原文标题：《IOSG 每周简报｜以太坊再定价：从 Rollup-Centric 到「安全性结算层」#313》

原文作者：Jacob Zhao、Jiawei，IOSG Ventures

2026 年 2 月 3 日，Vitalik 在 X 上发表了关于以太坊扩容路线的重要反思。随着 Layer 2 向完全去中心化形态演进的现实难度被重新认识，同时主网自身吞吐能力在未来数年内预计大幅提升，「以 L2 作为以太坊规模化核心载体」的原始设想已不再成立。以太坊的战略重心正回归主网本身——通过制度化扩容与协议内生安全机制，强化其作为全球最可信结算层的定位。扩容不再是唯一目标，安全性、中立性与可预测性，重新成为以太坊的核心资产。

核心变化：

· 以太坊正在进入「L1 优先范式」： 随着主网直接扩展、费用持续下降，依赖 L2 承担规模化核心角色的原始假设已不再成立。

· L2 不再是「品牌分片」，而是信任光谱： L2 去中心化推进远慢于预期，难以统一继承以太坊安全性，其角色正被重新定义为不同信任级别的网络光谱。

· 以太坊的核心价值从「流量」转向「结算主权」： ETH 的价值不再限于 Gas 或 Blob 收入，而在于其作为全球最安全 EVM 结算层与原生货币资产的制度性溢价。

· 扩展策略正在向协议内生化调整： 在 L1 持续直接扩展的基础上，协议层原生验证与安全机制的探索，可能重塑 L1–L2 的安全边界与价值捕获结构。

· 估值框架发生结构性迁移： 安全性与机构可信度权重显著上升，手续费与平台效应权重下降，ETH 的定价正从现金流模型转向资产溢价模型。

Trong bài viết này, chúng tôi sẽ phân tích Mô hình định giá Ethereum dựa trên các tầng của Thực tế (sự biến đổi về công nghệ và hệ thống đã xảy ra), Cơ chế (ảnh hưởng đến việc nắm bắt giá trị và logic định giá), và Tiên đoán (ý nghĩa đối với phân phối và rủi ro) để giải thích sự Thay đổi mô hình và Tái cấu trúc định giá của Ethereum.

Trở Về Nguyên Mẫu: Giá trị Ethereum

Để hiểu rõ giá trị dài hạn của Ethereum, điều quan trọng không phải là biến động giá ngắn hạn, mà là bản chất thiết kế nhất quán và hướng giá trị của Ethereum.

· Tính Bất Trung Độc Lập: Mục tiêu cốt lõi của Ethereum không phải là tối ưu hiệu suất hoặc lợi nhuận, mà là trở thành một hệ thống cơ sở hạ tầng tin cậy và không chênh lệch — quy tắc công khai, dễ dự đoán, không ưu tiên bất kỳ bên tham gia nào, không bị kiểm soát bởi bất kỳ bên nào, bất kỳ ai đều có thể tham gia mà không cần phép thuật. Tính an toàn của ETH và tài sản trên chuỗi của nó cuối cùng phụ thuộc vào giao thức chính nó, không phải tin cậy của bất kỳ tổ chức nào.

· Ưu Tiên Sinh Thái Hơn Lợi Nhuận: Các bản nâng cấp chính của Ethereum đã lặp đi lặp lại cùng một logic quyết định — tự nguyện từ bỏ lợi nhuận ngắn hạn của giao thức để đổi lấy chi phí sử dụng thấp hơn, quy mô sinh thái lớn hơn và tính mạnh mẽ hơn của hệ thống. Mục tiêu của nó không phải là "thu phí cầu đường", mà là trở thành cột mốc thanh toán và nền tảng tin cậy không thể thay thế trong nền kinh tế số.

· Phân Quyền là Phương Tiện: Mạng chính của Ethereum tập trung vào mức độ an toàn và tính không thể thay đổi tuyệt đối cao nhất, trong khi các mạng Layer 2 đặt mình trên một phổ kết nối khác biệt với mạng chính: một số kế thừa tính an toàn từ mạng chính và theo đuổi hiệu quả, trong khi một số khác tập trung vào chức năng phân biệt. Điều này giúp hệ thống có thể phục vụ cùng một lúc thanh toán toàn cầu và ứng dụng hiệu suất cao, chứ không phải là "phân khối nhãn hiệu" của L2.

· Đường Đi Kỹ Thuật Dài Hạn: Ethereum kiên trì theo đuổi con đường tiến hóa chậm nhưng chắc chắn, ưu tiên bảo vệ an ninh hệ thống và tính tin cậy. Từ chuyển đổi sang PoS đến tối ưu cơ chế mở rộng và xác nhận sau này, lộ trình của nó chú trọng vào tính bền vững, có thể xác minh và không thể phủ nhận của sự chính xác.

· Lớp Thanh Toán An Toàn (Security Settlement Layer): Đề cập đến việc Ethereum chính mạng cung cấp dịch vụ không thể hoàn tác (Finality) cho Layer 2 và tài sản trên chuỗi thông qua các nút chứng thực phân quyền và cơ chế thống nhất phi tâm trung.

Vị trí của Lớp Thanh Toán An Toàn này đánh dấu việc thành lập quyền lực thanh toán, là sự chuyển từ "liên bang" sang "liên minh", là "khoảnh khắc hiến pháp" của việc xây dựng quốc gia số Ethereum, hơn nữa, là bản nâng cấp quan trọng của kiến trúc và hạ tầng cốt lõi của Ethereum.

Sau Chiến tranh Độc lập Mỹ, theo điều khoản của hệ thống liên bang, 13 bang như một liên minh lỏng lẻo, mỗi bang đưa ra tiền tệ riêng, thu thuế lẫn nhau, mỗi bang đều ăn bám: hưởng lợi từ quốc phòng chung nhưng từ chối đóng góp; hưởng lợi từ liên minh nhưng tự chủ chính sách. Vấn đề cấu trúc này dẫn đến việc giảm tín dụng quốc gia và không thể thống nhất thương mại quốc tế, làm trì trệ nền kinh tế.

Năm 1787 là "Thời điểm Hiến pháp" của Mỹ, Hiến pháp mới trao quyền cho chính phủ liên bang ba quyền lực then chốt: quyền thuế trực tiếp, quyền kiểm soát thương mại giữa các bang, quyền tạo ra tiền tệ thống nhất. Nhưng thực sự đã giúp chính phủ liên bang "hồi sinh" là Kế hoạch Kinh tế của Hamilton vào năm 1790, chính phủ liên bang chấp nhận nợ của các bang, thanh toán đúng mệnh giá để xây dựng lại tín dụng quốc gia, thành lập Ngân hàng Trung ương Quốc gia như trung tâm tài chính. Thị trường thống nhất giải phóng hiệu quả quy mô, tín dụng quốc gia thu hút vốn đầu tư hơn, cung cấp tài chính cho xây dựng cơ sở hạ tầng. Mỹ từ 13 bang tự vệ nhau, trở thành nền kinh tế lớn nhất thế giới.

Ngày nay, vấn đề cấu trúc của hệ sinh thái Ethereum

Mỗi L2 giống như một "bang chủ quyền", mỗi bang có người dùng riêng, hồ chứa thanh khoản và token quản trị. Thanh khoản bị chia nhỏ, mâu thuẫn giao dịch giữa các L2 lớn, L2 hưởng lợi từ lớp bảo mật và thương hiệu của Ethereum nhưng không thể hoàn lại giá trị cho L1. Mỗi L2 giữ thanh khoản trên chuỗi của mình là hành vi cần thiết ngắn hạn, nhưng nếu tất cả L2 đều chọn cách này thì dẫn đến mất mát ưu thế cạnh tranh cốt lõi của toàn bộ hệ sinh thái Ethereum.

Con đường mà Ethereum đang tiến hành hiện nay, về bản chất là Hiến pháp của nó và việc xây dựng hệ thống kinh tế trung tâm, cũng chính là xây dựng "chủ quyền thanh toán":

· Sơ cấp Rollup Thận trọng (Native Rollup Precompile) = Hiến pháp Liên bang. L2 có thể xây dựng các chức năng khác biệt ngoài EVM một cách tự do, trong khi phần EVM có thể nhận được việc xác thực an toàn cấp Ethereum thông qua sơ cấp Thận trọng. Không tham gia cũng được, nhưng mất mát là mất tính tương tác không cần tin cậy với toàn bộ hệ sinh thái Ethereum.

· Tính đồng bộ Chồng chéo (Synchronous Composability) = Thị trường thống nhất. Thông qua sơ cấp Rollup Thận trọng và các cơ chế khác, khả năng tương tác không cần tin cậy và tính đồng bộ chồng chéo giữa các L2, giữa L2 và L1 đang trở nên khả thi, điều này trực tiếp loại bỏ các "rào cản thương mại giữa bang", thanh khoản không còn bị hâm lọa trên các hòn đảo riêng lẻ.

· Xây dựng Giá trị truy vấn L1 = Quyền thuế Liên bang. Khi tất cả tương tác quan trọng chéo L2 đều trở lại giải pháp thanh toán L1, ETH lần nữa trở thành trung tâm thanh toán và mốc tin cậy cho toàn bộ hệ sinh thái, Ai kiểm soát tầng thanh toán, người đó chiếm lấy giá trị.

Ethereum đang áp dụng một hệ thống thanh toán và xác minh thống nhất, biến hệ sinh thái L2 phân mảnh thành một "quốc gia số" không thể thay thế, đó là một sự điều không thể tránh khỏi trong lịch sử. Tất nhiên, quá trình chuyển đổi có thể diễn ra chậm chạp, và lịch sử cho chúng ta biết rằng khi quá trình này hoàn tất, hiệu ứng mạng phát sinh sẽ vượt xa sự tăng trưởng tuyến tính trong thời đại phân mảnh. Hoa Kỳ đã biến 13 bang nhỏ thành nền kinh tế lớn nhất thế giới thông qua một hệ thống kinh tế thống nhất. Ethereum cũng sẽ biến hệ sinh thái L2 lỏng lẻo thành lớp thanh toán an toàn nhất và thậm chí là một phương tiện tài chính toàn cầu.

▲ Đồ thị con đường nâng cấp cốt lõi Ethereum và ảnh hưởng đến định giá (2025-2026)

Ảo tưởng về định giá: Tại sao Ethereum không nên được coi là một "công ty công nghệ"

Áp dụng mô hình định giá doanh nghiệp truyền thống (P/E, DCF, EV/EBITDA) lên Ethereum, về cơ bản là một sai lầm loại. Ethereum không phải là một công ty mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, mà là một hệ thống cơ sở hạ tầng kinh tế số mở. Các doanh nghiệp theo đuổi việc tối đa hóa giá trị cổ đông, trong khi Ethereum theo đuổi việc tối đa hóa quy mô hệ sinh thái, an toàn và khả năng chống kiểm duyệt. Để đạt được mục tiêu này, Ethereum đã nhiều lần tự giảm thu nhập giao thức (như thông qua EIP-4844 bằng cách giới thiệu Blob DA, dịch chuyển cấu trúc chi phí phát hành dữ liệu L2 và giảm giá thu nhập từ dữ liệu rollup trên L1) — trong góc nhìn của một công ty, điều này gần giống như "tự hủy thu nhập", nhưng trong góc nhìn cơ sở hạ tầng, đó là việc hi sinh chi phí ngắn hạn để đổi lấy áp phí chi phí trước khi lợi ích cổ điển lâu dài và hiệu ứng mạng.

Khung nhìn lập luận hợp lý hơn là coi Ethereum là lớp thanh toán và đồng thuận toàn cầu trung lập: cung cấp an toàn cho kinh tế số, sự kết thúc và sự phối hợp đáng tin cậy. Giá trị của ETH phản ánh trên nhiều nhu cầu cấu trúc — nhu cầu cứng cáp của thanh toán cuối cùng, quy mô tài chính trên chuỗi và stablecoin, ảnh hưởng của việc giao bảo và tiêu diệt tới cung cấp, cũng như tiếp nhận cấp đoàn cho cơ sở dữ liệu, vốn ổn định kinh doanh và RWA từ các tổ chức — đưa lại vốn dài hạn và dính dào.

Đổi mới mẫu: Tìm kiếm một mốc giá ngoài luồng tiền

Vào cuối năm 2025, đội ngũ Hashed đã trình làng ethval.com cung cấp một bộ mô hình lượng hóa tái tạo có thể tái tạo chi tiết cho Ethereum, nhưng các mô hình tĩnh truyền thống khó có thể lực bắt sự thay đổi dữ dội của câu chuyện Ethereum vào năm 2026. Vì vậy, chúng tôi đã sử dụng lại mô hình cơ bản hệ thống, minh bạch và tái tạo của họ (bao gồm lợi tức, tiền tệ, hiệu ứng mạng và cấu trúc cung), và đã tái tạo về kiến trúc định giá và trọng số logic:

1. Tái cấu trúc: Ánh xạ mô hình vào bốn hình viên "an toàn, tiền tệ, nền tảng, thu nhập" và tổng hợp phân loại giá thành.

2. Cân bằng Lại Trọng Số: Tăng đáng kể trọng số an ninh và phần thưởng thanh toán, làm yếu đi đóng góp lợi nhuận của giao thức và sự đóng góp biên của L2 mở rộng.

3. Lớp Chồng Chất Phòng Rủi Ro: Áp dụng cơ chế ngắt kỹ thuật số cho nhận thức rủi ro toàn cầu và trên chuỗi, giúp khung định giá có tính linh hoạt qua các chu kỳ.

4. Loại Bỏ "Vòng Luận Bác": Không còn coi mô hình chứa giá hiện tại (như Staking Scarcity, Liquidity Premium) là giá trị công bằng nền tảng nữa, chỉ giữ lại chúng là chỉ số điều chỉnh vị trí và tâm lý rủi ro.

Nhật Ký: Các mô hình dưới đây không phải dùng để dự đoán vị trí chính xác, mà dùng để mô tả sự hướng giá tương đối của các nguồn giá trị khác nhau trong các chu kỳ khác nhau.

Lớp An Ninh Thanh Toán: Giá Trị Cốt Lõi (45%, Được Tăng Cường Trong Thời Kỳ Bảo Hiểm)

Chúng tôi coi Lớp An Ninh Thanh Toán là nguồn giá trị cốt lõi nhất của Ethereum và gán cho nó trọng số cơ sở là 45%; trong giai đoạn không chắc chắn toàn cầu hoặc khi tâm lý rủi ro giảm, trọng số này sẽ được tăng cường. Quan điểm này xuất phát từ định nghĩa mới nhất của Vitalik về "mở rộng thực sự của Ethereum": bản chất của việc mở rộng không phải là tăng TPS, mà là tạo ra "không gian khối mà toàn bộ Ethereum tự mình bảo lãnh". Bất kỳ môi trường thực thi hiệu suất cao nào dựa vào giả định tin cậy bên ngoài đều không phải là mở rộng của Ethereum tự thân.

Trong khung này, giá trị của ETH chủ yếu thể hiện dưới dạng giá trị cốt lõi của lớp thanh toán không chủ quyền toàn cầu, chứ không phải là thu nhập giao thức. Giá trị cốt lõi này được hỗ trợ bởi một số yếu tố cấu trúc như quy mô của người xác minh và mức độ phi tập trung, hồ sơ an ninh dài hạn, việc tiếp cận cấp tổ chức, sự rõ ràng về lộ trình tuân thủ, và cơ chế xác minh Rollup nội sinh của giao thức.

Về phương tiện định giá cụ thể, chúng tôi chủ yếu sử dụng hai phương pháp bổ trợ: Kinh Tế Người Xác Minh (Ánh Xạ Thu Nhập) và DCF Gắn Kết (Chiết Khấu Thanh Toán Vĩnh Viễn), cùng nhau mô tả giá trị ETH như một "lớp thanh toán an toàn toàn cầu".

· Kinh Tế Người Xác Minh (Định Giá Cân Đối Thu Nhập): Dựa trên tỷ lệ dòng tiền thực sự hàng năm của mỗi ETH và tỉ suất lợi nhuận thực tế mục tiêu, suy luận giá trị công bằng lý thuyết:

Giá Công Bằng = (Dòng Tiền Thụ Hưởng theo Stake Hàng Năm trên Mỗi ETH) / Lợi Suất Thực Tế Mục Tiêu

Biểu thức này được sử dụng để mô tả mối quan hệ cân bằng giữa lợi nhuận và giá, là một công cụ ước lượng tương đối hướng dẫn, chứ không phải là một mô hình định giá độc lập.

· Lưu Đồ Tiền Thụ Hưởng Stake (Staking DCF)： Xem ETH như một tài sản dài hạn có thể cung cấp dòng tiền thụ hưởng stake thực tế bền vững, áp dụng chiết khấu vĩnh viễn cho dòng tiền của nó:

M_staking = Tổng Dòng Tiền Thụ Hưởng Stake Thực Tế / (Tỷ Lệ Chiết Khấu − Tỷ Lệ Tăng Trưởng Dài Hạn)

Giá ETH (stake) = M_staking / Tổng Cung

Về bản chất, mức giá này không phản ánh khả năng sinh lời của một công ty dạng nền tảng, mà tương tự như khả năng thanh toán của một mạng lưới thanh toán toàn cầu.

Tính Chất Tiền Tệ: Thanh Toán và Thế Chấp (35%, Ưu Tiên trong Giai Đoạn Mở Rộng Hiệu Quả)

Chúng tôi coi tính chất tiền tệ là nguồn gốc giá trị chính thứ hai của Ethereum, và gán cho nó trọng số cơ sở là 35%, trở thành điểm mô vị trọng trong giai đoạn mở rộng trên chuỗi hoặc trong thị trường trung tính. Đánh giá này không dựa trên câu chuyện "ETH tương đương với Đô la", mà dựa vào việc nó là carburant thanh toán cấu trúc và tài sản thế chấp cuối cùng của hệ thống tài chính trên chuỗi. Sự an toàn trong vòng quay của Stablecoin, thanh toán DeFi, và thanh toán RWA, đều phụ thuộc vào tầng thanh toán được hỗ trợ bởi ETH.

Trong việc định giá, chúng tôi sử dụng một mô hình mở rộng của lý thuyết tiền tệ (MV = PQ), nhưng mô hình hóa theo tầng sử dụng ETH, để đối phó với sự khác biệt về tầng động chuyển mã trong các tình huống khác nhau Mô Hình Nhu Cầu Tiền Tệ Theo Tầng:

Tầng Thanh Toán Tần Số Cao (Thanh toán Gas, Chuyển Tiền Stablecoin)

· M_giao_dịch = Thể Tích Thanh Toán Giao Dịch Hàng Năm / V_cao

· V_cao ≈ 15-25 (Tham khảo dữ liệu lịch sử trên chuỗi)

Tầng Tài Chính Tần Số Trung (Tương Tác DeFi, Thanh toán Đảm Bảo)

· M_defi = Thể Tích Thanh Toán DeFi Hàng Năm / V_trung

· V_medium ≈ 3-8 (Dựa trên Tỷ lệ Quay vòng Vốn của Giao thức DeFi phổ biến)

Tầng Thế chấp Tần suất Thấp (Thế chấp, Thế chấp lại, Khóa lâu dài)

· M_collateral = Tổng Giá trị Thế chấp ETH × (1 + Phần thưởng Thanh khoản)

· Phần thưởng Thanh khoản = 10-30% (Phản ánh Sự bù đắp cho sự hy sinh Thanh khoản)

Hiệu ứng Nền tảng/Mạng: Quyền Lợi Tăng trưởng (10%, Bộ khuếch đại thị trường tăng)

Hiệu ứng Nền tảng và Mạng được coi là Quyền lợi Tăng trưởng trong ước lượng giá trị của Ethereum, chỉ được đánh trọng số 10%, để giải thích Phần ngầm phi tuyến tính mang lại do giai đoạn thị trường tăng phát triển sinh thái. Chúng tôi sử dụng Mô hình Metcalf được điều chỉnh bằng niềm tin để tránh tính toán đánh giá cho các tài sản L2 với các cấp độ an ninh khác nhau:

· Mô hình Metcalf: M_network = a × (Người dùng Hoạt động)^b  +  m × Σ (L2 TVL_i × Điểm Tin cậy_i)

· Giá trị ước lượng Nền tảng/Mạng: Giá ETH(Mạng) = M_network / Cung ứng lưu thông

Tài sản Thu nhập: Sàn Nhà nước Dòng tiền (10%, Thuần khoáng hậu thị trường)

Chúng tôi coi Thu nhập của giao thức là Sàn Nhà nước Dòng tiền trong hệ thống ước lượng giá trị Ethereum, chứ không phải Động cơ tăng trưởng, cũng chỉ được đánh trọng số 10%. Tầng này chủ yếu hoạt động trong giai đoạn thị trường giảm hoặc vùng rủi ro cực đoan, để mô tả Giá trị tối thiểu ước lượng.

Gas và Phí Blob cung cấp Chi phí vận hành tối thiểu cho mạng và ảnh hưởng đến Cấu trúc cung cấp thông qua EIP-1559. Trong việc định giá ước lượng, chúng tôi sử dụng mô hình Tỷ lệ Giá trị doanh thu và Tỷ lệ Lợi nhuận phí, và chọn lấy giá trị cẩn trọng, chỉ như một tham chiếu dưới cùng. Khi mạng chính tiếp tục mở rộng, sự quan trọng của Thu nhập giao thức tương đối giảm, và vai trò chính của nó thể hiện trong Biên an ninh giai đoạn giảm giá.

· Mô hình Tỷ lệ Giá trị doanh thu (P/S): M_PS = Doanh thu Giao thức Hàng năm × Bội số P/S

· Giá ước lượng theo Tỷ lệ Giá trị doanh thu (PS): Giá ETH (P/S) = M_PS / Cung ứng lưu thông

· Mô hình Lợi nhuận Phí: M_LoiNhuan = Doanh thu Hệ thống hàng năm / Lợi nhuận Phí Mục tiêu

· Giá định giá Lợi nhuận Phí: Giá ETH(Lợi Nhuận) = M_LoiNhuan / Cung cấp Lưu hành

· Giá Tham chiếu Luồng tiền: P_DoanhThu_Floor = min(P_PS , P_Yield)

Hiệu chỉnh Động: Ràng buộc Toàn cầu và Điều chỉnh Chu kỳ

Nếu trước đó đã xác định trung tâm giá trị cốt lõi của Ethereum, Chương này giới thiệu một hệ thống Điều chỉnh Môi trường bên ngoài độc lập với Cơ sở. Định giá không thể tự do hoạt động, phải tuân thủ theo môi trường toàn cầu (Chi phí vốn), Cấu trúc thị trường (mạnh yếu tương đối) và Tâm trạng trên chuỗi (đông đúc) ba ràng buộc bên ngoài. Dựa trên điều này, chúng tôi xây dựng cơ chế Điều chỉnh chế độ (Regime Adaptation), điều chỉnh trọng số định giá động trong các chu kỳ khác nhau - phát hành quyền chọn lợi nhuận trong giai đoạn nới lỏng, rút lui đến sàn Doanh thu trong giai đoạn bảo hiểm, từ đó thực hiện sự chuyển đổi từ mô hình tĩnh đến chiến lược động lớn hơn. (Chú ý: Do giới hạn về phạm vi, bài viết này chỉ trình bày khung logic cốt lõi của cơ chế này).

Đường Điều kiện của Cung cấp Thứ cấp Hóa học

Phân tích trước đó dựa trên logic công nghệ, định giá và chu kỳ trong hệ sinh thái tiền điện tử, trong khi Chương này bàn luận về một vấn đề ở mức độ khác: Khi ETH không chỉ được định giá bởi vốn nguyên sinh tiền điện tử nữa, mà đang từng bước được tích hợp vào hệ thống tài chính truyền thống, quyền lực định giá, thuộc tính tài sản và cấu trúc rủi ro sẽ thay đổi như thế nào. Đường Điều kiện của Cung cấp Thứ cấp Hóa học không phải là mở rộng của logic hiện có, mà là việc định nghĩa lại Ethereum bởi lực lượng vô sinh bên ngoài:

· Thay đổi Thuộc tính của Tài sản (Beta → Carry): ETF ETH Tiền tệ thực sự giải quyết vấn đề tuân thủ và lưu ký, bản chất vẫn là giá phơi nhiễm; trong khi tiến triển của ETF Staking trong tương lai, lần đầu tiên sẽ đưa lợi nhuận trên chuỗi vào hệ thống tổ chức thông qua cơ chế tuân thủ. ETH từ đó chuyển từ "Tài sản không lãi suất biến động cao" sang "Tài sản cấu hình có lợi nhuận dự kiến", đối tác tiềm năng mở rộng từ dòng vốn giao dịch đến các quỹ hưu lão, bảo hiểm và tài khoản dài hạn nhạy cảm với lợi nhuận và trải đời.

· Sự Thay Đổi về Cách Sử Dụng (Holding → Using): Nếu các tổ chức không chỉ coi ETH là một tài sản có thể giao dịch mà còn bắt đầu sử dụng nó như một cơ sở thanh toán và thế chấp. Dù là Quỹ Token hóa của JPMorgan hay việc triển khai Stablecoin tuân thủ và RWA trên Ethereum, đều cho thấy nhu cầu về ETH đang chuyển từ "nhu cầu giữ" sang "nhu cầu sử dụng" - các tổ chức không chỉ giữ ETH mà còn thực hiện thanh toán, thanh lý và quản lý rủi ro trên nó.

· Sự Thay Đổi về Rủi Ro Đuôi (Uncertainty → Pricing): Khi khung pháp lý về Stablecoin (như Đạo Luật GENIUS) dần được xác định trong tương lai và Ethereum roadmap cùng tính minh bạch về quản trị được nâng cao, sự không chắc chắn về quản lý và công nghệ mà các tổ chức nhạy cảm nhất đã bị ép giảm hệ thống, có nghĩa là sự không chắc chắn bắt đầu được định giá chứ không phải tránh xa.

Khái niệm "Đường cong Thứ hai hóa" là sự thay đổi về bản chất nhu cầu, cung cấp nguồn cấp cần thật sự cho lý do đánh giá "Lớp thanh toán An toàn + Thuộc tính Tiền tệ", thúc đẩy việc chuyển đổi của ETH từ một tài sản theo cảm xúc dẫn dắt đầu tư sang một tài sản cơ bản đáp ứng cả nhu cầu cấu hình và chức năng.

Kết Luận: Mã Giá trị trong Thời Điểm Tăm Tối

Trong tuần vừa qua, ngành công nghiệp đã trải qua một cuộc rửa tài khoản sôi động, tâm lý thị trường giảm xuống đáy, điều này không thể phủ nhận là "Thời điểm Tăm tối" của thế giới tiền điện tử. Tâm trạng bi quan lan rộng trong cộng đồng và dưới vai trò là tài sản biểu tượng của tinh thần tiền điện tử, Ethereum cũng đang chịu áp lực từ cơn bão của tranh cãi.

Tuy nhiên, như một nhà quan sát lý trí, chúng ta cần xuyên qua sương mù của hoảng loạn: Điều mà Ethereum đang trải qua không phải là "sự sụp đổ giá trị", mà là một lần "di chuyển mã giá trị" sâu sắc. Khi việc mở rộng L1 được thúc đẩy mạnh mẽ, L2 được định nghĩa lại như một phần của mạng lưới đáng tin cậy khác nhau, và doanh thu giao thức đặt vị trí hàng đầu cho sự an toàn của hệ thống và trung lập, logic giá trị của ETH đã chuyển hướng cấu trúc sang "Lớp thanh toán An toàn + Thuộc tính Tiền tệ".

Trong bối cảnh lãi suất thực sự ở mức cao, thanh khoản vẫn chưa thoải mái, quyền hưởng tùy chọn tăng trưởng trên chuỗi vẫn chưa được thị trường định giá phù hợp, giá trị của ETH tự nhiên hội tụ về phạm vi giá trị cấu trúc được hỗ trợ bởi sự chắc chắn thanh toán, thu nhập có thể kiểm chứng và sự đồng thuận của tổ chức. Phạm vi này không phải là đáy tâm trạng, mà chính là trung tâm giá trị sau khi loại bỏ phần thu Nhân hóa tăng trưởng dựa trên Nền tảng.

Là những người xây dựng từ lâu của hệ sinh thái Ethereum, chúng tôi từ chối trở thành "người theo chiều mũi nhọn của ETH". Chúng tôi muốn thông qua một cấu trúc lý trí cẩn thận, lập luận cẩn thận về dự đoán của mình: chỉ khi lượng thanh khoản toàn cầu, sở thích rủi ro và hiệu ứng mạng cùng đồng thời phản ứng được Điều kiện kích hoạt của trạng thái thị trường, giá trị định giá cao hơn mới sẽ được thị trường tính lại.

Do đó, đối với nhà đầu tư dài hạn, vấn đề then chốt hiện tại không còn là lo lắng về việc liệu "Ethereum có còn tăng được nữa không" mà là nhận ra một cách rõ ràng — trong bối cảnh hiện tại, chúng ta đang mua vào tầng nền của giá trị cốt lõi nào?

Liên kết bài viết gốc

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia