TL;DR
· Doanh thu quý 2 của SpaceX đạt 7,81 tỷ USD, tăng 92% so với cùng kỳ năm trước, Bernstein giữ xếp hạng "Vượt trội so với thị trường" và mục tiêu giá 239 USD.
· Mô hình của Bernstein vẫn giả định giá tính toán dài hạn giảm về khoảng 10 USD/watt, mức 30-50 USD/watt mà Musk đề xuất chưa được tính đầy đủ vào mục tiêu giá.
· Mảng Connectivity cung cấp nền tảng lợi nhuận hiện tại, AI tính toán quyết định độ co giãn của doanh thu, còn khả năng tái sử dụng hoàn toàn của Starship quyết định liệu chi phí dài hạn có thực sự giảm hay không.

Kết quả kinh doanh quý đầu tiên sau khi SpaceX niêm yết đã đưa một câu chuyện tăng trưởng mạnh mẽ hơn ra trước thị trường: mảng Connectivity tiếp tục đóng góp lợi nhuận, doanh thu từ AI tính toán tăng trưởng nhanh chóng, và Musk đã đẩy mục tiêu doanh thu hàng năm đạt 1.000 tỷ USD từ năm 2031 lên sớm hơn thành năm 2030, đồng thời cho biết có thể đạt được sớm nhất vào năm 2029.

Theo hồ sơ gửi SEC, cổ phiếu phổ thông Loại A của Space Exploration Technologies Corp. đã giao dịch trên Nasdaq và Nasdaq Texas với mã SPCX. Sau khi công ty công bố kết quả quý 2 kết thúc ngày 30/6 vào ngày 4/8, Bernstein giữ xếp hạng "Vượt trội so với thị trường" và mục tiêu giá 239 USD. Tính theo giá đóng cửa 125,33 USD ngày 4/8 trong báo cáo nghiên cứu, tương ứng với tiềm năng tăng khoảng 91%.

Tuy nhiên, mục tiêu giá 239 USD không được xây dựng trên cơ sở mục tiêu doanh thu 1.000 tỷ USD được hiện thực hóa hoàn toàn. Dự báo doanh thu của chính Bernstein cho SpaceX năm 2031 là 554 tỷ USD, thấp hơn đáng kể so với tầm nhìn của ban lãnh đạo; mô hình giá AI tính toán của họ cũng vẫn giả định dài hạn giảm về khoảng 10 USD/watt. Nói cách khác, mức giá tính toán cao hơn và mục tiêu doanh thu mạnh mẽ hơn chủ yếu là tiềm năng tăng thêm ngoài định giá hiện tại.

Ngày 5/8, giá cổ phiếu SpaceX tiếp tục giảm xuống 108,27 USD, giảm 13,6% trong một ngày. Điều này cho thấy thị trường không chỉ nhìn vào kết quả quý này mà còn đồng thời cân nhắc chi tiêu vốn cho AI, áp lực cung cổ phiếu do hết thời gian khóa sau niêm yết, cũng như liệu Starship có thể bước vào giai đoạn phóng tần suất cao, chi phí thấp hay không.

Doanh thu tăng 92%, Connectivity vẫn là trụ cột lợi nhuận

Doanh thu quý 2 của SpaceX đạt 7,814 tỷ USD, tăng 92% so với cùng kỳ năm trước. Đồng thuận từ S&P Visible Alpha mà Axios trích dẫn là 6,9 tỷ USD, còn đồng thuận thị trường mà báo cáo Bernstein sử dụng là 6,546 tỷ USD. Dù phương pháp thống kê khác nhau, cả hai đều chỉ ra cùng một kết luận: doanh thu quý này vượt xa kỳ vọng.

Lỗ trên mỗi cổ phiếu pha loãng quý 2 của công ty là 0,09 USD, cũng tốt hơn mức dự kiến lỗ 0,24 USD mỗi cổ phiếu của thị trường. Tổng lỗ kinh doanh của ba mảng kinh doanh là 143 triệu USD, tốt hơn nhiều so với mức kỳ vọng thị trường 1,73 tỷ USD mà Bernstein sử dụng, chủ yếu nhờ thu hẹp lỗ của mảng AI và biên lợi nhuận của mảng Connectivity cao hơn dự kiến.

Xét theo từng mảng kinh doanh, mảng ổn định nhất hiện tại vẫn là Connectivity với Starlink làm trung tâm. Cuối quý 2, số người dùng Starlink đạt 12 triệu, tăng 1,7 triệu so với quý 1, doanh thu trung bình mỗi người dùng hàng tháng duy trì ở mức 66 USD.

Doanh thu quý của Connectivity đạt 4,291 tỷ USD, lợi nhuận kinh doanh đạt 1,656 tỷ USD, tương ứng biên lợi nhuận kinh doanh khoảng 38,6%, cao hơn mức kỳ vọng thị trường 37% mà Bernstein sử dụng. Đây cũng là mảng kinh doanh duy nhất của SpaceX đạt lợi nhuận kinh doanh, cung cấp hỗ trợ quan trọng cho công ty tiếp tục đầu tư vào AI và Starship.

Mảng Space trong quý 2 đã hoàn thành tổng cộng 38 lần phóng, trong đó 10 lần phóng cho khách hàng, 28 lần phóng nội bộ, tổng khối lượng đưa vào quỹ đạo (Mass to Orbit, MTO) đạt 485 tấn. Doanh thu mảng này đạt 962 triệu USD, cao hơn mức kỳ vọng thị trường 874 triệu USD, nhưng do chi phí nghiên cứu và phát triển Starship tăng, lỗ kinh doanh vẫn đạt 542 triệu USD.

Mảng AI đồng thời có độ co giãn doanh thu và nhu cầu vốn lớn nhất. Cuối quý 2, công suất tính toán danh nghĩa của SpaceX đạt 1,4GW, tăng so với mức 1,0GW của quý 1, dự kiến vượt 2GW vào cuối năm 2026. Doanh thu quý của mảng AI đạt 2,561 tỷ USD, tăng 247% so với cùng kỳ năm trước, trong đó doanh thu từ giải pháp AI và hạ tầng đạt 2,194 tỷ USD.

Lỗ kinh doanh của mảng AI là 1,257 tỷ USD, tương ứng biên lợi nhuận kinh doanh khoảng âm 49,1%, nhưng đã thu hẹp rõ rệt so với mức lỗ kinh doanh 2,469 tỷ USD của quý 1; EBITDA điều chỉnh theo phân khúc chuyển từ lỗ 609 triệu USD trong quý 1 sang lãi 1,146 tỷ USD.

Đồng thời, chi tiêu vốn quý 2 của mảng AI đạt 15,828 tỷ USD, cao hơn mức 7,723 tỷ USD của quý 1. Tổng chi tiêu vốn quý 2 của SpaceX đạt 18,369 tỷ USD, liệu khoản đầu tư khổng lồ này có thể chuyển hóa thành doanh thu bền vững và dòng tiền hoàn vốn hay không vẫn là một trong những vấn đề được thị trường quan tâm nhất.

Bảng kết quả kinh doanh ba mảng nghiệp vụ chính của SpaceX trong quý 2. Mảng Connectivity đóng góp lợi nhuận chính, chi tiêu vốn cho mảng AI đạt 15,828 tỷ USD. Nguồn: Bernstein

AI tính toán mở ra không gian doanh thu, mục tiêu nghìn tỷ không thể chỉ dựa vào internet vệ tinh

Thay đổi được chú ý nhất trong cuộc gọi hội nghị lần này là việc Musk đã đẩy sớm mục tiêu doanh thu hàng năm đạt 1 nghìn tỷ USD từ năm 2031 lên năm 2030, đồng thời cho biết có thể đạt được sớm nhất vào năm 2029. Ban lãnh đạo cũng đưa ra kỳ vọng về tốc độ doanh thu hằng năm tối thiểu 100 tỷ USD, nhưng bản tóm tắt báo cáo nghiên cứu của Bernstein này không nêu rõ mốc thời gian tương ứng.

Để tiến gần đến mục tiêu này, SpaceX rõ ràng không thể chỉ dựa vào tăng trưởng người dùng Starlink. Mảng Connectivity cần tiếp tục mở rộng khách hàng cá nhân, doanh nghiệp và chính phủ; mảng AI cần chuyển hóa công suất tính toán khổng lồ thành hợp đồng dài hạn và nguồn doanh thu ổn định; Starship cần giảm chi phí triển khai vệ tinh và xây dựng trung tâm dữ liệu quỹ đạo.

Trong đó, giá tính toán AI là biến số nhạy cảm nhất.

Musk cho biết giá dịch vụ tính toán có thể duy trì ở mức 30 đến 50 USD/Watt, đồng thời khẳng định nhận định này nhất quán với mức giá trong các thỏa thuận mà SpaceX đã đạt được với Anthropic và Google. Trong khi đó, mô hình hiện tại của Bernstein vẫn giả định giá tính toán cuối cùng sẽ giảm về khoảng 10 USD/Watt.

Điều này có nghĩa là mức 30 đến 50 USD/Watt không phải là giả định cơ sở mà Bernstein đã đưa vào mục tiêu giá 239 USD, mà là tiềm năng tăng trưởng của mô hình. Nếu SpaceX có thể duy trì mức giá cao hơn trong khi mở rộng công suất tính toán, doanh thu và EBITDA dài hạn của công ty có thể vượt đáng kể so với dự báo hiện tại của Bernstein.

Tuy nhiên, việc duy trì lâu dài mức giá này vẫn còn nhiều bất định. Thời hạn hợp đồng và điều khoản hủy bỏ của khách hàng, cung cầu thị trường năng lực tính toán AI, nguồn cung chất bán dẫn cũng như việc mở rộng quy mô của đối thủ cạnh tranh đều có thể ảnh hưởng đến mức giá giao dịch thực tế.

Mục tiêu mở rộng công suất cũng không kém phần táo bạo. Cuối quý 2, công suất tính toán danh nghĩa của SpaceX là 1,4GW, công ty dự kiến vượt 2GW vào cuối năm 2026, tiến gần 10GW vào cuối năm 2027 và hướng tới 20GW vào năm 2028. Nếu nhịp độ này được hiện thực hóa, cơ cấu kinh doanh của SpaceX sẽ không chỉ dừng lại ở phóng tên lửa và internet vệ tinh, mà còn mở rộng sang hạ tầng AI quy mô lớn.

Bảng dự báo tài chính và định giá trọng yếu. Bernstein dự kiến doanh thu của SpaceX giai đoạn 2025–2027 lần lượt đạt 18,674 tỷ USD, 40,236 tỷ USD và 84,990 tỷ USD, trong khi bội số EV/EBITDA điều chỉnh giảm từ 245,7 lần xuống còn 37,2 lần.

Tiền đề cho tần suất phóng cao là Starship đạt được khả năng tái sử dụng hoàn toàn

Trong hệ thống định giá của SpaceX, Connectivity trả lời câu hỏi "hiện tại có nền tảng lợi nhuận hay không", AI Computing trả lời "doanh thu có thể tăng trưởng nhanh đến mức nào", còn Starship trả lời "quy mô dài hạn có thể đạt được với chi phí đủ thấp hay không".

Nếu SpaceX muốn tiến gần mốc doanh thu hàng năm 1.000 tỷ USD vào khoảng năm 2030, chỉ tăng trưởng người dùng Starlink là chưa đủ. Tần suất phóng, khả năng tải trọng và mức độ tái sử dụng hoàn toàn của Starship sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến chi phí triển khai thế hệ vệ tinh Starlink tiếp theo, xây dựng trung tâm dữ liệu quỹ đạo và mở rộng các mảng kinh doanh không gian khác.

Ban lãnh đạo hiện vẫn đưa ra các mục tiêu tiến độ rất tham vọng. Công ty có kế hoạch tiếp tục thúc đẩy các chuyến bay quỹ đạo của Starship và triển khai vệ tinh V3, đồng thời thử nghiệm các thao tác thu hồi tầng một và tầng hai phức tạp hơn. Mục tiêu dài hạn là đạt tần suất gần một lần phóng mỗi ngày vào cuối năm 2027, vận hành năm bệ phóng, trong đó hai bệ tại Texas và ba bệ tại Florida.

Để đạt được tần suất này, SpaceX không chỉ cần tái sử dụng tầng đẩy mà còn phải giải quyết vấn đề thu hồi tầng hai của Starship. Bernstein cho rằng tấm chắn nhiệt bền bỉ là chìa khóa để tầng hai tái sử dụng hoàn toàn. Elon Musk cho biết chuyến bay thứ 13 có thể đã giải quyết vấn đề tấm chắn nhiệt, nhưng phân tích liên quan vẫn chưa hoàn tất và cần các chuyến bay tiếp theo để xác minh thêm.

Phê duyệt quy định, xây dựng bệ phóng, sự cố bay và chu kỳ rà soát cũng có thể ảnh hưởng đến tốc độ chuyển đổi của Starship từ thử nghiệm tần suất cao sang vận hành công nghiệp hóa. Do đó, khả năng tái sử dụng hoàn toàn vẫn là khâu quan trọng nhất đồng thời có mức độ bất định cao nhất trong mô hình định giá của Bernstein.

Mục tiêu giá 239 USD phụ thuộc vào ba trục chính cùng hiện thực hóa

Bernstein dựa trên EBITDA năm 2031 của từng mảng kinh doanh của SpaceX, sử dụng phương pháp định giá theo từng bộ phận (SOTP) và bội số EV/EBITDA kỳ hạn để tính giá trị doanh nghiệp năm 2030, sau đó chiết khấu định giá từng mảng về giữa năm 2027, từ đó đưa ra mục tiêu giá 12 tháng là 239 USD. Trong đó, Connectivity và AI lần lượt áp dụng tỷ lệ chiết khấu đầu tư mạo hiểm giai đoạn muộn là 25% và 35%.

Đáng chú ý, mô hình của Bernstein dự kiến doanh thu của SpaceX vào năm 2031 là 554 tỷ USD, thấp hơn đáng kể so với mục tiêu 1.000 tỷ USD mà ban lãnh đạo đề ra. Giá tính toán dài hạn của họ cũng vẫn giả định quay về mức khoảng 10 USD/Watt, thay vì mức 30 đến 50 USD/Watt mà Musk đề xuất.

Do đó, mục tiêu giá 239 USD không yêu cầu SpaceX hoàn toàn hiện thực hóa toàn bộ tầm nhìn của ban lãnh đạo, nhưng vẫn bao hàm các giả định mở rộng kinh doanh rất mạnh mẽ. Nó đòi hỏi ít nhất ba yếu tố phải cùng hiện thực hóa: lợi nhuận từ mảng Connectivity tiếp tục tăng trưởng, điện toán AI chuyển hóa từ chi phí vốn cao thành doanh thu quy mô lớn, và Starship hoàn tất quá trình xác nhận tái sử dụng hoàn toàn đúng kế hoạch.

Sau khi SpaceX niêm yết, giá cổ phiếu giảm rõ rệt, Bernstein vẫn duy trì mục tiêu giá 239 USD và xếp hạng Outperform. Nguồn: Bernstein

Điều này cũng giải thích vì sao doanh thu và EPS quý 2 của SpaceX đều vượt kỳ vọng, nhưng giá cổ phiếu lại giảm mạnh sau khi công bố kết quả kinh doanh. Kết quả quý đơn lẻ chỉ chứng minh tăng trưởng hiện tại vẫn mạnh mẽ, không thể trực tiếp xóa bỏ những lo ngại của thị trường về lợi nhuận từ đầu tư AI, nguồn cung cổ phiếu sau khi hết hạn khóa, và rủi ro thực thi của Starship.

Nếu giá điện toán AI có thể duy trì ở mức 30 đến 50 USD/Watt trong thời gian dài hơn, Starship tái sử dụng hoàn toàn tiến triển đúng kế hoạch, và khách hàng cá nhân cũng như doanh nghiệp của Starlink tiếp tục tăng trưởng, mô hình hiện tại của Bernstein vẫn còn dư địa để điều chỉnh tăng. Ngược lại, nếu hợp đồng năng lực tính toán không được thực hiện, nguồn cung bán dẫn hoặc tiến độ Starship không đạt kỳ vọng, mục tiêu giá 239 USD cũng sẽ phải đối mặt với áp lực.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia