trong tương lai được mở rộng, và lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn ngắn tiếp tục giảm.

Tín hiệu cốt lõi mà báo cáo việc làm tháng 7 mang lại cho nhà đầu tư là sự chắc chắn của giao dịch tăng lãi suất đã bị phá vỡ. Nó vẫn chưa trả lời được liệu nền kinh tế Mỹ đang tiến tới suy thoái nhu cầu, hay bước vào trạng thái cân bằng yếu với tuyển dụng thấp, sa thải thấp và dựa vào năng suất để duy trì tăng trưởng. Báo cáo CPI và việc làm tiếp theo sẽ quyết định liệu đợt phục hồi của tài sản rủi ro này chỉ là sự điều chỉnh tỷ lệ cược chính sách, hay có thể phát triển thành một sự chuyển đổi định giá ở quy mô lớn hơn.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia