Grayscale: Sau khi Đạo luật GENIUS được thực hiện, stablecoin sẽ định hình lại điểm khởi đầu của mạng lưới thanh toán toàn cầu
Được tổng hợp bởi trí tuệ nhân tạo
Tiêu đề gốc: Stablecoin và Tương lai của Thanh toán
Nguồn gốc: Grayscale Research
Bản dịch gốc: AIMan@, Golden Finance
Những điểm chính của bài viết này:
● Stablecoin là các token kỹ thuật số được neo theo đô la Mỹ và được phát hành trên blockchain. Thông qua cấu trúc này, đô la kỹ thuật số được mã hóa có thể được hưởng lợi từ các khả năng của blockchain, bao gồm thanh toán không biên giới, thanh toán gần như tức thì, chi phí giao dịch có khả năng thấp hơn và mức độ minh bạch cao.
● Stablecoin có mặt ở khắp mọi nơi trong thế giới giao dịch tiền điện tử, nhưng hiện cũng đang được sử dụng cho các khoản thanh toán truyền thống. Hiện tại, có khoảng 250 tỷ đô la stablecoin đang lưu hành và các đơn vị phát hành stablecoin hiện là những người nắm giữ chính trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Blockchain xử lý hơn 100 triệu giao dịch stablecoin mỗi tháng.
● Mặc dù các hệ thống thanh toán truyền thống phần lớn rất hiệu quả, nhưng một số yếu tố có thể rẻ hơn, nhanh hơn và/hoặc cung cấp nhiều chức năng hơn. Dựa trên những lợi thế so sánh của chúng, Grayscale Research dự kiến stablecoin sẽ đạt được nhiều tiến bộ nhất trong các lĩnh vực sau: (1) thanh toán xuyên biên giới; (2) thanh toán trong nước tại các thị trường do thẻ tín dụng thống trị như Hoa Kỳ; và (3) chuyển giá trị giữa các tác nhân AI.
● Stablecoin là trường hợp sử dụng cốt lõi cho các blockchain công khai và việc áp dụng stablecoin ngày càng tăng có thể sẽ mang lại lợi ích cho hầu hết mọi khía cạnh của loại tài sản tiền điện tử ở một mức độ nào đó.
● Trong số các blockchain cụ thể, Ethereum dường như sẵn sàng hưởng lợi từ việc áp dụng stablecoin ngày càng tăng, vì nó đã có số lượng stablecoin lớn nhất và xử lý nhiều giao dịch stablecoin nhất. Xu hướng này sẽ mở rộng sang blockchain Ethereum Lớp 1 và hệ sinh thái Lớp 2 của nó. Những người hưởng lợi khác có thể bao gồm một số blockchain Lớp 1 hiệu suất cao, các ứng dụng tài chính phi tập trung (DeFi) liên quan và các công ty dịch vụ tài chính truyền thống áp dụng cơ sở hạ tầng stablecoin.
● Grayscale Research tin rằng việc thông qua Đạo luật GENIUS là một cột mốc quan trọng đối với ngành công nghiệp tiền điện tử bằng cách thiết lập một khuôn khổ quản lý toàn diện cho stablecoin tại Hoa Kỳ. Dự luật này nhằm tạo điều kiện thuận lợi cho việc tích hợp stablecoin vào hệ thống tài chính Hoa Kỳ đồng thời thiết lập các biện pháp bảo vệ để hỗ trợ sự ổn định tài chính, bảo vệ người tiêu dùng và ngăn chặn hoạt động bất hợp pháp.
Hiệu quả tăng lên trong hệ thống thanh toán của một nền kinh tế mang lại lợi ích cho tất cả mọi người, nhưng rất khó để đạt được sự thay đổi cơ bản. Hệ thống thanh toán về bản chất là mạng lưới của nhiều bên tham gia, vì vậy các nỗ lực cải cách có thể phải đối mặt với những thách thức phối hợp rất lớn. Ngay cả những cải tiến có vẻ rõ ràng - chẳng hạn như các tiêu chuẩn nhắn tin chung và giờ làm việc chồng chéo giữa các ngân hàng toàn cầu - cũng có thể khó thực hiện. Trong năm năm qua, Nhóm Hai Mươi (G20) đã cam kết rõ ràng về việc cải thiện thanh toán xuyên biên giới — điều này đặc biệt gây khó chịu cho người dùng — nhưng tiến độ vẫn chậm.
Stablecoin là một sáng kiến mới nổi trong lĩnh vực thanh toán kỹ thuật số dựa trên công nghệ blockchain. Giống như hầu hết các ứng dụng tiền điện tử, việc áp dụng stablecoin là một hiện tượng từ dưới lên: một loạt người dùng đa dạng trên khắp thế giới đã được hưởng lợi từ việc sử dụng stablecoin để giao dịch và/hoặc lưu trữ giá trị. Đạo luật GENIUS, được Tổng thống Trump ký thành luật vào thứ Sáu, ngày 18 tháng 7, cung cấp một khuôn khổ quản lý toàn diện cho stablecoin thanh toán tại Hoa Kỳ. Luật này, cùng với những nỗ lực tương tự ở các quốc gia khác, sẽ cho phép stablecoin được tích hợp sâu hơn vào hệ thống tài chính truyền thống đồng thời thiết lập các biện pháp bảo vệ phù hợp cho sự ổn định tài chính, bảo vệ người tiêu dùng và ngăn chặn hoạt động bất hợp pháp.
Grayscale Research tin rằng stablecoin có tiềm năng làm gián đoạn một số khía cạnh của ngành thanh toán toàn cầu bằng cách cung cấp chi phí thấp hơn, thời gian thanh toán nhanh hơn và tính minh bạch cao hơn. Chúng tôi kỳ vọng stablecoin sẽ thâm nhập nhiều nhất vào các lĩnh vực sau: (1) thanh toán xuyên biên giới; (2) thanh toán trong nước tại các thị trường do thẻ tín dụng thống trị như Hoa Kỳ; và (3) chuyển giao giá trị giữa các tác nhân AI. Stablecoin cũng là một cách để nắm giữ giá trị kỹ thuật số và có tiềm năng loại bỏ một phần tiền gửi ngân hàng thương mại. Trong hệ sinh thái tiền điện tử, những người hưởng lợi lớn nhất có thể là các đơn vị phát hành stablecoin và các đối tác phân phối của họ (những người kiếm được biên độ lãi suất ròng, NIM), cũng như các blockchain trong hệ sinh thái Ethereum, một số Lớp 1 hiệu suất cao khác và các ứng dụng tài chính phi tập trung (DeFi) liên quan như oracle và sàn giao dịch phi tập trung (DEX).
Một đô la kỹ thuật số trên Blockchain
Stablecoin là một mã thông báo kỹ thuật số được neo theo đô la Mỹ và được phát hành trên blockchain. Có nhiều loại stablecoin (được mô tả bên dưới), nhưng người dùng chính thống có thể sẽ chỉ tiếp xúc với một loại cụ thể: stablecoin được thế chấp hoàn toàn, được hỗ trợ bằng tiền pháp định. Các công cụ này rất giống với các quỹ tương hỗ thị trường tiền tệ chỉ dành cho chính phủ: chúng là các token giúp ổn định giá trị của đồng đô la Mỹ và được bảo đảm hoàn toàn bằng trái phiếu kho bạc hoặc tài sản thế chấp tương tự (Biểu đồ 1). Stablecoin có thể duy trì tỷ giá cố định với đồng đô la vì đơn vị phát hành stablecoin sẵn sàng mua lại stablecoin theo giá trị ngang giá hoặc phát hành thêm stablecoin để đổi lấy tiền mặt. Đây là một cấu trúc rất đơn giản và bản thân nó không phải là một cải tiến đặc biệt thú vị. Tuy nhiên, khi đô la kỹ thuật số được token hóa được triển khai trên một blockchain công khai, chúng sẽ có được các khả năng của blockchain, bao gồm thanh toán không biên giới, thanh toán gần như tức thì, chi phí tiềm năng thấp và mức độ minh bạch cao.
Hình 1: Một stablecoin thanh toán được quản lý tại Hoa Kỳ sẽ có cấu trúc đơn giản
Ngày nay, stablecoin có mặt ở khắp mọi nơi trong giao dịch tiền điện tử. Ví dụ, stablecoin chiếm 70%-80% khối lượng giao dịch token tiền điện tử trên các sàn giao dịch tập trung (CEX). Do đó, sự tăng trưởng về khối lượng giao dịch tiền điện tử có thể sẽ dẫn đến sự tăng trưởng về số dư stablecoin và khối lượng giao dịch. Stablecoin cũng là công cụ chính để người dùng tiếp cận các ứng dụng DeFi như giao thức cho vay phi tập trung. Tuy nhiên, stablecoin hiện cũng đang được sử dụng cho các khoản thanh toán kỹ thuật số truyền thống, đặc biệt là ở các nền kinh tế thị trường mới nổi. Trường hợp sử dụng này không liên quan đến giao dịch tiền điện tử đầu cơ và do đó có thể hỗ trợ tăng trưởng bền vững trong các ứng dụng blockchain.
Mặc dù các đơn vị phát hành đã tạo ra các đồng tiền ổn định cho nhiều loại tiền tệ khác nhau, nhưng hầu hết trong số 250 tỷ đô la tiền ổn định đang lưu hành đều bằng đô la Mỹ. Hai đơn vị phát hành thống trị thị trường tiền ổn định đô la Mỹ: Tether, đơn vị phát hành đồng tiền ổn định USDT và Circle, đơn vị phát hành đồng tiền ổn định USDC (xem Biểu đồ 2). Tether được đăng ký ở nước ngoài và USDT của họ chiếm khoảng 60% tổng "giá trị thị trường" của các đồng tiền ổn định. Circle được đăng ký tại Hoa Kỳ và USDC của họ chiếm khoảng 25% tổng giá trị thị trường tiền ổn định. Tài sản dự trữ của Tether hiện là đơn vị nắm giữ hàng đầu Kho bạc Hoa Kỳ: nếu là một quốc gia, thì đây sẽ là quốc gia nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ lớn thứ 18 trên thế giới, chỉ đứng sau Ả Rập Xê Út và đứng trước Hàn Quốc.
Hình 2: Các đồng tiền ổn định lớn nhất là USDT và USDC
Không có thước đo hoàn hảo nào để đo lường khối lượng giao dịch tiền ổn định, nhưng một nhóm chuyên gia dữ liệu tiền điện tử đã hợp tác với Visa để tạo ra một chuẩn mực được sử dụng rộng rãi nhằm loại bỏ một số loại sai lệch nhất định (chẳng hạn như các nhà giao dịch tần suất cao và robot). Theo ước tính này, người dùng đã thực hiện hơn 120 triệu giao dịch tiền ổn định vào tháng 6 năm 2025 (Biểu đồ 3). Tổng giá trị được chuyển là khoảng 800 tỷ đô la, gần 10 nghìn tỷ đô la theo cơ sở hàng năm. Để so sánh, mạng lưới của Visa đã xử lý khoảng 13 nghìn tỷ đô la khối lượng thanh toán vào năm 2024. Cần nói rõ rằng, các giao dịch này liên quan đến cả trường hợp sử dụng tiền điện tử và thanh toán, và không thể phân biệt giữa chúng chỉ dựa trên dữ liệu trên chuỗi. Hiện tại, phần lớn các giao dịch stablecoin có khả năng vẫn liên quan đến giao dịch tiền điện tử (có thể lên tới 90%) thay vì thanh toán hàng hóa và dịch vụ.
Hình 3: Hơn 100 triệu giao dịch stablecoin mỗi tháng
Hầu hết các blockchain nền tảng hợp đồng thông minh đều sử dụng stablecoin, nhưng những nền tảng dẫn đầu hiện nay trong danh mục này là Ethereum và TRON (Hình 4). Khoảng một nửa số dư stablecoin là trên Ethereum, bao gồm USDT và USDC; gần như tất cả số dư stablecoin trên TRON đều là USDT. Tính đến thời điểm hiện tại, Ethereum và TRON đã xử lý khoảng 1,7 nghìn tỷ đô la giao dịch stablecoin; hầu hết các giao dịch trên TRON sử dụng stablecoin USDT của Tether (>99%), trong khi hầu hết các giao dịch trên Ethereum sử dụng stablecoin USDC của Circle (~65%).
Hình 5: Thanh toán xuyên biên giới liên quan đến nhiều bên trung gian
Nguồn: Grayscale Investments. Chỉ để tham khảo.
Mỗi bên trung gian bổ sung trong quy trình làm tăng chi phí tiềm ẩn và sự chậm trễ. Hội đồng Ổn định Tài chính (FSB), một cơ quan quốc tế, báo cáo dữ liệu tổng hợp về chi phí thanh toán xuyên biên giới trong báo cáo thường niên của mình. Không bao gồm kiều hối, chi phí trung bình của các khoản thanh toán xuyên biên giới từ cá nhân đến doanh nghiệp vào năm 2024 là 2% và chi phí trung bình của các khoản thanh toán xuyên biên giới từ cá nhân đến cá nhân là khoảng 2,5%. Đối với kiều hối, chi phí trung bình là khoảng 5%. Đối với nhiều khoản thanh toán xuyên biên giới, tốc độ không phải là vấn đề: theo báo cáo thường niên của FSB, khoảng 70% các khoản thanh toán bán lẻ có thể được giải quyết trong vòng một ngày làm việc kể từ khi khoản thanh toán được bắt đầu. Tuy nhiên, cũng có một số hành lang thanh toán mà thời gian xử lý trung bình vượt quá hai ngày và có thể lên đến 10 ngày. Trong những trường hợp như vậy, stablecoin có thể cung cấp chi phí thấp hơn và thời gian thanh toán nhanh hơn.
Chúng tôi tin rằng vẫn còn nhiều dư địa để cải thiện các hệ thống thanh toán trong nước như Hoa Kỳ, nơi hiện đang bị chi phối bởi các mạng lưới thẻ tín dụng. Mạng lưới thẻ tín dụng có tính tập trung cao, điều này có thể cho phép các nhà cung cấp duy trì lợi nhuận, trong khi các cơ quan quản lý và quan chức dân cử thường tìm cách giảm chi phí. Stablecoin có thể tăng cường cạnh tranh trên các thị trường này và giúp giảm chi phí cho người dùng.
Sơ đồ sau đây cho thấy cấu trúc thanh toán thẻ tín dụng điển hình của Hoa Kỳ và cách thức các khoản phí liên quan chảy qua. Khi người tiêu dùng chi tiêu 100 đô la, người bán thường nhận được 97,75 đô la và trả 2,25 đô la còn lại (cái gọi là khoản hoàn tiền của người bán) cho tổ chức phát hành thẻ (tổ chức tài chính xử lý giao dịch thay mặt cho người bán). Một phần của số tiền này (1,45 đô la) được trả lại cho người tiêu dùng dưới dạng phần thưởng thẻ tín dụng. Phần còn lại (0,80 đô la) được kiếm dưới dạng doanh thu bởi các ngân hàng và công ty thẻ tín dụng tạo nên mạng lưới thẻ. Mặc dù nhiều người tiêu dùng thích phần thưởng thẻ tín dụng đi kèm với hệ thống này, nhưng người bán có thể có động lực để tìm các hình thức thanh toán kỹ thuật số khác. Ngoài ra, các nhà hoạch định chính sách có thể lo ngại rằng hệ thống này có lợi cho chủ thẻ (những người nhận được phần thưởng) trong khi gây hại cho người dùng tiền mặt (những người vẫn trả cùng một mức giá bán lẻ cuối cùng trong hầu hết các trường hợp).
Biểu đồ 6: Thanh toán bằng thẻ tín dụng liên quan đến nhiều loại phí khác nhau
Cuối cùng, các hệ thống thanh toán truyền thống không phù hợp với các tác nhân AI—phần mềm tự động có thể hoạt động độc lập và thực hiện các lệnh phức tạp. Là những tác nhân phi con người, các tác nhân AI không thể sở hữu hoặc vận hành hợp pháp các tài khoản ngân hàng. Ngược lại, blockchain cho phép các tác nhân AI tự động kiểm soát ví và phân bổ nguồn lực tài chính. Blockchain cũng hỗ trợ các giao dịch vi mô gần như tức thời, trong khi các hệ thống truyền thống yêu cầu thời gian thanh toán nhiều ngày và phí cao. Do đó, thanh toán bằng stablecoin trên blockchain có thể cải thiện khả năng của các tác nhân AI và mở rộng đáng kể phạm vi của chúng. Mặc dù đây là một trường hợp sử dụng mới cho hệ thống thanh toán toàn cầu, một số nhà phân tích dự đoán nó sẽ phát triển nhanh chóng trong những năm tới, điều này có thể khiến thanh toán bằng tác nhân AI trở thành trường hợp sử dụng chính cho stablecoin.
Cùng một hàng hóa, khác đường ray
Stablecoin trên chuỗi công khai cung cấp một kiến trúc hoàn toàn khác biệt cho thanh toán kỹ thuật số. Theo cách nói của ngành thanh toán, stablecoin là một cải tiến ở "phần phụ trợ" (lớp cơ sở hạ tầng cơ bản), trong khi nhiều cải tiến gần đây khác tập trung vào "phần giao diện người dùng" (lớp giao diện người dùng). Việc chuyển stablecoin trên blockchain hoàn toàn ngang hàng, không có bên trung gian xử lý giao dịch (Hình 7). Tuy nhiên, người dùng có thể cần phải "gửi" tiền vào blockchain trước thông qua một tổ chức tài chính, sau đó "gửi" tiền ra để sử dụng. Người dùng sẽ chọn thanh toán bằng stablecoin nếu họ có thể cung cấp (1) tổng chi phí đầu cuối thấp hơn, (2) tốc độ nhanh hơn và/hoặc (3) rủi ro thất bại thanh toán thấp hơn.
Hình 7: Thanh toán bằng Stablecoin là ngang hàng
Nguồn: Grayscale Investments. Chỉ mang tính chất tham khảo.
Các blockchain nền tảng hợp đồng thông minh xử lý giao dịch tương đối nhanh chóng và với chi phí tương đối thấp (Biểu đồ 8). Chi phí giao dịch blockchain không tăng theo tỷ lệ 1:1 với giá trị giao dịch, do đó các giao dịch có giá trị cao thường có tỷ lệ phần trăm phí thấp hơn. Đối với những người dùng không cần gửi hoặc rút tiền, stablecoin trên các chuỗi công khai đã là một cách hiệu quả để chuyển giá trị kỹ thuật số trên toàn cầu. Nếu việc áp dụng stablecoin tiếp tục phát triển và ngày càng nhiều đơn vị chấp nhận stablecoin làm phương thức thanh toán cho hàng hóa và dịch vụ, nhu cầu sử dụng các kênh thanh toán ngân hàng có thể giảm xuống, cho phép nhiều người dùng hơn được hưởng lợi ích từ các giao dịch stablecoin trên blockchain.
Hình 8: Các blockchain hợp đồng thông minh cung cấp các giao dịch nhanh chóng và rẻ
Tuy nhiên, trên thực tế, hầu hết các đơn vị chấp nhận thanh toán bằng stablecoin vẫn chưa chấp nhận và người dùng cần phải chuyển tiền ra ngoài để sử dụng. Do đó, khi sử dụng stablecoin để giao dịch, người dùng cần cân nhắc toàn bộ chi phí đầu cuối, bao gồm chi phí gửi/rút tiền. Mặc dù về mặt kỹ thuật, đây là một quy trình đơn giản, nhưng các tổ chức tài chính thường tính phí gửi/rút tiền để trang trải chi phí tuân thủ: các bên trung gian chịu trách nhiệm thực hiện các chính sách và quy trình chống rửa tiền (AML) và chống tài trợ khủng bố (CFT), cũng như bất kỳ hạn chế nào liên quan đến lệnh trừng phạt và các biện pháp kiểm soát vốn khác. Các bên trung gian cũng có thể được yêu cầu trang trải chi phí liên quan đến gian lận thanh toán và các chi phí hành chính khác. Vì tất cả những lý do này, chi phí đầu cuối của các giao dịch stablecoin không phải lúc nào cũng cạnh tranh về chi phí với các phương thức thanh toán truyền thống.
Nhiều tổ chức tài chính tiền điện tử lớn, chẳng hạn như Coinbase (sàn giao dịch lớn nhất tại Hoa Kỳ) và Mercado Bitcoin (sàn giao dịch lớn nhất tại Mỹ Latinh), cung cấp dịch vụ gửi và rút tiền miễn phí cho stablecoin và các tài sản khác. Đối với các giao dịch gửi và rút tiền miễn phí, giao dịch stablecoin có thể rẻ hơn đáng kể so với các phương thức thanh toán truyền thống. Trong những trường hợp khác, phí gửi và rút tiền vào khoảng 1% cho mỗi giao dịch, trong trường hợp đó, chi phí/lợi ích sẽ phụ thuộc vào các trường hợp cụ thể. Trong một số trường hợp khác, các khoản phí này có thể vượt quá 5%, khi đó, stablecoin có thể không hiệu quả về mặt chi phí như các lựa chọn thay thế truyền thống. Chi phí gửi và rút tiền trung bình thấp hơn có thể là một yếu tố hỗ trợ việc tiếp tục áp dụng stablecoin theo thời gian.
Grayscale Research kỳ vọng stablecoin sẽ thâm nhập vào lĩnh vực thanh toán truyền thống, nhưng chúng khó có thể cạnh tranh ở tất cả các phân khúc thị trường (đặc biệt là trong ngắn hạn, vì một số cơ sở hạ tầng blockchain liên quan vẫn đang được phát triển). Stablecoin đã chiếm ưu thế trong lĩnh vực giao dịch tiền điện tử và có khả năng sẽ tiếp tục tăng. Về các trường hợp sử dụng thanh toán, chúng tôi kỳ vọng stablecoin sẽ cạnh tranh nhất trong ba lĩnh vực sau:
1. Thanh toán kỹ thuật số tương đối chậm, tốn kém và/hoặc liên quan đến một số lượng lớn các trung gian tài chính - quan trọng nhất là thanh toán xuyên biên giới.
2. Hiệu ứng mạng lưới hoặc việc thiếu cạnh tranh cho phép các bên trung gian duy trì các khoản thanh toán kỹ thuật số có lợi nhuận cao. Điều này cũng bao gồm các khoản thanh toán xuyên biên giới, nhưng chúng tôi tin rằng nó cũng bao gồm các hệ thống thanh toán trong nước tập trung vào thẻ ngân hàng như Hoa Kỳ.
3. Cơ sở hạ tầng blockchain công cộng mang lại những lợi thế độc đáo cho thanh toán kỹ thuật số, chẳng hạn như thanh toán có thể lập trình và khả năng tạo tài khoản mới với sự cho phép của ngân hàng. Những tính năng này rất quan trọng đối với thanh toán bằng tác nhân AI.
Cơ hội thị trường
Không dễ để ước tính chính xác quy mô thị trường tiềm năng (TAM) của stablecoin, nhưng dữ liệu từ các hệ thống thanh toán hiện có có thể cho chúng ta ý tưởng sơ bộ về quy mô có thể có của nó. Hình 9 cho thấy ước tính sơ bộ của chúng tôi dựa trên nhiều nguồn. Ngành thanh toán toàn cầu xử lý 2-3 nghìn tỷ giao dịch mỗi năm, với tổng giá trị từ 100-200 nghìn tỷ đô la (tức là 1-2 nghìn tỷ đô la). Ngành công nghiệp này có doanh thu khoảng 2 nghìn tỷ đô la, được chia thành biên độ lãi ròng (NIM) và phí giao dịch.
Hình 9: Ngành thanh toán toàn cầu xử lý 2-3 nghìn tỷ giao dịch mỗi năm
So sánh với ngành công nghiệp tiền điện tử ổn định (stablecoin), ngành công nghiệp này vẫn còn nhỏ. Hiện tại, tổng số giao dịch tiền điện tử ổn định là khoảng 100 triệu giao dịch mỗi tháng (khoảng 0,05% so với thanh toán truyền thống) và tổng giá trị khoảng 800 tỷ đô la mỗi tháng (khoảng 0,5%-1,0% so với thanh toán truyền thống).
Dựa trên lãi suất tiền mặt 4%-5% của Hoa Kỳ và 250 tỷ đô la tiền điện tử ổn định không tính lãi, các đơn vị phát hành tiền điện tử ổn định có thể kiếm được khoảng 10 tỷ đến 12 tỷ đô la thu nhập lãi gộp mỗi năm. Hầu hết các đồng tiền ổn định không trả lãi, do đó lãi gộp và thu nhập lãi ròng (NIM) có thể tương đương nhau (mặc dù các đơn vị phát hành đồng tiền ổn định có các chi phí hoạt động khác). Chúng tôi ước tính riêng rằng các blockchain xử lý các giao dịch đồng tiền ổn định có thể chỉ kiếm được khoảng 500 triệu đô la mỗi năm từ hoạt động này (tức là không bao gồm phí từ các giao dịch khác). Do đó, tổng doanh thu của ngành công nghiệp đồng tiền ổn định chỉ bằng khoảng 0,5% doanh thu của ngành thanh toán truyền thống.
Việc áp dụng đồng tiền ổn định ngày càng tăng sẽ hỗ trợ biên độ lãi ròng (NIM) và doanh thu giao dịch. Theo Đạo luật GENIUS, các đồng tiền ổn định thanh toán do Hoa Kỳ quản lý không thể trả lãi trực tiếp. Do đó, các đơn vị phát hành đồng tiền ổn định có thể duy trì biên độ lãi ròng (NIM) lành mạnh trong thời điểm hiện tại. Tuy nhiên, áp lực cạnh tranh cuối cùng có thể dẫn đến việc một số thu nhập lãi được chia sẻ với các đối tác phân phối (chẳng hạn như quan hệ đối tác của Circle với Coinbase) và cuối cùng là với người dùng. Do đó, thu nhập lãi ròng có thể tăng chậm hơn nguồn cung đồng tiền ổn định. NIM kiếm được từ việc phát hành đồng tiền ổn định chủ yếu là do các ngân hàng thương mại, những đơn vị hiện đang phát hành đô la kỹ thuật số cho các giao dịch công khai.
Ngược lại, chúng tôi tin rằng doanh thu giao dịch sẽ tăng trưởng gần như đồng bộ với khối lượng giao dịch. Ví dụ: nếu stablecoin chiếm 20% giao dịch được xử lý bởi các phương thức thanh toán truyền thống, số lượng giao dịch sẽ đạt khoảng 500 tỷ mỗi năm. Với mức phí trung bình có trọng số là 0,10 đô la (xem Biểu đồ 8), 500 tỷ giao dịch tương đương với 50 tỷ đô la phí giao dịch mỗi năm—gấp khoảng 100 lần doanh thu mà các blockchain nền tảng hợp đồng thông minh hiện đang kiếm được từ hoạt động của stablecoin.
Ethereum lưu trữ số lượng stablecoin lớn nhất và xử lý hầu hết các giao dịch stablecoin. Nó cũng lưu trữ USDC, USDT và một số stablecoin nhỏ hơn. Do đó, hệ sinh thái Ethereum có thể được hưởng lợi từ sự phổ biến của stablecoin. Điều này bao gồm Ethereum Layer 1, có thể phù hợp hơn cho các giao dịch có giá trị cao và các giao dịch có yêu cầu bảo mật cao nhất, và Ethereum Layer 2, cung cấp các giao dịch chi phí thấp và tốc độ cao. Hiện tại, các mạng lưới stablecoin Ethereum Layer 2 lớn nhất là Base, Arbitrum và OP.
Tuy nhiên, hoạt động của stablecoin khó có thể chỉ giới hạn trong hệ sinh thái Ethereum. Chúng tôi tin rằng các blockchain hiệu suất cao khác cũng có thể chứng kiến sự gia tăng hoạt động của stablecoin, bao gồm Solana, Avalanche, Sui và nhiều blockchain khác. Các blockchain này được nhiều người dùng ưa chuộng do chi phí thấp, thông lượng giao dịch cao và/hoặc trải nghiệm người dùng cuối vượt trội. Đặc biệt trong các ứng dụng hướng đến người tiêu dùng, các blockchain lớp 1 thay thế này có thể có lợi thế hơn so với Ethereum layer 1 hoặc Ethereum Rollup. Tron có liên kết chặt chẽ với stablecoin USDT của Tether, vì vậy vị thế cạnh tranh của nó có thể phụ thuộc vào việc liệu Tether có thực hiện các bước để đủ điều kiện cho USDT trở thành một stablecoin thanh toán được quản lý theo khuôn khổ Đạo luật GENIUS mới hay không, hoặc liệu Tron có thể đa dạng hóa hiệu quả sang các stablecoin khác hay không.
Các ứng dụng tạo thành cơ sở hạ tầng cốt lõi của DeFi cũng sẽ được hưởng lợi từ việc áp dụng stablecoin. Các ví dụ cụ thể có thể rất nhiều, nhưng chúng tôi tập trung vào Chainlink, một dịch vụ oracle và nhắn tin hàng đầu, và Uniswap, một sàn giao dịch phi tập trung Ethereum hàng đầu. Các nhà cung cấp dịch vụ chuyên biệt tập trung vào stablecoin, chẳng hạn như Paxos, Ethena và M0, cũng được kỳ vọng sẽ tiếp tục phổ biến hơn nữa.
Các công ty công nghệ tài chính (Fintech) đang hoạt động
Các công ty công nghệ tài chính truyền thống và các công ty dịch vụ tài chính ngày càng truyền thống đã không bỏ lỡ cơ hội đầu tư vào stablecoin. Đầu năm nay, công ty thanh toán hàng đầu Stripe đã hoàn tất thỏa thuận trị giá 1,1 tỷ đô la để mua lại nhà cung cấp cơ sở hạ tầng stablecoin Bridge, thương vụ mua lại lớn nhất của công ty cho đến nay. Bridge cho phép các doanh nghiệp phát hành, sử dụng và chuyển nhượng stablecoin trên toàn cầu thông qua API của mình. Hiện nay, khách hàng của Bridge bao gồm từ các công ty khởi nghiệp đến các tập đoàn đa quốc gia như SpaceX, công ty sử dụng stablecoin để quản lý quỹ, và ScaleAI, công ty sử dụng stablecoin để thanh toán cho các nhà thầu toàn cầu của mình.
Stripe gần đây cũng đã mua lại Privy, một nhà cung cấp dịch vụ gửi và rút tiền điện tử. Tầm nhìn của Stripe là biến stablecoin thành một "lớp mở rộng" trên hệ thống tiền tệ fiat, do đó giảm thiểu ma sát tài chính truyền thống mà các doanh nghiệp và các ứng dụng trí tuệ nhân tạo phải đối mặt.
Ngoài Stripe, các công ty công nghệ tài chính hàng đầu khác tham gia vào quá trình phát triển stablecoin bao gồm PayPal (đã ra mắt stablecoin PYUSD của riêng mình vào năm 2023 và hiện là stablecoin lớn thứ mười theo vốn hóa thị trường)[30], Fiserv (gần đây đã ra mắt stablecoin FIUSD), Robinhood và Revolut (đang tích cực tìm hiểu việc ra mắt stablecoin). Stablecoin cũng đã được tích hợp trực tiếp vào nền tảng của một số công ty công nghệ tài chính, bao gồm Robinhood (để hỗ trợ thanh toán cuối tuần), MoneyGram, Visa và Mastercard.
Những người hưởng lợi từ sự phổ biến của stablecoin có thể bao gồm một số công ty hiện hữu phát hành stablecoin của riêng họ và có thể tận dụng lợi thế phân phối, hoặc các công ty tích hợp tài nguyên của bên thứ ba để cải thiện dịch vụ sản phẩm. Chúng tôi tin rằng những người chiến thắng chính có thể bao gồm các nhà cung cấp cơ sở hạ tầng như Stripe và Paxos, cũng như các nhà cung cấp dịch vụ gửi và rút tiền chi phí thấp như Coinbase và Mercado Bitcoin.
Đảm bảo an ninh hệ thống
Đạo luật GENIUS cung cấp một khuôn khổ pháp lý toàn diện cho stablecoin tại Hoa Kỳ, dự kiến sẽ hỗ trợ sự phổ biến của stablecoin đồng thời duy trì sự ổn định tài chính, bảo vệ quyền lợi của người tiêu dùng và ngăn chặn hệ thống tài chính bị lợi dụng cho các hoạt động bất hợp pháp. Tuy nhiên, điều quan trọng cần nhấn mạnh là trước khi một khuôn khổ pháp lý vững chắc được thiết lập, hầu hết các stablecoin đã chứng minh được khả năng duy trì hiệu quả tỷ giá cố định của chúng với đồng đô la Mỹ. Ngoài ra, các cơ quan quản lý toàn cầu đã cung cấp hướng dẫn tuân thủ chi tiết cho các đơn vị phát hành stablecoin và các nhà cung cấp dịch vụ liên quan, và các cơ quan này thường xuyên hợp tác với cơ quan thực thi pháp luật.
Năm 2022, stablecoin Terra USD đã sụp đổ sau khi nguồn cung lưu hành của nó tăng lên hơn 18 tỷ đô la, một vết nhơ lớn đối với ngành công nghiệp stablecoin. Theo Đạo luật GENIUS, stablecoin "thuật toán" này không thể được sử dụng làm stablecoin thanh toán được quản lý và sẽ không được tích hợp vào các ứng dụng tài chính tiêu dùng chính thống. Các stablecoin được thế chấp hoàn toàn bằng tài sản pháp định (ví dụ: Kho bạc và tiền mặt), chẳng hạn như USDC của Circle, đã có thể duy trì hiệu quả tỷ giá cố định của chúng (Biểu đồ 10). Ví dụ: kể từ tháng 9 năm 2018, giá USDC đã giảm hơn 0,25% từ 1,00 đô la trong chưa đầy 1% thời gian và đã giảm hơn 1% từ 1,00 đô la chỉ trong một ngày. Tương tự như các quỹ tương hỗ thị trường tiền tệ của chính phủ và “hội đồng tiền tệ” trong ngoại hối, các công cụ giá trị ổn định được bảo đảm bằng tài sản thế chấp an toàn và thanh khoản thường có thể duy trì tỷ giá cố định một cách hiệu quả. Hơn nữa, các cấu trúc hẹp này không yêu cầu hệ thống bảo hiểm tiền gửi và hệ thống cho vay chiết khấu của ngân hàng trung ương vốn hỗ trợ các ngân hàng thương mại chấp nhận rủi ro.
Hình 10: Các đồng tiền ổn định (stablecoin) thất bại chỉ là ngoại lệ, không phải là chuẩn mực
Theo Đạo luật GENIUS, các tổ chức được phép phát hành stablecoin phải nắm giữ dự trữ bằng ít nhất 100% tổng số stablecoin đã phát hành, được nắm giữ dưới dạng tài sản có thể nhận dạng rõ ràng. Các tài sản dự trữ được chấp nhận bao gồm đô la Mỹ, tiền gửi không kỳ hạn, tín phiếu kho bạc ngắn hạn (thời hạn ≤ 93 ngày), các thỏa thuận repo và repo ngược được thế chấp bằng tín phiếu kho bạc, cổ phiếu quỹ thị trường tiền tệ của chính phủ và tiền gửi dự trữ của ngân hàng trung ương.
Theo Đạo luật GENIUS, các đồng tiền ổn định được thế chấp bằng các đồng tiền ổn định khác (ví dụ: các đồng tiền ổn định có Circle USDC trong dự trữ) sẽ không đủ điều kiện là đồng tiền ổn định thanh toán được quản lý. Dựa trên cơ cấu dự trữ hiện tại, các đồng tiền ổn định được hỗ trợ bởi tài sản tiền điện tử (ví dụ: DAI) và/hoặc các đồng tiền ổn định chứa các sản phẩm phái sinh (ví dụ: USDe) sẽ không đủ điều kiện là đồng tiền ổn định thanh toán của Hoa Kỳ (mặc dù chúng có thể đang thực hiện các bước để đủ điều kiện). Điều này có nghĩa là số lượng đồng tiền ổn định dường như đủ điều kiện là đồng tiền ổn định thanh toán được quản lý của Hoa Kỳ dựa trên cơ cấu dự trữ của chúng là tương đối nhỏ (mặc dù các đơn vị phát hành cũng sẽ cần phải đăng ký với cơ quan quản lý, duy trì các chính sách tuân thủ khác nhau và đáp ứng các yêu cầu khác của luật mới). Các đồng tiền ổn định không sinh lời với cơ cấu dự trữ có khả năng tuân thủ bao gồm USDC của Circle, USD1 của World Liberty, FDUSD của First Digital, PYUSD của PayPal, RLUSD của Ripple và USDG của Paxos (Biểu đồ 11).
Biểu đồ 11: Top 20 Stablecoin
Ngoài ra, Lực lượng Đặc nhiệm Tài chính (FATF), một cơ quan quản lý toàn cầu chịu trách nhiệm phát triển các quy tắc chính sách chống rửa tiền và chống tài trợ khủng bố, đã ban hành hướng dẫn về tài sản kỹ thuật số trong khoảng 10 năm. Trên thực tế, các tổ chức tài chính tham gia vào hoạt động tài sản kỹ thuật số phải áp dụng hầu hết các chính sách tiêu chuẩn của FATF, bao gồm các chính sách Hiểu Khách hàng (KYC) và thẩm định khách hàng liên tục. Điều này bao gồm Quy tắc Du lịch, yêu cầu các nhà cung cấp dịch vụ ghi lại và truyền thông tin nhận dạng cụ thể về những người tham gia giao dịch tiền điện tử. Các đơn vị phát hành Stablecoin phải hợp tác với cơ quan thực thi pháp luật và đóng băng tiền khi được yêu cầu. Ví dụ: vào năm 2023, Tether đã đóng băng 225 triệu đô la USDT theo yêu cầu của cơ quan thực thi pháp luật; gần đây hơn, Circle đã đóng băng 58 triệu đô la liên quan đến một memecoin.
Đạo luật GENIUS cũng coi mỗi tổ chức được phép phát hành stablecoin là một "tổ chức tài chính" theo Đạo luật Bảo mật Ngân hàng Hoa Kỳ (BSA), đồng thời áp dụng các quy tắc chống rửa tiền và trừng phạt toàn diện. Các tổ chức phát hành phải duy trì chương trình chống rửa tiền/chống tài trợ khủng bố (AML/CFT) dựa trên rủi ro, chỉ định một nhân viên tuân thủ, giám sát các giao dịch và nộp báo cáo hoạt động đáng ngờ (SAR), lưu giữ hồ sơ, xác minh khách hàng theo chế độ KYC và thiết lập các biện pháp kiểm soát kỹ thuật để chặn, đóng băng hoặc từ chối các giao dịch chuyển tiền bất hợp pháp. Bộ Tài chính được chỉ đạo xây dựng các quy định có mục tiêu, nhưng các nghĩa vụ theo luật định—thẩm định khách hàng, nộp báo cáo SAR và sàng lọc trừng phạt—cũng giống như các nghĩa vụ của ngân hàng.
Những hạn chế đối với việc áp dụng Stablecoin
Stablecoin là một cải tiến đáng hoan nghênh trong cơ sở hạ tầng thanh toán toàn cầu và chúng tôi kỳ vọng chúng sẽ giúp giảm chi phí và mang lại lợi ích mới cho người tiêu dùng. Tuy nhiên, việc áp dụng stablecoin vẫn còn những hạn chế, một phần là do một số cải tiến thanh toán cạnh tranh đã được chứng minh là hiệu quả. Ngoài ra, cơ sở hạ tầng blockchain cơ bản còn thiếu một số tính năng mà stablecoin cần để phát huy hết tiềm năng của chúng.
Các nền tảng công nghệ tài chính (Fintech) cung cấp dịch vụ thanh toán bán lẻ chi phí thấp, gần như tức thì đã xuất hiện ở nhiều quốc gia lớn. Các nền tảng này bao gồm Alipay và WeChat Pay ở Trung Quốc, UPI ở Ấn Độ và Pix ở Brazil. Ngoài ra, còn có các công ty đang nỗ lực kết nối các hệ thống này để cho phép thanh toán xuyên biên giới hiệu quả hơn. Các công ty công nghệ tài chính khác tập trung vào thanh toán xuyên biên giới, bao gồm Revolut, Remitly và Wise. Các dịch vụ này có thể cung cấp thanh toán xuyên biên giới nhanh chóng và giá rẻ khi cả hai bên tham gia đều có tài khoản trên nền tảng. Cuối cùng, stablecoin cuối cùng có thể phải cạnh tranh với tiền gửi được mã hóa, một cấu trúc khác cho đô la kỹ thuật số trên blockchain. Tiền gửi được mã hóa là một khuôn khổ tập trung vào ngân hàng, thiếu một số lợi thế của stablecoin (lưu hành dưới dạng tài sản kỹ thuật số), nhưng nó được một số cơ quan quản lý (và chắc chắn là một số ngân hàng) ưa chuộng.
Cuối cùng, người tiêu dùng cũng có thể phải lựa chọn giữa stablecoin và tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC). Nhiều loại CBDC có thể nằm ngoài phạm vi của báo cáo này. Tuy nhiên, nói một cách đơn giản, CBDC là một token kỹ thuật số khác, nhưng được neo trực tiếp hơn vào đồng đô la Mỹ vì nó nắm giữ quyền sở hữu đối với đồng tiền của ngân hàng trung ương (xem Hình 12). CBDC có thể lưu hành hoặc không trên các blockchain công khai như Ethereum. Ưu điểm chính của CBDC so với stablecoin là token kỹ thuật số được gắn trực tiếp hơn với hệ thống tiền tệ của nền kinh tế (thay vì gián tiếp thông qua tài sản thế chấp an toàn). Tuy nhiên, một số nhà hoạch định chính sách lo ngại rằng CBDC có thể dẫn đến việc giảm quyền riêng tư hoặc gây ra các rủi ro khác. Hạ viện Hoa Kỳ cũng đã xem xét luật chống CBDC vào tuần trước; dự luật đã được Hạ viện thông qua với tỷ lệ phiếu bầu 219-210, với hai nghị sĩ Đảng Dân chủ bỏ phiếu thuận và đa số nghị sĩ Đảng Cộng hòa.
Hình 12: CBDC cung cấp quyền truy cập trực tiếp vào tiền của ngân hàng trung ương
Có lẽ hạn chế lớn nhất đối với việc áp dụng stablecoin trong tương lai gần đến từ chính cơ sở hạ tầng blockchain cơ bản. Trong thập kỷ kể từ khi Ethereum ra mắt, các nền tảng hợp đồng thông minh đã có những bước tiến vượt bậc, xử lý thành công hàng triệu giao dịch mỗi ngày. Tuy nhiên, chúng vẫn còn một số điểm yếu về mặt thanh toán. Ví dụ: hầu hết các blockchain không cung cấp quyền riêng tư theo mặc định—mọi giao dịch đều được ghi lại trên sổ cái công khai—và người dùng có thể không muốn tiết lộ lịch sử chi tiêu của họ mỗi khi thanh toán. Để khai thác hết tiềm năng của stablecoin, blockchain có thể cần các hệ thống kết hợp danh tính có thể xác minh với các yếu tố riêng tư. Một số nhà nghiên cứu đã đề xuất sử dụng bằng chứng không kiến thức để nhúng logic này trực tiếp vào blockchain.
Giống như stablecoin, blockchain là một cải tiến công nghệ mới nổi và vẫn đang trong quá trình phát triển. Khi công nghệ blockchain dần thoát khỏi giai đoạn sơ khai và trưởng thành hơn với sự hỗ trợ của khuôn khổ pháp lý tốt hơn, chúng tôi tin rằng nó sẽ mang lại nhiều lợi ích cho người tiêu dùng và giúp thanh toán kỹ thuật số cũng như các dịch vụ tài chính khác hiệu quả hơn.
Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:
Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats
Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App
Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia
